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時間：2023-07-05 15:58:05
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上充滿了各種聲音。按理說，創(chuàng)業(yè)板張羅了十年，終于得以開閘，應該是中國資本市場上的一件好事。但是，面對全球金融危機的嚴重形勢、面對主板IPO暫停了大半年的時間、面對舊的新股發(fā)行制度的不合理，業(yè)界對于創(chuàng)業(yè)板的啟動表示了擔憂。創(chuàng)業(yè)板啟動會對主板市場產生怎樣的影響？創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行制度與主板的新股發(fā)行制度如何改？是先重啟主板IPO，還是先啟動創(chuàng)業(yè)板？對于這些投資者關心的問題，本期《新財經》邀請了申銀萬國證券研究所市場研究總監(jiān)桂浩明、遼寧鳳城市人民銀行夏志瓊來一起探討。
創(chuàng)業(yè)板不會沖擊主板
《新財經》：創(chuàng)業(yè)板已經開始啟動，A股經過了暴跌后，又開始了持續(xù)半年的上漲行情。此時推出創(chuàng)業(yè)板，A股市場會出現怎樣的變化？
桂浩明：現在，市場對推出創(chuàng)業(yè)板，還存在一些不同的看法。就廣大普通投資者而言，主要是擔憂創(chuàng)業(yè)板啟動以后，會分流主板市場的資金，不利于主板的運行。應該說，這種擔憂不無道理，幾年前，中小企業(yè)板啟動時，就曾對主板產生過沖擊。一度出現了中小企業(yè)板股票大幅度上漲，而主板全線下跌的局面。
客觀而言，由于市場存在一定的投機性，同時又有“炒新”的習慣，而創(chuàng)業(yè)板上市公司股本普遍比較小，公司的賣點也集中在成長性上，這些因素確實有利于炒作。不過，這種局面不可能長時間存在。畢竟，主板市場的規(guī)模目前已經相當大了，而創(chuàng)業(yè)板剛推出，規(guī)模又很小，其吸納資金的能力有限。
因此，無論怎樣分流資金，也不可能對主板產生太大的沖擊。股市已經有了相當規(guī)模的機構投資者，它們更偏向于中長期價值投資，這樣的資金一般不可能盲目介入對創(chuàng)業(yè)板股票的投機上。創(chuàng)業(yè)板推出，對主板市場的影響肯定是有的，但同時也是可控的。還是以中小企業(yè)板為例，當年確實對主板產生過很大的沖擊，但隨著時間推移，其影響在逐漸遞減。相信創(chuàng)業(yè)板推出以后，情況大體會與之類似。普通投資者對此，不必過于擔憂。
夏志瓊：冷靜分析創(chuàng)業(yè)板推出會發(fā)現，創(chuàng)業(yè)板同IPO一樣，核心就是股市的擴容。A股市場的擴容標準，就是新股發(fā)行制度。對于現行的新股發(fā)行制度，它的不合理性市場各方已經形成共識，新股發(fā)行制度改革也是共識。如果新股發(fā)行制度改革得以不斷完善，那么，創(chuàng)業(yè)板就不會對A股帶來大的沖擊。
現在推出創(chuàng)業(yè)板有利于中小企業(yè)融資，有利于完善風險資本的退出機制，是一件好事。而創(chuàng)業(yè)板對主板的影響，無論從市值還是從資金分流來看，都比較有限。短期來看，或許有一定的沖擊，可能會分流資金，但不會很大，主要還是心理層面的影響。長期來看，推出創(chuàng)業(yè)板是建立多層次資本市場體系的要求，對股市的影響是中性偏正面的。
《新財經》：全球金融危機還在持續(xù)，唯獨A股市場走出了獨立上漲行情。很多人認為，國內股市是資金推動的，創(chuàng)業(yè)板選擇此時啟動，是不是為了分散過大的流動性？
桂浩明：管理層在這個時候推出創(chuàng)業(yè)板，有諸多方面的考慮。首先，搞創(chuàng)業(yè)板是寫入2008年《政府工作報告》的，只是因為當時股市行情太差，到2008年四季度，新股發(fā)行都停了下來，所以沒有按時推出創(chuàng)業(yè)板。今年的市場情況有所改善，推創(chuàng)業(yè)板也就成為管理層的重要工作。
其次，從中國經濟發(fā)展的角度看，現在確實需要有創(chuàng)業(yè)板來扶持中小型科技企業(yè)發(fā)展。需要借助資本市場來推動創(chuàng)業(yè)投資，同時，需要為大量的民間風險投資提供渠道，以實現資金在更高層次的優(yōu)化配置。根據這樣的實際需要，推出創(chuàng)業(yè)板有其必然性，體現了資本市場服務于經濟建設大局，也是抓住機會加快發(fā)展的本質。當然，現在市場上充裕的流動性，也為創(chuàng)業(yè)板的推出提供了一個比較好的環(huán)境條件。應該說，管理層并不是因為看到了流動性而考慮推出創(chuàng)業(yè)板的。
夏志瓊：2008年11月以來，國內銀行貸款規(guī)模迅速增長，月增速甚至打破了歷史紀錄。從種種跡象來看，銀行貸款資金的確有進入股市的可能，這在很大程度上推動了這輪反彈行情。從本輪反彈行情的性質來看，資金推動加經濟刺激是其主要特征。盡管上市公司2008年財務報告及2009年一季度報告并不理想，但由于巨額信貸投入實體經濟或部分流入證券市場，行情一波三折震蕩向上的格局沒有改變。創(chuàng)業(yè)板的推出，不會改變市場資金的寬裕程度，市場有沒有上漲空間，關鍵是市場估值有沒有吸引力。市場從來都不缺少資金，缺少的只是市場機會。
創(chuàng)業(yè)板不會沿用舊發(fā)行制度
《新財經》：2009年5月22日，政監(jiān)會就《關于進一步改革和完善新股發(fā)行制度的指導意見（征求意見稿）》公開征求社會意見，新股發(fā)行制度啟動。那么，之前的新股發(fā)行制度的缺陷到底在哪？
夏志瓊：我國現行的新股發(fā)行制度是2006年“新老劃斷”后開始實施的，目前，市場對現存的新股發(fā)行制度詬病較多：第一，詢價環(huán)節(jié)難以發(fā)揮作用。由于初步詢價不與后續(xù)申購掛鉤，新股發(fā)行定價存在不能反映真實價值的情況。第二，發(fā)行過程不公平。機構投資者對新股發(fā)行形成壟斷，廣大散戶由于資金有限，即便行使申購權，也很難配售到新股。第三，新增限售股源源不斷。2009年，將有6851億股限售股上市流通，這其中“大小非”占了主要份額。由于限售股太多、禁售期太長，人為提升了二級市場泡沫。因此，對于新股發(fā)行制度改革的呼聲一浪高過一浪。至于解決辦法，業(yè)界經過數年討論可以說已經非常成熟，國外很多保護散戶和防止機構操縱發(fā)行價的做法也可以借鑒。
《新財經》：創(chuàng)業(yè)板的股票發(fā)行制度與主板相比，增加了哪些新的規(guī)定？
夏志瓊：證監(jiān)會的《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》共六章58條，與2008年3月的征求意見稿相比增加了2條，修改了5條。其中，尤為引人注目的是，增加“創(chuàng)業(yè)板市場應當建立與投資者風險承受能力相適應的投資者準入制度，向投資者充分提示投資風險”。此外，為強化市場的優(yōu)勝劣汰機制，增加對創(chuàng)業(yè)板公司退市約束的原則性規(guī)定，在“信息披露”與“監(jiān)督管理和法律責任”等章節(jié)中，規(guī)定了有關退市風險提示和交易所制定相關退市規(guī)則的要求。同時，《暫行辦法》明確了創(chuàng)業(yè)板的股票發(fā)行審核及監(jiān)管體制，規(guī)定證監(jiān)會“依法核準發(fā)行人的首次公開發(fā)行股票申請，對發(fā)行人股票發(fā)行進行監(jiān)督管理”。本著從嚴要求創(chuàng)業(yè)板發(fā)行人公司治理的原則，《暫行辦法》增加了對發(fā)行人控股股東、實際控制人的監(jiān)管要求。
但總的來說，創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行制度，除了與發(fā)行規(guī)模有關的門檻等相應限制的放寬之外，在發(fā)行方式、定價機制和上市交易規(guī)則等方面與主板IPO并無太大改變。
《新財經》：既然是這樣，現在推出創(chuàng)業(yè)板，其發(fā)行制度還會沿用主板的新股發(fā)行制度嗎？
桂浩明：現在推出創(chuàng)業(yè)板，一個很現實的問題是股票該如何發(fā)。股改“新老劃斷”后開始執(zhí)行的新股發(fā)行制度，到現在已經實行了一段時間，其弊端也逐漸暴露，特別是它在導向上，過于向機構投資者傾斜，讓廣大中小投資者感到不公，屢遭非議。最近，有關部門也一再表示，要對現行的新股發(fā)行制度進行修改。推出創(chuàng)業(yè)板，其股票該如何發(fā)行呢？繼續(xù)沿用主板市場的老辦法，顯然是不現實的。但新辦法還在討論中，短期內出臺的可能也不大。所以，這個現實問題，客觀上也就成為盡快推出創(chuàng)業(yè)板的某種抑制性因素。人們估計，創(chuàng)業(yè)板正式啟動要到7、8月份，主要也是基于這種考慮。
IPO與創(chuàng)業(yè)板誰先啟動無大礙
《新財經》：我們知道，主板的新股發(fā)行已經停止了大半年，市場人士也在猜測，新股發(fā)行制度改革之后，是先重啟IPO，還是先啟動創(chuàng)業(yè)板？
桂浩明：有人提到，如果有了新的股票發(fā)行制度，那么，是先發(fā)創(chuàng)業(yè)板股票還是先發(fā)主板股票呢？還有人進一步提到，管理層是否會從避免創(chuàng)業(yè)板對主板市場過大沖擊的角度出發(fā)，先在主板市場上恢復發(fā)行新股。這樣的探討很有意思。對此，管理層其實已經作過表態(tài)，明確表示在這方面并不會做刻意的安排，哪個市場條件準備充分，就在哪個市場先發(fā)股票。以目前的市場格局而言，并不是誰先發(fā)股票就占據了多大的優(yōu)勢，投資者也不必在到底是主板還是創(chuàng)業(yè)板先發(fā)股票方面作太多的猜測，孰先孰后也說明不了什么問題。
之前，現在市場上還有一種猜測，認為創(chuàng)業(yè)板可能會沿襲原來的發(fā)行制度發(fā)行股票。畢竟創(chuàng)業(yè)板規(guī)模小，大多數普通投資者本來也不抱中簽的希望，所以，繼續(xù)這樣發(fā)行制度也不會有大的問題。其實說到底，現在的發(fā)行制度，如果硬推行下去也不是不可能，問題是它的確有違公平原則，而且客觀上已成為市場不穩(wěn)定的一個因素。因此，從負責任的角度出發(fā)，管理層已經在改革新股發(fā)行制度。任何新事物的推進，必須要有制度作保證，如果做不到這一點，新事物本身的意義就會大打折扣。
夏志瓊：新股發(fā)行制度改革是重啟IPO的必要前提。如果新股發(fā)行制度改革順利實施，重啟IPO就成為一個順理成章的選擇。如果新股發(fā)行制度改革沒有完成，貿然重啟IPO，絕不是明智的選擇。新股發(fā)行制度改革，必須克服一級市場由新股詢價所形成的發(fā)行價與二級市場上市交易之前集合競價形成的交易基礎價相背離太大的問題，必須克服股票市場供求失衡導致的大幅度異常波動，必須避免對股票市場過度的行政或人為干預導致的大起大落，一切以有利于股票市場的穩(wěn)定運行為原則。
當然，放行創(chuàng)業(yè)板也應該以先改革新股發(fā)行制度為前提，如果新股發(fā)行制度沒有改革好，放行創(chuàng)業(yè)板，勢必會帶來不少新的問題，造成老問題沒有解決，新問題又大量產生，矛盾會越積越多。
《新財經》：推出創(chuàng)業(yè)板是我國資本市場的一件大事，在今后的運行中，主板與創(chuàng)業(yè)板如何才能形成良性的互動？
桂浩明：資本市場的一個理想運行模式，應該是多層次的，也就是即有主板，也有創(chuàng)業(yè)板，乃至店頭交易模式下的三板，等等。這些不同層次的市場，分別承擔了各自的任務，可以滿足不同投資者的需要，同時又相互促進，營造一個和諧、繁榮、高效的資本市場體系。應該說，我國資本市場在形成多層次市場體系方面才剛起步，創(chuàng)業(yè)板的推出意味著實質性進展的開始。只要制定出相對完善的制度，同時加強監(jiān)管，那么，主板與創(chuàng)業(yè)板的良性互動與發(fā)展，應該是可以預期的，相關的風險也是能夠得到有效控制的。
成熟市場新股發(fā)行制度
上世紀80年代，英國大力推動國有企業(yè)上市，在資金足額認購的基礎上，既保證發(fā)行成功，還要量體裁衣。如果國有企業(yè)上市出現超額申購，首先保證散戶人人有份，多余部分適當考慮中戶，再有富余才考慮大戶和機構。這種分配制度保證了所有小投資者的利益。
28家創(chuàng)業(yè)板上市公司在申購中，平均攤薄市盈率55.7倍，其中。最高的是鼎漢技術，發(fā)行市盈率82.22倍，最低的是上海佳豪，發(fā)行市盈率40.12倍。高市盈率、高發(fā)行價成為創(chuàng)業(yè)板一級市場發(fā)行中的特點。
一級市場就被炒高，即使香港創(chuàng)業(yè)板的二級市場也難以望其項背，2004年至2008年，香港創(chuàng)業(yè)板的市盈率分別只有28.65、22.94、21.86、44.91、8.01倍。
估值高企，全線超募。28家公司計劃募資73.9億元，實際募資152.78億元，超募1.19倍。資深金融工作者余豐慧先生認為，新股申購價格過高是承銷商之間惡性炒作競爭的結果，這不能不令人擔心創(chuàng)業(yè)板會成為一個圈錢的場所。但知名經濟學家金巖石表示，創(chuàng)業(yè)板還會重復“新股翻番”的開盤紀錄，有望達到110-120倍的開盤市盈率，將是是激情燃燒的市場。
假如真是如此，對于資本市場中一向處于劣勢的散戶投資者。參與申購，開盤即拋，看來是個套利的好主意。
盤點創(chuàng)業(yè)板申購，券商、社保、基金都表現積極。例如，網宿科技申購中，29家證券公司的自營賬戶參與其中，同時還有13家社?；鹨采曩徚司W宿科技。
基金對創(chuàng)業(yè)板的參與也由觀望逐步轉，熱，不僅參與的基金數量越來越多，詢價時報價也越來越高，以期獲得配售資格。華誼兄弟申購時，基金公司的最高叫價達到41元，對應的靜態(tài)市盈率高達百倍，最終有190只基金獲得配售資格。據報道，參與愛爾眼科配售的基金177只，參與機器人配售的基金95只，參與紅日藥業(yè)配售的基金67只，參與吉峰農機配售的基金66只。
參與機構的熱情，不斷提高的報價，哄抬著發(fā)行價。
但是，從凍結資金和中簽率情況看，卻沒有這么樂觀。數據顯示，28家公司合計凍結的資金總額僅為1.87萬億，遠遠低于市場的預期。與此同時，平均中簽率高達0.8％，是今年IPO重啟以來中小板首發(fā)新股平均中簽率的近3.5倍。
事實上，從網下認購情況看，散戶的積極性在降低。第一批網上申購中簽率為0.78％，第二批為0.92％，第三批由于有華誼兄弟、機器人等被市場推崇的公司，這一指標值較低，為0.71％。然而，這與今年6月以來中小板新股發(fā)行0.23％的平均中簽率相比，已經高出很多了。業(yè)內人士分析說，這說明主要是機構在唱戲，一旦創(chuàng)業(yè)板開市，誰會買單將有待觀察。
二級市場風險大
與熱情高漲的機構相比，冷觀者也不少。
有一部分基金對創(chuàng)業(yè)板持謹慎態(tài)度，保守參與或靜觀其變。在28家創(chuàng)業(yè)板公司的詢價公告中，也很少能看到保險公司的身影。這群往昔的“打新大戶”不僅參與報價的積極性不高，而且報的價格也“保守”。
著名財經評論家水皮對創(chuàng)業(yè)板有兩個基本判斷：一，中國推出的這個創(chuàng)業(yè)板，并非傳統(tǒng)意義上歐美式的創(chuàng)業(yè)板，與目前的中小板區(qū)別不大。二，創(chuàng)業(yè)板推出之日就是謝幕之時，創(chuàng)業(yè)板必定高開低走。他指出，超高的市盈率只對大股東、戰(zhàn)略投資者和保薦中介有利，對二級市場投資者而言，只有風險沒有收益。
余豐慧先生也表示，IPO階段價格過高，已經壓縮了二級市場的投資空間。而在炒作難易程度上，由于公司流通股本少，相對容易縱。在這種博弈中，資金實力和操作技巧遜色的中小投資者往往會成為最后的接棒人。
回顧5年前中小板上市時的情景，也許會讓參與創(chuàng)業(yè)板的散戶投資者腦門冒汗。當初“新八股”在上市日出現集體飆升的壯觀景象，盤中大族激光最高漲幅達到380％，德豪潤達、華蘭生物的最高漲幅分別為63.32％和93.65％，其他5家公司超過100％，8家公司的換手率也均在60-80％區(qū)間。次日這“新八股”則一度齊刷刷的潛水到了跌停板，并且接下來呈摧枯拉朽之勢連續(xù)下跌，一直到上輪牛市中才翻身。從復權后的股價看，只要持有的時間夠長，盈利是必然的，但對一貫缺乏耐心的散戶，似乎難享其成。
中小板的歷史，對打算參與創(chuàng)業(yè)板二級市場博弈的投資者，具有很強的參考價值。
后市仍然高看一眼
在創(chuàng)業(yè)板交易制度上，監(jiān)管層卻是只管“結婚”，而對“婚后生活”則走一步瞧一步。
根據深交所公告，創(chuàng)業(yè)板新增±80％臨時停牌閾值，且直接停牌至下午收盤前的14：57。首日交易的控制和收盤價，是后市交易的起跑線。這一新停牌指標規(guī)定，旨在控制創(chuàng)業(yè)板上市公司登陸首日的交易風險。深交所的答復是適用現有《交易規(guī)則》，創(chuàng)業(yè)板交易制度與主板保持一致。
監(jiān)管層延續(xù)的是“摸著石頭過河”的老策略。業(yè)內人士表示，沒有過多的新規(guī)，并不意味著將來管理層不會根據后市發(fā)展來重塑市場規(guī)范。在這個“實踐”過程中，陣痛也許會不斷發(fā)生，首日限制之后，炒作的形式可能是用時間換空間，有機會也有風險。
但是，作為一項重大的金融制度安排，創(chuàng)業(yè)板當然不可能是曇花一現。當前，中國經濟處在復蘇的通道中，進一步的增長需要降低過多的政府投資，啟動民間資本，激活創(chuàng)新企業(yè)的活力。而經濟危機使得解決就業(yè)問題更為重要，中小企業(yè)的作用不言而喻，創(chuàng)業(yè)板不僅為部分優(yōu)秀的中小企業(yè)提供了資金支持通道，更重要的是起到了很好的示范作用。事實上，證監(jiān)會的相關人員也多次指出，創(chuàng)業(yè)板是對我國多層次資本市場的完善，對優(yōu)化資源配置和為經濟長期增長提供金融支持意義重大。
經濟高成長的地區(qū)，往往是資本的樂土。創(chuàng)業(yè)板同樣也是眾多PE風投資金退出的一個重要途徑。只有吸引更多的風投資金，才有可能鍛造更多的創(chuàng)新型高科技企業(yè)。
從權力發(fā)審機制來看，35名委員審核100多家企業(yè)，即便每天開會都得一個月光景，哪有時間去消化每家企業(yè)數百頁的上市材料?如果草草了事，顯然是對投資者不負責任。最有意思的是，已經“過套”的兩批企業(yè)都是被發(fā)審委“有條件通過”。所謂“條件”就是讓上市公司對信息披露有欠缺的地方進行補充。這不免讓人疑惑：既然信息披露有欠缺，為何還要讓其“帶病上場”?難道是為防止日后出問題而預先找“臺階”嗎?
從創(chuàng)業(yè)板招股書(申報稿)來看，無非是在首頁開篇加了一段標準化、格式化的語言：“本公司本次股票發(fā)行后擬在創(chuàng)業(yè)板市場上市，該市場具有較高的投資風險。創(chuàng)業(yè)板公司具有業(yè)績不穩(wěn)定、經營風險高、退市風險大等特點，投資者面臨較大的市場風險。投資者應充分了解創(chuàng)業(yè)板市場的投資風險及本公司所披露的風險因素，審慎作出投資決定。”
這種風險提示形同虛設，無異于煙盒上的“吸煙有害健康”。包括深交所頻發(fā)的創(chuàng)業(yè)板投資者風險教育專欄內容，也幾乎是創(chuàng)業(yè)板的介紹及“軟廣告”，而沒有任何對創(chuàng)業(yè)板游戲規(guī)則利弊的深度剖析，更沒有對具體高新產業(yè)和成長性公司的風險揭示。
從發(fā)審程序來看，似乎也僅比以往多一個環(huán)節(jié)：每次開會前，委員們都要填寫《中國證監(jiān)會創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委委員與發(fā)行人接觸事項的有關說明》。在缺乏必要核查和約束的情況下，即使有“接觸”、“利益”、“不正當手段”等，委員也會說沒有。何況，一些“隱性”尋租(間接性接觸)、關系疏通等行為，其他人無法得知，也沒有建立相應的稽核和責任追溯機制。比如，一家律師事務所的律師成了發(fā)審委員，則該所的業(yè)務大幅增長，發(fā)審委員是否會“隱性”照顧這些客戶?在權力發(fā)審的制度下，這些現象很難避免。因此，只有盡快改變“裁判員”與“運動員”一身兼的權力發(fā)審格局，盡早讓“注冊刺”代替權力發(fā)審，才是最終解決途徑。
創(chuàng)業(yè)板仍然沿用了中小板的交易規(guī)則。但有所不同的是：在熔斷機制上增加了漲跌幅限制。如盤中股票價格首次上漲、下跌達到或超過開盤價20％時，臨時停牌30分鐘；首次上漲、下跌達到或超過50％時，臨時停牌30分鐘；首次上漲、下跌達到或超過80％時，臨時停牌至集中競價收市前3分鐘，之后再進行復牌，并對停牌期間已接受的申報進行復牌集合競價，然后進行收盤集合競價。
主板市場是股市中最重要的組成部分，上市企業(yè)多為大型成熟企業(yè)，具有較大的資本規(guī)模以及穩(wěn)定的盈利能力。
1990年12月19日，上海證券交易所正式營業(yè)，以6開頭的股票在這里交易。首批上市的股票是飛樂音響、延中實業(yè)、愛使電子、申華電工、飛樂股份、豫園商城、真空電子、鳳凰化工，俗稱“滬市老八股”。后來，以上海證券交易所掛牌上市的全部股票為計算范圍，推出了反映上海證券交易市場的總體走勢的上證綜指（俗稱大盤）?，F在上證綜指已經成為反映中國股市漲跌情況的代名詞。
1991年7月3日，深圳證券交易所正式開業(yè)，以000開頭的股票在這里進行交易。首批上市股票為發(fā)展銀行、金田實業(yè)、萬科企業(yè)、安達運輸、原野實業(yè)，史稱“深市老五股”。后來，以深圳上市的40家有代表性的上市公司為計算范圍，推出了深圳成指。
在主板股票中還有一類特殊的股票叫B股，正式名稱是人民幣特種股票。它以人民幣標明面值，用外幣認購和買賣。在上海上市的B股以9開頭，只能以美元進行購買；在深圳上市的B股以2開頭，只能以港幣進行購買。B股市場于1992年建立，只對大陸以外的投資者開放，建立初衷是直接吸引外資投向國內的上市公司。B股市場自從1997年紅籌股、H股大量發(fā)行上市以來，其融資功能幾乎喪失，功能已邊緣化。2001年2月19日，B股市場對國內投資者開放后，外資已幾乎退出該市場，現在該市場的投資者主要為大陸投資者。
二板市場：中小板和創(chuàng)業(yè)板
二板市場又名創(chuàng)業(yè)板市場，也有的國家叫自動報價市場、自動柜臺交易市場、高科技板證券市場，主要為中小型企業(yè)提供融資渠道。
中國主板市場建立的最初目的，是為了給國有大中型企業(yè)提供融資渠道，但中小企業(yè)和私營企業(yè)沒有較好的融資渠道，開放二板市場的呼聲由此出現。中國創(chuàng)業(yè)板的概念最早于2000年由深圳開始提出。當年10月，深圳主板市場開始停發(fā)新股，為創(chuàng)業(yè)板的推出進行鋪路工作。創(chuàng)業(yè)板的推出并非一帆風順，主要原因在于國家此時產生了疑慮，害怕創(chuàng)業(yè)板推出之后會出現類似于美國2000年那樣的網絡概念破滅、網絡科技股雪崩的景象。網絡泡沫的破滅，帶來了香港創(chuàng)業(yè)板的萎靡，仙股（價格低于1港元的股票）遍地，時至今日該市場都沒有真正蘇醒。同時，預定在創(chuàng)業(yè)板上市的股票本身具有較大的市場風險。于是，國家決定先推出過渡性質的板塊，深圳中小板由此應運而生。2004年5月，深圳中小板（002開頭）正式成立，主要為中小型企業(yè)提供融資渠道。與主板相比，中小板的上市條件大大降低，而交易規(guī)則更加嚴格。
此后，創(chuàng)業(yè)板的問題還在討論之中。直到2009年10月23日，創(chuàng)業(yè)板（300開頭）終于在深圳正式開板。Wind統(tǒng)計顯示，截至今年7月11日，共有239家公司在創(chuàng)業(yè)板上市。其中，71家公司違背創(chuàng)業(yè)板的創(chuàng)設宗旨，業(yè)績自上市后就開始逐年下滑，與“高成長性”背道而馳，而這些業(yè)績下滑的公司近半數遭遇破發(fā)。
三板市場：STAQ、NET和代辦股份轉讓系統(tǒng)
一板市場和二板市場都是為上市公司服務的。但是，非上市公司也存在股份轉讓的需要，三板市場主要為非上市公司提供股份轉讓服務。目前，中國的三板市場叫“代辦股份轉讓系統(tǒng)”，主要為4類股票提供服務：原STAQ系統(tǒng)股票、原NET系統(tǒng)股票、主板市場上退市的股票和中關村科技園區(qū)非上市股份有限公司。
STAQ系統(tǒng)全稱是全國證券交易自動報價系統(tǒng)，1990年12月5日正式開始運行。它是一個以計算機網絡為依托，進行有價證券交易的綜合性場外（場外指證券交易所之外）交易市場。NET系統(tǒng)是由中國證券交易系統(tǒng)有限公司（簡稱中證交）開發(fā)設計，并于1993年4月28日由當時主管金融的央行批準投入試運行的。STAQ系統(tǒng)和NET系統(tǒng)發(fā)展始終很緩慢。1999年9月9日，為整合中國證券市場多頭管理，防范亞洲金融危機、國慶彩排無線電管制和設備檢修等原因，STAQ網和NET網被關閉，兩個系統(tǒng)停止運行。2001年5月25日，證券業(yè)協(xié)會宣布以“非上市公司代辦股份轉讓”（4開頭）方式解決兩網股流通問題。
今年以來，三板擴容的市場傳聞頻繁出現。2010年底統(tǒng)計數據顯示，全國54個國家級高新科技園區(qū)內企業(yè)共計12萬余家，即使按照10%的轉化比率計算，也將有約1.2萬家企業(yè)在“三板”掛牌交易。而目前，只有145家三板公司在進行交易。三板股票中，已有36家符合創(chuàng)業(yè)板上市條件。成功轉板的包括久其軟件、北陸藥業(yè)、世紀瑞爾和佳訊飛鴻。一旦三板擴容，則投資潛力無窮，想象力也無限。
國際板：或定位于一板市場
很多人都說中國股市是個大賭場，還沒有建立起真正的價值投資理念。由于多方面的原因，中國股民的主要獲利方式是買入和賣出的價差，這個收益叫投機收益。只注重投機收益的市場是很難發(fā)展壯大的。現在中國很多優(yōu)秀的私營企業(yè)，如百度、新浪、網易、搜狐、當當等，并沒有選擇在國內上市，原因主要有兩個：一是這類企業(yè)在建立初期，有大量國外資本介入，在國外上市可以方便外國風險投資商退出；二是國外股市比國內股市更加成熟，投資觀念更為理想，對優(yōu)秀私營企業(yè)的發(fā)展更有利。
6月底,證監(jiān)會副主席姚剛曾在陸家嘴論壇上表示,國際板還涉及到一些重大法律問題需要解決;上海市政府金融服務辦公室主任方星海也表示,當時證監(jiān)會、上海證券交易所正在著手為國際板推出調整相關規(guī)則。
正是在這段時間,“包括證監(jiān)會、商務部及外管局在內的多個相關部委就國際板推出的法律問題達成了共識?！鄙辖凰芯恐行牡囊晃蝗耸扛嬖V《財經國家周刊》記者。
記者查閱的相關信息顯示,雖然國際板目前仍是“只聞樓梯響”,但已經有中移動、中海油、中國電信以及匯豐集團、渣打銀行、路透社、納斯達克、紐交所、英國保誠等眾多海內外知名企業(yè),明確表達了要登陸國際板的意向。
海外企業(yè)登陸上海國際板發(fā)行證券并上市交易,要受到有關法律的特殊規(guī)制。同時,國際板的推出涉及金融、稅收和外匯等多方面的法律問題。
《財經國家周刊》記者獲悉,關于國際板推出的法律問題,一度引發(fā)包括證監(jiān)會、商務部及外管局在內的多個部委的“激烈”討論;經過多次論證之后,多個部委已經在法律問題上達成共識。
法律障礙一除,隨之而來的是規(guī)則設計和制度建設。
對于國際板的規(guī)則設計,市場人士猜測最多也最為關心的,是發(fā)行方式和上市規(guī)則。對此,上述參與國際板規(guī)則設計的專家在接受《財經國家周刊》記者采訪時說,“境外企業(yè)登陸國際板將采用直接IPO方式,時機成熟時會使用CDR(存托憑證)方式?！?/p>
他表示,境外注冊的上市公司主體直接到國際板發(fā)行股票,不能是殼公司,不需新設境內法人主體,也不能只掛牌交易買賣老股,必須發(fā)行新股,這點與A股基本交易規(guī)則頗為相似。
他還透露,發(fā)行制度設計方面,在時機成熟時,可以允許有特殊要求的境外企業(yè)使用CDR的方式登陸國際板,這是發(fā)行方式的一種完善與補充,也能更好地發(fā)揮價格發(fā)現功能,減小新股上市后的波動,維護國際板股價的穩(wěn)定。
某國際投行大中華區(qū)首席經濟學家對此表示,“中國境內要形成全球資產定價中心,掌握定價權,要依賴一個成功的國際板?！?/p>
“我們有領先的經濟,但沒有領先的資本市場,而且人民幣沒有足夠的世界影響力,這些很不合邏輯。”上交所國際發(fā)展部一位人士向記者表示。
據統(tǒng)計,世界交易所聯(lián)合會(WFE)的51家會員交易所中,70%以上都已經建立規(guī)模大小各異的國際股票市場,其中國外上市公司數量占的比重超過10%的有16家。其中紐交所上市的國外企業(yè)超過200家,納斯達克上市的國外企業(yè)超過250家,香港交易所上市的非香港本地企業(yè)超過300家。
而中國內地股票市場尚無境外注冊地企業(yè)上市。記者從上述上交所國際發(fā)展部人士處得知,為了給國際板市場營造良好的外部環(huán)境,上交所已同國外35個交易所簽訂了《合作備忘錄》,并成為世界交易所聯(lián)合會董事會成員單位。
上述參與研究設計國際板配套規(guī)則的專家告訴《財經國家周刊》記者:“威廉姆斯、布林格、墨菲等一些國際級的大師,已經是我們的特約研究員?！?/p>
他指出,威廉姆斯、布林格、墨菲等大師對國際板發(fā)展國際金融市場的文化、環(huán)境及國際化市場的效率、法制化的軟環(huán)境等都可以起到重要的作用。
記者從上述相關人士處獲悉,對于國際板企業(yè)資源的選擇,包括紅籌股、香港本地藍籌企業(yè)或者大型跨國公司,經過中國外匯管理局審核合格,均可以向中國證監(jiān)會遞交上市申請。
隨著中國經濟的持續(xù)增長，企業(yè)融資需求的不斷擴大，越來越多的中國企業(yè)選擇到境外資本市場上市融資。在上市地點選擇上，長期以來國內企業(yè)一直集中于美國市場和香港市場，韓國資本市場一直不是中國企業(yè)上市的首選之地，然而隨著中國上市政策的縮緊，以及更多中國企業(yè)登陸韓國資本市場，韓國資本市場也得到了人們更多的關注。
一、韓國資本市場的發(fā)展歷史、現狀及規(guī)模
韓國證券市場的真正發(fā)展，源于1962年韓國政府制定的“證券交易條例”和1968年出臺的“關于培育資本市場的特別法”。而在科斯達克市場創(chuàng)立前，韓國只有以大中型企業(yè)為主的主板市場，政府為了能夠給中小企業(yè)提供直接融資的平臺，在1996年7月正式創(chuàng)立了科斯達克市場，其開設的主要目的是為了配合韓國產業(yè)轉型、扶持科技型中小企業(yè)的發(fā)展。就市場在全球的影響力來看，科斯達克市場影響力要高于主板市場。2005年1月份，韓國證券市場合并了原來的韓國證券交易所（KSE）、韓國期貨交易所（KOFEX）和韓國創(chuàng)業(yè)板市場（KOSDAQ），并更名為韓國證券期貨交易所（KRX）。其中主板是以制造業(yè)、金融業(yè)等大型優(yōu)質企業(yè)為主，創(chuàng)業(yè)板是以IT、BT等小規(guī)模風險企業(yè)為主的市場，不符合收益條件的也可通過創(chuàng)業(yè)板上市委員會的技術和潛力評估上市，逐步增強了韓國資本市場的活力。
按照上市公司數量計算，韓國資本市場已成世界第9大證券市場。截止到2009年末，韓國證券期貨交易所已擁有上市企業(yè)1788家。在中國企業(yè)上市可能會選擇的十大證券交易所中，韓國證券期貨交易所上市公司數目排名第五，排在中國企業(yè)最為青睞的香港交易所和新加坡交易所前，是港交所的1.35倍，新加坡交易所的2.3倍。
韓國證券交易所在新上市企業(yè)的開發(fā)上，已經走在了前列。2009年，韓國證券期貨交易所新上市公司78家，僅次于美國納斯達克、紐約和深圳證券交易所，與香港大致持平，但遠高于新加坡的25家。由于韓國資本市場開放較晚，外國上市公司較少，2009年僅有十家，但這也意味著競爭較少，外國上市公司具有很大的發(fā)展空間。
韓國資本市場上市公司市值小，產業(yè)結構以制造業(yè)為主。2009年新上市公司總市值為178.97億美元，位居世界第13位，排名低于美國、香港等主要證券交易市場，甚至低于上海交易所和深圳交易所，僅為美國納斯達克市場的1/10，香港交易所的1/5。這主要與韓國以制造業(yè)為主的產業(yè)結構有關，且韓國新上市公司多為中小企業(yè)，所以總市值較小。不過，盡管從總規(guī)模角度看，韓國資本市場并不是最大的資本市場，但也處于世界主要交易所的中游，對于中小企業(yè)來講，這樣的規(guī)模足夠滿足其融資需求，尤其是能夠為同樣以制造業(yè)為主的中國企業(yè)提供很好的條件和機會。
二、韓國資本市場準入制度、成本及比較優(yōu)勢
1.準入條件低
與美國證券交易所及香港交易所相比，作為新興資本市場的韓國證券交易所上市條件較低。以主板上市為例，韓國主板要求最近會計年度期末，凈資產100億韓元（約8000萬人民幣）以上，而香港主板要求是1億港幣，高于韓國主板的要求（表2）；利潤要求方面，韓國主板對盈利的要求同樣低于香港，韓國主板要求最近會計年度利潤不少于25億韓元（約2000萬人民幣），最近三年利潤累計金額不少于50億韓元（約4160萬人民幣），而香港主板要求前三年合計盈利5，000萬港元，最近一年須達2，000萬港元。如果中國企業(yè)采取H股形式上市，還必須滿足中國證監(jiān)會所謂的“凈資產4億元以上、募集資金達5000萬美元以及最近一年凈利潤6000萬港元”的標準，中國企業(yè)更難以達到。
中國企業(yè)赴韓創(chuàng)業(yè)板上市的門檻則更低，凈資產要求僅為30億韓元（約2400萬人民幣）；最近會計年度凈利潤在20億韓元（約1600萬人民幣）或股權收益率達到10%以上，而對比美國及香港創(chuàng)業(yè)板上市要求發(fā)現，美國納斯達克最低要求是1500萬美元（約9000萬人民幣），香港創(chuàng)業(yè)板雖無具體要求，但是實際操作中，至少需要有4600萬港幣的市值要求。從經營時間要求來看，韓國的要求較高，為3年持續(xù)經營，而美國最低要求為1年，香港為2年，這也符合在韓上市的主要是制造業(yè)企業(yè)的經營特點。同時，韓國創(chuàng)業(yè)板把上市企業(yè)分為風險企業(yè)和一般企業(yè)。對于風險企業(yè)，只要其小股東持股比例達到20%，監(jiān)事認為適合上市，即可登記上市；而一般企業(yè)，只要企業(yè)建立時間、股東資本金、小股東持股比例達到一定要求并經監(jiān)事同意，即可登記上市。而且美國納斯達克市場、香港創(chuàng)業(yè)板對企業(yè)的行業(yè)屬性要求比較高。具有高技術、高成長性和高發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)才可能在納斯達克上市。香港證券交易所也鼓勵高薪技術企業(yè)上市，并不歡迎傳統(tǒng)制造業(yè)。而韓國證券期貨交易所的上市公司主要行業(yè)為制造業(yè)，因而更符合中國的產業(yè)情況，中國的制造業(yè)企業(yè)在韓國資本市場能夠得到更好的估值。
雖然韓國創(chuàng)業(yè)板市場的準入門檻要低于主板市場，但風險控制同樣很嚴格。在上市審查階段，要對企業(yè)的市場成長性、財務狀況、收益性技術經營等方面進行嚴格的實質性審查。企業(yè)上市后需要及時披露企業(yè)經營過程中的重要事項，而且對經營不善或不履行義務的企業(yè)采取強制性的停止交易或摘牌等措施。
2.上市成本低、速度快
相比其他交易所，韓國證券交易所費用比較低，其主要費用包括承銷費、保薦費、會計師費、律師費、市場推介費及向交易所繳納的上市初費等在內的發(fā)行成本，以及維持成本包括支付給交易所的上市年費、支付給會計師、律師、券商等的中介費及媒體披露費、市場推介費等，韓國證券交易所成本為集資額的5%～7%，新加坡是8%～12%，美國是10%～15%。因此，對于資金力量相對薄弱的中國中小企業(yè)而言，赴韓創(chuàng)業(yè)板上市是一個很好的選擇。
自2005年合并以來，韓國證券期貨交易所大幅度降低交易費用，根據最新的《KRX上市交易規(guī)則》規(guī)定，上市初費最高為上市金額的60/100，000，而上市年費最高為股票總金額的11/100，000。同時，韓國證券與期貨交易所規(guī)定了詳細的免除上市初費的情況。對于發(fā)行費用，韓國證券交易所將按募集資金規(guī)模，收取1%-5%的承銷費用。其他的諸如注冊會計師費用、律師費等均比其他主要證券市場低的多。如在韓國公募1億人民幣，上市費用僅需6萬元人民幣，年費1.1萬元人民幣；若按照香港交易所的標準，則需要繳納15萬人民幣的初次上市費和14.5萬的上市年費，比韓國證券期貨交易所的6萬和1.1萬元分別高出9萬和13.4萬元，而且包銷傭金也遠遠高于韓國證券期貨交易所。
中小企業(yè)在韓國證券交易所上市程序比較簡單，而且周期較短。第一，韓國申請上市實行發(fā)行注冊制，不需“排隊”；第二，短期內可完成上市（最短6-7個月內）。韓國市場上市要經過上市準備、上市審查和公募及上市三個步驟。企業(yè)從提交準備上市審查申請書到上市只需3個月的時間。相比國內漫長的審核輔導上市程序，大大縮短了企業(yè)上市時間，即使同高效的香港市場相比，也毫不遜色。第三，流動資金豐富。韓國股市短期流動資金約400萬億韓元，外國企業(yè)在韓國上市能募集充足資金，并且韓國外匯儲備高達2，100億美元
三、韓國資本市場退出制度、條件及比較優(yōu)勢
1.限售條件寬松，便于資本退出
韓國證券交易市場的限售條件比較靈活，并且對風險投資有特別的規(guī)定，利于風險資本的退出。根據韓國證券期貨交易所《KOSPI市場上市規(guī)則》及《KOSDAQ市場上市規(guī)則》的規(guī)定：第一，最大股東的限售期為從上市之日起一年。從上市日期起六個月后，每個月可以出售相當于初始上市股票的5%。從第三方受讓的新股票（包括可轉換債券行權獲得的股票），最大股東持有的股票在限售期限，以及如果最大股東是名義公司這三類股票限售期限也服從上述規(guī)定。第二，對于投資期限短于兩年（以上市資格審查的申請日期為準）的風險投資，限售期限為上市之日起一個月。第三，自上市申請審查日期起的特殊目的公司股東，限售期限為基準日或合并日后相關股票上市日期后的六個月。
香港交易所對控股股東在公司新上市后出售股份施加若干限制。根據香港交易所《綜合主板上市規(guī)則》和《綜合創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》規(guī)定，凡于上市時被視為控股股東的人士，自上市申請人在上市文件中披露控股股東持有股權當日起至證券開始在本交易所買賣日起計滿6個月之期間內，不得出售其擁有的上市發(fā)行人的股份；或在上述期限屆滿當日起計的6個月內，不能出售其發(fā)行人的權益，以致其不再成為控股股東。上市申請人的控股股東須向發(fā)行人及本交易所承諾，自上市申請人在上市文件中披露控股股東持有股權當日起至其證券開始在本交易所買賣日起計滿12個月期間內，如他或他們將名下實際擁有的證券質押或押記（注：即為大陸地區(qū)的抵押）予認可機構，則立即向發(fā)行人及本交易所披露有關質押或押記事宜。
可見，韓國與香港的退出政策不相伯仲，各有千秋，但韓國證券市場更有利于風險資本或者大股東的退出。例如，對控股股東，按照香港的規(guī)定，雖限售期限為6個月，但一年之內不允許失去控股地位；而韓國證券交易所規(guī)定限售期雖為1年，但6個月之后即可按規(guī)定出售股票，并且特殊目的持股公司的限售期只有6個月。
2.市場交易活躍，流動性強
韓國證券交易所的本地換手率處于中游水平，交易活躍，流動性高。在十大交易市場里，排名第五，僅次于美國納斯達克、上海證交所、深圳證交所及臺灣證交所，并且遠遠高于作為中國企業(yè)上市首選地的香港證交所和倫敦證交所，分別是香港和倫敦的2.2倍、新加坡的3.2倍。同樣，從日均交易額角度來看，雖僅排名第七位，但仍高于香港和新加坡證券交易所的周轉總額。這足以說明韓國證券交易所的活躍程度遠高于香港、新加坡及倫敦證券交易所，但與美國納斯達克證券交易所等相比仍有很大差距。韓國證券交易所的活躍程度處于中流水平。
四、總結
通過與中國企業(yè)上市首選的十大交易所進行比較，我們可以看到，韓國資本市場通過KOSDAQ創(chuàng)業(yè)板市場的建立，進入了一個快速發(fā)展期，上市公司數量、總市值均快速上升。韓國證券期貨交易所的規(guī)模位于這十大交易所的中上游，完全可以滿足中國中小制造業(yè)企業(yè)的上市需求。
在準入制度層面，韓國資本市場對上市公司的要求要遠遠低于美國及香港市場，而且相關費用低，上市時間快。并且韓國有著與中國相近的產業(yè)結構，制造業(yè)發(fā)達；韓國投資的熱點產業(yè)（半導體、電子通訊、造船、汽車、鋼鐵、化工等）在我國有堅實的產業(yè)基礎和企業(yè)群體，尤其是IT產業(yè)，兩國均發(fā)展迅速，增長潛力相似；韓國經濟規(guī)模也比較大，韓國市場有較好的制造業(yè)投資群體基礎。因此中國的制造業(yè)企業(yè)在韓國上市可以得到很好的估值和溢價效應。
在退出限制方面，對于戰(zhàn)略投資者來說，韓國證券期貨交易所的限售條款也比其他交易所更加靈活，并且市場交易活躍，流動性好，有利于戰(zhàn)略資本的退出。
因而綜合分析韓國資本市場，其具有產業(yè)結構相似、融資迅速、再融資便利、上市成本費用低、上市條件寬松、程序簡單等特點，適合中國中小制造業(yè)企業(yè)上市。雖然從規(guī)模和流動性上僅處于世界幾大證券交易所中上游水平，但由于韓國創(chuàng)業(yè)板市場最為發(fā)達，因而完全可以滿足中國中小制造業(yè)企業(yè)的融資需求，也非常適合這類企業(yè)選擇上市。
參考文獻
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作者簡介：
2008年9月22日，天津股權交易所作為我國第一家區(qū)域性股權交易市場（即“新四板”）在天津濱海新區(qū)掛牌成立，之后重慶股份轉讓中心、齊魯股權交易中心、上海股權托管交易中心、廣州股權交易中心、浙江股權交易中心等也相繼掛牌成立。新四板是金融服務實體經濟的一大創(chuàng)新，為中小企業(yè)打造了全方位、創(chuàng)新型的直接融資平臺，對促進中小企業(yè)實施融資、規(guī)范管理、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)具有十分重要的現實意義。
一、多層次股權市場
隨著“新國九條”――《國務院關于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》（國發(fā)【2014】17號）的，其中明確提出“加快多層次股權市場建設。強化證券交易所市場的主導地位，充分發(fā)揮證券交易所的自律監(jiān)管職能。壯大主板、中小企業(yè)板市場，創(chuàng)新交易機制，豐富交易品種。加快創(chuàng)業(yè)板市場改革，健全適合創(chuàng)新型、成長型企業(yè)發(fā)展的制度安排。增加證券交易所市場內部層次。加快完善全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)，建立小額、便捷、靈活、多元的投融資機制。在清理整頓的基礎上，將區(qū)域性股權市場納入多層次資本市場體系。完善集中統(tǒng)一的登記結算制度?！倍鄬哟喂蓹嗍袌龇譃閳鰞仁袌龊蛨鐾馐袌?。目前，場內市場包括主板、中小企業(yè)板以及創(chuàng)業(yè)板；場外市場包括全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)、區(qū)域性股權交易市場以及證券公司柜臺交易市場。下面將一一簡要介紹各板塊的上市或掛牌條件。
（一）主板
主板是資本市場中最重要的組成部分，很大程度上能夠反映經濟發(fā)展狀況，有“國民經濟晴雨表”之稱。中國大陸的主板市場包括上交所和深交所兩個市場。
中國證監(jiān)會的《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第八條規(guī)定：“發(fā)行人應當是依法設立且合法存續(xù)的股份有限公司。經國務院批準，有限責任公司在依法變更為股份有限公司時，可以采取募集設立方式公開發(fā)行股票。”第九條規(guī)定：“發(fā)行人自股份有限公司成立后，持續(xù)經營時間應當在3年以上，但經國務院批準的除外。有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的，持續(xù)經營時間可以從有限責任公司成立之日起計算?！钡谌龡l規(guī)定：“發(fā)行人應當符合下列條件：①最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元，凈利潤以扣除非經常性損益前后較低者為計算依據；②最近3個會計年度經營活動產生的現金流量凈額累計超過人民幣5000萬元；或者最近3個會計年度營業(yè)收入累計超過人民幣3億元；③發(fā)行前股本總額不少于人民幣3000萬元；④最近一期末無形資產（扣除土地使用權、水面養(yǎng)殖權和采礦權等后）占凈資產的比例不高于20%；⑤最近一期末不存在未彌補虧損?！?/p>
（二）中小企業(yè)板
中小企業(yè)板，簡稱中小板，是在發(fā)行上市標準不變的前提下（即主板發(fā)行上市標準），在深圳證券交易所主板之內設立的一個獨立的板塊。因此，中小企業(yè)板市場是深交所主板市場的一個組成部分。中小企業(yè)板定位于為主業(yè)突出、具有成長性和科技含量的中小企業(yè)提供融資渠道和發(fā)展平臺，促進中小企業(yè)快速成長和發(fā)展，是解決中小企業(yè)發(fā)展瓶頸的重要探索。
（三）創(chuàng)業(yè)板
2009年10月30日，中國創(chuàng)業(yè)板大幕正式拉開，28只創(chuàng)業(yè)板新股同日上市。創(chuàng)業(yè)板市場專為暫時無法在主板上市的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)、中小企業(yè)和高科技產業(yè)企業(yè)等需要進行融資和發(fā)展的企業(yè)提供融資途徑和成長空間，是對主板市場的重要補充。根據中國證監(jiān)會的《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》第十一條的規(guī)定：“發(fā)行人申請首次公開發(fā)行股票應當符合下列條件：①發(fā)行人是依法設立且持續(xù)經營三年以上的股份有限公司。有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的，持續(xù)經營時間可以從有限責任公司成立之日起計算；②最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元；或者最近一年盈利，最近一年營業(yè)收入不少于五千萬元。凈利潤以扣除非經常性損益前后孰低者為計算依據；③最近一期末凈資產不少于二千萬元，且不存在未彌補虧損；④發(fā)行后股本總額不少于三千萬元。”
（四）全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)
全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)（即“新三板”）是經國務院批準設立的第一家公司制證券交易場所，也是繼上海證券交易所、深圳證券交易所之后第三家全國性證券交易場所。全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)有限責任公司為其運營管理機構，于2013年1月16日正式揭牌運營。根據《中華人民共和國證券法（2013修正）》第三十九條的規(guī)定：“依法公開發(fā)行的股票、公司債券及其他證券，應當在依法設立的證券交易所上市交易或者在國務院批準的其他證券交易場所轉讓?！逼渲?，上海證券交易所與深圳證券交易所屬于“依法設立的證券交易所”，全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)屬于“國務院批準的其他證券交易場所”。
中國證監(jiān)會的《全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)有限責任公司管理暫行辦法》第三條規(guī)定：“股票在全國股份轉讓系統(tǒng)掛牌的公司為非上市公眾公司?！逼渲校瑢τ诜巧鲜泄姽荆ㄒ话愫喎Q“公眾公司”），《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法（2013修訂）》第二條有明確界定：“本辦法所稱非上市公眾公司是指有下列情形之一且其股票未在證券交易所上市交易的股份有限公司：①股票向特定對象發(fā)行或者轉讓導致股東累計超過200人；②股票公開轉讓?！?/p>
根據《全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)業(yè)務規(guī)則（試行）》第2.1條的規(guī)定“股份有限公司申請股票在全國股份轉讓系統(tǒng)掛牌，不受股東所有制性質的限制，不限于高新技術企業(yè)，應當符合下列條件：①依法設立且存續(xù)滿兩年。有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的，存續(xù)時間可以從有限責任公司成立之日起計算；②業(yè)務明確，具有持續(xù)經營能力；③公司治理機制健全，合法規(guī)范經營；④股權明晰，股票發(fā)行和轉讓行為合法合規(guī)；⑤主辦券商推薦并持續(xù)督導；⑥全國股份轉讓系統(tǒng)公司要求的其他條件?！?/p>
（五）區(qū)域性股權交易市場
根據中國證監(jiān)會的《關于規(guī)范證券公司參與區(qū)域性股權交易市場的指導意見（試行）》（證監(jiān)會公告【2012】20號），其中明確指出“區(qū)域性市場是為市場所在地省級行政區(qū)域內的企業(yè)特別是中小微企業(yè)提供股權、債券的轉讓和融資服務的私募市場，接受省級人民政府監(jiān)管?！本唧w而言，區(qū)域性股權交易市場主要是為非上市非公眾股份公司的股權流通提供交易服務的最基礎的資本市場。由前述“公眾公司”的定義可知，非上市非公眾股份公司指的是非上市公司中除公眾公司以外的股份有限公司。
（六）證券公司柜臺交易市場
中國證券業(yè)協(xié)會的《證券公司柜臺交易業(yè)務規(guī)范》第二條第一款規(guī)定：“本規(guī)范所稱柜臺交易，是指證券公司與特定交易對手方在集中交易場所之外進行的交易或為投資者在集中交易場所之外進行交易提供服務的行為?！?012年12月21日，中證協(xié)公布首批啟動柜臺交易業(yè)務試點的有海通證券、國泰君安、國信證券、申銀萬國、中信建投、廣發(fā)證券、興業(yè)證券等7家證券公司。柜臺交易市場建設初期以銷售和轉讓證券公司理財產品、代銷金融產品為主。證券公司可以依托柜臺交易市場建設，積極探索并推進證券公司交易、托管結算、支付、融資和投資等五大基礎功能的再造和整合，滿足投資者財富管理需要，為合格投資者提供更為個性化的金融服務。
二、區(qū)域性股權交易市場的立法及監(jiān)管現狀
目前關于區(qū)域性股權交易市場的法規(guī)主要包括《國務院關于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（國發(fā)【2011】38號）（以下簡稱“國發(fā)38號文”）、《國務院辦公廳關于清理整頓各類交易場所的實施意見》（【2012】37號）（以下簡稱“37號文”）以及《關于規(guī)范證券公司參與區(qū)域性股權交易市場的指導意見（試行）》（證監(jiān)會公告【2012】20號）。目前針對區(qū)域性股權交易市場尚欠缺法律層面的規(guī)范，現行《公司法》、《證券法》均未對區(qū)域性股權交易市場進行明確的界定和規(guī)范，這已成為制約區(qū)域性股權交易市場健康、快速發(fā)展的重要因素。其中，國發(fā)38號文與37號文多為禁止性規(guī)定，尚欠缺對于區(qū)域性股權交易市場而言更為重要的授權性規(guī)定。讓人欣慰的是，上述《關于規(guī)范證券公司參與區(qū)域性股權交易市場的指導意見（試行）》對區(qū)域性股權交易市場的制度建設、規(guī)范管理提出了指導性意見。我們可以在此基礎上盡快出臺專門的管理規(guī)范，全方位地多角度地細化對區(qū)域性股權交易市場的立法規(guī)范。
另一方面，區(qū)域性股權交易市場目前還沒有形成明確、統(tǒng)一的監(jiān)管體系。地方政府往往從自己的利益出發(fā)，制定不同的管理規(guī)則，容易導致地方主義，產生惡性競爭，降低整體市場的運行效率?？梢姡壳柏叫铇嫿ńy(tǒng)一、完善的區(qū)域性股權交易市場監(jiān)管體系，為區(qū)域性股權交易市場的蓬勃發(fā)展做好長遠打算。筆者認為以自律監(jiān)管和地方政府監(jiān)管相結合的監(jiān)管體系是符合當前區(qū)域性股權交易市場的市場現狀和發(fā)展需要的。一方面，各個股權交易中心的自律監(jiān)管可以根據市場條件的變化及時調整監(jiān)管措施，有利于降低監(jiān)管成本，提高監(jiān)管效率；另一方面，為了彌補自律監(jiān)管的缺點，必須同時引入各個股權交易中心所在地的省、自治區(qū)、直轄市人民政府的監(jiān)督管理，實現便利監(jiān)管。然而，隨著我國區(qū)域性股權交易市場的不斷發(fā)展壯大，地方政府之間的競爭也越來越激烈，極易放松政府監(jiān)管，所以區(qū)域性股權交易市場僅有自律監(jiān)管和地方政府監(jiān)管有可能導致金融風險。因此，還需要各地方證監(jiān)局根據當地經濟運行情況對當地的股權交易中心制定適當的監(jiān)管標準和制度框架，并對地方政府進行適當的業(yè)務指導。中國證監(jiān)會也應當相應地加強對各地方證監(jiān)局的督導，從而對各地的區(qū)域性股權交易市場進行有效監(jiān)督。
三、陜西股權交易中心
2014年5月23日，陜西省區(qū)域性股權交易市場――陜西股權交易中心股份有限公司正式揭牌。陜西股權交易中心（以下簡稱“股權中心”）是陜西省人民政府正式批準設立的唯一指定股權交易托管機構；是承接陜西省區(qū)域性股權交易市場職能的機構；是陜西省股權及各類金融產品的交易登記平臺、中小微企業(yè)綜合融資服務平臺、中小微企業(yè)綜合信用信息平臺以及對接省內外資本市場的平臺。同時，陜西股權交易中心發(fā)揮著資本孵化器的作用，通過對掛牌企業(yè)進行培育、輔導和規(guī)范，促進企業(yè)健康運作，最終實現企業(yè)公開發(fā)行上市。
股權中心實行公司化管理，以“推動中小微企業(yè)健康成長，共筑我省綜合金融服務平臺”為服務宗旨，為企業(yè)特別是創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型中小微企業(yè)提供股權、債權和其它權益類資產的見證、登記、托管、掛牌、轉讓和融資服務，為企業(yè)搭建進退自如、風險可控、監(jiān)管到位的直接融資平臺和資源配置平臺。具體而言，股權中心將為企業(yè)提供三種綜合金融服務：一是基本業(yè)務，包括股權登記托管業(yè)務、股權轉讓見證業(yè)務、企業(yè)展示性掛牌業(yè)務、企業(yè)交易性掛牌業(yè)務等；二是增值業(yè)務，包括企業(yè)發(fā)行私募債業(yè)務、股權質押融資業(yè)務、定向增資、企業(yè)培訓等；三是金融產品交易業(yè)務，包括小額信貸資產收益權、信托產品受益權等特定種類資產證券化產品交易的登記托管服務。
截止目前，股權中心的業(yè)務制度主要包括《陜西股權交易中心掛牌公司股份交易規(guī)則（暫行）》、《陜西股權交易中心股權登記托管業(yè)務規(guī)則（暫行）》以及《陜西股權交易中心股權轉讓見證業(yè)務規(guī)則（暫行）》，并日漸完善。目前股權中心還在積極摸索的過程中，很多方面還很不成熟，但前途是非常光明的、意義是非常重大的。筆者認為，我們應該給予其極大的支持與鼓勵，給予其成長壯大的機會，努力發(fā)展并完善陜西股權交易中心。
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事實上，即使此時沒有指數熔斷機制，市場下跌調整也會發(fā)生。影響市場走勢的利空因素包括：2019年12月份PMI低于預期;1月4日離岸人民幣對美元早盤一度直線貶值至6.6080，人民幣貶值預期加大;新一輪新股發(fā)行即將啟動;股票發(fā)行注冊制進入倒計時;媒體傳去年實施的維穩(wěn)措施將退出，其中一項為 2019年7月8日證監(jiān)會有關上市公司大股東、董監(jiān)高6個月內不得通過二級市場減持本公司股票的規(guī)定失效。
不過，筆者認為，這些原因并不足以導致大盤出現如此劇烈調整。無論新股發(fā)行問題，注冊制改革問題，還是人民幣匯率問題，其實預期是相對平穩(wěn)的。
而1月8 日上市公司大股東、董監(jiān)高6個月內不得通過二級市場減持本公司股票的規(guī)定失效的說法，并未得到證實;并且即使解禁，也不意味著這些持有者就要立即拋售股票。
大盤如此暴跌，是對所謂利空因素的過度反應。最核心的原因是市場沒有價值中樞，主流機構一致執(zhí)行技術性止損操作，中小投資者跟隨;所謂的利空因素只是佐料。
按照正常邏輯，中大市值的成長藍籌股和權重藍籌股是價值中樞的擔當者，是市場的主心骨但它們卻往往在異常調整時順勢下跌，估值再低也沒有接盤。藍籌股甚至成了恐慌中樞的制造者，幫助市場演化為純粹的趨勢交易。
有人認為，15分鐘冷靜期太短，當一些理性的投資者買入后，又很快被拋盤砸下去。更有人認為，熔斷機制會在市場劇烈波動時抽走流動性，加劇市場動蕩。
對此，筆者不予認同，熔斷機制固然停止了市場交易，但其本質是引導市場參與者冷靜、及時了解消化市場信息，非但不是阻斷流動性，而且是引導流動性理性流動。熔斷機制是需要的，方向也是正確的。
如果查看有什么不足的話，筆者認為，在熔斷冷靜期內，由政府部門或者交易所、行業(yè)自律機構就投資者關心的問題給予說明，是很必要的。昨天的熔斷并未消除投資者的一些疑慮，而是促成了投資者的一致行動。
中圖分類號:F839.91 文獻標識碼:A
文章編號:1004-4914（2011）08-072-02
所謂國際板指境外企業(yè)在中國A股發(fā)行上市的板塊。這些境外企業(yè)在中國A股上市后，因其“境外”性質將被劃分為“國際板”。
盡管證監(jiān)會表態(tài)：“國際板仍在準備、研究和論證之中”，“目前沒有新的信息，以最終的相關細則為準”。但是，市場依然對國際板恐懼不已。在筆者看來，值得繼續(xù)研究的不僅僅是國際板相關細則，而是國際板建立的必要性；對國際板的建立更應該是釜底抽薪，因為其蘊含的種種風險，事關國家、國民的金融和財富安全，每一個投資者都應高度警惕。多位接受財經媒體記者采訪的經濟學家卻普遍表示，暫且不論國際板是否有推出的必要，從時機上來看，目前仍未成熟。
一、時機不成熟
雖然對于國際板能否實現其推進人民幣國際化，減緩國際熱錢對中國經濟的沖擊等存在爭議，但接受財經媒體記者采訪的經濟學家普遍認為，就時機而言，目前推出國際板尚未成熟。
“從現實性角度看，我國資本市場自身的制度性缺陷還未解決?！敝袊ù髮W資本研究中心主任劉紀鵬認為，我國現行的發(fā)行制度名為核準制，實際上比審批制還要嚴格；而在創(chuàng)業(yè)板的推進過程中，也出現了三高超募、業(yè)績變臉等一系列問題。這種種問題一方面使得我國資本市場本身的穩(wěn)固性受到挑戰(zhàn)，另一方面也大大影響了投資者的信心，導致市場承受力有限。如果這一系列的問題得不到有效解決，我國的資本市場將難以承載國際板之重。
另外，國際板的推出，需要一系列配套機制保駕護航，“而目前來看，這些配套機制尚不完善?！眲⒓o鵬表示，一方面，貨幣政策與資本市場的協(xié)調問題尚未解決。目前我國尚未實現人民幣資本項目下的自由兌換；如果要通過國際板的開通推進人民幣國際化，資本項目下可兌換的問題勢必要得到解決。因此，要開通國際板，我國的貨幣政策就要進行適當調整，而從目前的狀況來看，這樣的調整顯然尚未完成。另一方面，我國金融監(jiān)管機構協(xié)調性尚需提高。國際板的開通，將會牽涉到金融監(jiān)管的方方面面，需要國內各個金融監(jiān)管機構的通力合作。但嚴格來講，我國現行的一行三會體制依然沒有完全理順。
劉紀鵬認為，從合理性上看，國際板應讓位于新三板，不宜近期推出。從資本市場架構的系統(tǒng)性來看，新三板應優(yōu)先于國際板發(fā)展，國際板必須要建立在新三板完善發(fā)展的基礎之上，否則便是空中樓閣，缺乏根基。另外，新三板的推出技術難度更低，更能適應我國資本市場的現狀。相較而言，新三板的推出更加簡單，因為它沒有IPO的直接融資，在某種意義上就能為更大量的中小企業(yè)掛牌轉讓服務，同時也能調動地方的積極性，發(fā)動大家共同打開中國資本市場的瓶頸。著名經濟學家華生也對財經媒體記者表示，國際板的條件仍不成熟，推出需要謹慎。
二、金融安全之患
A股國際板的交易貨幣是人民幣，海外熱錢要買國際板交易的A股必須首先將美元兌換成人民幣。海外熱錢一旦兌換成了人民幣，廣闊的中國市場大有可為，憑什么非要進入A股國際板這個人造“池子”，這個“籠子”，而不是以熱錢逐利的本性去沖擊政府管制的領域？
1.人民幣變相國際化的風險。按前央行行長、現社?；鹄硎麻L戴相龍的說法，人民幣的國際化和可自由兌換，至少還需要15―20年。但是，現擬推出的國際板是以人民幣計價，讓外資公司在從國家外儲中兌換成美元，再投資到發(fā)達國家的建設。這在人民幣尚不能自由兌換，資本項目仍然嚴格管制的條件下，無疑是一種變相的“資本管制放松”，也是人民幣在資本項目下變相的“可兌換”，必然對國家的貨幣政策、外匯政策帶來極大的沖擊和風險。這種“國際化”也屬于本末倒置。照理，只有當人民幣實現了國際化，可以或者部分取代美元在儲備貨幣和結算貨幣中的地位，才能像美國那樣，通過印制人民幣，來換取外國在華上市企業(yè)的股權，這時的A股主板就自然是國際板；先有人民幣的國際化，才有國際金融中心的稱謂。而現在，為了提前取得“國際金融中心”的虛名，在人民幣還不是國際貨幣的情況下，搞名不副實的“國際板”，實際上是借助于外國公司上市，大量吸走老百姓手中的人民幣，再吸走中國以廉價商品、廉價資源、廉價勞動力、廉價股權換取的美元外匯儲備。
相對于國際板是否能夠促進人民幣國際化，以及國際板開板之后是否會導致跨國公司在境內圈錢的問題，專家更為擔心的，是國際板開放之后，將為國際資本從中國撤離大開方便之門，從而危機中國的金融安全。
國際資本以美元的方式進入中國，換取了中國廉價的資源、廉價的股權和廉價的商品；相應地，中國形成了儲蓄和外匯儲備。這是國際資本運動的第一階段。然后，國際資本必須以某種方式進行一次反向運動，形成資本的回流，才能最終達到轉移中國財富的目的。南美、東南亞等發(fā)展中國家的經濟金融危機以及由此引發(fā)的社會危機，都是發(fā)生在國際資本運動的第二階段，即國際資本回流階段?！皣H資本在中國即將走完第一階段，在未來一兩年之內將配合美元加息和美元走勢趨強而進入第二階段，即國際資本回流階段。大規(guī)模、快速的資本外流容易引爆中國經濟金融危機。我們必須保持高度警惕?！痹谶@樣的轉折時期，推出A股國際板明顯缺乏國際金融的戰(zhàn)略預見性。
2.國際貨幣戰(zhàn)爭升級的風險。特別是美國，已經將虛擬經濟玩到了極致，還不夠虛嗎？如果不是那個堅硬的軍事脊梁頂著，美國怎么可能在消費占七成的經濟運行狀態(tài)下運行？不說別的，就以個人為例，一個人每天賺3塊，消費7塊，能堅持嗎？而美國就是這樣干的，它這樣干就是因為它有軍事強權，掌握著經濟游戲規(guī)則。但如果世界慢慢都開始反對，而軍事神話也被打破，請問美國憑什么躺著吃別人的供養(yǎng)？
這一兩年，美國為了挽救金融危機，促進經濟復蘇，遏制中國崛起，采取了超量印制美元、讓美元貶值為標志的量化寬松貨幣政策，導致國際大宗商品暴漲、輸出通脹，使中國CPI高企、貨幣緊縮、被迫11次提準和5次加息、人民幣外升內貶，試圖讓中國經濟硬著陸，經濟減速。
“企圖以國際板來推動人民幣國際化的做法完全屬于本末倒置、因果錯位?！敝袊F代國際關系研究院經濟安全研究中心主任江涌則對媒體表示，從英鎊、美元、歐元的經驗來看，恰恰顯示的是相反的路徑。也就是說，只有未來人民幣成為可以(部分)取代美元的儲備貨幣和結算貨幣，才能通過印刷人民幣紙鈔換取外國企業(yè)股權。而目前的狀況是，國外企業(yè)用高市盈率的股票換取中國的人民幣，然后用這部分人民幣兌換中國的美元儲備，而中國的美元儲備不是中國央行印刷的，也不是證監(jiān)會發(fā)行的，而是中國以廉價的商品、廉價資源、廉價勞力、廉價股權換取的。在人民幣沒有(部分)取代美元成為儲備貨幣和結算貨幣的情況下，A股國際板的交易則是一場中國以實體資源，借助人民幣為第一媒介和美元為第二媒介，來換取外國公司高市盈率股票這一虛擬票證的交易。這些虛擬的票證在理論上可以無限發(fā)行，類似于紙鈔，但中國的資源顯然不可能無限供給和出口。
除了是否對于人民幣的國際化的意義之外，經濟學家對于國際板是否會成為“圈錢板”，為跨國公司來華圈錢大開方便之門也存在爭論。
“上世紀80年代，日本開設國際板吸引了127家外國公司前去上市，之后便是證券市場一路走低，外國企業(yè)便逐步退市。2003年國際板便消失了?！睆B門大學金融系客座教授余云輝對財經媒體記者表示，只要證券市場發(fā)行制度沒有進行實質性改革，只要A股市場還存在“高儲蓄背景下的制度性套利機會”，那么，A股國際板一定是外資上市公司的“國際提款機”。
3.供求嚴重失衡導致股災的風險。中國股市的多次股災都是擴容所造成的。1994年333點是大擴容造成的大股災。這幾年，又陷入股改后全流通導致的股災。為什么這10年金磚國家的股市都漲了5―10倍，而中國股市只漲了四五百點？為什么現今連歐美金融危機國家股市都創(chuàng)了新高，唯中國股市還深陷熊市之中，連日本股市都不如？這都是供求嚴重失衡造成的。一方面是貨幣緊縮，市場資金十分困乏，另一方面股市流通市值已超20萬億，總市值居世界第二；再一方面，每月每周每天新股擴容和再融資不斷?，F在又要搞國際板圈錢，市場實在無力承受。
4.多種風險疊加的風險。自5月下旬國際板的消息導致股市250點下跌后，中國經濟金融界又冒出了一系列性的風險：地方融資平臺爆出14.2萬億巨額債務風險；房地產貸款風險；銀行股迫切需要再融資4500億風險；在美國上市的159家中國概念股全面遭到封殺的風險；國際評級機構降低中國企業(yè)評級的風險；國際投行聯(lián)手唱空做空中國；經濟、房地產、銀行、地方債務、股市的風險；中國經濟硬著陸的風險；美國國債違約的風險；歐洲六國債務的風險等等，各種風險層層疊加。相比之下，推出國際板是最不值得的舉動，風險遠遠大于收益。再與創(chuàng)業(yè)板論證了10年相比，國際板的論證至少也得兩三年，尤其在各類投資者中進行廣泛的社會聽證。
三、利弊之爭
雖然國際板年內出臺呼聲日高，相關的傳聞也不斷出現，但和交易所以及地方政府在各種場合的大力宣傳形成鮮明對比的是，多數經濟學家對于在短期之內推出國際板卻始終持保留態(tài)度，在國際板到底能否實現其預定的目標與功能上也存在不少爭議。
爭議最大的，就是國際板的推出到底對于人民幣的國際化是否具有推動作用?！霸谌嗣駧派胁荒茏杂蓛稉Q、資本項目仍然嚴格管制的條件下，國際板的推出，是變相的資本管制放松，也是人民幣在資本項目下變相的‘可兌換’。這是一種跨越、進步，這也是一種改革試驗?！?/p>
“國際板實行人民幣交易規(guī)則，是人民幣朝國際化邁出的關鍵一步。”銀河證券首席總裁顧問左小蕾則表示，國際板的人民幣交易規(guī)則，實際上是從資本投資需求的角度，推動對中國貿易逆差國持有人民幣儲備。左小蕾表示，國際板實行人民幣交易規(guī)則，在國際板上市的境外公司將獲得人民幣融資，所有參與二級市場交易的機構包括外資機構，也必須以人民幣交易并清算、結算。推出國際板，無疑推動了人民幣作為儲備貨幣和全球流動貨幣的進程。
作者簡介：簡勝前，深圳職業(yè)技術學院副教授，研究方向：金融信息系統(tǒng)。
中圖分類號：X171.1 文獻標識碼：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2013.02.27 文章編號：1672-3309（2013）02-65-03
一、我國場外交易市場的現狀
我國目前的場外交易市場從廣義來看包括兩個層次：第一個層次是中國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)，其中全國中小企業(yè)股份報價轉讓系統(tǒng)俗稱“新三板”，原代辦轉讓系統(tǒng)俗稱“老三板”，主要是“兩網”和“退市”企業(yè)的報價系統(tǒng)。從發(fā)展趨勢來看，境內股票市場將由主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板、股份報價轉讓系統(tǒng)、代辦股份轉讓系統(tǒng)五個層次組成。其中，前三個層次安排在交易所市場，后兩個層次安排在場外交易市場；第二層次是在地方各級產權交易中心。
（一）全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)
全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)是中國目前的“三板市場”，它起源于2001年，當時，為解決STAQ和NET“兩網”系統(tǒng)歷史遺留問題公司的股份流通問題而設，從2002年開始，退市公司的股份轉讓也通過代辦股份轉讓系統(tǒng)進行，目前代辦系統(tǒng)依托深圳證券交易所和中央登記結算公司的技術系統(tǒng)運行，由證券公司買賣掛牌公司股份，目前是264家。
除了承接歷史遺留問題公司和退市公司，三板市場一直也在謀求獲得新的發(fā)展機會。2006年1月16日，《證券公司代辦股份轉讓系統(tǒng)中關村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報價轉讓試點辦法》（以下簡稱《辦法》）出臺，也稱之為“新三板”，“新三板”試點企業(yè)初具規(guī)模，總體運行平穩(wěn)，秩序良好，吸引了一批優(yōu)質的高科技、高成長企業(yè)參與試點。目前，全國性場外市場（下稱“新三板”）2013年將著力于進一步擴大試點。目前，可以在新三板掛牌的公司僅限于北京、天津、上海和武漢四地的國家級科技園區(qū)，業(yè)界希望一方面更多城市能夠加入試點，另一方面掛牌企業(yè)不再局限于園區(qū)，此外，為進一步擴大試點規(guī)模準備了充足的后備企業(yè)資源。
試點以來，試點企業(yè)規(guī)范管理和健康發(fā)展，股份報價轉讓系統(tǒng)的價值發(fā)現功能和高效低成本按需融資的優(yōu)勢初步顯現，共有9家掛牌企業(yè)完成或啟動了10次定向增發(fā)股份，共發(fā)行1.2億股，融資4.66億元，市盈率平均為16.38倍。其中，北京時代掛牌至今已經完成了兩次增發(fā)，在為企業(yè)直接融資搭建平臺的同時，為創(chuàng)業(yè)投資機構的退出建立一條渠道。不僅如此，已掛牌企業(yè)就其軟件實現轉板，已獲準到深圳中小板上市，18家達創(chuàng)業(yè)板要求。
新三板的配套制度規(guī)則已經基本出齊，尚缺做市商制度。由于需要按照新的規(guī)則為擬掛牌企業(yè)重新制作備案材料，因此新三板掛牌企業(yè)的數量仍停留在兩百家出頭，還沒有明顯的增加。但業(yè)內人士預計，2013年新三板的核心任務是擴容，全年的掛牌數量將輕松超過過去幾年掛牌數量的總和。因為從市場需求來看，有信息顯示，目前國內共有6000多家IPO的未來儲備，其中已經上報證監(jiān)會的400多家，上報各地證監(jiān)局的700多家，另外還有其它完成股改的1000多家。深交所相關負責人對此表示，按照此前IPO的發(fā)行節(jié)奏，規(guī)模如此龐大的儲備數量，再用10年都發(fā)不完。因此，擬主板上市公司有可能先在三板上掛牌進行預披露，未來新三板在公司數量上可能會超過主板。
（二）地方各級產權交易中心
全國的非上市公眾公司大概有六到十萬家，場內交易所的體制無法容納。2002年起，全國各地的產權交易興起；2004年2月，國務院國資委與財政部聯(lián)合的《企業(yè)國有產權轉讓管理暫行辦法》正式實施，其中規(guī)定，國有產權轉讓必須進入產權交易所掛牌公開轉讓，此舉進一步刺激了各地產權交易所的發(fā)展。據不完全統(tǒng)計，全國已有200多家各類產權交易機構，目前規(guī)模較大的有上海聯(lián)合產權交易所、北京產權交易所和天津產權交易所，這三大產權交易所是國務院國資委指定的產權平臺，還有一些和省市建立了一些產權交易所。這些產權交易機構都是由各地政府批準設立的，根據法律規(guī)定以及經營范圍來說，產權交易所不屬于證券交易場所，但是部分產權交易所，開展了非上市股份公司的股權轉讓業(yè)務，因而成為事實上的證券場外交易市場。
各地的產權交易所應具備三個功能：一是關于國有股權今后的轉讓；二是目前交易所里面存在的一種以整體轉讓方式為主的股權交易制度，如我們一次性的拍賣，包括國有產權，或者企業(yè)產權的處理，屬于資產形式的轉讓；三是我們資本市場體系初級形態(tài)的股權交易以那些未上市、非公眾的股份公司股權的登記、過戶、轉讓、分紅以及在目前的產權交易中心給他們進行定向私募。
二、對我國場外交易市場存在問題的分析
嚴格來說，我國OTC市場的發(fā)展極不完善，也存在著股權交易的“雙軌制”，即股權代辦轉讓系統(tǒng)和地方的產權交易中心并存，距離成熟場外交易市場還有一段距離目前還存在許多問題，阻礙了場外交易市場功能的正常發(fā)揮。
（一）融資對象尚不明確，代辦系統(tǒng)與地方產權交易中心的邊界不清
目前，2012年9月份成立的以公司形式運作的全國性的場外交易系統(tǒng)提供兩個方面的報價轉讓服務：“兩網”系統(tǒng)的法人股公司和主辦退市公司提供股份轉讓交易服務；為中關村科技園區(qū)和全國試點的其他科技園區(qū)非上市公司提供股份轉讓報價服務。這兩個報價系統(tǒng)是完全分開，交易規(guī)則和功能完全不一樣，真正接近OTC市場特征的是后一個，前者屬歷史遺留問題。
而各地的產權交易所從行政歸屬來看是隸屬于各級國資委，從根據法律規(guī)定以及經營范圍來說，產權交易所不屬于證券交易場所；但是部分產權交易所，開展了非上市股份公司的股權轉讓業(yè)務，因而成為事實上的證券場外交易市場。但是它缺乏合法的身份和明確的監(jiān)管機構，交易品種也五花八門，既有國有股權，也有民營企業(yè)的股權轉讓，交易的合法性不能得到保證，股份轉讓實行的方式是一次性不拆細、不連續(xù)的整體轉讓，由于轉讓的特征不完全符合買賣雙方的要求，故存在大量地下的、私下的買賣行為，買賣雙方的權益實際上并不能得到充分保障。
同時，由于代辦轉讓系統(tǒng)掛牌企業(yè)區(qū)域的限制，各地產權交易中心和代辦轉讓系統(tǒng)處于完全分割的狀態(tài)，無法實現不同規(guī)模的企業(yè)在不同市場上的有序流動。
（二）價值發(fā)現功能和融資功能尚不完善
首先，融資功能還受很大限制。目前，在代辦股份轉讓系統(tǒng)進行轉讓的股份公司大部分不能發(fā)行新股。公司掛牌后，也不能通過增發(fā)、配股等形式進行再融資，所以融資功能的缺失是代辦轉讓系統(tǒng)最大的缺陷，是導致其流動性低、市場效率低下的根源。鑒于這一點，管理層近些年來對于代辦系統(tǒng)的融資功能進行了試點。雖然融資功能已經顯現，其規(guī)模仍然有限。
其次，由于轉板制度尚未建立，三板市場規(guī)模小，流動性差致使其價值發(fā)現功能受到很大局限。 截止2012年12月底，老三板上264家掛牌企業(yè)市價總值181.46億元，流通市值121.23億元（來自于深交所網站），而“新三板”作為三板市場的一部分，雖然吸引眾多科技型中小企業(yè)的關注，試點雖推廣至全國四大科技園區(qū)，截止2012年12月底，在新三板上掛牌企業(yè)205家，總股本57.08億股，成立以來成交總筆數3889筆。與當前每日成交金額2千多億元的主板市場相比，三板市場的規(guī)模狹小，流動性差，市場資源配置效率低下。
（三）市場制度不健全
我國的OTC市場功能缺失的深層原因是證券市場制度不健全，缺乏靈活的交易制度提高交易效率，清晰的轉板規(guī)則提高掛牌企業(yè)的流動性，嚴格的監(jiān)管制度解決投資者信息不對稱問題。
1、缺乏有效率的交易制度。
目前在“老三板”的交易品種主要是退市公司和“兩網”系統(tǒng)的法人股公司股票，股份轉讓以集合競價的方式配對撮合，現股份轉讓價格不設指數，股份轉讓價格實行5%的漲跌幅限制。股份實行分類轉讓，股東權益為正值或凈利潤為正值的，股份每周轉讓五次；二者均為負值的，股份每周轉讓三次；未與主辦券商簽訂委托代辦股份轉讓協(xié)議，或不履行基本信息披露義務的，股份每周轉讓一次。價格形成采用的是可能成交價格預揭示制度，在股份轉讓日下午3：00以集合競價的方式配對撮合成交。集合競價這種傳統(tǒng)的交易方式，在市場本身交易非?；钴S的情況下，因其有足夠的透明度其交易效率是非常高的，所以成熟的證券市場大多選擇這種交易制度。但在市場交易不活躍時，將使其交易成本擴大，因為參與者等待與其相匹配的交易對手的時間加長，交易成功幾率低。我國“老三板”交投清淡的局面印證了這一點。
“新三板”的交易方式與“老三板”不同，其核心是主辦券商制度下的協(xié)議轉讓，具體做法：通過報價系統(tǒng)尋找買賣對手，技術上成交確認必須滿足條件成交約定號、股份代碼、買賣價格、股份數量四者完全一致，買賣方向相反，價格可以通過多種途徑協(xié)議確定：以協(xié)議轉讓為主每筆委托股份數量應為3 萬股以上。這樣的交易制度起源于原始的柜臺交易，雖然推行了主辦券商制度，但由于對主辦券商的諸多限制，如：公司股份轉讓只能委托一家證券公司、主辦券商不得自營所代辦公司的股份等，使主辦券商缺乏做市的動機，同樣導致交易萎縮、流動性差的冷清局面。
2、缺乏有針對性的監(jiān)管制度。
依據《股份轉讓公司信息披露實施細則》第四條“主辦券商應當對股份轉讓公司信息披露行為進行監(jiān)督，指導、督促股份轉讓公司依法及時、準確地披露信息。主辦券商對公司公開披露的信息的真實性、準確性、完整性和及時性不承擔任何責任，但主辦券商有過錯的除外。”，第五條“ 中國證券業(yè)協(xié)會根據法律、法規(guī)、《試點辦法》及本細則的規(guī)定監(jiān)督股份轉讓公司的信息披露行為?！睆哪壳肮挤ㄒ?guī)的信息來看，證券行業(yè)協(xié)會是法規(guī)的指定者，主辦券商則對股份轉讓公司的信息披露和日常行為進行監(jiān)管，證券公司作為一個經營實體承擔這樣的監(jiān)管職能顯然是不符合其逐利動機，因此也無法有效的實現對制度執(zhí)行職能。
而另一方面，根據《實施細則》第八條 “公司應當公開披露的信息包括定期報告和臨時報告。年度報告、中期報告和季度報告為定期報告，其他報告為臨時報告?！睂λ械膾炫破髽I(yè)采用統(tǒng)一的信息披露制度，要求較高，也加重了企業(yè)的運行成本。
3、轉板制度尚未形成。
嚴格說來，在三板市場與交易所市場之間尚未形成互通機制。新三板市場上企業(yè)達到了主板上市標準，必須遵循主板市場的準入規(guī)則重新申請IPO，沒有形成“綠色通道”，大大限制了企業(yè)在不同市場之間的有序流動，這是導致三板市場流動性低的又一根源。目前主板市場的IPO暫停，更是降低了OTC市場的流動性。
三、完善我國場外交易市場的對策
（一）明確OTC市場的服務對象
場外交易市場定位為中小企業(yè)、創(chuàng)業(yè)企業(yè)股份的流通場所，準確說來是為公開發(fā)行非上市股份有限公司和非公開發(fā)行的股份有限公司的股份轉讓提供服務。新修訂的《證券法》明確了公開發(fā)行的概念、公開發(fā)行的條件和上市條件。公開發(fā)行條件和上市條件的分離使公開發(fā)行非上市股份有限公司的存在成為可能，也因此使得公開發(fā)行非上市股份有限公司和非公開發(fā)行股份有限公司的股份轉讓問題浮出水面。
歸納起來，場外交易市場主要的服務對象為：一是培育的市場，200人以上非上市公眾公司的股份交易，為中小企業(yè)和新興產業(yè)服務。這是主流，目前只有中關村的10家。當孵化至達到主板或創(chuàng)業(yè)板上市條件再轉板，所以說是孕育二板市場的重要基礎。中關村的試點已有先例。二是重整和購并的市場，是從主板和二板退市的企業(yè)的殼資源的再利用。當達到主板和創(chuàng)業(yè)板市場標準再重返市場。三是破產的市場，進入三板后若經營不善，無力維持只有進入破產程序。
（二）完善場外交易市場的服務體系
一是鼓勵引導各地區(qū)建立區(qū)域性股權交易市場。根據國務院有關文件，這些交易市場可定向融資，發(fā)行各類融資工具等。二是支持證券中介機構開展柜臺業(yè)務，通過證券公司提供的直接投資、定向融資等金融服務支持中小微企業(yè)發(fā)展。三是進一步研究完善發(fā)展多種債務工具，包括完善中小企業(yè)私募債市場，條件成熟時私募債發(fā)行范圍會擴大。四是進一步通過上市公司和中介機構對中小微企業(yè)加以規(guī)范，引進直投基金、股權投資基金、并購基金等服務中小微企業(yè)。
（三）完善場外交易市場的制度設計
場外交易市場的制度體系主要包括交易制度、信息披露制度、轉板制度和監(jiān)管制度。
場外交易制度的發(fā)展方向是，在保留協(xié)議轉讓方式的基礎上，將降低最低申報股份數量要求，并實施競爭性傳統(tǒng)做市商制度，同時提供集合競價轉讓服務，以完善市場交易功能，為中小企業(yè)合理“定價”。為改善市場流通股不足的現狀，業(yè)務規(guī)則將放寬股票限售規(guī)定，同時允許公司在申請掛牌時即可定向發(fā)行融資?？紤]到掛牌公司是經證監(jiān)會核準的非上市公眾公司，業(yè)務規(guī)則明確掛牌公司股東人數可以超過200人。業(yè)務規(guī)則還為可轉換公司債券及其他證券品種預留了空間，以拓寬融資渠道。
而轉板制度的建立則包括兩個方面：一是形成場外交易市場與交易所市場的轉板通道。在交易所市場和場外交易市場間形成一種良性競爭的局面，并在兩者之間建立相互聯(lián)通的機制，使交易所的退市公司可以到場外市場掛牌，場外市場的掛牌公司如果達到交易所的上市條件，也可以申請到交易所上市，使場外市場起到上市公司孵化器的作用。二是地方產權交易所與全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)的互補銜接，形成產權交易市場與代辦轉讓系統(tǒng)之間的“綠色通道”。
在監(jiān)管制度設計上，要針對中小微企業(yè)的特點在信息披露真實性和透明度的前提下降低披露成本，實行適度信息披露原則，明確全國股份轉讓系統(tǒng)對已披露的信息進行事后審查。
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所謂“打新”就是用資金參與新股申購，如果中簽的話就買到了即將上市的股票，根據以往經驗，幾乎每一次IPO重新開閘都蘊藏著巨大的投資機會。
今年重啟IPO，1月份已經發(fā)行了45個新股，且這些新股大部分已經上市，從上市情況來看，中簽的新股盈利豐厚，開盤首日撞擊上漲的停板似乎已經成了“規(guī)定動作”。
截至1月28日，共有36只新股登陸A股市場。據統(tǒng)計，在已經上市的36只新股中，首日平均漲幅為42.73%，接近交易規(guī)則的上限，僅有炬華科技、應流股份、陜西煤業(yè)3只新股首日漲幅未超過40%。
深市上市的股票最少漲了45%，個別股票差不多比發(fā)行價漲了1倍多。以1月27日上市的鼎捷軟件為例，該股網上中簽率為2.59%，按概率計算，如果申購量達到19500股，則必中500股，鼎捷軟件發(fā)行價為20.77元，申購日共需要動用資金40.5萬元。以上市第一天收盤價29.91元賣出，可獲得收益4570元，不計算稅費的情況下，打新資金獲得1.13%的收益率，而打新資金僅僅占用3天，年化收益率達到驚人的135.4%?？梢姶蛐沦嶅X效應明顯。
業(yè)內人士分析，由于今年新股發(fā)行數量較大，且9成在深圳市場，1月份僅僅是一個開端，具有投石問路的性質，但從1月份新股的基調中可以看出，今年積極參與新股申購會有比較可觀的收益。
不少機構認為，馬年比較確定的投資機會就是在一級市場上打新，特別是環(huán)保、制藥、通訊、互聯(lián)網等新興產業(yè)新股值得密切關注。對于一些質地良好，在估值上與目前的創(chuàng)業(yè)板和中小板對比之后具有明顯低估的品種，可積極參與打新，等其在二級市場上市交易以后逢高拋售，鎖定盈利。
中金公司研報稱，對于已持有市值并同時參與新股的網上投資者來說，由于沒有交易成本損失的顧慮，估算年化打新收益率或在8%-20%左右，已經高于一般的理財產品，具備一定的吸引力。
按市值申購 空倉無緣打新
新股發(fā)行重啟后，打新規(guī)則也有了較大變化，最大的變化是按市值申購。也就是說，投資者賬戶上要先有股票，再有資金，才能申購新股，空倉者將不能參與打新。
根據新的打新規(guī)則，深交所網上按“市值申購”的實施辦法是，投資者可申購額度根據其在網上申購日（T日）的前兩個交易日（T-2日）日終的持股市值來確定，持股市值1萬元以上的投資者才能參與申購，每5000元市值配給一個申購單位，不足5000元的部分不計入申購額度。每一申購單位為500股，申購數量應當為500股或其整數倍，但最高不得超過申購上限。
上證所公布的市值申購實施辦法略有不同，每1萬元滬市市值可申購一個申購單位，不足1萬元的部分不計入申購額度。每一個申購單位為1000股，申購數量應當為1000股或其整數倍。
需要注意的是，深滬兩市的持股市值是分市場進行的，即深市市值只能申購深市新股，滬市市值只能申購滬市新股。另外，持有的股票市值可重復使用，即參與同日多只新股申購。
按規(guī)定，持有市值是指非限售A股股份市值以及融資融券客戶信用證券賬戶的市值和證券公司轉融通擔保證券明細賬戶的市值，不含ETF、封閉式基金、B股股份、債券以及優(yōu)先股的市值。
如果說上一輪IPO，投資者打新股拼的是誰的資金多、誰的賬戶多，那么本輪新規(guī)之后，需要考慮的是誰的股票多，外加誰的資金多，打新不再是“絲”的游戲。
打新流程 4天變6天
對于初次“打新”的投資者來說，還需了解申購的一般流程。此次新股發(fā)行重啟后，打新流程也有新的變化，一個完整的打新流程，由原來的4天變?yōu)?天。
T-2日：持有任一股票或買入股票。只能是非限售股的股票（債券、基金、限售股不行）；融資融券、轉融通市值可以計算到有效市值。
T-1日：可作任何正常買賣操作。市值是按T-2日來計算的，市值計算的時間是一個時點，不是區(qū)間，如果在T-1日賣出股份，不影響其在T-2日的市值，可以參與T日的新股申購。
T日：T日為新股申購日。準備好所需資金，交易時間申購。申購時，當天有多只新股發(fā)行的，投資者可以用已確定的市值重復參與多只新股的申購。申購委托一經申報，不得撤單。
T+1日：中簽率、配號。
T+2日：搖號。T+2日在公證部門的監(jiān)督下，由主承銷商主持抽簽，確認中簽結果，并于收市后中簽數據。若中簽，則對應資金將繼續(xù)鎖定并轉化為新股等待上市。
T+3日：未中簽資金全部解凍。
流程中需重點關注“資金凍結期”。根據新股發(fā)行流程，投資者在申購日當天進行申購后，用于打新的資金就進入凍結期，直到第三個交易日公布網上申購中簽結果后才進行解凍和多余款項退還。
如果資金不足，投資者則可采取“T-1日”或“T日”賣市值買新股的策略盤活打新資金，按照滬深交易所的規(guī)定，投資者最遲可以在“T日”當天賣出市值再來參與申購。
為打新買股 要仔細盤算
此次打新新規(guī)要求股民須持有一定的市值才能申購新股，此舉增加了打新的難度。許多空倉的股民如要打新，不得不買入股票。但買什么，買多少，怎樣買，卻大有學問。
按照市值配售辦法，投資者或許會重新考慮建倉或加倉。在這種背景下，專家建議，為了回避市場風險，最好布局3-5個行業(yè)，投資者可重點配置醫(yī)藥、環(huán)保、農業(yè)、消費、公用事業(yè)等，尤其建議關注上述行業(yè)中業(yè)績穩(wěn)健、市場占有率大的龍頭個股。此外，買一些低估值的股票進行中長線的投資，還能輔以一部分新股申購的利潤，這可能比較適合普通投資者。
從新股申購角度而言，深市的股票市值性價比超過上海市值。按深市的規(guī)則，市值可以重復使用，深市申購每個資金賬戶上有較少股票市值就可以一個個申購下去，而滬市發(fā)行的是大盤股，申購需要大量市值。值得注意的是，現在市值申購與發(fā)行價無關，申購小盤股高價發(fā)行的很多，如50元的發(fā)行價，申購市值還是5000元申購500股，而滬市卻是低價發(fā)行，如5元發(fā)行價，申購1000股資金只需要5000元，股票市值卻需要10000元。深市是以小博大，而滬市是以大博小，所以，從市值申購角度而言，深市的股票市值性價比更好。
受制于新股申購需要先持有股票的規(guī)定，打新股民擔心買入股票后價格下跌從而吞噬打新收益。對此專家表示，考慮到二級股票價格波動的風險、資金使用效率和打新頻率，客戶打新資金可以采取1：10的比例配置股票和現金。如客戶有50萬元的打新資金，可以買入5萬元的股票，股票可優(yōu)先選擇低市盈率、低風險以及波動小的品種，剩余45萬元資金專門用于打新。這樣即使持有的5萬元股票價格出現下跌，風險也可以通過45萬元的打新收益化解。
重點出擊 增加中簽機會
很多投資者打新股很盲目，打新完全當做買彩票，但機會總是留給有準備的人的。投資者合理利用手頭資金，提高自己的中簽機會也是有講究的。
中簽率就好比是彩票的中獎率一樣，由于申購新股的人和錢比較多，但是發(fā)行的額度有限，又不可能做到人手一股，所以才進行搖號。其過程是按照：滬市規(guī)定申購單位為1000股，每一賬戶申購數量不少于1000股，超過1000股的必須是1000股的整數倍；深市規(guī)定申購單位為500股，每一賬戶申購數量不少于500股，超過500股的必須是500股的整數倍。每一個有效申購單位對應一個配號，通過隨機分配的方式決定中簽的配號（即申購成功的申購單位）。中簽的申購單位與參與申購的有效申購單位總額的比率就是申購的中簽率。中簽率越低，申購新股人中簽的可能性就越小。
投資者如何合理利用手頭資金，提高自己的中簽機會？
首先，申購盤子大的。優(yōu)先申購流通市值最大的一只個股，中簽的可能將更大。
其次，出現兩只以上新股同時上網發(fā)行時，應優(yōu)先考慮冷門股，人少的地方中簽的機會可能更高些。
第三，將資金集中起來申購某一只新股。有些投資者準備將手中的資金分散去申購多只新股，認為能提高中簽率。專家則建議投資者，將資金集中起來申購某一只新股，以獲取更多配號提高中簽率。
第四，選擇申購時間相對較晚的品種。比如今天、明天、后天各有一只新股發(fā)行，此時，則應該申購最后一只新股，因為大家一般都會把錢用在申購第一和第二天的新股，而第三天時，很多資金已經用完，此時申購第三天的新股，中簽率更高。
第五，選擇合理下單時間。選擇下單時間很重要，根據歷史經驗，剛開盤或收盤時下單申購中簽的概率小，最好選擇中間時間段申購，如選擇上午10∶00-11∶00和下午1∶30-2∶30之間的時間段下單。
借道融資融券 增加市值和資金
本次新股申購把融資融券的市值都計算在內，投資者融資買入股票后，增加其A股市值，這樣就相應加大了市值申購的杠桿。
方法一，對于普通投資者來說，新股申購需要市值配售，本來手中資金不多，還要保證市值額度，實在是難上加難。這時候可以借道融資融券，將普通賬戶市值劃入融資融券的信用賬戶做擔保物；通過信用賬戶同時融資買入和融券賣出標的證券，而融資買入的市值和你本來持有的市值合并計算，就可以提高申購額度。
方法二，若你賬戶里只有深市市值或滬市市值，而你又想申購滬市新股或深市新股，可以借道融資融券，將普通賬戶市值劃入融資融券的信用賬戶做擔保物，通過信用賬戶同時融資買入和融券賣出標的證券（該證券為你希望申購的該交易所上市證券），來獲取你所需要的市值配售額度。
