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時(shí)間：2023-07-03 09:41:28
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宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)決定著改革的時(shí)機(jī)選擇。近年來(lái)，中國(guó)貨幣市場(chǎng)和幾乎所有債券市場(chǎng)上的利率，包括同業(yè)拆借、回購(gòu)、國(guó)債、金融債和企業(yè)債以及國(guó)內(nèi)外幣存款的利率都已經(jīng)放開。張健華在本書中指出，中國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革的初步考慮是：確立中央銀行公開市場(chǎng)操作目標(biāo)利率，通過(guò)逐步擴(kuò)大貸款利率下浮幅度和存款利率上浮幅度，尋找中國(guó)的均衡利率水平，逐步實(shí)現(xiàn)政策利率由存貸款基準(zhǔn)利率向中央銀行公開市場(chǎng)操作利率轉(zhuǎn)化；通過(guò)中央銀行目標(biāo)利率調(diào)節(jié)市場(chǎng)利率，引導(dǎo)存貸款利率，調(diào)節(jié)貨幣信貸總量，理順貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。
20世紀(jì)上半葉，絕大多數(shù)國(guó)家都實(shí)行了不同程度的利率管制。20世紀(jì)70年代初以來(lái)，隨著高通貨膨脹和金融市場(chǎng)的快速發(fā)展，利率管制的弊端日益突出，通過(guò)利率管制調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的難度也越來(lái)越大。以羅納德·麥金農(nóng)和愛德華·肖的金融抑制和金融深化理論為主要依據(jù)，利率市場(chǎng)化改革的實(shí)踐在20世紀(jì)80年代后成為世界性潮流，美國(guó)、日本、英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家和眾多新興市場(chǎng)國(guó)家先后完成了利率市場(chǎng)化改革。
隨著第二次世界大戰(zhàn)以后各國(guó)和地區(qū)經(jīng)濟(jì)金融不斷發(fā)展和特定歷史事件的影響，利率管制的弊端不斷顯現(xiàn)，各國(guó)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行先后遭遇困境，如美國(guó)的“金融脫媒”和“滯脹”、日本的“滯脹”與升值壓力、韓國(guó)的高通脹和企業(yè)危機(jī)、中國(guó)臺(tái)灣的高通脹和升值壓力、拉美三國(guó)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)等。放松利率管制、建立有效的利率傳導(dǎo)機(jī)制和資金市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制于是成為各國(guó)的必然選擇，也是其應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、轉(zhuǎn)變金融資源動(dòng)員方式的舉措。
多數(shù)國(guó)家和地區(qū)的利率市場(chǎng)化進(jìn)程受到“金融脫媒”或資本國(guó)際流動(dòng)加強(qiáng)的巨大沖擊，以利率市場(chǎng)化為代表的金融自由化改變了西方國(guó)家的金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)體制，金融行業(yè)內(nèi)部，如大小機(jī)構(gòu)之間、銀行及證券機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭(zhēng)格局隨之發(fā)生了深刻變化，各類創(chuàng)新活動(dòng)更為活躍，這加速了金融全球化的進(jìn)程，進(jìn)而也改變了金融風(fēng)險(xiǎn)的傳播鏈條。
利率市場(chǎng)化是一個(gè)國(guó)家金融市場(chǎng)化過(guò)程中的關(guān)鍵一步，這一過(guò)程充滿荊棘和風(fēng)險(xiǎn)。由于利率市場(chǎng)化，銀行系統(tǒng)將面臨著更加嚴(yán)重的不確定性，從而影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。在法律制度相對(duì)薄弱的國(guó)家，利率自由化也會(huì)帶來(lái)大量違約的出現(xiàn)。在信息不對(duì)稱的情況下，利率市場(chǎng)化會(huì)帶來(lái)兩個(gè)結(jié)果，即過(guò)度投資或者投資不足。
金融風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題并不停留在銀行利差收入減少、競(jìng)爭(zhēng)加劇等直接表象問(wèn)題。由于基于金融市場(chǎng)的創(chuàng)新更為激進(jìn)，各類金融機(jī)構(gòu)更為依賴全球金融市場(chǎng)的各類交易，金融市場(chǎng)全球性、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題凸顯。各國(guó)往往在利率市場(chǎng)化改革之前或者改革進(jìn)展的過(guò)程中建立存款保險(xiǎn)制度，為利率市場(chǎng)化改革的順利進(jìn)行提供了制度保障。同時(shí)金融風(fēng)險(xiǎn)防范和化解機(jī)制的完善、混業(yè)監(jiān)管機(jī)制的建立也減輕了利率市場(chǎng)化帶來(lái)的沖擊。
本書還試圖通過(guò)總結(jié)典型國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，消除一些存在已久的誤解，尤其集中在改革背景、改革時(shí)機(jī)和改革的阻力動(dòng)力及改革不良后果上。比如有觀點(diǎn)認(rèn)為西方主要國(guó)家已經(jīng)“天然”存在利率市場(chǎng)化，實(shí)際上，多數(shù)國(guó)家都曾經(jīng)歷過(guò)嚴(yán)厲的利率管制時(shí)期，由管制到市場(chǎng)化是普遍經(jīng)歷的進(jìn)程，是經(jīng)濟(jì)思想、社會(huì)經(jīng)濟(jì)體制、資源配置方式不斷完善的過(guò)程。又比如人們普遍認(rèn)為利率市場(chǎng)化改革需要相對(duì)穩(wěn)定的外部環(huán)境。
實(shí)際上，西方主要發(fā)達(dá)國(guó)家實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化的時(shí)期，也正是內(nèi)部經(jīng)濟(jì)發(fā)展乏力，外部出現(xiàn)石油危機(jī)等巨大壓力的時(shí)期，美、英等國(guó)在這段時(shí)間還出現(xiàn)了“滯脹”。有觀點(diǎn)認(rèn)為銀行業(yè)特別是大銀行將是利率市場(chǎng)化改革阻力的主要來(lái)源，實(shí)際上，受到創(chuàng)新制約的銀行業(yè)，面對(duì)來(lái)自資本市場(chǎng)的挑戰(zhàn)，正是利率市場(chǎng)化改革的主要?jiǎng)恿χ?。另外，有觀點(diǎn)認(rèn)為改革將提高融資成本，將使部分金融機(jī)構(gòu)特別是中小金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)，而本書認(rèn)為實(shí)際上，融資成本的上升不是改革的后果，而是改革的誘因。只不過(guò)利率管制條件下，融資成本的上升體現(xiàn)在非銀行體系。
一、 金融控股集團(tuán)信用及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的集中問(wèn)題
集中度風(fēng)險(xiǎn)的概念源于銀行業(yè)，以信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的集中為核心內(nèi)容。巴塞爾協(xié)議Ⅱ指出，集中度風(fēng)險(xiǎn)是指任何有可能給銀行造成巨大虧損，從而危及其正常經(jīng)營(yíng)的單一風(fēng)險(xiǎn)暴露或風(fēng)險(xiǎn)暴露集團(tuán)。2014年，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)的《商業(yè)銀行并表管理與監(jiān)管指引》中，集中度風(fēng)險(xiǎn)被定義為“在銀行集團(tuán)并表基礎(chǔ)上源于同一或同類風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)銀行集團(tuán)資本凈額一定比例直接或間接形成的風(fēng)險(xiǎn)敞口”。從定義來(lái)看，集中度風(fēng)險(xiǎn)的范圍比較廣泛，可以由信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)等一系列基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成，又以信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的集中作為最核心的內(nèi)容。本文中“集中度風(fēng)險(xiǎn)”指代信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的集中。
集中度風(fēng)險(xiǎn)是綜合性、結(jié)構(gòu)性的風(fēng)險(xiǎn)。一是風(fēng)險(xiǎn)具有隱蔽性和突發(fā)性。集中度風(fēng)險(xiǎn)在爆發(fā)前通常具有良好的收益表現(xiàn)，如資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上升，從而掩蓋了潛在的風(fēng)險(xiǎn)屬性，在風(fēng)險(xiǎn)暴露時(shí)產(chǎn)生更大的破壞力。二是風(fēng)險(xiǎn)具有交叉性。對(duì)于以交易為目的、具有活躍市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，可能由于相似品種發(fā)生違約和信用遷移，在短期內(nèi)引發(fā)利率風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重時(shí)喪失市場(chǎng)流動(dòng)性，導(dǎo)致交易賬戶發(fā)生巨額損失。三是高杠桿的金融創(chuàng)新工具加劇和加速集中度L險(xiǎn)的形成。
集中度風(fēng)險(xiǎn)的防范在巴塞爾體系中處于第二支柱地位。國(guó)際金融危機(jī)之后，巴塞爾協(xié)會(huì)提高對(duì)集中度風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管要求，巴塞爾Ⅲ在“再證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露”（Resecuritization Exposure）的資本要求中，擴(kuò)展了風(fēng)險(xiǎn)集中的范圍，增加不同賬戶、類似產(chǎn)品、潛在相關(guān)的表外風(fēng)險(xiǎn)等因素1。但是，由于資本協(xié)議的基礎(chǔ)模型以風(fēng)險(xiǎn)的高度分散為假設(shè)，盡管有針對(duì)衍生品的新增資本計(jì)提規(guī)則，集中度風(fēng)險(xiǎn)仍不能在第一支柱中得到充分體現(xiàn)，而是作為第二支柱內(nèi)容，由各國(guó)家地區(qū)監(jiān)管部門設(shè)定監(jiān)管措施。因此，集中度風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管并未在國(guó)際范圍內(nèi)形成標(biāo)準(zhǔn)化框架，各國(guó)家地區(qū)的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和風(fēng)險(xiǎn)容忍度較為個(gè)性化，監(jiān)管效率和效果存在一定的局限性。
隨著金融綜合經(jīng)營(yíng)和金融創(chuàng)新的持續(xù)增強(qiáng)，集中度風(fēng)險(xiǎn)的危險(xiǎn)性和外部性不斷顯現(xiàn)。金融控股集團(tuán)自身具有復(fù)雜的組織運(yùn)營(yíng)結(jié)構(gòu)，對(duì)于集中度風(fēng)險(xiǎn)的防范，更加不能單純依賴外部監(jiān)管措施，需要建立與自身組織、業(yè)務(wù)和管理結(jié)構(gòu)相匹配的集中度風(fēng)險(xiǎn)管理體系。作為探索和實(shí)踐，本文將以主要篇幅探討純粹控股型金控集團(tuán)的信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)集中問(wèn)題，通過(guò)系統(tǒng)分析集中度風(fēng)險(xiǎn)的形成機(jī)制，從戰(zhàn)略和技術(shù)層面總結(jié)防范措施。
二、 風(fēng)險(xiǎn)集中成因分析
隨著我國(guó)各類金控集團(tuán)的迅速發(fā)展，集中度風(fēng)險(xiǎn)對(duì)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性的影響日益明顯，從形成機(jī)制來(lái)看，主要包括四個(gè)方面。
第一，我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不平衡，大量金融資源滯留在低效率的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。一是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)度依賴投資和出口拉動(dòng)，金融資源配置向房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、能源、制造業(yè)等領(lǐng)域傾斜，一定程度上助推產(chǎn)能過(guò)剩經(jīng)濟(jì)的形成，加劇了金融機(jī)構(gòu)的集中度風(fēng)險(xiǎn)。二是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不平衡，絕大多數(shù)企業(yè)處于產(chǎn)業(yè)鏈低端，高附加值企業(yè)規(guī)模和數(shù)量都較為缺乏，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)在客戶選擇上余地較小，對(duì)象更加集中。
第二，我國(guó)金融基礎(chǔ)設(shè)施不健全，風(fēng)險(xiǎn)集中在銀行體系。一是金融機(jī)構(gòu)體系以銀行為絕對(duì)主體，尚未具備差異化、多層次、廣覆蓋的結(jié)構(gòu)特征，使得金融資源的配置過(guò)度依賴商業(yè)銀行。二是金融市場(chǎng)體系不健全，廣度和深度不足，缺少風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制。三是社會(huì)信用體系不健全，金融機(jī)構(gòu)對(duì)小微企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)缺少判斷依據(jù)。這些因素導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)中的風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)向銀行集中，在缺少風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制保護(hù)的情況下，銀行過(guò)度依賴政府和國(guó)企信用，進(jìn)一步加劇了經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不平衡。例如，年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2015年末，山西省七大國(guó)有煤炭集團(tuán)的未償還貸款余額占到全省銀行業(yè)貸款余額的37%，風(fēng)險(xiǎn)形勢(shì)極為嚴(yán)峻。
第三，分業(yè)監(jiān)管框架難以匹配綜合經(jīng)營(yíng)實(shí)踐，監(jiān)管套利行為扭曲真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。一是集中度風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管指標(biāo)體系針對(duì)各類業(yè)務(wù)單獨(dú)計(jì)量，在直接融資和間接融資逐漸融合的情境下，對(duì)真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)的反映不夠充分。二是在分業(yè)監(jiān)管框架下，風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)相同的業(yè)務(wù)卻有不同的監(jiān)管門檻，導(dǎo)致以通道業(yè)務(wù)為代表的監(jiān)管套利行為大量存在，“財(cái)務(wù)表外、風(fēng)險(xiǎn)表內(nèi)”的情況較為普遍，真實(shí)的集中度風(fēng)險(xiǎn)被低估。三是對(duì)于具有復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新工具，缺乏具有一致性標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)穿透技術(shù)，基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)不透明，降低監(jiān)管效率。
第四，金控集團(tuán)組織經(jīng)營(yíng)的復(fù)雜性和特殊性加大集中度風(fēng)險(xiǎn)的防范難度。一是金控集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)復(fù)雜，通過(guò)層層控股的方式，以小資本撬動(dòng)大資本，具有杠桿放大效應(yīng)，對(duì)集中度風(fēng)險(xiǎn)存在固有的脆弱性。二是金控集團(tuán)組織結(jié)構(gòu)和治理機(jī)制的差異性影響集中度風(fēng)險(xiǎn)的形成機(jī)制。事業(yè)型金控通常以母公司的業(yè)務(wù)為核心，子公司處于附屬地位，或者直接由母公司業(yè)務(wù)部門獨(dú)立形成，子公司決策的獨(dú)立性低，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)集中，但母子公司之間風(fēng)險(xiǎn)管理框架具有較強(qiáng)的一致性較高。純粹型金控的母公司不從事具體經(jīng)營(yíng)，子公司處于平等的法人地位，經(jīng)營(yíng)的獨(dú)立性高，業(yè)務(wù)決策分散，客觀上有利于分散風(fēng)險(xiǎn)，但母子公司之間風(fēng)險(xiǎn)管理框架的一致性較低。三是金控集團(tuán)通過(guò)協(xié)同效應(yīng)創(chuàng)造價(jià)值的同時(shí)，也會(huì)導(dǎo)致客戶、產(chǎn)品、投資組合的高度關(guān)聯(lián)。按照安德魯?坎貝爾等（2000）提出的"搭便車"理論，協(xié)同就是公司能夠?qū)⒁粋€(gè)部門創(chuàng)造和積累的資源無(wú)成本地應(yīng)用于其他部門的情形。金控集團(tuán)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的特性，使其風(fēng)險(xiǎn)特征不同于一般企業(yè)集團(tuán)，在收入擴(kuò)大、利潤(rùn)增加等正向協(xié)同效應(yīng)背后，往往存在風(fēng)險(xiǎn)隱蔽、集中和交叉等隱患，超過(guò)一定界限后，集中度風(fēng)險(xiǎn)提高，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性降低。
三、 集中度風(fēng)險(xiǎn)的度量技術(shù)
1. 度量目標(biāo)。金控集團(tuán)信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)集中的度量以各企業(yè)類型風(fēng)險(xiǎn)度量為基礎(chǔ)，集團(tuán)層面關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)敞口的分布均勻程度，其度量目標(biāo)主要包括四個(gè)層次。一是識(shí)別集團(tuán)信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在行業(yè)、區(qū)域、產(chǎn)品、單一（集團(tuán)）交易對(duì)手等方面的集中程度，及時(shí)向子公司進(jìn)行預(yù)警和提示；二是計(jì)算信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的集中程度是否符合集團(tuán)的風(fēng)險(xiǎn)偏好，對(duì)一定時(shí)期內(nèi)集團(tuán)能夠承擔(dān)的損失設(shè)定限額；三是考察集團(tuán)投資組合收益與承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的匹配程度，進(jìn)而調(diào)整組合資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)；四是考察風(fēng)險(xiǎn)緩釋機(jī)制的有效性。
2. 度量方法。
（1）國(guó)際銀行業(yè)集中度風(fēng)險(xiǎn)的度量。國(guó)際銀行業(yè)對(duì)集中度風(fēng)險(xiǎn)的度量經(jīng)歷了從非模型方法逐步向模型方法改進(jìn)的過(guò)程，度量精度不斷提升，操作方法更加復(fù)雜，風(fēng)險(xiǎn)要素更加全面，包括對(duì)單一客戶集中度和組合集中度的度量。根據(jù)顏新秀和王睿（2010）的研究，表1列示了主要的度量方法。其中，模型方法相比非模型方法的重大改進(jìn)，在于把集中度風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)濟(jì)資本相關(guān)聯(lián)，在技術(shù)上從基于敞口額度的計(jì)量擴(kuò)展到內(nèi)部評(píng)級(jí)法（IRB）的基礎(chǔ)模型，建立了通過(guò)資本計(jì)提防范風(fēng)險(xiǎn)集中的可能性。但是，相比非模型方法，模型方法在可靠性、可操作性、適用范圍等方面仍不夠成熟，因此僅在風(fēng)險(xiǎn)管理模型化程度較高的國(guó)家和地區(qū)使用，還未在巴塞爾體系內(nèi)形成標(biāo)準(zhǔn)操作規(guī)則。
（2）巴塞爾協(xié)議Ⅲ對(duì)集中度風(fēng)險(xiǎn)管理框架的完善。巴塞爾協(xié)議Ⅲ對(duì)集中度風(fēng)險(xiǎn)的管理仍然以非模型方法為主，在信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)集中度的度量方面，主要有以下兩方面重要改進(jìn)。
第一，增加防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)集中的風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)提規(guī)則。2009年，巴塞爾委員會(huì)《交易賬戶新增風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)算指引》，要求計(jì)量資本計(jì)劃期為一年、在99%的置信區(qū)間下，單個(gè)或組合交易頭寸由于違約和信用遷移所造成的損失，并以此為基礎(chǔ)計(jì)提新增風(fēng)險(xiǎn)資本。指引還要求銀行提供充足的資本應(yīng)對(duì)交易賬戶資產(chǎn)的發(fā)行人集中度和市場(chǎng)集中度。
第二，的《大額風(fēng)險(xiǎn)暴露測(cè)度與控制監(jiān)管框架》，完善關(guān)聯(lián)方、表外業(yè)務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具、透視法等技術(shù)要求。該框架將大額風(fēng)險(xiǎn)暴露定義為“銀行在遭受單一交易對(duì)手或關(guān)聯(lián)交易對(duì)手非預(yù)期違約時(shí)所造成的最大損失，是銀行賬戶和交易賬戶風(fēng)險(xiǎn)暴露總額”，規(guī)定超過(guò)銀行合格資本10%以上的風(fēng)險(xiǎn)暴露屬于大額風(fēng)險(xiǎn)暴露，并設(shè)定了普通銀行25%、全球系統(tǒng)性重要性銀行15%的監(jiān)管上限。一是對(duì)經(jīng)濟(jì)依存關(guān)聯(lián)方作出了量化界定，涵w了銷售依存、成本依存、擔(dān)保、同一還款/資金來(lái)源等重要的經(jīng)營(yíng)關(guān)系。該框架提出，銀行對(duì)某交易對(duì)手的風(fēng)險(xiǎn)暴露額超過(guò)合格資本的5%時(shí)，銀行應(yīng)考察與其具有經(jīng)濟(jì)依存關(guān)系的關(guān)聯(lián)方風(fēng)險(xiǎn)暴露。二是要求表外信用風(fēng)險(xiǎn)暴露按照與計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)一致的方法進(jìn)行表內(nèi)轉(zhuǎn)換；交易對(duì)手的風(fēng)險(xiǎn)暴露額度為交易賬戶和銀行賬戶暴露額度加總。三是規(guī)范合格信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具（CRM）價(jià)值的扣減規(guī)則。四是設(shè)置集合投資計(jì)劃（CIU）等間接投資實(shí)體采用透視法（LTA）的標(biāo)準(zhǔn)和途徑。
（3）我國(guó)銀行業(yè)集中度風(fēng)險(xiǎn)的主要度量方法。我國(guó)銀行業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)集中度的度量方法以非模型方法為主，主要監(jiān)控風(fēng)險(xiǎn)敞口比率。受金融基礎(chǔ)設(shè)施不健全、信用數(shù)據(jù)不完整、實(shí)施成本高昂等因素限制，我國(guó)銀行業(yè)還未能應(yīng)用復(fù)雜的模型化集中度風(fēng)險(xiǎn)度量方法，而是以操作簡(jiǎn)便、成本低廉的風(fēng)險(xiǎn)限額方法為主。為防范風(fēng)險(xiǎn)集中，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)對(duì)商業(yè)銀行的貸款、同業(yè)、理財(cái)、自營(yíng)等重點(diǎn)業(yè)務(wù)采用限額管理辦法，設(shè)定大額風(fēng)險(xiǎn)敞口占資本或組合規(guī)模的比率上限，引導(dǎo)商業(yè)銀行平衡組合風(fēng)險(xiǎn)。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革加速的形勢(shì)下，長(zhǎng)期高速增長(zhǎng)累積的信用風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，行業(yè)和區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)加劇，集中度風(fēng)險(xiǎn)的管理難度不斷提升，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)度量的精確性、及時(shí)性和有效性提出更高的要求，模型化方法的探索和應(yīng)用是行業(yè)趨勢(shì)所在。
四、 金融控股集團(tuán)集中度風(fēng)險(xiǎn)的防范機(jī)制
集中度風(fēng)險(xiǎn)是戰(zhàn)略層面的風(fēng)險(xiǎn)，其防范機(jī)制也應(yīng)上升至金控集團(tuán)戰(zhàn)略高度，從戰(zhàn)略、制度、技術(shù)和保障層面設(shè)計(jì)針對(duì)性、全覆蓋的集中度風(fēng)險(xiǎn)管理體系。
第一，實(shí)施有效的戰(zhàn)略管理，保持均衡的發(fā)展節(jié)奏，提高資源配置效率，分散業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。戰(zhàn)略管理是金控集團(tuán)母公司的重要職能，也是降低金控集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)集聚效應(yīng)的重要工具。一是母公司通過(guò)制定整體戰(zhàn)略確定發(fā)展的目標(biāo)、速度和擴(kuò)張邊界，指導(dǎo)子公司做出清晰的業(yè)務(wù)規(guī)劃，使整體業(yè)務(wù)發(fā)展保持動(dòng)態(tài)均衡，避免結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)集中。二是保障外延擴(kuò)張的方向選擇不偏離整體戰(zhàn)略方向，綜合評(píng)估新增投資對(duì)投資組合的影響效應(yīng)，兼顧協(xié)同效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)分散的需求。三是母公司通過(guò)引導(dǎo)資源配置，使資源向風(fēng)險(xiǎn)收益水平高的子公司傾斜，提高組織內(nèi)部的市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)水平，動(dòng)態(tài)剔除風(fēng)險(xiǎn)與收益不匹配的業(yè)務(wù)，管理投資組合風(fēng)險(xiǎn)。
第二，建立健全集中度風(fēng)險(xiǎn)管理的制度體系，提高集中度風(fēng)險(xiǎn)管理框架的一致性。一是建立規(guī)范的業(yè)務(wù)授權(quán)體系和限額管理制度。在金控集團(tuán)子公司層面，集中度風(fēng)險(xiǎn)管理框架主要由行業(yè)監(jiān)管要求決定，結(jié)合授權(quán)體系對(duì)具體業(yè)務(wù)設(shè)立限額管理制度，這些制度體系也構(gòu)成金控集團(tuán)集中度風(fēng)險(xiǎn)管理的制度基礎(chǔ)。二是建立健全風(fēng)險(xiǎn)并表管理制度，加強(qiáng)母公司對(duì)子公司風(fēng)險(xiǎn)集中度管理的定期檢查和督導(dǎo)，促進(jìn)集團(tuán)母子公司之間風(fēng)險(xiǎn)限額管理制度的有效銜接，改善信息不對(duì)稱，提高風(fēng)險(xiǎn)管理框架的一致性。三是規(guī)范子公司決策過(guò)程中重大事項(xiàng)的控制機(jī)制，包括重大事項(xiàng)的范圍、決策流程、授權(quán)、信息披露機(jī)制等。
第三，建立金控集團(tuán)層面大額風(fēng)險(xiǎn)暴露的統(tǒng)計(jì)計(jì)量系統(tǒng)，提升集中度風(fēng)險(xiǎn)的量化水平。一是結(jié)合組織結(jié)構(gòu)和管理框架，建立覆蓋主要表內(nèi)外金融業(yè)務(wù)的大額風(fēng)險(xiǎn)暴露統(tǒng)計(jì)計(jì)量系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)對(duì)大額交易的事前、實(shí)時(shí)、動(dòng)態(tài)監(jiān)控。風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量是管理的基礎(chǔ)，由于銀行、證券、保險(xiǎn)、信托、基金等行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)特征和偏好、適用的監(jiān)管規(guī)則存在較大差異，各行業(yè)的集中度監(jiān)管指標(biāo)在交易認(rèn)定、警戒線設(shè)置、風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具使用、風(fēng)險(xiǎn)扣減規(guī)則等方面的一致性較差。在母公司層面，如果僅依據(jù)大額風(fēng)險(xiǎn)敞口的統(tǒng)計(jì)進(jìn)行限制，會(huì)嚴(yán)重降低金控集團(tuán)組織效率，也不利于風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖等操作的開展。統(tǒng)計(jì)范圍應(yīng)涵蓋行業(yè)、區(qū)域、客戶、產(chǎn)品等多維度的大額風(fēng)險(xiǎn)敞口，核算集團(tuán)層面的風(fēng)險(xiǎn)暴露總額。二是提高集中度風(fēng)險(xiǎn)管理的模型化水平，定期開展壓力測(cè)試，關(guān)注的是非正常市場(chǎng)情境下的尾部風(fēng)險(xiǎn)，提高管理精度。三是規(guī)范表外業(yè)務(wù)集中度風(fēng)險(xiǎn)的信息披露制度，改善表內(nèi)外集中度風(fēng)險(xiǎn)管理框架的一致性。
第四，完善集中度風(fēng)險(xiǎn)管理的保障機(jī)制。一是加大研發(fā)投入力度，提升趨勢(shì)性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警能力。建立中長(zhǎng)期趨勢(shì)的前瞻性預(yù)判和預(yù)警機(jī)制，提高針對(duì)行業(yè)、區(qū)域、產(chǎn)品、市場(chǎng)的信用和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)趨勢(shì)預(yù)警能力，避免遭遇局部系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。例如，中信銀行進(jìn)入光伏行業(yè)后隨即并行開展專項(xiàng)研究，在2011年下半年預(yù)判潛在危機(jī)，并緊縮信貸投放，從而避免了大規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)暴露導(dǎo)致的損失。未來(lái)幾年，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革過(guò)程中，產(chǎn)業(yè)調(diào)整加快，金融市場(chǎng)波動(dòng)加大，預(yù)警機(jī)制將發(fā)揮更為重要的作用。二是完善金控集團(tuán)的公司治理機(jī)制，貫徹風(fēng)險(xiǎn)理念和風(fēng)險(xiǎn)文化，加大具有先進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn)的人才引進(jìn)和培養(yǎng)力度，為集中度風(fēng)險(xiǎn)管理提供良好的基礎(chǔ)保障。
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中圖分類號(hào)：F832.3 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2014）08-0006-02
首先讓我們來(lái)看兩組數(shù)據(jù)：
根據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2012年6月底，全國(guó)工商登記的中小企業(yè)從數(shù)量上已達(dá)到5204.64萬(wàn)戶，其中中小企業(yè)達(dá)1308.57萬(wàn)戶，個(gè)體工商戶達(dá)3896.07萬(wàn)戶，中小企業(yè)的數(shù)量占企業(yè)總數(shù)的95%以上。這些中小企業(yè)提供了近80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位，完成了75%以上的企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，納稅額占到國(guó)家稅收總額的50%左右，創(chuàng)造的最終產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值相當(dāng)于我國(guó)GDP的60%。中小企業(yè)面臨的是充分競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，具有靈活、高效等特點(diǎn)，能有效引導(dǎo)了資源配置，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)健康增長(zhǎng)。中小企業(yè)大量存在，并在我國(guó)民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著重要作用。根據(jù)中華全國(guó)工商聯(lián)統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)規(guī)模以下企業(yè)中有90%的企業(yè)沒有和銀行發(fā)生過(guò)任何借貸關(guān)系，而微小企業(yè)中95%沒有和銀行發(fā)生過(guò)任何借貸關(guān)系。
截至13年6月，我國(guó)四大行國(guó)內(nèi)個(gè)人活期存款余額就達(dá)到10.35萬(wàn)億元，活期存款的利率為0.35%，而貨幣基金的平均收益接近4%，13年下半年至14年初經(jīng)常甚至超過(guò)5%。貨幣基金的收益超過(guò)活期利息的10多倍?！坝囝~寶”自13年6月13日開通存款業(yè)務(wù)以來(lái)，9個(gè)月不到的時(shí)間內(nèi)規(guī)模超過(guò)4000億，通過(guò)天弘貨幣基金進(jìn)行運(yùn)作，七天年化收益率一度超過(guò)7%，目前仍在5.6%以上。
第一個(gè)例子說(shuō)明，數(shù)量巨大，并且在經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮重要作用的中小企業(yè)無(wú)法取得貸款，不利于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和資源的有效配置。究其原因，主要是以下三個(gè)方面：
（1）中小企業(yè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的高風(fēng)險(xiǎn)性與銀行放貸的審慎性原則顯著沖突，從世界范圍內(nèi)來(lái)看，中小企業(yè)獲得貸款的成本和數(shù)量都受到了很大限制。
（2）傳統(tǒng)的抵押模式阻礙了輕資產(chǎn)企業(yè)獲得貸款。我國(guó)銀行業(yè)目前仍然是依靠抵押來(lái)獲取安全性的老思路，因此重資產(chǎn)的大型企業(yè)、資金狀況良好的企業(yè)往往容易獲得貸款，而最需要資金支持的中小微企業(yè)往往因?yàn)榈盅何锊蛔銦o(wú)法取得貸款。
（3）金融的定價(jià)機(jī)制比較紊亂。2011年以來(lái)貨幣環(huán)境總體穩(wěn)中偏緊，并且這種狀態(tài)在2014年將延續(xù)。數(shù)量工具控制下，大企業(yè)貸款具有天然優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，由于利率水平整體較低，小企業(yè)在資金使用效率、資金價(jià)格上與大企業(yè)的差異無(wú)法得到充分體現(xiàn)。
第二個(gè)例子說(shuō)明，利率市場(chǎng)化以及互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展使得銀行面臨成本提升的壓力。在以往的模式下，金融機(jī)構(gòu)堅(jiān)持審慎原則，仍然把貸款資源配置大幅傾向大中型企業(yè)；而當(dāng)前，利率市場(chǎng)化改革方向以及互聯(lián)網(wǎng)金融迅速正發(fā)展倒逼銀行進(jìn)行改革。貸款利率下限已經(jīng)放開，未來(lái)存款利率市場(chǎng)化將進(jìn)一步壓縮銀行的凈息差，直接影響銀行的盈利能力。銀行的出路在于增加非利息收入和把貸款投向其更有定價(jià)能力的中小型企業(yè)。由于目前國(guó)內(nèi)銀行非利息收入占比很小的現(xiàn)狀短期內(nèi)無(wú)法改變（2013年中國(guó)銀行業(yè)非利息收入占比21.5%），向中小型企業(yè)提供貸款成了銀行業(yè)應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)化帶來(lái)凈息差收窄的重要選擇。歐洲和美國(guó)的大型銀行正是通過(guò)向中小型企業(yè)提供貸款和服務(wù)，提升定價(jià)能力，使得凈息差大大高于我國(guó)。（2010年美國(guó)銀行業(yè)凈息差3.7%，遠(yuǎn)超我國(guó)同期的2.5%以及2013年的2.68%）
然而，由于中小企業(yè)未建立征信系統(tǒng)，且單筆業(yè)務(wù)量小，在信息不對(duì)稱的情況下，銀行對(duì)中小企業(yè)的貸款需要經(jīng)過(guò)大量的調(diào)研論證，耗費(fèi)大量的交易成本。并且即使花費(fèi)高昂的成本也無(wú)法保證貸款的安全，此類貸款的高風(fēng)險(xiǎn)性與銀行的審慎原則是相悖的。因此，我國(guó)銀行業(yè)陷入了這樣的窘境：一方面在利率市場(chǎng)化趨勢(shì)下銀行需要開拓定價(jià)能力較強(qiáng)的中小企業(yè)貸款業(yè)務(wù)來(lái)增強(qiáng)盈利能力，另一方面，中小企業(yè)雖然數(shù)量眾多、作用重要但普遍資產(chǎn)較輕、風(fēng)險(xiǎn)較高，與銀行貸款的審慎性不符。而設(shè)計(jì)合理的供應(yīng)鏈金融模式正是解決這一困境的良方。
供應(yīng)鏈金融是指核心企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)鏈上下游中小企業(yè)以及第三方物流機(jī)構(gòu)，利用各自優(yōu)勢(shì)，整合信息流、物流狀況，使信息充分流轉(zhuǎn)，最終形成新增的、低風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)合作，從而使得整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈更高效運(yùn)轉(zhuǎn)的一種綜合性金融解決方案。
站在銀行角度，供應(yīng)鏈金融是銀行的一種業(yè)務(wù)模式，銀行依托核心企業(yè)，通過(guò)對(duì)供應(yīng)鏈上物流、資金流的控制規(guī)避供應(yīng)鏈單一企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)，為核心企業(yè)和上下游多個(gè)企業(yè)提供靈活運(yùn)用的金融產(chǎn)品和服務(wù)；站在供應(yīng)鏈各企業(yè)角度，供應(yīng)鏈金融是供應(yīng)鏈上個(gè)企業(yè)利用銀行提供的金融服務(wù)，滿足自身資金周轉(zhuǎn)需要并維持供應(yīng)鏈的正常運(yùn)作；站在電子交易平臺(tái)服務(wù)商的角度，供應(yīng)鏈金融的解決方案是由提供貿(mào)易融資的金融機(jī)構(gòu)、核心企業(yè)自身，以及將貿(mào)易雙方和金融機(jī)構(gòu)之間的信息有效連接的技術(shù)平臺(tái)提供商組合而成。技術(shù)平臺(tái)的作用是實(shí)時(shí)提供供應(yīng)鏈活動(dòng)中能夠觸發(fā)融資的信息按鈕，比如訂單的簽發(fā)、按進(jìn)度的階段性付款、供應(yīng)商管理庫(kù)存的入庫(kù)、存貨變動(dòng)、指定貨代收據(jù)的傳遞、買方確認(rèn)發(fā)票項(xiàng)下的付款責(zé)任等。
在整個(gè)供應(yīng)鏈中，競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)、規(guī)模較大的核心企業(yè)因其強(qiáng)勢(shì)地位，往往在交貨、價(jià)格、帳期等貿(mào)易條件方面對(duì)上下游配套企業(yè)要求苛刻，從而給這些企業(yè)造成了巨大的壓力，而上下游配套企業(yè)恰恰大多是中小企業(yè)，難以從銀行融資，結(jié)果最后造成資金鏈?zhǔn)志o張，整個(gè)供應(yīng)鏈出現(xiàn)失衡。供應(yīng)鏈金融最大的特點(diǎn)就是在供應(yīng)鏈中尋找出一個(gè)大的核心企業(yè)，以核心企業(yè)為出發(fā)點(diǎn)，為供應(yīng)鏈提供金融支持。
然而我們發(fā)現(xiàn)，一般意義上的供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)只是使得部分中小企業(yè)貸款成為可能，實(shí)際操作中，雖然得到了核心企業(yè)的擔(dān)保，以及更加充分的信息，銀行依然面臨信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)。因此，當(dāng)前的供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)主要在抵押品價(jià)值估算方便、變現(xiàn)能力強(qiáng)的鋼鐵、汽車、家電等大宗商品領(lǐng)域，希冀通過(guò)抵押物的變現(xiàn)能力來(lái)減輕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，由于不直接參與產(chǎn)業(yè)鏈的業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，銀行得到的信息總是不充分的，因此，銀行應(yīng)該跳出依靠抵押品來(lái)保證安全性的老思路，依靠取得充分的信息，通過(guò)價(jià)值成長(zhǎng)判斷來(lái)保障貸款的安全性。獲取充分信息的最佳途徑就是讓業(yè)務(wù)的直接參與者核心企業(yè)深度參與該業(yè)務(wù)，把產(chǎn)業(yè)鏈中最有話語(yǔ)權(quán)、信息掌握最充分的核心企業(yè)利益與供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)深度捆綁起來(lái)。擁有充分的信息后，銀行的利益保障不再僅僅依賴于流動(dòng)性好的抵押品，從而，在供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的行業(yè)拓展上也可以大幅放開。
我們?cè)O(shè)計(jì)了一種簡(jiǎn)單、安全的解決方案――核心企業(yè)深度介入的供應(yīng)鏈金融模式（如下圖）：銀行以低于市場(chǎng)利率的利率貸款給核心企業(yè)，核心企業(yè)再將該筆貸款以委托貸款的形式委托該銀行以較高的利息貸款給需要資金的供應(yīng)商和經(jīng)銷商，在此過(guò)程中銀行收取一定的手續(xù)費(fèi)。
1.銀行以低于市場(chǎng)的利率向核心企業(yè)貸款
2.核心企業(yè)向銀行申請(qǐng)委托貸款
3.銀行以委托貸款的形勢(shì)將該筆資金貸給核心企業(yè)的上游供應(yīng)商
4.銀行以委托貸款的形勢(shì)將該筆資金貸給核心企業(yè)的下游經(jīng)銷商
5.核心企業(yè)掌握上游供應(yīng)商的資信情況，并要求上游企業(yè)進(jìn)行應(yīng)收賬款抵押
6.核心企業(yè)了解下游經(jīng)銷商的經(jīng)營(yíng)狀況，并要求下游經(jīng)銷商進(jìn)行貨物、單據(jù)抵押
如上圖所示，整個(gè)供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)中，核心企業(yè)資信狀況優(yōu)秀，但本身不需要貸款，而上游供應(yīng)商和下游經(jīng)銷商屬于輕資產(chǎn)中小企業(yè)，不符合貸款要求，但急需資金支持，一般情況下只能通過(guò)民間融資，但成本高昂。通過(guò)核心企業(yè)深度介入的供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)模式，參與業(yè)務(wù)的多方都能受益。
1.銀行方面。銀行僅僅需要與核心企業(yè)發(fā)生直接信貸關(guān)系，核心企業(yè)資信優(yōu)良，擔(dān)保充足，各類審批手續(xù)簡(jiǎn)單便捷。雖然貸款的利率低于市場(chǎng)水平，但貸款安全性很高，低于市場(chǎng)的利率部分也能通過(guò)委托貸款的手續(xù)費(fèi)得到補(bǔ)償；
2.核心企業(yè)方面。由于核心企業(yè)對(duì)上游供應(yīng)商和下游經(jīng)銷商具有較高的掌控力，并且對(duì)其資信狀況、經(jīng)營(yíng)狀況非常清楚，委托貸款業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)可控，通過(guò)這筆業(yè)務(wù)，核心企業(yè)可以獲得一定的資金收益。同時(shí)，與上下游的貸款業(yè)務(wù)加強(qiáng)了多方的聯(lián)系，強(qiáng)化了合作關(guān)系。并且為供應(yīng)商提供資金，可以改善其資金不足導(dǎo)致的效率低，供應(yīng)不足、產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定等狀況，為經(jīng)銷商提供資金支持可以提升其渠道拓展能力，批量進(jìn)貨能力，從而促進(jìn)核心企業(yè)業(yè)務(wù)的發(fā)展，增加企業(yè)效益。
3.上下游中小企業(yè)方面。由于規(guī)模偏小、風(fēng)險(xiǎn)較高，資金問(wèn)題往往只能通過(guò)民間借貸解決，成本非常高。通過(guò)核心企業(yè)深度介入的供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，一方面得到資金支持且成本更低，另一方面，可以加強(qiáng)與核心企業(yè)的合作關(guān)系，促進(jìn)長(zhǎng)期合作共同發(fā)展。
由此可見，在利率市場(chǎng)化的形勢(shì)下，核心企業(yè)深度介入的供應(yīng)鏈金融模式可以為銀行以及整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈帶來(lái)價(jià)值增值。
參考文獻(xiàn)：
在這個(gè)時(shí)點(diǎn)，我們需要反思：金融市場(chǎng)是不是越大越好？筆者認(rèn)為，基于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)總量，中國(guó)的金融市場(chǎng)已經(jīng)夠大，“大市場(chǎng)”不應(yīng)該再成為金融市場(chǎng)發(fā)展的核心訴求之一。
以困擾我國(guó)的“融資難”和“融資貴”問(wèn)題為例。唯大致上金融市場(chǎng)意味著原本容易獲得融資的“好融資人”（如國(guó)有企業(yè)）更有可能拿到更多的資金，無(wú)助于解決原本弱勢(shì)企業(yè)融資難問(wèn)題;唯大致上金融市場(chǎng)意味著融資成本低的國(guó)有企業(yè)拿走更多的低成本資金，無(wú)助于解決融資貴問(wèn)題。
中國(guó)金融市場(chǎng)經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展，從自身規(guī)模角度來(lái)看，早已經(jīng)過(guò)金融抑制階段;從與GDP、企業(yè)盈利能力、居民財(cái)富等指標(biāo)的匹配度來(lái)看，金融市場(chǎng)似乎已經(jīng)發(fā)展過(guò)大。金融市場(chǎng)歸根結(jié)底是為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)而存在，是為讓更需要資金的人或組織獲得資金，為金融消費(fèi)者提供多種風(fēng)險(xiǎn)收益組合選擇并提供風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段而存在。能夠更有效地達(dá)到上述目標(biāo)的金融市場(chǎng)，應(yīng)該是在金融抑制與金融過(guò)度之間尋找到一個(gè)相對(duì)均衡區(qū)間的金融市場(chǎng)，在這個(gè)均衡區(qū)間內(nèi)的金融市場(chǎng)可以被稱為“宏觀有效金融市場(chǎng)”。
由于參與主體的多樣性和復(fù)雜性，一個(gè)有效交易市場(chǎng)的判斷標(biāo)準(zhǔn)名目繁多，同時(shí)有效市場(chǎng)諸多判斷標(biāo)準(zhǔn)彼此割裂且常有矛盾沖突。在金融市場(chǎng)中，行業(yè)中介群體往往基于單一目標(biāo)驅(qū)動(dòng)――利潤(rùn)，其盈利模式是以交易數(shù)量為基礎(chǔ)而搭建，這也就是金融市場(chǎng)日趨變大的內(nèi)因之一;政府短期更關(guān)注是否有足夠多的渠道為經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提供更多的資金，較少關(guān)注市場(chǎng)長(zhǎng)期發(fā)展問(wèn)題;而監(jiān)管者在行業(yè)變得更大和更有效之間，監(jiān)管導(dǎo)向往往傾向于選擇更大的行業(yè)規(guī)模。
解決中國(guó)金融市場(chǎng)有效性問(wèn)題，決不能頭痛醫(yī)頭腳痛醫(yī)腳，而應(yīng)從更高處著手，從制度頂層設(shè)計(jì)角度找到發(fā)展阻力的真實(shí)癥結(jié)。筆者認(rèn)為，定位金融市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)均衡區(qū)間，同時(shí)統(tǒng)一諸多金融市場(chǎng)有效性標(biāo)準(zhǔn)的最合理操作指標(biāo)是判斷金融消費(fèi)者的被保護(hù)程度，而它作為通往更有效市場(chǎng)的操作指標(biāo)，將更具引導(dǎo)價(jià)值及現(xiàn)實(shí)意義。
通過(guò)保護(hù)金融消費(fèi)者從而提升中國(guó)金融市場(chǎng)有效性的三個(gè)核心舉措應(yīng)該是：保證理性人參與市場(chǎng)、信息透明機(jī)制及嚴(yán)格法律約束。
非理性人參與是金融市場(chǎng)最主要的擾動(dòng)因素。筆者討論的非理性人包括具有軟預(yù)算約束的融資人及投資人，利用法律、政策漏洞的融資人及投資人，未被充分教育的投資者等。
針對(duì)具有軟預(yù)算的金融活動(dòng)參與者，首先國(guó)家信用要與之隔離，否則就不應(yīng)當(dāng)進(jìn)入盈利性或競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域，同時(shí)要真正考核企業(yè)盈利等指標(biāo);其次，應(yīng)當(dāng)逐漸消除國(guó)有企業(yè)與私營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)中交易成本的巨大差異，近兩年來(lái)隨著以重新規(guī)范政府和社會(huì)其他主體關(guān)系的各項(xiàng)政策文件的出臺(tái)，政府和社會(huì)其他團(tuán)體的商業(yè)模式得到一定程度優(yōu)化，未來(lái)還應(yīng)從上層建筑角度持續(xù)深入推進(jìn)此項(xiàng)工作。
之所以存在眾多利用法律、政策漏洞的融資人及投資人，并不是因?yàn)闆]有相關(guān)規(guī)范市場(chǎng)秩序的法律或政策，更多情況是反映出違法、違規(guī)的成本過(guò)低，以及市場(chǎng)管理者并未配備足夠多的力量來(lái)處理一件件違法或違規(guī)事件。金融市場(chǎng)管理者專注于維持市場(chǎng)秩序的制度建設(shè)，但并未在實(shí)踐中有效監(jiān)管市場(chǎng)參與者，進(jìn)而也沒有對(duì)眾多違法違規(guī)人進(jìn)行應(yīng)有的處理。
未被充分教育的投資者是非理性人的另一個(gè)組成部分，主要是指?jìng)€(gè)人金融消費(fèi)者。金融市場(chǎng)中的賣方或者中介者，應(yīng)向個(gè)人消費(fèi)者充分揭示金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益特性，把合適的產(chǎn)品賣給合適的消費(fèi)者，在交易或銷售過(guò)程中，不違規(guī)誘導(dǎo)、哄瞞金融消費(fèi)者，關(guān)鍵是要做到賣方自律及買方教育。
保護(hù)金融消費(fèi)者，從而建設(shè)有效金融市場(chǎng)的第二個(gè)核心舉措是信息透明機(jī)制建設(shè)。讓一切交易行為發(fā)生在陽(yáng)光之下，是市場(chǎng)的基本準(zhǔn)則。有效的信息披露機(jī)制形成，不應(yīng)當(dāng)僅僅停留在制度建設(shè)層面，更應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)到制度的嚴(yán)格執(zhí)行層面。普遍來(lái)說(shuō)，金融消費(fèi)者在交易中往往處于弱勢(shì)地位，信息的獲取途徑不暢、信息的處理能力不強(qiáng)都極大地增加了金融交易風(fēng)險(xiǎn)。在股票市場(chǎng)上，信息披露不實(shí)或不充分甚至直接成為部分人的牟利工具，而由此導(dǎo)致的不公平交易極易引發(fā)零和博弈，使金融消費(fèi)者損失慘重。
不應(yīng)當(dāng)把信息透明機(jī)制建設(shè)及執(zhí)行當(dāng)作金融市場(chǎng)額外的交易成本，因?yàn)樗且磺薪鹑谑袌?chǎng)有效運(yùn)行的核心和基礎(chǔ)。要加強(qiáng)對(duì)違反信息披露要求行為的懲戒力度，要讓市場(chǎng)的全部參與人都平等地獲取相關(guān)信息，保證交易信息的陽(yáng)光化。
有效金融市場(chǎng)內(nèi)在要求的第三個(gè)核心是嚴(yán)格法律約束。最好的辦法是加大違規(guī)市場(chǎng)參與者的違規(guī)成本。很多保護(hù)金融市場(chǎng)規(guī)范運(yùn)作的規(guī)則，往往重說(shuō)教輕懲戒，重自律輕嚴(yán)查。一個(gè)核心問(wèn)題是，監(jiān)管者是否需要足夠的激勵(lì)去嚴(yán)懲違規(guī)者？沒有完美的市場(chǎng)參與者，對(duì)監(jiān)管者本身來(lái)講也是如此。一方面，從職責(zé)所在的角度出發(fā)，監(jiān)管者應(yīng)當(dāng)無(wú)條件忠實(shí)履行監(jiān)管責(zé)任，大力查處各類違規(guī)事件及嚴(yán)懲違規(guī)者;另一方面，如果在整個(gè)制度及機(jī)制設(shè)計(jì)上，監(jiān)管收益水平與監(jiān)管履責(zé)程度完全不相關(guān)，也無(wú)法確保監(jiān)管者執(zhí)法必嚴(yán)及違法必究。是否應(yīng)當(dāng)把監(jiān)管利益與市場(chǎng)違規(guī)查處相掛鉤，進(jìn)而形成良性運(yùn)行機(jī)制，是未來(lái)要討論的重要話題。
中圖分類號(hào)：F832.5文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2011）12-0184-01
2011年全球金融市場(chǎng)險(xiǎn)象環(huán)生。歐債危機(jī)向縱深發(fā)展，歐元區(qū)部分核心國(guó)家瀕臨險(xiǎn)境；美國(guó)兩黨就債務(wù)上限爭(zhēng)執(zhí)不下，美國(guó)國(guó)家信用受損。此起彼伏的不穩(wěn)定因素導(dǎo)致國(guó)際金融市場(chǎng)出現(xiàn)經(jīng)常性劇烈震蕩，金融市場(chǎng)的復(fù)雜性、不確定性和風(fēng)險(xiǎn)性明顯上升，價(jià)格變化的波動(dòng)幅度異常突出，嚴(yán)重削弱了全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力。歐盟、經(jīng)合組織和聯(lián)合國(guó)近來(lái)都相繼下調(diào)了今明兩年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)，并對(duì)全球經(jīng)濟(jì)面臨二次衰退發(fā)出警告。
一、國(guó)際金融市場(chǎng)定義
國(guó)際金融市場(chǎng)指從事各種國(guó)際金融業(yè)務(wù)活動(dòng)的場(chǎng)所。此種活動(dòng)包括居民與非居民之間或非居民與非居民之間。在國(guó)際領(lǐng)域中，國(guó)際金融市場(chǎng)顯得十分重要，商品與勞務(wù)的國(guó)際性轉(zhuǎn)移，資本的國(guó)際性轉(zhuǎn)移、黃金輸出入、外匯的買賣以至于國(guó)際貨幣體系運(yùn)轉(zhuǎn)等各方面的國(guó)際經(jīng)濟(jì)交 往都離不開國(guó)際金融市場(chǎng)，國(guó)際金融市場(chǎng)上新的融資手段、投資機(jī)會(huì)和投資方式層出不窮，金融活動(dòng)也凌駕于傳統(tǒng)的實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)之上，成為推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主導(dǎo)因素。
二、當(dāng)前國(guó)際金融市場(chǎng)發(fā)展分析
1.歐美債務(wù)沖擊金融市場(chǎng)
歐債危機(jī)的深化和泛化無(wú)疑是造成今年國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩不止的“主要推手”。今年第二季度希臘債務(wù)危機(jī)重現(xiàn)，雖然歐元區(qū)為化解危機(jī)出臺(tái)了一系列舉措，但因歐元區(qū)內(nèi)部存在政治分歧，長(zhǎng)效性的解決方案遲遲無(wú)法出臺(tái)。市場(chǎng)出現(xiàn)拋售歐元區(qū)債務(wù)風(fēng)潮，歐債危機(jī)迅速蔓延，作為歐元區(qū)第三大經(jīng)濟(jì)體的意大利也成為歐債危機(jī)的“風(fēng)暴眼”。歐債危機(jī)難以解決的根本原因在于歐元機(jī)制的先天缺陷。歐元區(qū)缺乏共同的財(cái)政政策及其核心國(guó)家對(duì)如何解決歐債存有分歧，導(dǎo)致危機(jī)解決方案遲遲無(wú)法出臺(tái)。德國(guó)堅(jiān)決反對(duì)在當(dāng)前情況下推出歐元區(qū)共同債券，認(rèn)為必須在建立共同財(cái)政政策的前提下才能推出歐元區(qū)債券。這令歐盟委員會(huì)正式拋出的在歐元區(qū)發(fā)行歐元債券的設(shè)想化為泡影。法國(guó)則一直推動(dòng)歐洲央行更為果斷地干預(yù)債券市場(chǎng)，并要求歐洲央行向歐洲救助基金提供資金。但德國(guó)堅(jiān)持認(rèn)為歐洲央行的主要任務(wù)是抗擊通脹，歐洲央行擴(kuò)大債券購(gòu)買規(guī)模反而可能加劇通脹，危及歐洲央行的獨(dú)立性，并削弱危機(jī)國(guó)家的改革意志。
2.美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷
紐約道-瓊斯指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)9月份最低收盤點(diǎn)位已經(jīng)回落到8283.70和1251.00點(diǎn)，考慮到這兩個(gè)指數(shù)的歷史高峰分別在11000和5500點(diǎn)之上，目前這樣的水平確屬低位。市場(chǎng)認(rèn)為，美國(guó)攻擊伊拉克會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生很大的負(fù)面影響，尤其是美國(guó)經(jīng)濟(jì)本身，由于軍費(fèi)開支的沉重負(fù)擔(dān)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇受影響在所難免。
3.全球金融市場(chǎng)不穩(wěn)定
國(guó)際貨幣基金組織的金融穩(wěn)定報(bào)告指出，2011年國(guó)際金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)明顯增大，其原因在于：系統(tǒng)性銀行危機(jī)由美國(guó)傳遞至歐洲；歐元區(qū)邊緣國(guó)家的債務(wù)危機(jī)加劇；核心先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體的中期債務(wù)負(fù)擔(dān)加重；有關(guān)國(guó)家在財(cái)政整頓和調(diào)整方面難以達(dá)成政治共識(shí)。該組織表示，由于公共財(cái)政吃緊，政策制定者對(duì)通過(guò)財(cái)政政策促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)顧慮重重，而貨幣政策提供額外刺激措施的空間又很有限。因此，國(guó)際金融危機(jī)進(jìn)入了一個(gè)更具政治意義的新階段，國(guó)際金融市場(chǎng)或現(xiàn)長(zhǎng)期波動(dòng)，全球金融治理任重道遠(yuǎn)。
三、中國(guó)應(yīng)對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)變化的策略
1.順應(yīng)國(guó)際金融監(jiān)管潮流，改革國(guó)內(nèi)金融監(jiān)管制度
中國(guó)金融管制嚴(yán)格、政府對(duì)金融市場(chǎng)行政干預(yù)力度大，在市場(chǎng)準(zhǔn)入和利率、匯率管制放松上還沒有突破性的改革。當(dāng)然，與傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制相比，目前的政府金融監(jiān)管也發(fā)生了一系列的變化，如放棄對(duì)銀行貸款的總額控制，實(shí)行資產(chǎn)負(fù)債管理控制；對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管也大多通過(guò)政策導(dǎo)向等程序來(lái)進(jìn)行。但其中根本性的癥結(jié)并沒有消除，如政府在對(duì)金融市場(chǎng)進(jìn)行“窗口式”指導(dǎo)過(guò)程中，依托于其對(duì)金融企業(yè)經(jīng)營(yíng)者任命權(quán)和對(duì)社會(huì)主流媒體的控制，而對(duì)金融市場(chǎng)施加超越于其權(quán)力的干預(yù)力度。加入WTO后，政府必須擺正自己的位置，以國(guó)際金融監(jiān)管的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)實(shí)施其對(duì)金融市場(chǎng)的監(jiān)管，不能對(duì)金融市場(chǎng)有過(guò)度的行政干預(yù)。
2.防范國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)傳遞，加強(qiáng)監(jiān)管的國(guó)際協(xié)調(diào)與合作
金融國(guó)際化發(fā)展在加快金融業(yè)快速發(fā)展的同時(shí)，也使金融風(fēng)險(xiǎn)在國(guó)際之間的傳遞速度加快、危害加深，而國(guó)家之間金融監(jiān)管的不平衡和不協(xié)調(diào)更是使金融體系的穩(wěn)定受到影響，為此建立國(guó)際合作的金融監(jiān)管體系成為許多國(guó)家的共識(shí)和追求目標(biāo)。中國(guó)加入WTO后，阻隔國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)傳遞的屏障正在逐漸減小，尋求金融監(jiān)管的國(guó)際協(xié)調(diào)和合作理應(yīng)成為金融業(yè)穩(wěn)定發(fā)展、防范國(guó)際系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的積極而有效的措施，參與建立全球性和區(qū)域性的金融風(fēng)險(xiǎn)防范體系應(yīng)是中國(guó)實(shí)施金融監(jiān)管國(guó)際化的重要方式之一。金融監(jiān)管國(guó)際化目前應(yīng)做的工作包括：一是加緊對(duì)證券業(yè)進(jìn)行適當(dāng)?shù)暮献鞅O(jiān)管，建立與銀行監(jiān)管的巴塞爾協(xié)議相類似的國(guó)際性合作協(xié)議，防止金融交易從監(jiān)管強(qiáng)的部門或地區(qū)向缺乏監(jiān)管的部門和地區(qū)轉(zhuǎn)移；二是對(duì)金融衍生工具和對(duì)沖基金在發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家之間的運(yùn)作尋求監(jiān)管的對(duì)稱與合作；三是完善國(guó)際金融統(tǒng)計(jì)，加強(qiáng)會(huì)計(jì)與信息批露的國(guó)際合作與標(biāo)準(zhǔn)化。在參與這些活動(dòng)中強(qiáng)化中國(guó)政府金融監(jiān)管的國(guó)際協(xié)調(diào)和合作能力。
四、小結(jié)
經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，我國(guó)金融市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展時(shí)期，主要表現(xiàn)為金融市場(chǎng)體系基本形成、金融市場(chǎng)功能不斷深化以及金融市場(chǎng)國(guó)際地位和影響力不斷提升等特征。抓住當(dāng)前歷史機(jī)遇，進(jìn)一步發(fā)展我國(guó)金融市場(chǎng)，同時(shí)要采取合理的手段，避免國(guó)際金融市場(chǎng)變化地我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不利影響。
參考文獻(xiàn)：
[1]周榮芳.2008年我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展回顧及2009年展望[J].中國(guó)金融,2009(01).
一、基礎(chǔ)概念框架
（一）產(chǎn)業(yè)鏈、價(jià)值鏈和供應(yīng)鏈
產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)怯僧a(chǎn)業(yè)分工形成，分工越細(xì)，產(chǎn)業(yè)鏈條就越長(zhǎng)，增值環(huán)節(jié)就越多，技術(shù)越進(jìn)步可以延伸的環(huán)節(jié)就越多。上游產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出或副產(chǎn)品成為下游產(chǎn)業(yè)的投入，產(chǎn)業(yè)之間的產(chǎn)出和投入之間的關(guān)聯(lián)形成縱向的產(chǎn)業(yè)鏈條，這就是本文給出的定義。因此，產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)欠止ば纬?、技術(shù)進(jìn)步與產(chǎn)業(yè)細(xì)分的結(jié)果。
一個(gè)地區(qū)要形成產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，應(yīng)占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈上的相對(duì)有利位置或關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，在合理的限度范圍內(nèi)適當(dāng)延伸產(chǎn)業(yè)鏈。一個(gè)地區(qū)的比較優(yōu)勢(shì)綜合體現(xiàn)在特色產(chǎn)品，由特色產(chǎn)品形成支柱產(chǎn)業(yè)，支柱產(chǎn)業(yè)向原材料延伸，向深加工、高附加值的行業(yè)延伸，形成有機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈。重視產(chǎn)業(yè)鏈的形成與延伸，重點(diǎn)發(fā)展產(chǎn)業(yè)鏈上的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，發(fā)展在產(chǎn)業(yè)鏈上起關(guān)鍵作用，且對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的上下游有控制力和較大影響力的環(huán)節(jié)，或者是產(chǎn)業(yè)鏈上增值能力較強(qiáng)、增值幅度較大的環(huán)節(jié)。發(fā)展產(chǎn)業(yè)鏈，首先要著眼于產(chǎn)業(yè)鏈的形成和拓展，同樣也要注重關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)的發(fā)展。
因此，產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)钱a(chǎn)業(yè)部門依據(jù)特定邏輯和時(shí)空布局客觀形成的一種鏈條式關(guān)聯(lián)形態(tài)，用來(lái)分析產(chǎn)業(yè)發(fā)展的宏觀走勢(shì)。價(jià)值鏈?zhǔn)前哑髽I(yè)生產(chǎn)創(chuàng)造價(jià)值的過(guò)程分解為既相互區(qū)別又相互聯(lián)系的增值活動(dòng)，是用來(lái)分析產(chǎn)業(yè)鏈的方法和工具。供應(yīng)鏈?zhǔn)侵干唐穫鬟f到消費(fèi)者前的各種業(yè)務(wù)活動(dòng)的連接，側(cè)重從供給角度考察上、下游企業(yè)間的關(guān)系。所以產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)强陀^的，沒有供應(yīng)關(guān)系就沒有供應(yīng)鏈。
（二）產(chǎn)業(yè)鏈金融與供應(yīng)鏈金融
產(chǎn)業(yè)鏈金融就是金融支持產(chǎn)業(yè)鏈的形成和延伸。金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，首先是選準(zhǔn)特色產(chǎn)品和支柱產(chǎn)業(yè)，其次是支持形成有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)業(yè)鏈，然后形成復(fù)合產(chǎn)業(yè)集群。金融支持有機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的形成和延伸，要找準(zhǔn)并重點(diǎn)支持產(chǎn)業(yè)鏈上的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)和產(chǎn)業(yè)鏈延伸中的瓶頸節(jié)點(diǎn)，支持關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)上的骨干企業(yè)，使骨干企業(yè)融資有保障，其上下游企業(yè)資金充足，從而帶動(dòng)金融服務(wù)領(lǐng)域和增值鏈條的延伸。
由上可知，產(chǎn)業(yè)鏈金融與供應(yīng)鏈金融是有根本區(qū)別的。產(chǎn)業(yè)鏈金融是以核心企業(yè)為中心為整條產(chǎn)業(yè)鏈條上的企業(yè)提供一切金融服務(wù)，而供應(yīng)鏈金融以金融機(jī)構(gòu)為中心來(lái)看待供應(yīng)鏈中的資金融通問(wèn)題。到目前為止，還沒有統(tǒng)一規(guī)范的產(chǎn)業(yè)鏈金融概念，本文認(rèn)為產(chǎn)業(yè)鏈金融就是以實(shí)力強(qiáng)大的企業(yè)為核心，用合理的資本運(yùn)作手段，把產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)融資成本最小化、產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力最大化為目的的企業(yè)集群的資金融資活動(dòng)。
（三）產(chǎn)業(yè)鏈金融的涵義
產(chǎn)業(yè)鏈金融不僅為核心企業(yè)的各種資金需求提供融資，還為核心企業(yè)的上下游企業(yè)提供融資服務(wù)。產(chǎn)業(yè)鏈金融通常具有幾個(gè)明顯的特征：一是產(chǎn)業(yè)鏈金融圍繞核心企業(yè)把原料采購(gòu)、產(chǎn)品生產(chǎn)和產(chǎn)品銷售連成一體，把上游的供應(yīng)商、制造商與下游的分銷商、零售商與最終消費(fèi)者有機(jī)連成一片，給整條產(chǎn)業(yè)鏈條上的企業(yè)提供資金融通。二是突破了傳統(tǒng)的融資風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)模式。該模式將單個(gè)企業(yè)獨(dú)立承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的模式，優(yōu)化為產(chǎn)業(yè)鏈整條企業(yè)共同分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，可以有效分散系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。三是促進(jìn)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈共同發(fā)展。通過(guò)核心企業(yè)的信用對(duì)上下游企業(yè)進(jìn)行融資，可以有效解決產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的資金需求問(wèn)題，提供生產(chǎn)效率和推動(dòng)整條產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)共同發(fā)展。
從產(chǎn)業(yè)鏈金融角度看，產(chǎn)業(yè)鏈金融的最終目標(biāo)是通過(guò)金融服務(wù)達(dá)到“產(chǎn)業(yè)鏈延伸，價(jià)值鏈提升，供應(yīng)鏈優(yōu)化”的目的。同時(shí)，產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)包含著“物流、資金流與信息流”，它們之間的關(guān)系可以簡(jiǎn)單概括為：物流按照供應(yīng)關(guān)系正向流動(dòng)；資金流按照供應(yīng)關(guān)系逆向流動(dòng)；信息流在供應(yīng)關(guān)系中雙向流動(dòng)。
因此，本文把產(chǎn)業(yè)鏈金融的涵義總結(jié)為：產(chǎn)業(yè)鏈金融是指金融機(jī)構(gòu)為產(chǎn)業(yè)鏈條上的所有企業(yè)提供與生產(chǎn)、銷售相關(guān)的一攬子金融服務(wù)的安排，為產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)、各個(gè)節(jié)點(diǎn)企業(yè)提供金融服務(wù)，以此促進(jìn)整條產(chǎn)業(yè)鏈健康發(fā)展的融資模式。
二、產(chǎn)業(yè)鏈金融模型
（一）模型概述
根據(jù)基礎(chǔ)概念，產(chǎn)業(yè)鏈金融一般包括融資對(duì)象、參與者和杠桿率，融資對(duì)象主要是固定資產(chǎn)、營(yíng)運(yùn)資金，參與者是核心企業(yè)、上下游企業(yè)和金融中介機(jī)構(gòu)，杠桿的融資維度是融資期限、融資成本、融資規(guī)模。在產(chǎn)業(yè)鏈金融中，得益于產(chǎn)業(yè)鏈金融的內(nèi)部信息，產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部的投資收益率相對(duì)比外部投資風(fēng)險(xiǎn)低，因此，產(chǎn)業(yè)鏈金融存在內(nèi)部（知情者）與外部（局外人）之間的信息不對(duì)稱，這些信息不能傳達(dá)到外部或者與外部的溝通成本較高。
模型主要包括兩大參與者，產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部和（外部）金融市場(chǎng)，金融市場(chǎng)提供給產(chǎn)業(yè)鏈核心企業(yè)和上下游企業(yè)的利率不同，因?yàn)樗鼈兊娘L(fēng)險(xiǎn)狀況不同。在產(chǎn)業(yè)鏈中，投資一個(gè)項(xiàng)目可以選擇兩家公司之一進(jìn)行投資，也可以通過(guò)金融市場(chǎng)融資。在投資時(shí)必須考慮相關(guān)的融資機(jī)構(gòu)、能夠獲取的融資率和參與者之間的信息可得情況。
假設(shè)有一個(gè)借貸公司B（上下游企業(yè)）投資一個(gè)項(xiàng)目P，具有充分的項(xiàng)目信息，清楚項(xiàng)目將來(lái)的發(fā)展情況和回報(bào)率rproject，而且假設(shè)公司B自己沒有資金，只有完全從外來(lái)投資者K（金融市場(chǎng)）或產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部A（核心企業(yè)）融資。
該產(chǎn)業(yè)鏈金融模型中存在著道德風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橥獠客顿Y者與產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部存在信息不對(duì)稱現(xiàn)象，產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部企業(yè)A擁有投資該項(xiàng)目的信息（至少部分）關(guān)于項(xiàng)目P的將來(lái)信息。因此A（核心企業(yè)）可以計(jì)算出項(xiàng)目的成功概率p（0
為項(xiàng)目P融資的參與者之間的關(guān)系大致可以概括為：對(duì)于項(xiàng)目P，A比K擁有更多的信息，但少于B擁有的信息，或者說(shuō)，對(duì)于項(xiàng)目P，K是產(chǎn)業(yè)鏈的局外人，B是內(nèi)部人，A是部分內(nèi)部人。
基本的模型僅是單期靜態(tài)融資模型，時(shí)間從t0到t1，項(xiàng)目收益是確定的，所有的債務(wù)需要還清。這里還需要研究，在決定投資時(shí)，在什么條件下產(chǎn)業(yè)鏈金融融資會(huì)發(fā)生，即B投資項(xiàng)目P時(shí)不會(huì)向金融市場(chǎng)K融資，而是向核心企業(yè)A進(jìn)行融資。同時(shí)，還需要解決在什么樣的投資回報(bào)率下核心企業(yè)A愿意為產(chǎn)業(yè)鏈金融進(jìn)行融資。
（二）無(wú)信息成本的單期靜態(tài)模型
三、產(chǎn)業(yè)鏈金融的擴(kuò)展模型
圖1所述的產(chǎn)業(yè)鏈金融簡(jiǎn)要模型表明，上下游企業(yè)B投資項(xiàng)目P時(shí)，只有通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈融資對(duì)核心企業(yè)和上下游企業(yè)同時(shí)都有利時(shí)，上下游企業(yè)B才向核心企業(yè)A進(jìn)行融資而不通過(guò)金融市場(chǎng)K進(jìn)行融資。在產(chǎn)業(yè)鏈金融簡(jiǎn)要模型中，金融市場(chǎng)K只對(duì)核心企業(yè)進(jìn)行融資，核心企業(yè)再對(duì)上下游企業(yè)進(jìn)行融資，核心企業(yè)起到關(guān)鍵作用。這與現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)鏈金融“是為產(chǎn)業(yè)鏈上的上中下游企業(yè)提供的有關(guān)聯(lián)的一攬子金融服務(wù)安排”的含義有所偏差。為此，本課題對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈金融的簡(jiǎn)要模型進(jìn)行了拓展，如圖2所示。
圖2中的擴(kuò)展模型表明，金融市場(chǎng)K通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈金融的融資功能，將處于產(chǎn)業(yè)鏈中的核心地位的企業(yè)A和上下游企業(yè)B連成一個(gè)整體，把核心企業(yè)與上下游企業(yè)實(shí)行信用捆綁，以產(chǎn)業(yè)鏈中的核心企業(yè)的資信為出發(fā)點(diǎn)，為各節(jié)點(diǎn)企業(yè)的生產(chǎn)和銷售服務(wù)，為提高整條產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)值創(chuàng)造能力。
衍生金融工具種類繁多，形式多樣，主要以貨幣、利率、匯率、股票、股指等為標(biāo)的物，是從這些標(biāo)的物中衍生出來(lái)的金融衍生產(chǎn)品。本節(jié)主要從場(chǎng)內(nèi)與場(chǎng)外業(yè)務(wù)出發(fā)，綜合闡述衍生金融市場(chǎng)金融業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀。
（一）發(fā)展現(xiàn)狀1.場(chǎng)內(nèi)業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀。場(chǎng)內(nèi)業(yè)務(wù)又稱交易所業(yè)務(wù)，是指在交易所（一般為證券交易所）首次發(fā)行、出售一種衍生金融產(chǎn)品的業(yè)務(wù)。場(chǎng)內(nèi)業(yè)務(wù)具有標(biāo)準(zhǔn)化的特點(diǎn)，流動(dòng)性強(qiáng)，但很難做到產(chǎn)品設(shè)計(jì)的靈活性。在我國(guó)，衍生金融市場(chǎng)的核心就是交易所。我國(guó)金融衍生品市場(chǎng)從2010年推出股指期貨后開始逐步發(fā)展，目前雖然只有滬深300股指期貨、5年期國(guó)債期貨以及上證50ETF期權(quán)三個(gè)品種，但中金所的10年期國(guó)債期貨、上證50和中證500指數(shù)期貨以及歐元兌美元、澳元兌美元期貨已處在仿真交易運(yùn)行階段；上交所的上證180ETF期權(quán)、中國(guó)平安期權(quán)、上汽集團(tuán)期權(quán)以及深交所的期權(quán)品種也在仿真交易期。2.場(chǎng)外業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀。場(chǎng)外是指通過(guò)代銷渠道如銀行、券商等，金融衍生場(chǎng)外業(yè)務(wù)是指通過(guò)非證券市場(chǎng)的代銷渠道進(jìn)行的金融衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)。而我國(guó)衍生金融場(chǎng)外業(yè)務(wù)發(fā)展主要以商業(yè)銀行的衍生金融業(yè)務(wù)為主。場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)的最大的特點(diǎn)是交易金額大，交易成本低，交易靈活性高。然而，由于商業(yè)銀行衍生金融業(yè)務(wù)起步時(shí)我國(guó)金融市場(chǎng)還不夠完善，市場(chǎng)暫時(shí)還不具備能夠支撐衍生金融產(chǎn)品發(fā)展的要素，這使得我國(guó)衍生金融市場(chǎng)產(chǎn)外業(yè)務(wù)受到一定的挫傷。直至2003年2月5日銀監(jiān)會(huì)頒布《金融機(jī)構(gòu)衍生品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》后，我國(guó)商業(yè)銀行衍生金融業(yè)務(wù)才得到了一定的發(fā)展。然而我國(guó)衍生金融場(chǎng)外業(yè)務(wù)與國(guó)際衍生金融場(chǎng)外業(yè)務(wù)相比仍然有較大的差距。我國(guó)衍生金融場(chǎng)外市場(chǎng)業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)模仍較小，收入占比比較低，業(yè)務(wù)品種單一、應(yīng)用領(lǐng)域還有待開闊，同金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)一樣，各地衍生金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)也呈現(xiàn)出發(fā)展不平衡的態(tài)勢(shì)。
（二）發(fā)展特點(diǎn)1.交易品種豐富，業(yè)務(wù)繁多，投資者結(jié)構(gòu)以機(jī)構(gòu)與企業(yè)為主。衍生金融業(yè)務(wù)種類繁多，交易品種豐富，涉及股票、指數(shù)、匯率和利率等的期貨、期權(quán)、互換和遠(yuǎn)期交易，其中場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)（交易所市場(chǎng)）主要交易期貨、期權(quán)等標(biāo)準(zhǔn)化合約，場(chǎng)外市場(chǎng)(OTC)市場(chǎng)主要交易互換、遠(yuǎn)期等非標(biāo)準(zhǔn)化合約。目前，我國(guó)投資衍生金融品的個(gè)體較少，多為機(jī)構(gòu)或企業(yè)為了套期保值而進(jìn)行投資。2.我國(guó)衍生金融業(yè)務(wù)全球化趨勢(shì)逐漸明顯，交易所競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)，但我國(guó)衍生金融業(yè)務(wù)還處在發(fā)展的初級(jí)階段。不論場(chǎng)外市場(chǎng)還是場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，吸引更多的交易者進(jìn)行交易是實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)的主要手段之一，從而帶來(lái)成本的節(jié)約。因此，全球各個(gè)交易市場(chǎng)通過(guò)技術(shù)和制度創(chuàng)新形成自家的優(yōu)勢(shì)以吸引更多的投資者，致使衍生品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)日益激烈。我國(guó)交易所業(yè)不例外，我國(guó)衍生金融業(yè)務(wù)隨著金融行業(yè)的發(fā)展也在不斷的發(fā)展，隨著我國(guó)上海自由貿(mào)易區(qū)門戶對(duì)金融行業(yè)的開放，我國(guó)衍生金融行業(yè)也開始追隨金融業(yè)的步伐向全球化的方向發(fā)展。然而，盡管交易量逐漸增多，競(jìng)爭(zhēng)力有所增強(qiáng)，但不論從監(jiān)管還是從風(fēng)險(xiǎn)控制方面都還有待提高。
二、我國(guó)衍生金融業(yè)務(wù)存在問(wèn)題
（一）衍生金融業(yè)務(wù)普及度低盡管我國(guó)衍生金融產(chǎn)品繁多，但衍生金融業(yè)務(wù)普及度卻是極低的。第一，衍生金融知識(shí)普及率低，沒有接觸過(guò)衍生金融產(chǎn)品的商戶一般情況下對(duì)衍生金融市場(chǎng)是完全不了解的，甚至許多投資者在完全不了解衍生金融產(chǎn)品的情況下就對(duì)其進(jìn)行投資，對(duì)衍生金融業(yè)務(wù)更是一頭霧水，這不僅增大了自身投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也增強(qiáng)了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。第二，衍生金融業(yè)務(wù)種類繁多，不易了解。多數(shù)衍生金融業(yè)務(wù)都是從一些金融業(yè)務(wù)中衍生出來(lái)的，很多都是金融業(yè)務(wù)的創(chuàng)新，種類繁多，新穎，不具備專業(yè)知識(shí)是很難對(duì)其有深刻的認(rèn)識(shí)的。一些衍生金融業(yè)務(wù)的復(fù)雜性也決定了金融衍生業(yè)務(wù)的普及率低這一特點(diǎn)。
（二）衍生金融市場(chǎng)場(chǎng)內(nèi)業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢與全球衍生金融市場(chǎng)金融業(yè)務(wù)發(fā)展相比，我國(guó)衍生金融市場(chǎng)場(chǎng)內(nèi)業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢，一方面中國(guó)的金融衍生品市場(chǎng)起步較晚，使得場(chǎng)內(nèi)交易基本處于空白狀態(tài)；另一方面，場(chǎng)內(nèi)業(yè)務(wù)缺乏創(chuàng)新，自主研發(fā)的交易產(chǎn)品較為局限。加之，境外市場(chǎng)多內(nèi)來(lái)一直對(duì)中國(guó)衍生金融市場(chǎng)虎視眈眈，紛紛搶先于中國(guó)，上市中國(guó)金融品類衍生產(chǎn)品，例如，2006年9月5日，新加坡交易所推出了新華富時(shí)A50指數(shù)期貨，這是全球第一個(gè)針對(duì)中國(guó)A股市場(chǎng)的指數(shù)期貨合約。境外市場(chǎng)搶先推出我國(guó)金融品的衍生產(chǎn)品對(duì)我國(guó)市場(chǎng)造成了極大的威脅，從時(shí)間上來(lái)看，同一時(shí)區(qū)中后發(fā)行同一種衍生產(chǎn)品的，在競(jìng)爭(zhēng)中就處于不利地位；從監(jiān)管方面來(lái)看，我國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)無(wú)權(quán)管理境外發(fā)行衍生金融產(chǎn)品的場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，境外發(fā)行的國(guó)內(nèi)衍生品由于一些境外市場(chǎng)價(jià)格的操作行為，產(chǎn)生的負(fù)面影響，會(huì)波及我國(guó)證券市場(chǎng)，我國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)這些現(xiàn)象所能采取的監(jiān)管和補(bǔ)救措施十分有限。
（三）衍生金融市場(chǎng)場(chǎng)外業(yè)務(wù)紛繁復(fù)雜，建設(shè)不規(guī)范①，缺乏有力的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理衍生金融產(chǎn)品本身是企業(yè)用于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)所產(chǎn)生的一種產(chǎn)品。金融衍生產(chǎn)品的出現(xiàn)，提供了新的風(fēng)險(xiǎn)管理手段，它將市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中分散在社會(huì)經(jīng)濟(jì)每個(gè)角落的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等，集中在幾個(gè)期貨、期權(quán)市場(chǎng)或互換、遠(yuǎn)期等場(chǎng)外交易市場(chǎng)上，將風(fēng)險(xiǎn)先集中，再分割，然后消除或重新分配，從而能更好地滿足不同投資者的不同需求，有助于投資者認(rèn)識(shí)分離各種風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成和正確定價(jià)，使其能根據(jù)各種風(fēng)險(xiǎn)的大小和自己的偏好更有效地配置資金，以達(dá)到收益和風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡。然而，由于衍生金融市場(chǎng)場(chǎng)外業(yè)務(wù)紛繁復(fù)雜，且缺乏有力的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理，導(dǎo)致有部分投機(jī)商家利用衍生金融市場(chǎng)進(jìn)行投機(jī)，這一種行為將衍生金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)限放大，嚴(yán)重影響了市場(chǎng)秩序，重則導(dǎo)致金融危機(jī)的出現(xiàn)。我國(guó)目前建立有效的衍生金融市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制勢(shì)在必行。
一、 引言
近年來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者運(yùn)用分形理論來(lái)研究金融市場(chǎng)，結(jié)果表明金融市場(chǎng)中存在分形現(xiàn)象（早期的研究主要集中在單分形現(xiàn)象，近期研究主要是針對(duì)多重分形現(xiàn)象）。那么該如何去理解金融市場(chǎng)中的分形現(xiàn)象？金融市場(chǎng)中分形現(xiàn)象的本質(zhì)特征到底又是什么呢？迄今為止，現(xiàn)有文獻(xiàn)并沒有對(duì)此進(jìn)行深入探討。
鑒于理解金融市場(chǎng)中分形現(xiàn)象的本質(zhì)特征有助于人們更加深刻理解金融市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律，以便更好地加以利用。因此，對(duì)金融市場(chǎng)中分形現(xiàn)象的本質(zhì)探討是非常有必要的，也是十分有價(jià)值的，本文將在梳理已有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上嘗試深入探討金融市場(chǎng)中分形現(xiàn)象的本質(zhì)特征，并基于此提出幾點(diǎn)未來(lái)重點(diǎn)探索的方向。
二、 分形的定義及研究現(xiàn)狀
分形（fractal）一詞來(lái)源于拉丁語(yǔ)fractus，含有“碎化，分裂”的意思。迄今為止，分形尚未形成一個(gè)確切的統(tǒng)一定義，通常是從分形現(xiàn)象所具有的一系列特征來(lái)刻畫分形。一般地，分形應(yīng)至少具有以下若干性質(zhì)：（1）分形具有精細(xì)的結(jié)構(gòu)，即具有任意小尺度的細(xì)節(jié)；（2）分形是如此的不規(guī)則，以至于它的整體和局部都不能用傳統(tǒng)的歐氏幾何語(yǔ)言來(lái)描述；（3）分形通常有某種自相似性，可能是近似的或統(tǒng)計(jì)意義的；（4）一般地，分形的分形維數(shù)（以某種方式定義）大于它的拓?fù)渚S數(shù)；（5）在大多數(shù)令人感興趣的情形下，分形以非常簡(jiǎn)單的方式定義，可能由迭代產(chǎn)生。
由此可見，分形具有不規(guī)則性或復(fù)雜性，具有任意小尺度的細(xì)節(jié)。同時(shí)也具有一定的規(guī)律――某種自相似性。由于分形具有任意小尺度的細(xì)節(jié)，因此在觀察分形的時(shí)候往往沒有特征尺度。但是，尺度是認(rèn)識(shí)世界的基石，因此，尋求尺度變換中的不變量或在不同尺度下觀察結(jié)果間的聯(lián)系便十分重要。標(biāo)度、標(biāo)度不變性在一定程度上起了這個(gè)作用，因此它們常常作為理解金融市場(chǎng)中分形現(xiàn)象的核心概念。
關(guān)于標(biāo)度、標(biāo)度不變性在金融市場(chǎng)中該如何理解，現(xiàn)有文獻(xiàn)沒有直接回答這個(gè)問(wèn)題。一些學(xué)者指出金融市場(chǎng)中存在標(biāo)度不變性，但未對(duì)其本質(zhì)特征進(jìn)行闡述。部分文獻(xiàn)在討論我國(guó)股市中的分形結(jié)構(gòu)時(shí)，對(duì)金融市場(chǎng)中的標(biāo)度不變性做了如下定義。所謂標(biāo)度不變性，是指在分形上任選一局部，對(duì)它進(jìn)行放大或縮小，這時(shí)得到的圖形又會(huì)顯示原圖的形態(tài)。對(duì)于實(shí)際的分形體，這種標(biāo)度不變性可能只在一定的范圍內(nèi)適用，通常把這個(gè)適用的空間稱之為無(wú)標(biāo)度區(qū)。注意到，分形通常具有某種自相似性。系統(tǒng)的自相似性是指某種結(jié)構(gòu)或者過(guò)程的特征從不同的空間或時(shí)間尺度來(lái)看都是相似的；或某系統(tǒng)或結(jié)構(gòu)的局部性質(zhì)或局部結(jié)構(gòu)與整體性質(zhì)或整體結(jié)構(gòu)是相似的。在金融市場(chǎng)中，上述這種對(duì)標(biāo)度不變性、自相似性的描述容易讓讀者混淆。
目前，關(guān)于標(biāo)度不變性和分形在金融市場(chǎng)中的最為深刻的認(rèn)識(shí)和最為直白的表達(dá)是：標(biāo)度不變性相當(dāng)于冪律分布，分形通常指具有標(biāo)度不變性的復(fù)雜圖形或結(jié)構(gòu)；從數(shù)學(xué)上講，任意的分形都可以用冪律分布來(lái)刻畫。這種觀點(diǎn)通俗易懂，但不夠嚴(yán)謹(jǐn)，也不夠全面；同時(shí)，他們并沒有闡述標(biāo)度在金融市場(chǎng)中的本質(zhì)特征。鑒于此，本文將嘗試深入探討金融市場(chǎng)中分形現(xiàn)象的本質(zhì)特征并據(jù)此提出一些研究展望。以期為投資理論與實(shí)踐界更好地深刻理解金融市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律，以及加以利用該規(guī)律進(jìn)行投資決策提供理論依據(jù)。
[中圖分類號(hào)]F831.59 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1008-2670(2008)06-0075-03
美國(guó)第四大投資銀行雷曼兄弟公司破產(chǎn)給美國(guó)金融體系以及全球金融體系都帶來(lái)了巨大沖擊，被人們稱為“次貸危機(jī)的第四波沖擊”。在此之前，很多人樂觀地認(rèn)為美國(guó)次貸危機(jī)已經(jīng)接近結(jié)束，但是2008年8月份以來(lái)的雷曼兄弟公司危機(jī)、美林公司被收購(gòu)、美國(guó)國(guó)際集團(tuán)(AIG)陷入困境并被美國(guó)政府接管，以及美國(guó)政府被迫出手援助房利美和房地美公司，都說(shuō)明次貸危機(jī)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束，而且正在逐步深化和擴(kuò)散。此時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)這次金融危機(jī)與以往的金融危機(jī)存在著重大區(qū)別，而且對(duì)全球經(jīng)濟(jì)影響很大。因此，本文將對(duì)美國(guó)次貸危機(jī)的特點(diǎn)和影響進(jìn)行一個(gè)深入的分析。
一、美國(guó)次貸危機(jī)的特點(diǎn)
這場(chǎng)發(fā)生在世界最大的經(jīng)濟(jì)體和金融中心的次貸危機(jī)表現(xiàn)出與以往的金融危機(jī)顯著不同的特征，主要有以下一些方面： 第一，發(fā)生在全球最核心的金融市場(chǎng)，從一開始就是全球性的。美國(guó)無(wú)論在經(jīng)濟(jì)實(shí)力還是金融實(shí)力在全球都首屈一指，其經(jīng)濟(jì)金融的開放程度也十分高。美國(guó)金融市場(chǎng)向全球投資者提供了大量的金融產(chǎn)品，市場(chǎng)容量巨大，美國(guó)大型金融機(jī)構(gòu)都是全球化經(jīng)營(yíng)，它們的行為對(duì)全球金融體系都有一定影響，另外，美元是最主要的國(guó)際貨幣?？梢哉f(shuō)美國(guó)金融市場(chǎng)是全球金融市場(chǎng)的核心，它一旦發(fā)生危機(jī)，會(huì)迅速波及到其它國(guó)家金融市場(chǎng)，本次次貸危機(jī)恰恰證明了這一點(diǎn)。
以往發(fā)生在其它國(guó)家的金融危機(jī)的影響力和擴(kuò)散能力都是有限的，一般情況下不能對(duì)全球金融體系和經(jīng)濟(jì)構(gòu)成威脅，例如影響力較強(qiáng)的1997年發(fā)生在泰國(guó)的金融危機(jī)，雖然對(duì)東亞以及巴西等國(guó)帶來(lái)影響，但是其影響是有限的，沒有對(duì)歐美等國(guó)家金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)構(gòu)成威脅。本次發(fā)生在美國(guó)的次貸危機(jī)則通過(guò)金融渠道、貿(mào)易渠道、匯率渠道、投資渠道和心理預(yù)期等對(duì)包括歐洲、日本甚至中國(guó)在內(nèi)的全球多數(shù)國(guó)家產(chǎn)生強(qiáng)烈沖擊。尤其是次貸危機(jī)帶來(lái)的美元匯率貶值，直接刺激了石油價(jià)格、糧食價(jià)格、黃金價(jià)格和大宗基礎(chǔ)原材料產(chǎn)品價(jià)格的快速上漲，給全球造成通貨膨脹、石油危機(jī)和糧食危機(jī)。 第二，危及到全球金融體系的核心部門。無(wú)論從經(jīng)營(yíng)實(shí)力、經(jīng)營(yíng)范圍，還是從市場(chǎng)影響力來(lái)說(shuō)，美國(guó)的大型金融機(jī)構(gòu)都可以說(shuō)是全球金融體系的核心機(jī)構(gòu)。此次次貸危機(jī)對(duì)美國(guó)大型投資銀行的打擊是致命的，前五大投資銀行中有三家破產(chǎn)或被收購(gòu)，兩家面臨經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型，美國(guó)最大的保險(xiǎn)公司MG搖搖欲墜，花旗等大型商業(yè)銀行巨額虧損，還有多家中小銀行倒閉。包括核心金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)的眾多金融機(jī)構(gòu)的虧損和倒閉，表明了美國(guó)次貸危機(jī)的嚴(yán)重性，也給市場(chǎng)信心帶來(lái)極大打擊。
第三，與房地產(chǎn)市場(chǎng)聯(lián)系緊密，釋放過(guò)程較長(zhǎng)。次級(jí)抵押貸款源于對(duì)于信用程度較低的購(gòu)房人提供的貸款，金融機(jī)構(gòu)對(duì)這種貸款打包后，以此為抵押發(fā)行債券，而次貸危機(jī)的基本原因也是由于購(gòu)房人違約，無(wú)法還款，住房?jī)r(jià)格下跌，拍賣作為抵押物的住房也無(wú)法收回貸款。因此，次貸危機(jī)的發(fā)生、發(fā)展和蔓延都與美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)密切相關(guān)。只要房地產(chǎn)價(jià)格不斷下跌，就會(huì)不斷有新的違約者出現(xiàn)，有新的次級(jí)債券無(wú)法償還，從而對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格和金融市場(chǎng)尤其是債券市場(chǎng)帶來(lái)打擊，使更多投資者虧損。而房地產(chǎn)的運(yùn)行周期較長(zhǎng)，一旦進(jìn)入價(jià)格下跌的通道，將會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，況且美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫巨大，需要較長(zhǎng)時(shí)間來(lái)釋放風(fēng)險(xiǎn)。這樣就使次貸危機(jī)的持續(xù)時(shí)間與房地產(chǎn)價(jià)格變化密切相關(guān)，只要房地產(chǎn)價(jià)格沒有跌到底，次貸危機(jī)就有可能繼續(xù)延續(xù)。
更為嚴(yán)重的問(wèn)題是，到2008年9月份為止，規(guī)模9倍于次級(jí)貸款的優(yōu)先級(jí)貸款的違約率卻在成倍上升。優(yōu)先級(jí)貸款造成的影響將會(huì)大大超越次級(jí)貸款，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)持有的優(yōu)先級(jí)貸款的數(shù)量也是大大高于次級(jí)貸款。一些金融機(jī)構(gòu)的二季度財(cái)務(wù)報(bào)表表明，信用風(fēng)險(xiǎn)正在從次貸市場(chǎng)轉(zhuǎn)向優(yōu)質(zhì)貸款市場(chǎng)，主要因?yàn)楝F(xiàn)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了下滑的周期，原本質(zhì)量好的貸款現(xiàn)在也受到很大的影響。
第四，小損失引起大災(zāi)難。次級(jí)抵押貸款債券作為一個(gè)金融產(chǎn)品，其在抵押貸款債券中所占比重很小，風(fēng)險(xiǎn)高的次級(jí)抵押貸款占美國(guó)全部住房抵押貸款的比重不超過(guò)4％。因此，由于房地產(chǎn)抵押借款人違約帶來(lái)的直接損失是很小的，而通過(guò)金融機(jī)構(gòu)對(duì)次級(jí)抵押貸款的多次打包和混合，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)向外擴(kuò)散，最終投資者不知道自己持有的資產(chǎn)到底包含多少不良資產(chǎn)，所以，為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)不得不拋售持有的債券，造成債券市場(chǎng)和金融市場(chǎng)的振蕩，債券價(jià)格持續(xù)下跌，給相關(guān)金融機(jī)構(gòu)和投資者帶來(lái)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于次級(jí)抵押貸款者違約造成的損失。
二、美國(guó)次貸危機(jī)的影響
此次危機(jī)也表現(xiàn)出與以往危機(jī)不同的巨大影響，主要有以下一些方面：
第一，次貸危機(jī)引發(fā)美元貶值，大宗商品漲價(jià)，全球經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊。次貸危機(jī)的爆發(fā)和蔓延對(duì)美國(guó)金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)都帶來(lái)了嚴(yán)重沖擊，人們看淡美國(guó)經(jīng)濟(jì)，資本流出美國(guó)，美元走軟，而且很可能未來(lái)一段時(shí)間在振蕩中不斷貶值。由于美元在國(guó)際金融體系中的特殊地位，絕大多數(shù)的國(guó)際交易和國(guó)際大宗基礎(chǔ)產(chǎn)品都是用美元標(biāo)價(jià)，而美元的貶值就成為以石油、黃金、糧食、礦產(chǎn)品等瘋狂漲價(jià)的重要原因。這些產(chǎn)品價(jià)格的大幅上漲給世界經(jīng)濟(jì)帶來(lái)很大沖擊，很多國(guó)家因此而形成了進(jìn)口輸入型和成本推進(jìn)型的通貨膨脹。 第二，資本市場(chǎng)動(dòng)蕩，給國(guó)際金融體系帶來(lái)巨大沖擊，并波及實(shí)體經(jīng)濟(jì)。次貸危機(jī)引發(fā)美國(guó)資本市場(chǎng)動(dòng)蕩，債券價(jià)格暴跌，投資者遭受損失，而且危機(jī)通過(guò)各種渠道迅速傳遞到發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家金融市場(chǎng)，出現(xiàn)了全球金融市場(chǎng)的暴跌。金融市場(chǎng)低迷導(dǎo)致企業(yè)融資更加困難，很多企業(yè)取消了在資本市場(chǎng)發(fā)行債券和股票的融資計(jì)劃。美國(guó)的一些非金融企業(yè)因?yàn)橘Y金緊張和資金鏈斷裂而倒閉，這些企業(yè)倒閉的負(fù)面效應(yīng)向外擴(kuò)散。
次貸危機(jī)不但引發(fā)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退，而且也導(dǎo)致2008年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將明顯放緩。次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)出口的負(fù)面影響正在逐步顯現(xiàn)：2月份我國(guó)對(duì)美國(guó)出口同比下降5.24％，對(duì)歐盟出口同比僅增長(zhǎng)1.15％。國(guó)內(nèi)已經(jīng)有一些主攻海外市場(chǎng)的企業(yè)扛不住壓力而關(guān)閉。隨著此次經(jīng)濟(jì)衰退在全球范圍內(nèi)的逐漸展開，我國(guó)的出口經(jīng)濟(jì)將會(huì)受到嚴(yán)重影響，更多企業(yè)將關(guān)閉，失業(yè)率上升。 第三，金融市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮，市場(chǎng)信心不足。次貸危機(jī)爆發(fā)以后，各大金融機(jī)構(gòu)看淡后市，信心下
降，行為謹(jǐn)慎，開始收縮信貸，因此而導(dǎo)致金融市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮，產(chǎn)生恐慌。盡管美聯(lián)儲(chǔ)向金融市場(chǎng)注入了大量的流動(dòng)性，但是市場(chǎng)恐慌氣氛依然彌漫。歐洲政治預(yù)測(cè)研究機(jī)構(gòu)LEAP／E2020研究團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，全球央行網(wǎng)絡(luò)一次又一次地?zé)o力控制“信貸緊縮”，當(dāng)代全球金融體系兩根歷史性支柱的動(dòng)搖(美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退和美元衰敗)，反映了這個(gè)體系內(nèi)離心力日益增加。
第四，金融機(jī)構(gòu)大批倒閉，失業(yè)增加。美國(guó)雷曼兄弟公司倒閉、美林被收購(gòu)、美國(guó)國(guó)際集團(tuán)公司被政府接管等出乎人們預(yù)料的事件接連發(fā)生，給美國(guó)金融業(yè)帶來(lái)巨大沖擊。另外，進(jìn)入2008年以來(lái)美國(guó)已經(jīng)有12家商業(yè)銀行倒閉，其中包括美國(guó)第二大獨(dú)立抵押貸款銀行IndyMac。標(biāo)準(zhǔn)普爾公司(standard＆Poor’s)最新的一份報(bào)告稱，未來(lái)幾個(gè)月房地產(chǎn)市場(chǎng)的持續(xù)疲軟有可能讓更多的銀行倒閉。金融機(jī)構(gòu)的倒閉浪潮對(duì)美國(guó)甚至全球金融市場(chǎng)帶來(lái)巨大震動(dòng)，數(shù)以萬(wàn)計(jì)的金融從業(yè)人員失業(yè)。
第五，次貸危機(jī)通過(guò)金融市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)向全球傳遞風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)達(dá)國(guó)家的機(jī)構(gòu)投資者大多數(shù)是采取全球投資組合策略，一旦某一重要市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)，會(huì)直接影響機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)價(jià)值，從而不得不進(jìn)行資產(chǎn)組合調(diào)整，由此風(fēng)險(xiǎn)傳遞到其它市場(chǎng)。美國(guó)次級(jí)債的投資者遍及美國(guó)、歐洲、日本和很多新興市場(chǎng)，因此，次級(jí)債危機(jī)迅速波及到這些國(guó)家和地區(qū)的投資者，從此次危機(jī)中歐洲投資者和日本投資者遭受損失可見一斑。全球投資組合雖然在更廣范圍分散了風(fēng)險(xiǎn)，但是也使得資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)從一個(gè)市場(chǎng)迅速傳遞到其它市場(chǎng)。
美國(guó)次貸危機(jī)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)主要源于消費(fèi)縮減，因?yàn)槊绹?guó)消費(fèi)在拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面占有重要地位，而其消費(fèi)很大一部分是依靠借貸，次貸危機(jī)使得商業(yè)銀行和金融機(jī)構(gòu)開始緊縮信貸，減少消費(fèi)放款。另外，投資者資產(chǎn)縮水也會(huì)產(chǎn)生負(fù)的財(cái)富效應(yīng)。因此，次貸危機(jī)將使美國(guó)消費(fèi)縮減和美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退。美國(guó)與歐洲、日本、英國(guó)、加拿大和亞太地區(qū)的國(guó)家都有著十分密切的貿(mào)易往來(lái)，美國(guó)消費(fèi)縮減和經(jīng)濟(jì)衰退將減少?gòu)耐獠窟M(jìn)口商品，從而使得次貸危機(jī)的影響傳遞到其它國(guó)家和地區(qū)。當(dāng)然這一過(guò)程可能需要一定的時(shí)間才能顯現(xiàn)出來(lái)，而多數(shù)人對(duì)這一問(wèn)題早有預(yù)期，因此，心里預(yù)期效應(yīng)可能提前發(fā)揮出作用，人們普遍看淡各國(guó)經(jīng)濟(jì)，從而造成消費(fèi)縮減、投資縮減、資本市場(chǎng)不景氣，并且已經(jīng)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)下滑的跡象。
三、降低次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)沖擊的措施
美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)和蔓延從多個(gè)方面對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊，這種沖擊在一定程度上是不可避免的，因此，我們應(yīng)該認(rèn)清形勢(shì)，采取有力的措施將次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊降低到最低。 第一，不能輕視美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)的影響，應(yīng)該盡量把問(wèn)題估計(jì)的嚴(yán)重一些，做好相應(yīng)的防范準(zhǔn)備。例如，前一個(gè)時(shí)期，由于低估了美國(guó)次貸危機(jī)的影響，很多出口企業(yè)在美國(guó)企業(yè)不景氣的情況下，仍然向其提供信用，結(jié)果一段時(shí)間之后，一些美國(guó)企業(yè)破產(chǎn)，造成我國(guó)出口企業(yè)被牽連，損失嚴(yán)重，甚至破產(chǎn)。這其中的最重要原因就是我們對(duì)次貸危機(jī)缺乏研究，低估了它的危害。
張亦春等（1999）、程定華[①]（1999）以金融國(guó)際化來(lái)描述（其中張亦春將國(guó)際化、自由化并列提出）；戴相龍（1999）、張幼文（1999）、黃金老（2000）、弗朗索瓦．沙奈[②]（2000）、周小川（2003）[③]等以金融全球化來(lái)表述；劉建江（1998）、殷小茵[④]（1998）、易綱[⑤]（2000）、陳來(lái)[⑥]（2003）、林毅夫（2004）[⑦]等則以金融一體化來(lái)反映。喬納森．特尼鮑姆[⑧]（1998）則分別用自由化與一體化描述世界金融體系，認(rèn)為世界金融體系的罪魁禍?zhǔn)滓皇墙鹑谧杂苫墙鹑谝惑w化。他認(rèn)為，金融自由化導(dǎo)致泡沫滋生，這是“癌癥”的起因；金融一體化則導(dǎo)致“癌癥”在全球范圍內(nèi)不斷轉(zhuǎn)移，并最終摧毀國(guó)際金融體系。
所謂金融自由化，是指一國(guó)國(guó)內(nèi)金融管理的放松或解除，主要是相對(duì)于單一國(guó)家而言的。也有學(xué)者認(rèn)為，它是指20世紀(jì)80年代西方國(guó)家普遍放松金融管制后出現(xiàn)的金融體系和金融市場(chǎng)充分經(jīng)營(yíng)、公平競(jìng)爭(zhēng)的趨勢(shì)，表現(xiàn)為：
（1）價(jià)格自由化。取消利率限制、放開匯率，讓金融價(jià)格重新發(fā)揮市場(chǎng)調(diào)節(jié)作用；（2）業(yè)務(wù)自由化。允許各類金融機(jī)構(gòu)交叉業(yè)務(wù)，公平競(jìng)爭(zhēng)，金融機(jī)構(gòu)由分業(yè)經(jīng)營(yíng)向混業(yè)經(jīng)營(yíng)方向；（3）市場(chǎng)自由化。放開各類金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入市場(chǎng)的限制，完善金融市場(chǎng)的管理和豐富金融市場(chǎng)的融資工具和技術(shù)；（4）資本流動(dòng)自由化。外國(guó)資本、外國(guó)金融機(jī)構(gòu)方便地進(jìn)入本國(guó)市場(chǎng)，同時(shí)也放寬本國(guó)資本和金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入外國(guó)市場(chǎng)的限制。
結(jié)合吳行長(zhǎng)的觀點(diǎn)，筆者進(jìn)一步將這種畸形擴(kuò)充到以下五個(gè)方面：
第一剛性兌付。理財(cái)產(chǎn)品和財(cái)富管理中，大多數(shù)產(chǎn)品都是投資性金融產(chǎn)品，存在風(fēng)險(xiǎn)是必然的。投資性金融產(chǎn)品需要遵循“賣者有責(zé)、買者自負(fù)”的原則，但是我國(guó)的財(cái)富管理完全違背了這個(gè)原則。出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)后，作為中介平臺(tái)的金融機(jī)構(gòu)通過(guò)各種方式予以剛性兌付。
第二是過(guò)度依賴擔(dān)保。我國(guó)的市場(chǎng)交易缺乏誠(chéng)信，金融市場(chǎng)缺乏信用體系，導(dǎo)致市場(chǎng)交易和金融活動(dòng)過(guò)度依賴擔(dān)保。
第三，我國(guó)的大多數(shù)的理財(cái)產(chǎn)品都是一種類存款產(chǎn)品，都是屬于間接的融資體系。但是從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和法律性質(zhì)來(lái)看，理財(cái)產(chǎn)品都屬于直接金融體系。
第四，我們的金融消費(fèi)者和投資者缺乏風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和自我保護(hù)意識(shí)，同時(shí)導(dǎo)致我國(guó)金融消費(fèi)者和投資者的法律保護(hù)沒有充分發(fā)揮作用。
第五，國(guó)外認(rèn)為財(cái)富管理是富人的游戲，其實(shí)是資本主義的充分體現(xiàn)，但是資本主義國(guó)家的財(cái)富管理基本上屬于富人的專利，如此，會(huì)導(dǎo)致貧富差距不斷擴(kuò)大。
而互聯(lián)網(wǎng)金融的崛起可以根本上改變我國(guó)財(cái)富管理制度和體制困局，老百姓、絲們、大學(xué)生等都可以公平享受金融服務(wù)、都可以公平參與財(cái)富管理，所以筆者指出互聯(lián)網(wǎng)金融的崛起催生了財(cái)富管理大變局，大資管時(shí)代已經(jīng)來(lái)臨。
金融市場(chǎng)模式如何轉(zhuǎn)型是轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的根本，必須要轉(zhuǎn)變金融發(fā)展的模式和體制。筆者研究日本韓國(guó)等國(guó)際上金融后發(fā)國(guó)家發(fā)展金融市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，從間接金融市場(chǎng)體系轉(zhuǎn)向直接金融市場(chǎng)體系是必然趨勢(shì)，而市場(chǎng)型間接金融是實(shí)現(xiàn)這個(gè)轉(zhuǎn)型的必經(jīng)道路。市場(chǎng)型間接金融一般分為A型和B型。A型是從投資者角度的集合理財(cái)，互聯(lián)網(wǎng)金融和影子銀行體系中的各類公募私募基金、P2P、眾籌等都屬于這種類型。B型則是從籌資者角度的 “資金籌措”：比較典型的是各種貸款債權(quán)的流動(dòng)化與證券化、銀團(tuán)貸款、項(xiàng)目融資等。市場(chǎng)型間接金融的核心要旨是實(shí)現(xiàn)金融中介機(jī)構(gòu)資金融通功能的市場(chǎng)化，突破現(xiàn)有以銀行為中心的間接融資的單一性和高風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)直接金融和傳統(tǒng)型間接金融的互補(bǔ)與完美結(jié)合。市場(chǎng)型間接金融的發(fā)展比直接金融和間接金融可以更有效地分散、降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
基于上述理論背景，筆者認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融的崛起可以根本上改變財(cái)富管理的制度基因和我國(guó)金融市場(chǎng)的制度畸形，所以說(shuō)我國(guó)已經(jīng)進(jìn)入財(cái)富管理大變局時(shí)代。具體來(lái)說(shuō)：
第一，股權(quán)眾籌的小額投資、分散投資、投資組合、高風(fēng)險(xiǎn)高收益等制度特性，可以打破理財(cái)產(chǎn)品剛性兌付的神話，投資者“買者自負(fù)”的基本原則可以逐漸深入人心，貫徹始終。
第二，通過(guò)大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等信息技術(shù)，逐漸建立個(gè)人征信體系和類似FICO體系，開發(fā)信用產(chǎn)品，可以設(shè)計(jì)出個(gè)性化的私人定制的金融產(chǎn)品，打破過(guò)度依賴擔(dān)保，打破標(biāo)準(zhǔn)化、無(wú)差異的傳統(tǒng)金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)模式。
第三，實(shí)現(xiàn)絲金融和眾籌金融，余額寶等各類“寶寶”、眾籌都是絲金融的體現(xiàn)。通過(guò)移動(dòng)支付和移動(dòng)金融實(shí)現(xiàn)快速、便捷、高效、低成本的財(cái)富管理，加快全民理財(cái)時(shí)代的到來(lái)。眾籌金融、移動(dòng)金融、互聯(lián)網(wǎng)金融能夠打破富人對(duì)財(cái)富管理的壟斷，能夠使普通的老百姓、絲、大學(xué)生公平享受金融服務(wù)。所以必須要走具有中國(guó)特色的財(cái)富管理道路，真正實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義。
第四，打破剛性兌付和擔(dān)保機(jī)制后，投資者和金融消費(fèi)者保護(hù)機(jī)制：買者自負(fù)和傾斜保護(hù)相結(jié)合。
第五，全民理財(cái)時(shí)代、大財(cái)富時(shí)代是大金融大統(tǒng)和的時(shí)代，互聯(lián)網(wǎng)金融加大了產(chǎn)品混業(yè)，金融超市，特別是養(yǎng)老金融，這是中國(guó)未來(lái)最大的金融市場(chǎng)，這里的“大”是通過(guò)移動(dòng)支付和移動(dòng)金融，金融消費(fèi)者、金融服務(wù)利用者的數(shù)量急劇擴(kuò)大，成為全世界最大的財(cái)富管理和金融服務(wù)市場(chǎng)。
總之，借助互聯(lián)網(wǎng)金融，可以變革我國(guó)財(cái)富管理模式和金融市場(chǎng)體制。
互聯(lián)網(wǎng)金融有三個(gè)體系：第一是對(duì)金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的重構(gòu)。筆者提出中國(guó)銀聯(lián)涉嫌壟斷的問(wèn)題，實(shí)際上中國(guó)國(guó)有金融機(jī)構(gòu)的壟斷導(dǎo)致了互聯(lián)網(wǎng)公司等民營(yíng)機(jī)構(gòu)的金融業(yè)緩慢，金融服務(wù)得不到普及。第三方支付、移動(dòng)支付、新型清算組織等的發(fā)展是金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的重構(gòu)。第二是間接融資模式的重構(gòu)：P2P、第三方理財(cái)是對(duì)以銀行為主導(dǎo)的間接金融體系的重構(gòu)。第三是直接融資模式的重構(gòu)：股權(quán)眾籌等模式是對(duì)以證券交易所為核心的資本市場(chǎng)、直接金融體系的重構(gòu)?；ヂ?lián)網(wǎng)金融還衍生出新型金融業(yè)態(tài)，比如金融信息垂直搜索、金融百貨店、金融天貓等，都是平臺(tái)金融。
根絕筆者調(diào)研和研究，筆者給互聯(lián)網(wǎng)金融初步做出一個(gè)定義，“互聯(lián)網(wǎng)金融的本質(zhì)是眾籌金融，具體是指基于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等技術(shù)基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)支付清算、資金融通、風(fēng)險(xiǎn)防范和利用等功能；其具有快速便捷、高效低成本的優(yōu)勢(shì)和場(chǎng)外、混同、涉眾等特征；并打破金融壟斷，實(shí)現(xiàn)消費(fèi)者福利?！痹摱x逐漸得到業(yè)內(nèi)人士的認(rèn)可。
