首頁(yè) > 優(yōu)秀范文 > 創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估
時(shí)間：2023-06-09 10:03:33
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一 我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)部控制中存在的問(wèn)題
2009年3月31日凌晨1點(diǎn)45分，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在其官方網(wǎng)站《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》，宣告醞釀近10年之久的中國(guó)創(chuàng)業(yè)板股票市場(chǎng)呱呱落地。2009年10月23日，中國(guó)創(chuàng)業(yè)板在深交所舉行開板啟動(dòng)儀式。數(shù)據(jù)顯示，首批上市的28家創(chuàng)業(yè)板公司，平均市盈率為56.7倍，而市盈率最高的寶德股份達(dá)到81.67倍，遠(yuǎn)高于全部A股市盈率以及中小板的市盈率。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的成功試水為中小企業(yè)提供了更方便的融資途徑的同時(shí)也使得這些上市公司在以防范風(fēng)險(xiǎn)，有效監(jiān)管為目的的內(nèi)部控制中存在問(wèn)題得以發(fā)現(xiàn)。這些問(wèn)題主要表現(xiàn)在一下方面：
1 內(nèi)部環(huán)境較為松散
內(nèi)部環(huán)境是企業(yè)實(shí)施內(nèi)部控制的基礎(chǔ)，一般包括治理結(jié)構(gòu)、機(jī)構(gòu)設(shè)置及權(quán)責(zé)分配、內(nèi)部審計(jì)、人力資源政策、企業(yè)文化等。任何一個(gè)上市公司的內(nèi)部控制都必須存在于一定的內(nèi)部環(huán)境中，這一環(huán)境反應(yīng)了公司管理層對(duì)內(nèi)部控制的態(tài)度。由于創(chuàng)業(yè)板上市的公司多從事于高科技業(yè)務(wù)，雖然有較高的成長(zhǎng)性，但是成立時(shí)間短，公司管理層對(duì)于內(nèi)部控制的態(tài)度有不同程度的偏差，往往出現(xiàn)對(duì)內(nèi)部環(huán)境建設(shè)不夠的情況。這一情況很大程度上是因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板上市公司剛剛實(shí)現(xiàn)所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相統(tǒng)一，決策和經(jīng)營(yíng)管理的主觀隨意性較大。加之管理層對(duì)逃稅這個(gè)違法行為抱有僥幸心理，于是默認(rèn)了公司內(nèi)部環(huán)境的缺失。
2 風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估意識(shí)薄弱
隨著中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)管理體制的不斷完善，這些在創(chuàng)業(yè)板上市的中小企業(yè)在提高自身行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)也面臨著外部投資環(huán)境變化的生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，諸如市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信貸風(fēng)險(xiǎn)、營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)、聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)等以及隨著交易類型和工具的變化所面臨的兼并收購(gòu)、破產(chǎn)重組、電子商務(wù)等。這些都是創(chuàng)業(yè)板上市公司管理層之前所沒(méi)有遇到的問(wèn)題，創(chuàng)業(yè)板上市為公司獲得了很好的融資機(jī)會(huì)使得公司降低了自身的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，與此同時(shí)，也大大的提高了公司整體投資決策的風(fēng)險(xiǎn)。其中原因要?dú)w結(jié)于大多創(chuàng)業(yè)板上市公司沒(méi)有建立完備的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估體制，董事會(huì)下設(shè)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估委員會(huì)形同虛設(shè)，使得管理層在缺少可行性論證的前提下盲目投資，使得股東利益遭受損失。
3 信息溝通存在障礙
2001年安然事件的發(fā)生，讓“能源巨人”的金色形象轟然倒塌，也使美國(guó)國(guó)會(huì)于2002年正式通過(guò)了《薩班斯一奧克斯利法案》，對(duì)上市公司提出披露內(nèi)部信息的強(qiáng)制要求。關(guān)于上市公司內(nèi)部控制信息披露的一直以來(lái)都是投資者多關(guān)注的信息，而內(nèi)部信息的有效溝通也可以為公司和股東合理的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于絕大多數(shù)我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，對(duì)于內(nèi)部信息的披露往往只是簡(jiǎn)單的一句“本公司已經(jīng)建立完善的內(nèi)部控制制度”，而沒(méi)有對(duì)內(nèi)部控制的具體制度，成果及不足做以詳細(xì)闡述。由此可見(jiàn)，內(nèi)部控制信息的披露對(duì)于創(chuàng)業(yè)板上市公司通常只是一種形式，并沒(méi)有對(duì)公司治理層造成應(yīng)有的壓力。由此造成的信息不能有效溝通會(huì)加大投資者與公司內(nèi)部信息不對(duì)稱的程度，進(jìn)而導(dǎo)致其投資決策的失敗。
4 控制制度不健全
我國(guó)法律法規(guī)沒(méi)有明確規(guī)定內(nèi)部控制的制定和執(zhí)行應(yīng)該由誰(shuí)負(fù)責(zé)，目前我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的內(nèi)部控制主要由監(jiān)事會(huì)負(fù)責(zé)，只有不到10％的公司的董事會(huì)參與內(nèi)部控制的制定和執(zhí)行。而監(jiān)事會(huì)并不是內(nèi)部控制的責(zé)任主體，他們發(fā)表意見(jiàn)僅僅是對(duì)董事會(huì)和經(jīng)理是否建立內(nèi)部控制制度的一種監(jiān)督。建立并維持有效的內(nèi)部控制制度，應(yīng)該是董事會(huì)和治理當(dāng)局的責(zé)任。創(chuàng)業(yè)板上市公司這種責(zé)仟的剝離勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致內(nèi)部監(jiān)督體制存在漏洞。
5 內(nèi)部監(jiān)督運(yùn)轉(zhuǎn)不力
所謂內(nèi)部監(jiān)督，是指公司的內(nèi)部審計(jì)工作。在我國(guó)，大多數(shù)創(chuàng)業(yè)板公司的內(nèi)部審計(jì)機(jī)制是由國(guó)家強(qiáng)制建立的。這些機(jī)制往往沒(méi)有切實(shí)有力的得以執(zhí)行，主要表現(xiàn)在，首先，創(chuàng)業(yè)板公司由于公司規(guī)模等方面原因大多聘請(qǐng)內(nèi)部財(cái)務(wù)人員兼仟，這些人員大多缺乏必要的審計(jì)知識(shí)，特別隨著公司的不斷發(fā)展，投融資業(yè)務(wù)不斷復(fù)雜，他們往往難以應(yīng)付導(dǎo)致漏洞，同時(shí)，聘請(qǐng)相關(guān)財(cái)務(wù)人員兼任內(nèi)部審計(jì)，在一定程度上違背了審計(jì)的客觀獨(dú)立性原則，有自我復(fù)核的嫌疑。其次，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的內(nèi)部審計(jì)還是停留在差錯(cuò)防弊的階段，大多是在出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)才進(jìn)行必要監(jiān)督，沒(méi)有做到事前的審查和事中的控制。再次，這些上市公司的內(nèi)部審計(jì)機(jī)構(gòu)實(shí)質(zhì)上與管理層及其相關(guān)機(jī)構(gòu)平行，因此造成了其獨(dú)立性較差、權(quán)威性較差，一定程度上受制于管理層。健全，得力的內(nèi)部審計(jì)機(jī)制是內(nèi)部控制的重要組成部分，也是整個(gè)公司得以正常，高效運(yùn)轉(zhuǎn)的有力保障。
二、加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)部控制的措施
1 管理層提高風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)
一、引言
近來(lái)，某創(chuàng)業(yè)板公司因涉嫌欺詐發(fā)行被證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)強(qiáng)制退市一事在我國(guó)資本市場(chǎng)上引起了軒然大波。相比于之前因欺詐發(fā)行而被施加輕微行政處罰的上市公司，該公司領(lǐng)受了證監(jiān)會(huì)開出的A股史上最嚴(yán)厲的IPO造假罰單。在監(jiān)管機(jī)構(gòu)前所未有的處罰力度背后，其退市的深層原因著實(shí)耐人尋味。
以電氣產(chǎn)品生產(chǎn)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的該創(chuàng)業(yè)板上市公司的最終退市苦果并非一蹴而就，而是在特定環(huán)境下進(jìn)行的系統(tǒng)性活動(dòng)的產(chǎn)物。究其原因，以監(jiān)管機(jī)構(gòu)管理控制活動(dòng)不完善和中介機(jī)構(gòu)為追逐利益未能勤勉盡責(zé)為代表的外因固然值得我們深思，但基于企業(yè)內(nèi)部控制不健全而導(dǎo)致退市的內(nèi)因才是我們需要關(guān)注的重中之重。
二、內(nèi)部控制方面存在的缺陷
2015年6月，該創(chuàng)業(yè)板公司曾被中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)遼寧監(jiān)管局出具相關(guān)責(zé)令整改措施與警示函，彼時(shí)其內(nèi)控問(wèn)題已逐漸浮出水面。筆者在此基礎(chǔ)上，試圖結(jié)合相關(guān)公告文件從內(nèi)控五要素的角度分析該公司在內(nèi)部控制方面存在的缺陷。
（一）內(nèi)部環(huán)境
內(nèi)部環(huán)境是企業(yè)實(shí)施內(nèi)部控制的基石，一般包括管理者經(jīng)營(yíng)理念、組織機(jī)構(gòu)設(shè)置、誠(chéng)信的企業(yè)文化等。結(jié)合被強(qiáng)制退市公司的實(shí)際情況，不難發(fā)現(xiàn)其出生于農(nóng)村的董事長(zhǎng)對(duì)企業(yè)內(nèi)部控制管理知識(shí)既不了解也不重視；作為公司控股股東的董事長(zhǎng)及其近親直接合計(jì)持有該公司48.09%的股份，股權(quán)的高度集中導(dǎo)致董事會(huì)失去實(shí)權(quán)；談及公司造假問(wèn)題，董事長(zhǎng)依舊振振有詞。本應(yīng)成為員工道德榜樣的管理者卻成為無(wú)視誠(chéng)信原則的帶頭人，上行下效，使得誠(chéng)實(shí)守信在企業(yè)蕩然無(wú)存。
（二）風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估
風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估是內(nèi)控實(shí)施的關(guān)鍵要素，需要企業(yè)及時(shí)識(shí)別、系統(tǒng)分析經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中與實(shí)現(xiàn)內(nèi)部控制目標(biāo)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，并合理確定相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)策略。該公司風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱，缺乏風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施。以2015年為例，公司沒(méi)有預(yù)計(jì)到主要目標(biāo)市場(chǎng)客戶需求的明顯萎縮以及優(yōu)勢(shì)客戶產(chǎn)品需求下降，造成訂單數(shù)量大幅下降。此外，激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇，導(dǎo)致成本劇增利潤(rùn)降低，然而公司并不具備應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力，進(jìn)而將業(yè)務(wù)暴露在更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)中。
（三）控制活動(dòng)
控制活動(dòng)是企業(yè)根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的結(jié)果制定應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的策略，對(duì)剩余風(fēng)險(xiǎn)取的控制措施。從該公司暴露出的問(wèn)題來(lái)看，其控制活動(dòng)的不足主要表現(xiàn)為以下幾個(gè)方面：公司合同管理存在法律漏洞，甚至存在虛構(gòu)銷售合同的情形；公司資金使用過(guò)程中經(jīng)常遇領(lǐng)導(dǎo)出差情況，部分大額支出無(wú)審批；公司在應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款等相關(guān)財(cái)務(wù)管理工作中存在漏洞。
（四）信息與溝通
信息與溝通是指企業(yè)及時(shí)、準(zhǔn)確地收集、傳遞與內(nèi)部控制相關(guān)的信息，確保信息在企業(yè)內(nèi)外部之間進(jìn)行有效溝通，以利于企業(yè)管理的有效運(yùn)行。縱觀該創(chuàng)業(yè)板公司的信息溝通披露系統(tǒng)，筆者發(fā)現(xiàn)，其存在關(guān)聯(lián)交易信息披露不完整；募集資金使用披露不準(zhǔn)確；公司高管人員任職及薪酬情況與事實(shí)不符等問(wèn)題。誠(chéng)然，相關(guān)會(huì)計(jì)人員工作上的失誤毋庸置疑，但由于沒(méi)有建立有效的內(nèi)部信息傳遞渠道，造成信息無(wú)法及時(shí)傳達(dá)，進(jìn)而導(dǎo)致內(nèi)控制度無(wú)法有效實(shí)施的事實(shí)也不容忽視。
（五）內(nèi)部監(jiān)督
內(nèi)部監(jiān)督是實(shí)時(shí)評(píng)估內(nèi)部控制運(yùn)行質(zhì)量的過(guò)程，可以及時(shí)發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制的缺陷并加以改進(jìn)。在公司僅由三人組成的審計(jì)委員會(huì)中，只有一人為專業(yè)人士，另一人為董事長(zhǎng)親屬，所以審計(jì)委員會(huì)的專業(yè)性與獨(dú)立性很難得到保證。另外此案中的董事、監(jiān)事人員并未能起到應(yīng)有的作用，很多人只是例行參加公司會(huì)議，對(duì)具體內(nèi)容并不關(guān)心，使得公司內(nèi)部監(jiān)督流于形式，并未得到很好地執(zhí)行。
三、內(nèi)控失效對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的啟示
創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)因上市門檻較低而備受眾多企業(yè)青睞，卻也因相對(duì)蘊(yùn)含的較高風(fēng)險(xiǎn)成為財(cái)務(wù)造假行為滋生的溫床。就本文的上市公司而言，其內(nèi)控的失效大大加劇了公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，為其最終在創(chuàng)業(yè)板的退市進(jìn)程推波助瀾。與之類似，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司大多從事高科技業(yè)務(wù)，因此具有高成長(zhǎng)性和高風(fēng)險(xiǎn)性的特點(diǎn)，為避免更多類似的創(chuàng)業(yè)板公司步入其后塵，筆者試圖從企業(yè)內(nèi)部控制角度提出幾點(diǎn)建議，以期規(guī)避創(chuàng)業(yè)板公司的退市風(fēng)險(xiǎn)。
（一）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，構(gòu)建現(xiàn)代公司治理模式
縱觀我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板公司現(xiàn)狀，大多是由中小家族企業(yè)發(fā)家的民營(yíng)企業(yè)。典型的家族企業(yè)治理模式以及血緣關(guān)系的存在，使得股權(quán)高度集中進(jìn)而失去對(duì)權(quán)力的制衡作用，極易誘發(fā)機(jī)會(huì)主義行為，出現(xiàn)搭便車的現(xiàn)象，而這并不符合現(xiàn)代公司治理模式的要求。
為進(jìn)一步規(guī)范公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，幫助企業(yè)做出科學(xué)合理的決策，創(chuàng)業(yè)板上市公司可以通過(guò)配股與股份出售，平衡各股東之間的持股比例；引入機(jī)構(gòu)投資者，適當(dāng)分散股權(quán)；建設(shè)企業(yè)文化，踐行誠(chéng)信價(jià)值觀，為構(gòu)建現(xiàn)代公司治理模式營(yíng)造良好的內(nèi)部環(huán)境。
（二）樹立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，健全企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理體系
隨著社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國(guó)的上市公司將身處更加激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。與成熟的主板市場(chǎng)穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)狀況、良好的盈利性有所差異，創(chuàng)業(yè)板上市公司在產(chǎn)品的創(chuàng)新、技術(shù)、市場(chǎng)上都面臨較大的不確定性，為避免其成為企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展的桎梏，創(chuàng)業(yè)板上市公司應(yīng)在企業(yè)內(nèi)部樹立風(fēng)險(xiǎn)文化，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，在確立企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的基礎(chǔ)上，建立涵蓋目標(biāo)設(shè)定、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估以及風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)在內(nèi)的完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，加強(qiáng)全體員工的風(fēng)險(xiǎn)管理理念，進(jìn)行實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)監(jiān)控，以不斷適應(yīng)內(nèi)外部不斷變化的環(huán)境。
（三）規(guī)范內(nèi)控程序，完善內(nèi)部控制體系架構(gòu)
對(duì)于以高新技術(shù)企業(yè)為首選群體的創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，創(chuàng)業(yè)板在對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)歷史與經(jīng)營(yíng)規(guī)模具有較低要求的同時(shí)，也放寬了企業(yè)的成長(zhǎng)速度要與控制活動(dòng)的完善相匹配的條件。而不僅僅局限于特定的某個(gè)層級(jí)、某個(gè)部門乃至某項(xiàng)業(yè)務(wù)的內(nèi)部控制活動(dòng)如同血液一樣貫穿于企業(yè)運(yùn)營(yíng)的各個(gè)環(huán)節(jié)，可以說(shuō)，企業(yè)的生存發(fā)展與控制活動(dòng)緊密相連。
為進(jìn)一步規(guī)范內(nèi)控程序，創(chuàng)業(yè)板上市公司可以通過(guò)實(shí)施恰當(dāng)?shù)氖跈?quán)審批，適當(dāng)?shù)穆氊?zé)分離，合理的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)，有效的實(shí)物控制來(lái)完善內(nèi)部控制體系架構(gòu)，使公司內(nèi)部的控制活動(dòng)高效而有序。
（四）加強(qiáng)信息溝通，提高內(nèi)控信息披露質(zhì)量
信息與溝通不僅是內(nèi)部控制框架的重要組成要素，更為其他要素功效的發(fā)揮提供了支持。因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板上市公司具有規(guī)模小成長(zhǎng)速度快等特點(diǎn)，相比于滬深主板上的公司，其在內(nèi)控披露方面稍顯不足。
為提高內(nèi)控信息披露質(zhì)量，方便投資者作出決策，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)完善內(nèi)控信息披露框架體系，提升內(nèi)控信息的可比性，使得創(chuàng)業(yè)板上市公司的信息披露有據(jù)可循；企業(yè)高管要在重視內(nèi)控信息溝通交流中起帶頭作用，保持對(duì)信息的敏感度，提升對(duì)信息的處理能力；公司員工要加強(qiáng)學(xué)習(xí)進(jìn)一步提高個(gè)人素質(zhì)，做到各層次的內(nèi)控參與者都可以明確其職責(zé)與權(quán)限。
（五）重視內(nèi)部監(jiān)督，發(fā)揮內(nèi)控人員專業(yè)能力
對(duì)于公司治理本就相對(duì)薄弱的創(chuàng)業(yè)板上市公司來(lái)說(shuō)，為進(jìn)一步完善企業(yè)內(nèi)部控制，整合內(nèi)部監(jiān)督資源刻不容緩。獨(dú)立董事占據(jù)董事會(huì)三分之一的席位，作為獨(dú)立于公司之外監(jiān)督董事會(huì)和經(jīng)理層的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的代表，創(chuàng)業(yè)板上市公司要著力改進(jìn)獨(dú)立董事的提名任命機(jī)制與薪酬結(jié)構(gòu)，使其更好的履行保護(hù)投資者利益的義務(wù)。監(jiān)事會(huì)代表利益相關(guān)者對(duì)董事會(huì)實(shí)施監(jiān)督，審計(jì)委員會(huì)代表董事會(huì)對(duì)管理層實(shí)施監(jiān)督，二者作為公司內(nèi)部監(jiān)督董事會(huì)和經(jīng)理層的代表，要明晰各自的職能，發(fā)揮專業(yè)素養(yǎng)，將監(jiān)督活動(dòng)落到實(shí)處，保證內(nèi)控機(jī)制的有效運(yùn)行。（作者單位：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)）
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一、 企業(yè)融資模式下的風(fēng)險(xiǎn)控制
1.1企業(yè)的融資模式
企業(yè)的融資活動(dòng)是企業(yè)更好的發(fā)展的必要環(huán)節(jié)，企業(yè)根據(jù)自身的資金狀況、發(fā)展趨勢(shì)、未來(lái)的市場(chǎng)定位等通過(guò)銀行金融體系、證券、基金等進(jìn)行的資金的籌集的活動(dòng)。通過(guò)融資能幫助企業(yè)得到更多的市場(chǎng)機(jī)會(huì)和現(xiàn)金流量。是企業(yè)的融資配置的一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程。
1.2主要的融資模式及特點(diǎn)
1、 風(fēng)險(xiǎn)比較大。企業(yè)的融資根據(jù)自身情況和規(guī)模的不一樣對(duì)外界的抵抗能力不同，企業(yè)本身的資金流量小，對(duì)外界的金融沖擊力的抵抗力較小。在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)波動(dòng)的情況下很難通過(guò)其他的途徑來(lái)規(guī)避各種的風(fēng)險(xiǎn)，所以存在風(fēng)險(xiǎn)大的問(wèn)題。
2、融資障礙多。復(fù)雜的融資渠道似的企業(yè)在尋則融資的途徑時(shí)面臨各種的阻礙，企業(yè)的規(guī)模決定著他們?cè)诘盅嘿J款能得到的資金的分量。融資的途徑的選擇、企業(yè)自身的問(wèn)題、外界的壓力、市場(chǎng)的波動(dòng)情況都是企業(yè)面臨的障礙。嚴(yán)重的影響著企業(yè)在融資方面的順利的進(jìn)行。
3、 政策的影響。大部分的企業(yè)都是通過(guò)各種的金融渠道融到資金的，貸款、發(fā)行股票、債券、基金等。金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的政策隨時(shí)都在處于變換之中。而企業(yè)本身的特點(diǎn)和性質(zhì)決定了無(wú)法阻擋金融政策方面帶來(lái)的影響的。政府的宏觀調(diào)控政策、扶持力度和政策都會(huì)對(duì)企業(yè)的融資產(chǎn)生不可估量的影響。
1.3企業(yè)融資模式的現(xiàn)狀分析
據(jù)有關(guān)的數(shù)據(jù)顯示企業(yè)中的65.7%融資是依靠各種的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行貸款的，而33.3%的是企業(yè)權(quán)益性融資。債券類融資占1.8%。而我國(guó)銀行機(jī)構(gòu)的簡(jiǎn)介融資的整體規(guī)模好似非常大的。這就顯示了我國(guó)國(guó)民參與投資的比重在不斷的上升。資金的分配逐漸的像企業(yè)和個(gè)人加強(qiáng)。整體上的企業(yè)融資狀態(tài)受到很多的條件和政策的影響出現(xiàn)了各種的問(wèn)題。整體的發(fā)展和狀況不是太好。
設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的計(jì)劃早在2001年就已提出，2008年中國(guó)證監(jiān)會(huì)《創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)行辦法征求意見(jiàn)稿》，上市企業(yè)資格標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定：企業(yè)只要最近一年盈利即可申請(qǐng)上市，沒(méi)有具體的數(shù)量考核，凈資產(chǎn)的規(guī)定也由2000萬(wàn)元下降為1500萬(wàn)元，但要求企業(yè)必須是具有成長(zhǎng)性的企業(yè)，具備科技部認(rèn)定的創(chuàng)新型企業(yè)資格，考核指標(biāo)是企業(yè)每年的銷售收入增長(zhǎng)?？梢?jiàn)，創(chuàng)業(yè)板能夠讓更多擁有持續(xù)研發(fā)潛質(zhì)，卻不能立刻從盈利能力上顯現(xiàn)出來(lái)的創(chuàng)新型企業(yè)擺脫苛刻繁雜的上市標(biāo)準(zhǔn)到創(chuàng)業(yè)板上市，滿足融資需求。這體現(xiàn)出創(chuàng)業(yè)板更重視企業(yè)成長(zhǎng)性和未來(lái)發(fā)展的特征，也符合多層次資本市場(chǎng)體系的建設(shè)需要。然而由于種種原因，創(chuàng)業(yè)板的開設(shè)目前處于擱置狀態(tài)。
2004年推出的中小企業(yè)板塊在一定程度上是為設(shè)立真正意義上的創(chuàng)業(yè)板積累經(jīng)驗(yàn)，中小板上市資格如下：最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)均為正，且累計(jì)大于3000萬(wàn)元：最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度收入累計(jì)大于3億元，或最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)大于5000萬(wàn)元；發(fā)行前總股本不少于人民幣3000萬(wàn)元。根據(jù)深交所數(shù)據(jù)：截至2008年11月14日，深交所中小企業(yè)板己有上市公司182家，IPO總發(fā)行規(guī)模達(dá)63億股，融資總額為560億元，平均每家公司融資3億元，而融資額最高的公司達(dá)到了41.4億元，最低的將近1億元。 由此可見(jiàn)，中小板的上市門檻對(duì)于廣大中小企業(yè)過(guò)高，創(chuàng)業(yè)板又遲遲無(wú)法推出，可以說(shuō)，絕大多數(shù)的中小企業(yè)基本上被排斥在股權(quán)上市融資這道門檻之外。
1.4融資模式中的風(fēng)險(xiǎn)控制對(duì)企業(yè)的影響
融資規(guī)模中的風(fēng)險(xiǎn)控制能幫助企業(yè)更好的進(jìn)行的資金和債務(wù)的控制。在一定的程度上制約了企業(yè)的發(fā)展。但是對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)控制的作用來(lái)看能更好的調(diào)節(jié)各種的資源的分配。建立強(qiáng)硬的控制體系，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)解決了資金流量和債務(wù)之間的平衡的關(guān)系、。而針對(duì)不用的融資模式的風(fēng)險(xiǎn)控制能正對(duì)不同的模式的特點(diǎn)和融資的規(guī)模和情況進(jìn)行合理的分配企業(yè)的融資比例。讓企業(yè)的融資不至于出現(xiàn)突然中斷的情況。
二、 影響企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)控制的因素
2.1宏觀因素
影響企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)控制的宏觀因素很多，例如政府的經(jīng)濟(jì)金融政策和宏觀調(diào)控的措施、金融融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估系統(tǒng)、企業(yè)的融資規(guī)模和比例等。政府的經(jīng)濟(jì)宏觀調(diào)控措施直接的影響著貸款和各種的債券、基金的價(jià)格的波動(dòng)，對(duì)企業(yè)的融資會(huì)產(chǎn)生直接的影響。而風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估系統(tǒng)的建設(shè)目的是控制融資中的風(fēng)險(xiǎn)，讓企業(yè)能更好的掌握住自己的融資的風(fēng)險(xiǎn)的大小。從而決定是否更好的給進(jìn)自己的融資的比例和結(jié)構(gòu)。充分調(diào)動(dòng)企業(yè)的各種的資源進(jìn)行安排配置。而其他的因素或多或少都對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)控制產(chǎn)生了影響。風(fēng)險(xiǎn)控制的制約因素是風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型中的利率和資金流量的掌控。
2.2微觀因素
企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)控制微觀影響因素主要有企業(yè)的資金流量、規(guī)模、未來(lái)的發(fā)展、市場(chǎng)的規(guī)模、產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力、企業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)、金融體系的波動(dòng)。微觀的影響因素更多的是對(duì)融資產(chǎn)生潛移默化的作用。這些的一怒視一般是用過(guò)其他的方面的表現(xiàn)來(lái)進(jìn)行反應(yīng)的，而不是直接的可以了解的。在評(píng)估的模型分析中也是很難加入評(píng)估的。所以想要控制微觀的融資風(fēng)險(xiǎn)控制影響因素是存在一定的困難的。
三、 改善不同融資模式下的風(fēng)險(xiǎn)控制策略
3.1加強(qiáng)金融體系的改革
金融體系的擔(dān)保是保證企業(yè)進(jìn)行融資的重要途徑，但是我國(guó)目前的金融擔(dān)保體系卻存在著很多的問(wèn)題，信用融資額度的增加相應(yīng)的應(yīng)該增加在擔(dān)保方面的建設(shè)。而我國(guó)各信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的主要資金來(lái)源是中央和地方各級(jí)財(cái)政預(yù)算編列的資金，并應(yīng)逐年增加，這將最大限度地保證信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)有充足和穩(wěn)定的擔(dān)保資金。擔(dān)保機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對(duì)企業(yè)的規(guī)模、資金狀況、還債能力、未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)等進(jìn)行分析和統(tǒng)計(jì)，最后決定給企業(yè)的融資金額。其別企業(yè)進(jìn)行貸款主要考慮的是企業(yè)的市場(chǎng)能力，例如收益、產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力、發(fā)展?jié)摿Φ?。各種的扶持政策可以幫助這些企業(yè)進(jìn)行發(fā)展。
3.2改善企業(yè)的整體的融資環(huán)境
融資環(huán)境的建設(shè)是影響企業(yè)融資的重要的因素。近幾年來(lái)，發(fā)達(dá)國(guó)家的銀行創(chuàng)了多種信貸評(píng)估技術(shù)、多種金融服務(wù)產(chǎn)品以及多種信貸風(fēng)險(xiǎn)控制技術(shù)等，既比較有效地緩解了中小企業(yè)的“信貸缺口”，同時(shí)也在相當(dāng)程度內(nèi)保障了銀行資金的安全。因此，在應(yīng)對(duì)中小企業(yè)融資渠道不暢導(dǎo)致的融資困難問(wèn)題時(shí)，銀行方面在保持貸款安全的前提下向中小企業(yè)提供更多的貸款；同時(shí)也需要不斷地進(jìn)行金融創(chuàng)新，推出適應(yīng)不同企業(yè)需求的融資工具，暢通中小企業(yè)的融資渠道。一是增強(qiáng)對(duì)中小企業(yè)業(yè)主的信用評(píng)級(jí)；二是開辦保本理財(cái)業(yè)務(wù)；三是對(duì)一些中小企業(yè)試行商業(yè)性的信用風(fēng)險(xiǎn)；四是對(duì)中小企業(yè)的設(shè)備投資開辦租賃融資業(yè)務(wù)。（作者單位：渤海大學(xué)外國(guó)語(yǔ)學(xué)院）
參考文獻(xiàn)
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目前主流信用風(fēng)險(xiǎn)度量模型有四種，分別為以下四個(gè)高級(jí)信用風(fēng)險(xiǎn)模型：J.P. Morgan的Credit Metrics模型、CSFP的Credit Risk+模型、KMV公司的KMV模型和麥肯錫公司的CPV模型。由于高新技術(shù)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)較高，股價(jià)波動(dòng)較大，而KMV模型則是以股價(jià)波動(dòng)為主要指標(biāo)來(lái)預(yù)測(cè)違約概率的，因此本文重點(diǎn)分析以期權(quán)理論為基礎(chǔ)的違約概率預(yù)測(cè)模型：KMV模型。
二、KMV模型理論架構(gòu)
（一）KMV模型理論基礎(chǔ)：默頓模型莫頓模型（1974）是一個(gè)完全依賴于公司實(shí)際資本結(jié)構(gòu)的模型。在該模型中，他假設(shè)公司有很簡(jiǎn)單的資本結(jié)構(gòu)：其資產(chǎn)價(jià)值為V，其融資來(lái)源為股權(quán)S和一種債務(wù)工具，債務(wù)工具的到期日為T，當(dāng)前價(jià)值為D。根據(jù)假設(shè)，可以將該公司的資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系表示如下V=D+S。假設(shè)沒(méi)有交易費(fèi)用，則債券到期日T時(shí)，公司的股權(quán)價(jià)值為：
ST=max（vT-D，0）（1）
由于假設(shè)股票市值加上債券價(jià)值等于公司的總價(jià)值，所以公司債券的價(jià)值為:
BT=VT-ST=VT-Max（VT-D，0）=Min（VT，D） （2）
根據(jù)上述股權(quán)價(jià)值的表達(dá)式，由圖1可見(jiàn)，公司股權(quán)價(jià)值的損益分布類似于一個(gè)看漲期權(quán)，OB是經(jīng)過(guò)折現(xiàn)后的企業(yè)負(fù)債數(shù)量，OA和OC分別代表在企業(yè)負(fù)債到期時(shí)可能存在的兩個(gè)資產(chǎn)市值。如果負(fù)債到期時(shí)企業(yè)資產(chǎn)處在OA水平，此時(shí)OA＜OB，企業(yè)出現(xiàn)資不抵債，此時(shí)公司具有違約動(dòng)機(jī)，因?yàn)樵谶@種情況下，公司寧愿將股票資產(chǎn)全部轉(zhuǎn)給債權(quán)人，也不愿意再去籌措資金抵償債務(wù)；如果負(fù)債到期時(shí)企業(yè)資產(chǎn)處在OC水平，OC＞OB，此時(shí)企業(yè)不會(huì)違約，其股權(quán)價(jià)值為BC（OC與OB之差）。M為股東對(duì)公司的初始投資。由于公司股東有限責(zé)任的特性，可以將公司股票視為資產(chǎn)價(jià)值的看漲期權(quán)，標(biāo)的物為公司資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值，執(zhí)行價(jià)格是與公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)有關(guān)的“違約邊界”。
（二）默頓模型擴(kuò)展：KMV模型
（1）KMV模型的求解原理。默頓模型之后出現(xiàn)了很多方向的演變，其中KMV模型就是其一。KMV模型主要是運(yùn)用預(yù)期違約概率EDF的值來(lái)評(píng)估公司在未來(lái)一段時(shí)期發(fā)生違約的可能，模型共分三個(gè)步驟來(lái)確定EDF。首先，從公司股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值、股價(jià)的波動(dòng)性及負(fù)債的賬面價(jià)值估計(jì)出公司資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值及其波動(dòng)性。然后，根據(jù)公司的負(fù)債計(jì)算出公司的違約點(diǎn)，還要根據(jù)公司的現(xiàn)有價(jià)值確定出公司的預(yù)期價(jià)值，用這兩個(gè)價(jià)值以及公司價(jià)值的波動(dòng)性求出違約距離DD。最后，根據(jù)違約距離DD和歷史違約概率之間的映射函數(shù)最終確定公司違約概率。由于我國(guó)歷史違約數(shù)據(jù)的積累工作滯后，違約距離和實(shí)際違約頻率之間的映射仍然無(wú)法實(shí)現(xiàn)，而通過(guò)公式直接計(jì)算出的理論違約率的結(jié)果偏差很大。因此，本文直接應(yīng)用違約距離來(lái)比較上市公司的相對(duì)違約風(fēng)險(xiǎn)大小。
（2） KMV模型求解原理的修正及計(jì)算步驟。具體如下：
第一，估計(jì)上市公司股票價(jià)格波動(dòng)率σE。股票價(jià)格滿足對(duì)數(shù)正態(tài)分布，假設(shè)在第i天末市場(chǎng)的股票收盤價(jià)為Si，定義?滋i為在第i天內(nèi)(即第i-1天末到第i天末之間)的連續(xù)復(fù)利收益率，則有股票日收益率：?滋i=ln（Si/Si-1），則股票收益率日標(biāo)準(zhǔn)差為：
σ'E = ■2 （3）
其中■=■■?滋i是收益率的均值。再根據(jù)股票交易的實(shí)際天數(shù)，算出股票的收益率年標(biāo)準(zhǔn)差：σE=σ'E ■。其中，?子是年實(shí)際交易天數(shù)。
第二，計(jì)算公司資產(chǎn)價(jià)值σV和資產(chǎn)波動(dòng)率σA。 KMV模型中的資產(chǎn)價(jià)值V和資產(chǎn)波動(dòng)率σA可以通過(guò)聯(lián)立Black-Scholes期權(quán)定價(jià)公式求出：
E=VN（d1）-De-rTN（d2）σE=■N（d1）σA （4）
其中，d1= ■，d2=d1-σA■；N（d）表示標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)積累分布函數(shù)；E為公司股票市值；r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；T為債務(wù)期限；D為公司債務(wù)面值；V為公司資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值；σA為資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)率。σE為公司股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值波動(dòng)率。解方程組（4），運(yùn)用Matlab的fsolve指令進(jìn)行迭代計(jì)算，求出公司資產(chǎn)價(jià)值V和資產(chǎn)波動(dòng)率σA。
第三，計(jì)算違約距離DD。KMV模型假設(shè)企業(yè)資不抵債時(shí)違約，違約距離被定義為要達(dá)到違約點(diǎn)，資產(chǎn)價(jià)值需下降的百分比對(duì)于資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差的倍數(shù)，其表達(dá)式為:
DD=■= ■（5）
其中，E（V）為債務(wù)到期時(shí)公司資產(chǎn)價(jià)值的期望值；σA為公司資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)率；DPT為違約點(diǎn)；T為債務(wù)期限。
三、 KMV模型實(shí)證研究――以高新技術(shù)企業(yè)為例
（一）樣本選取本文從創(chuàng)業(yè)板中隨機(jī)選取新制造業(yè)、信息技術(shù)、生物醫(yī)藥技術(shù)、新材料技術(shù)的7家高新技術(shù)行業(yè)公司作為研究樣本（表1）。為了驗(yàn)證KMV模型的甄別能力，再隨機(jī)選取與之總資產(chǎn)規(guī)模相近的7家隱含風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)業(yè)板上市公司（如凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率連續(xù)兩年為負(fù)、業(yè)績(jī)大幅下滑、股價(jià)大幅下跌等）作為研究樣本進(jìn)行對(duì)比研究。樣本的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和市場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)和巨潮資訊網(wǎng)。本文最終選取的樣本如表1所示：
（二）參數(shù)設(shè)定具體如下：
（1）股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值E的計(jì)算。由于股權(quán)分置改革是在2005年開始進(jìn)行的，主要是解決2005年之前上市公司的非流通股問(wèn)題。而創(chuàng)業(yè)板是在2005年之后才成立的股票板塊，所以在計(jì)算股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值時(shí)不存在非流通股的問(wèn)題。所以，本文選用2011年一整年的每周個(gè)股總市值的平均值為依據(jù)來(lái)計(jì)算股權(quán)價(jià)值，每周個(gè)股總市值為每周收盤價(jià)與個(gè)股發(fā)行總股數(shù)的乘積，即股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值為：E=■■（每周收盤價(jià)×周發(fā)行總股數(shù)） ，其中n為周數(shù)。
（2）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。本文采用國(guó)內(nèi)多數(shù)學(xué)者使用較多的中國(guó)人民銀行公布的銀行業(yè)一年期定期存款利率來(lái)代替無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。但由于2011年央行多次調(diào)整利率，為更加準(zhǔn)確的確定這一數(shù)值，本文采用加權(quán)平均的方法計(jì)算無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，具體算法見(jiàn)表2。
（3）違約點(diǎn)的選取。實(shí)務(wù)中，通常采用選擇短期債務(wù)（STD）面值與長(zhǎng)期債務(wù)（LTD）面值的一半兩者相加來(lái)計(jì)算違約觸發(fā)點(diǎn)。但由于高新技術(shù)企業(yè)作為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，其風(fēng)險(xiǎn)性極高，所以不能簡(jiǎn)單的利用原始KMV模型中的系數(shù)。為了更靈敏的評(píng)估信用風(fēng)險(xiǎn)，本文將長(zhǎng)期債務(wù)面值系數(shù)選取為0.5、0.75、0.35，來(lái)驗(yàn)證哪一系數(shù)可以更精確的評(píng)估高新技術(shù)企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)，即：
DPT1=STD+0.5LTD （6）
DPT2=STD+0.75LTD （7）
DPT3=STD+0.35LTD （8）
（4）公司資產(chǎn)價(jià)值預(yù)期增長(zhǎng)率g的確定。為了更好地反映高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，本文采取以下方法計(jì)算公司資產(chǎn)價(jià)值預(yù)期增長(zhǎng)率：
g=■×100%（9）
為了消除短期資產(chǎn)波動(dòng)的影響，本文選取計(jì)算基點(diǎn)前三年平均值作為計(jì)算結(jié)果。對(duì)于那些缺少相應(yīng)年份的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)的公司而言，將使用兩年平均值來(lái)代替。
（5）債務(wù)期限T的確定。KMV公司在應(yīng)用模型時(shí)規(guī)定債務(wù)期限為一年，即信用風(fēng)險(xiǎn)每一年更新一次。所以，本文也將時(shí)間范圍設(shè)置為一年，即T=1。
（三）實(shí)證結(jié)果首先求出年平均股權(quán)價(jià)值E，然后根據(jù)每只股票的日收盤價(jià)，通過(guò)Excel求出股權(quán)價(jià)值波動(dòng)率σE。之后根據(jù)每只股票的流動(dòng)負(fù)債和非流動(dòng)負(fù)債面值求出DPT1、DPT2、DPT3，其計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表3。KMV模型共需7個(gè)參數(shù)，其中4個(gè)參數(shù)（股權(quán)價(jià)值，負(fù)債賬面價(jià)值，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，負(fù)債期限）可以從市場(chǎng)信息中得出，股權(quán)價(jià)值波動(dòng)率也通過(guò)每日收盤價(jià)求出。其余兩個(gè)參數(shù)（隱含的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值、隱含資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)率）則需要通過(guò)上述5個(gè)參數(shù)聯(lián)立KMV方程組借助Matlab軟件迭代得出，計(jì)算出上市公司的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值和資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)率，其計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表4。待7個(gè)參數(shù)都已確定，再根據(jù)前文所述的公司資產(chǎn)價(jià)值預(yù)期增長(zhǎng)率的確定方法得出每只股票的資產(chǎn)預(yù)期增長(zhǎng)率g，然后將KMV模型的7個(gè)參數(shù)和g一并帶入違約距離DD的計(jì)算公式，其計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表5。
（四）實(shí)證結(jié)果的檢驗(yàn)與分析為了比較隱含風(fēng)險(xiǎn)公司和正常業(yè)績(jī)公司違約距離DD的差異是否顯著，本文選用SPSS軟件對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行比較分析。通過(guò)SPSS軟件進(jìn)行兩配對(duì)樣本T檢驗(yàn)，從表6中可以看出，正常公司的違約距離明顯大于風(fēng)險(xiǎn)公司，說(shuō)明正常公司的信用風(fēng)險(xiǎn)較小。但是，由表7中卻發(fā)現(xiàn)，尾概率Sig.都遠(yuǎn)大于顯著性水平α=0.05，所以配對(duì)變量均線性相關(guān)。再由表8中看出，DD1、DD2、DD3的雙側(cè)尾概率Sig.（2-tailed）均大于顯著性水平α=0.05，且三者都滿足t∈置信區(qū)間I，則認(rèn)為隱含風(fēng)險(xiǎn)公司和正常業(yè)績(jī)公司的違約距離不存在顯著性差異。這就說(shuō)明無(wú)論是隱含風(fēng)險(xiǎn)公司還是正常業(yè)績(jī)公司都存在較高的信用風(fēng)險(xiǎn)，它們之間的風(fēng)險(xiǎn)性不具有顯著性差異，這也同高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)性極高的特點(diǎn)相符合的。
再由表8的T檢驗(yàn)表中DD1、DD2、DD3的t值的大小和雙側(cè)尾概率Sig.（2-tailed）的大小排列可以表明，DD3對(duì)于兩種風(fēng)險(xiǎn)公司的區(qū)分度最高，其次是DD2、DD1，這一結(jié)論從相關(guān)性檢驗(yàn)表中也可以得出。這一結(jié)論為今后將KMV模型用于高新技術(shù)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估研究中提供了設(shè)置違約點(diǎn)的依據(jù)。
四、 結(jié)論及建議
（一）研究結(jié)論本文通過(guò)隨機(jī)選取兩組風(fēng)險(xiǎn)性具有區(qū)分度的創(chuàng)業(yè)板股票進(jìn)行實(shí)證分析，其結(jié)果表明，隱含風(fēng)險(xiǎn)的股票和正常業(yè)績(jī)股票的違約距離只是在均值上有所差異，而通過(guò)科學(xué)的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)表明其二者不存在顯著差異，因此，修正后的KMV模型不能很好的區(qū)分兩組創(chuàng)業(yè)板股信用風(fēng)險(xiǎn)的差異。但是，創(chuàng)業(yè)板高新技術(shù)企業(yè)本身就是風(fēng)險(xiǎn)性極高的一類行業(yè)，無(wú)論是隱含風(fēng)險(xiǎn)股票還是正常業(yè)績(jī)股票都存在著較高的風(fēng)險(xiǎn)，該實(shí)證結(jié)論也正好驗(yàn)證了創(chuàng)業(yè)板股的這一特征，也就說(shuō)明了KMV模型能夠較好的評(píng)估創(chuàng)業(yè)板股票的信用風(fēng)險(xiǎn)。再者，檢驗(yàn)結(jié)果也表明，在使用KMV模型對(duì)高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行違約估計(jì)時(shí)，違約點(diǎn)的選取采用短期債務(wù)加上長(zhǎng)期債務(wù)的0.35能夠更靈敏的區(qū)分違約風(fēng)險(xiǎn)。這也為今后KMV模型的研究提供一個(gè)更加明確的參數(shù)設(shè)置依據(jù)。
（二）相關(guān)建議目前，通過(guò)結(jié)構(gòu)模型對(duì)高新技術(shù)行業(yè)進(jìn)行違約預(yù)測(cè)的文獻(xiàn)還不多，KMV模型在高新技術(shù)行業(yè)中的適用性也不清晰，并且存在諸多問(wèn)題，筆者根據(jù)本文研究，對(duì)今后KMV模型在創(chuàng)業(yè)板高新技術(shù)企業(yè)的推廣和應(yīng)用提供幾點(diǎn)建議：第一，加強(qiáng)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板資本市場(chǎng)的建設(shè)。KMV模型所使用的股價(jià)信息都是從股票市場(chǎng)獲得，而我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在制度方面還存在諸多缺陷，時(shí)有投機(jī)炒作等操縱股價(jià)的行為產(chǎn)生，股票價(jià)格波動(dòng)很大。因此，國(guó)家應(yīng)該逐漸完善創(chuàng)業(yè)板資本市場(chǎng)的建設(shè)。第二，加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板上市公司的會(huì)計(jì)審核與信息披露制度。會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)是KMV模型的重要輸入變量，其準(zhǔn)確程度對(duì)模型的有效使用有著重要意義。創(chuàng)業(yè)板上市公司在會(huì)計(jì)審核方面基礎(chǔ)薄弱，這就容易導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息失真等現(xiàn)象的滋長(zhǎng)。因此，這就需要監(jiān)管者加強(qiáng)公司財(cái)務(wù)信息真實(shí)性和可靠性的監(jiān)督，同時(shí)企業(yè)也要提高自身的內(nèi)部控制和信息披露制度。第三，逐步建立起我國(guó)自己的違約數(shù)據(jù)庫(kù)。違約距離DD和預(yù)期違約頻率EDF值的映射關(guān)系在我國(guó)尚未建立，由于宏觀經(jīng)濟(jì)的差異，在我國(guó)不能直接使用國(guó)外已經(jīng)建立的映射關(guān)系數(shù)據(jù)庫(kù)。因此，目前KMV模型在我國(guó)的實(shí)證研究停滯于違約距離DD的確定階段，無(wú)法準(zhǔn)確確定EDF，而EDF才是該模型的最終輸出結(jié)果。
參考文獻(xiàn)：
［1］金戈：《高新技術(shù)企業(yè)的性質(zhì)》，《工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì)》2005年第24期。
［2］阿諾.德.瑟維吉尼,奧利維爾.雷勞特著.任若恩等譯：《信用風(fēng)險(xiǎn)―度量與管理》中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社2005年版。
［中圖分類號(hào)］F279.15［文獻(xiàn)標(biāo)志碼］A［DOI］10.3969/j.issn.1009-3729.2012.04.018
2009年10月30日開啟的創(chuàng)業(yè)板以其高成長(zhǎng)、高回報(bào)的投資前景在上市之初即受到市場(chǎng)的熱情追捧，截至2012年2月10日，創(chuàng)業(yè)板上市公司有281家，總市值達(dá)7434億元。創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)成為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的重要組成部分，對(duì)中小企業(yè)融資、拓寬投資渠道、完善我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資體系、保持國(guó)民經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展具有極為重要的作用。但是創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)相對(duì)較低，發(fā)行條件中的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求也低于主板、中小板首次公開發(fā)行的條件，具有高風(fēng)險(xiǎn)的特征。因此，準(zhǔn)確評(píng)估創(chuàng)業(yè)板上市公司的財(cái)務(wù)狀況、預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)保護(hù)投資者和債權(quán)人利益、經(jīng)營(yíng)管理者防范財(cái)務(wù)危機(jī)和監(jiān)管部門提高監(jiān)管效率，具有十分重要的意義。
一、文獻(xiàn)回顧
以財(cái)務(wù)比率預(yù)測(cè)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究起源于1930年代，最早建立單變量模型進(jìn)行財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)測(cè)的是Fitzpatrick［1］，他以19家公司作為樣本，運(yùn)用單個(gè)財(cái)務(wù)比率將樣本劃分為破產(chǎn)和非破產(chǎn)2組，結(jié)果表明判別能力最高的是“凈利潤(rùn)/股東權(quán)益”和“股東權(quán)益/負(fù)債”2個(gè)比率；Beaver［2］第一次系統(tǒng)運(yùn)用統(tǒng)計(jì)方法和財(cái)務(wù)比率進(jìn)行了企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)研究。但單變量分析也存在一些局限性，主要表現(xiàn)在單變量模型沒(méi)有考察變量之間的關(guān)聯(lián)程度，不同的財(cái)務(wù)比率可能對(duì)同一企業(yè)有相互矛盾的判斷，因而其有效性在運(yùn)用中受到一定限制。
為了改進(jìn)單變量模型研究中的缺陷，Altman［3］按照美國(guó)國(guó)家破產(chǎn)法提出的破產(chǎn)申請(qǐng)條件作為企業(yè)財(cái)務(wù)失敗的定義，隨機(jī)抽取1946—1965年間33家制造業(yè)的破產(chǎn)公司為樣本，按其行業(yè)類別及規(guī)模大小分層抽取了33家正常公司作為配對(duì)樣本，把22個(gè)有可能預(yù)示公司發(fā)生危機(jī)的財(cái)務(wù)比率變量分為流動(dòng)性、獲利能力、財(cái)務(wù)杠桿、償債能力和周轉(zhuǎn)能力5個(gè)類別，利用MDA分析技術(shù)在每一類財(cái)務(wù)比率中選取一個(gè)預(yù)測(cè)能力最強(qiáng)的指標(biāo)放入模型中，建立了5個(gè)變量組成的多變量財(cái)務(wù)預(yù)警模型——Z-Score模型：
Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+
0.006X4+0.999X5
其中，X1是營(yíng)運(yùn)資本與總資產(chǎn)比率，它是公司流動(dòng)資產(chǎn)相對(duì)于總資本關(guān)系的一種衡量，是公司是否將面臨運(yùn)營(yíng)困難的衡量指標(biāo)之一，可反映短期償債能力。一般來(lái)說(shuō)，營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)相對(duì)于總資產(chǎn)持續(xù)減少，往往預(yù)示著企業(yè)資金周轉(zhuǎn)不靈或出現(xiàn)短期償債危機(jī)。
X2=留存收益/總資產(chǎn)。該比率反映企業(yè)累積獲利能力。
X3=息稅前利潤(rùn)/總資產(chǎn)。該比率可以衡量除去稅收或其他杠桿因素外公司資產(chǎn)的獲利能力，其分析對(duì)公司破產(chǎn)研究尤其有效，比率越高，表明企業(yè)的資產(chǎn)利用效果越好、經(jīng)營(yíng)管理水平越高。
X4=權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值/總負(fù)債。該比率能夠說(shuō)明股東所提供的資本與債權(quán)人提供的資本的相對(duì)關(guān)系，反映企業(yè)基本財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)是否穩(wěn)定，同時(shí)也反映債權(quán)人投入的資本受股東資本保障的程度。
X5=銷售收入/總資產(chǎn)。這是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，它是一種能夠反映公司資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力的財(cái)務(wù)比率，該指標(biāo)越高，表明資產(chǎn)的利用率越高，說(shuō)明企業(yè)在增加收入方面取得了良好的效果。
Altman通過(guò)對(duì)經(jīng)營(yíng)失敗企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，得到了如下企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的判斷標(biāo)準(zhǔn)：Z
向德偉［4］選取80家上市公司的A股作為樣本，對(duì)上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了實(shí)證分析，驗(yàn)證了Z-Score模型在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)與危機(jī)預(yù)警中的應(yīng)用，檢驗(yàn)結(jié)論大體支持了Z-Score模型在中國(guó)股市中的有效性。王韜等［5］將上市公司分成業(yè)績(jī)優(yōu)良類、業(yè)績(jī)一般類、業(yè)績(jī)較差類和業(yè)績(jī)很差類，從每類公司中隨機(jī)抽取5家公司，共20個(gè)樣本，對(duì)Z-Score模型進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)果顯示Z-Score模型在我國(guó)大體上是適用的。上述研究成果證明Z-Score模型在國(guó)內(nèi)企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警方面有一定的適應(yīng)性和有效性。由于可操作性強(qiáng)、預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率高，Z-Score模型已在制定信用政策、資信等級(jí)評(píng)審、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面得到了廣泛應(yīng)用。
本文擬以我國(guó)首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，運(yùn)用Z-Score模型對(duì)其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行實(shí)證分析，以考察該模型的適用性。
二、實(shí)證分析
1.樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源
我國(guó)首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司分別是特銳德、神州泰岳、樂(lè)普醫(yī)療、南風(fēng)股份、探路者、萊美藥業(yè)、漢威電子、上海佳豪、安科生物、立思辰、鼎漢技術(shù)、華測(cè)檢測(cè)、新寧物流、億緯鋰能、愛(ài)爾眼科、北陸藥業(yè)、網(wǎng)宿科技、中元華電、硅寶科技、銀江股份、大禹節(jié)水、吉峰農(nóng)機(jī)、寶德股份、機(jī)器人、華星創(chuàng)業(yè)、紅日藥業(yè)、華誼兄弟、金亞科技。以這28家公司為樣本，數(shù)據(jù)選取時(shí)間為2008—2010年，樣本數(shù)據(jù)全部來(lái)自于該28家上市公司公開披露的財(cái)務(wù)報(bào)表，每股市價(jià)均采用報(bào)告期最后一天的價(jià)格。
2.模型指標(biāo)的調(diào)整
為了保持公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定，創(chuàng)業(yè)板對(duì)公司上市后的相關(guān)股份提出了限售要求，這些股份暫無(wú)市場(chǎng)價(jià)格。另外，考慮到我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度的特殊性，需要對(duì)該模型指標(biāo)作以下調(diào)整（對(duì)檢驗(yàn)結(jié)果并無(wú)實(shí)質(zhì)性影響）：
基于概率分析法的M2對(duì)CPI影響時(shí)滯研究
金融支持保障性住房建設(shè)的問(wèn)題與政策研究
人民幣均衡匯率的測(cè)算研究
全球金融治理與金磚國(guó)家合作研究
互聯(lián)網(wǎng)金融的潛在風(fēng)險(xiǎn)研究
金融業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)的測(cè)算及中美兩國(guó)比較
新資本協(xié)議在中國(guó)銀行業(yè)的應(yīng)用路徑研究
印度場(chǎng)外衍生品交易報(bào)告庫(kù)的發(fā)展研究
我國(guó)商業(yè)銀行安全性、流動(dòng)性、盈利性的時(shí)變關(guān)系研究
貨幣競(jìng)爭(zhēng)與人民幣國(guó)際化
我國(guó)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)適當(dāng)性規(guī)則的立法研究
基于網(wǎng)絡(luò)分析法的我國(guó)銀行間風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)研究
美國(guó)眾籌監(jiān)管立法研究及其對(duì)我國(guó)的啟示
我國(guó)金融業(yè)營(yíng)業(yè)稅改增值稅問(wèn)題研究
關(guān)系型信貸與中小企業(yè)融資績(jī)效
中國(guó)冊(cè)市場(chǎng)問(wèn)題與監(jiān)管機(jī)制有效性研究
IPO首日超額收益率影響因素分析
我國(guó)小微企業(yè)信用擔(dān)?，F(xiàn)狀及發(fā)展研究
貸款集中度監(jiān)管與宏觀調(diào)控協(xié)調(diào)配合研究
監(jiān)管成本、資本成本與最優(yōu)資本充足率監(jiān)管
異質(zhì)偏好對(duì)企業(yè)投資策略的影響
商業(yè)銀行市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的若干思考
金融脫媒背景下社會(huì)融資規(guī)模的工具選擇
商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理研究
關(guān)于國(guó)內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展問(wèn)題的思考
基于生產(chǎn)函數(shù)法的中國(guó)潛在產(chǎn)出及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景研究
對(duì)危機(jī)后銀行業(yè)“行為監(jiān)管”的再認(rèn)識(shí)
英國(guó)金融監(jiān)管體制改革的最新發(fā)展及其啟示
外資銀行進(jìn)入對(duì)中國(guó)商業(yè)銀行效率的影響
商業(yè)銀行國(guó)別風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法的演進(jìn)及啟示
銀行監(jiān)管框架構(gòu)建與監(jiān)管有效性評(píng)價(jià)
中資銀行跨境并購(gòu)的機(jī)遇、風(fēng)險(xiǎn)與策略
財(cái)務(wù)信息、特征信息與創(chuàng)業(yè)板有效監(jiān)管
基于宏觀金融穩(wěn)定視角的資本監(jiān)管有效性分析
中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度及影響因素研究
資產(chǎn)證券化的法律本質(zhì)及其監(jiān)管選擇
人民幣匯率制度與股價(jià)的關(guān)系研究
小微企業(yè)融資的制度約束及政策思考
商業(yè)銀行交易業(yè)務(wù)審慎監(jiān)管研究
信用擔(dān)保領(lǐng)域的典型案例、行業(yè)發(fā)展與法律規(guī)范
風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)與金融風(fēng)險(xiǎn)防范及化解
中國(guó)商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型的路徑選擇研究
P2P行業(yè)監(jiān)管立法的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)
金融消費(fèi)者保護(hù)監(jiān)管目標(biāo)的法經(jīng)濟(jì)學(xué)分析
信貸約束視角下的農(nóng)地流轉(zhuǎn)研究
磨刀霍霍
當(dāng)前，國(guó)內(nèi)中小企業(yè)數(shù)量龐大，涉及行業(yè)廣泛。那么，究竟哪些行業(yè)精英會(huì)拔得頭籌?
中企華資產(chǎn)評(píng)估公司總裁權(quán)忠光介紹：“根據(jù)《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》，創(chuàng)業(yè)板主要為一些剛剛起步、同時(shí)又極具發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)新型企業(yè)提供服務(wù)，并且特別強(qiáng)調(diào)‘自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)’這樣一個(gè)要求。因此，絕大多數(shù)企業(yè)都是按照這個(gè)方向在努力。就我們了解的情況，各地儲(chǔ)備的企業(yè)基本以創(chuàng)新型高科技企業(yè)為主。當(dāng)然，一些新興的服務(wù)類企業(yè)，盡管科技含量較低。但是如果能夠適應(yīng)未來(lái)經(jīng)濟(jì)要求，市場(chǎng)呈爆發(fā)性增長(zhǎng)，也是比較有機(jī)會(huì)的。”
與此同時(shí)，根據(jù)《China Venture 2008年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)研究報(bào)告》統(tǒng)計(jì)，全年發(fā)生投資案例535起，涉及金額50.08億美元。投資案例數(shù)量和金額同比分別增長(zhǎng)28.9％和39.596。從行業(yè)分析，互聯(lián)網(wǎng)、IT、制造業(yè)、醫(yī)療健康行業(yè)投資案例數(shù)量最多。4個(gè)行業(yè)投資案例數(shù)量占總數(shù)量比例超過(guò)5096。其中，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)案例數(shù)量和投資金額均居各行業(yè)首位。全年共發(fā)生投資案例102起，投資金額834億美元。分析人士稱，這些行業(yè)的公司有望率先登陸中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。一顆紅心
人人都愛(ài)“躍龍門”，可是，不一定人人都能想清楚到底為什么。較之一些成熟型企業(yè)，小企業(yè)通常缺乏整體的戰(zhàn)略規(guī)劃，加上當(dāng)下確實(shí)內(nèi)憂外患，處境堪憂，去資本市場(chǎng)“籌糧”自然而然成為這些小企業(yè)登陸創(chuàng)業(yè)板最直接甚至是惟一的目的。
信永中和會(huì)計(jì)事務(wù)所咨詢部項(xiàng)目經(jīng)理許慧芬告訴記者：“我們接觸的不少中小企業(yè)都已經(jīng)計(jì)劃或者正在籌措上市，其中，大部分是希望通過(guò)上市融資以圖更大發(fā)展，也不乏企業(yè)希望通過(guò)上市規(guī)范企業(yè)管理，實(shí)現(xiàn)對(duì)于管理團(tuán)隊(duì)和雇員的利益許諾?！?/p>
可以說(shuō)，上市目標(biāo)的明確就是上市成功的一半。北京國(guó)譽(yù)會(huì)計(jì)事務(wù)所有限公司合伙人王帥表示：“會(huì)計(jì)事務(wù)所在接受委托之初，很重要的一點(diǎn)是要了解和分析委托方的上市目的。這對(duì)于控制審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)是非常必要的。如果企業(yè)定位模糊，或者一味圈錢，企圖一朝之間就實(shí)現(xiàn)企業(yè)的資本化轉(zhuǎn)型，是十分危險(xiǎn)的。而如果目的清晰合理，后面的環(huán)節(jié)也會(huì)相應(yīng)地順理成章?！?/p>
有鑒于此，準(zhǔn)備上市的企業(yè)要成立專業(yè)的上市籌備領(lǐng)導(dǎo)小組。這是整個(gè)上市準(zhǔn)備工作中最重要的環(huán)節(jié)。這個(gè)小組的工作應(yīng)該起到一個(gè)統(tǒng)籌全局的作用，關(guān)于上市的各種決策都將由它負(fù)責(zé)，以此來(lái)保證企業(yè)在上市準(zhǔn)備期間以上市為目標(biāo)的各種工作。按照慣例，這個(gè)小組的領(lǐng)導(dǎo)一般由公司董事長(zhǎng)掛帥，公司的管理層出任組員，以把握國(guó)家的政策導(dǎo)向，并具體落實(shí)每個(gè)業(yè)務(wù)的工作人員。
財(cái)務(wù)軟肋
財(cái)務(wù)上的短板是中小企業(yè)心中永遠(yuǎn)的痛。權(quán)忠光對(duì)此不可置否，“這次創(chuàng)業(yè)板設(shè)立，對(duì)企業(yè)在財(cái)務(wù)審計(jì)和資產(chǎn)評(píng)估方面的要求肯定是比較高的?！毕喈?dāng)部分的中小企業(yè)很可能因此被就地拉下馬來(lái)。
許慧芬談到：“從財(cái)務(wù)狀況來(lái)看，大部分所接觸企業(yè)看起來(lái)都可以達(dá)到有關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的要求，但是，按照相應(yīng)的規(guī)定進(jìn)行賬務(wù)調(diào)整之后，達(dá)到要求的企業(yè)估計(jì)會(huì)減少20％～40％。其中，對(duì)于稅金的計(jì)算和交納、貨幣資金、會(huì)計(jì)制度選用和執(zhí)行的一貫性、收入實(shí)現(xiàn)和成本計(jì)算、職工薪酬中的職工保險(xiǎn)和福利、環(huán)境保護(hù)規(guī)定的執(zhí)行與支出、無(wú)形資產(chǎn)、資產(chǎn)減值、或有事項(xiàng)等將會(huì)重點(diǎn)關(guān)注?！?/p>
王帥補(bǔ)充道：“在審計(jì)擬上市企業(yè)中，不同行業(yè)所關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)可能不盡相同，但對(duì)于企業(yè)內(nèi)部控制的了解和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估是非常關(guān)鍵的。粉飾報(bào)表是最常見(jiàn)的舞弊手段。正如前面提到的，上市目的的扭曲，加速了企業(yè)對(duì)上市的渴望性，使得這些企業(yè)的高管不得不出此下策。如果說(shuō)執(zhí)行層舞弊會(huì)給企業(yè)造成重大損失，那么，管理層的舞弊行為對(duì)于企業(yè)來(lái)講將是滅頂之災(zāi)?！?/p>
“對(duì)于創(chuàng)業(yè)板上市公司的審計(jì)，注冊(cè)會(huì)計(jì)師除分析企業(yè)內(nèi)部各經(jīng)營(yíng)指標(biāo)的關(guān)聯(lián)程度外，對(duì)于國(guó)內(nèi)外的行業(yè)情況，甚至不同宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的經(jīng)濟(jì)政策影響等都會(huì)考察。這些主要體現(xiàn)在管理建議書中?？梢哉f(shuō)，審計(jì)工作不但能夠及時(shí)發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，還能夠協(xié)助企業(yè)規(guī)范經(jīng)營(yíng)，消除風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>
因此，盡管中小企業(yè)結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單，業(yè)務(wù)覆蓋面較窄，審計(jì)的復(fù)雜程度可能會(huì)相對(duì)減小，但是，“內(nèi)部控制環(huán)節(jié)薄弱，使得審計(jì)方法上依賴內(nèi)控的程度較低，企業(yè)審計(jì)成本會(huì)相對(duì)高些。并且咨詢和顧問(wèn)才是這類企業(yè)最迫切需要的?！痹S慧芬表示。
多手準(zhǔn)備
上市是一項(xiàng)非常專業(yè)而具體的工作，因此，邀請(qǐng)專業(yè)機(jī)構(gòu)的參與和協(xié)助是必然的，法律對(duì)此也有明確要求。
法律事務(wù)所、會(huì)計(jì)事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所是支撐企業(yè)上市的三駕馬車，而牽頭人就是券商。他將主導(dǎo)整個(gè)上市方案的制訂和實(shí)施，并在股票發(fā)行和上市申請(qǐng)方面發(fā)揮重要作用。
券商工作的重點(diǎn)之一就是實(shí)施盡職調(diào)查。他們一般是作為發(fā)行項(xiàng)目開發(fā)而先期進(jìn)入企業(yè)進(jìn)行工作的。這也是對(duì)企業(yè)的初步篩選。而后，會(huì)計(jì)事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所陸續(xù)跟進(jìn)。
創(chuàng)業(yè)板作為一個(gè)新興資本市場(chǎng)，在不斷完善其固有機(jī)制，為高科技企業(yè)提供有效融資服務(wù)的同時(shí)，也存在著制度不健全、機(jī)制不透明等諸多問(wèn)題。而其中高溢價(jià)發(fā)行所帶來(lái)的高風(fēng)險(xiǎn)與成長(zhǎng)性擠出效應(yīng)，已經(jīng)嚴(yán)重影響了創(chuàng)業(yè)板的進(jìn)一步深化發(fā)展。在現(xiàn)有溢價(jià)機(jī)制之下，支持創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)高股價(jià)、高估值的最重要因素，應(yīng)當(dāng)是這些高科技企業(yè)的高成長(zhǎng)率與高盈利性。由此帶來(lái)的為市場(chǎng)所認(rèn)可的高額資本回報(bào)率才能反饋至創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，形成正向的市場(chǎng)引導(dǎo)功能，吸引更多的資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板，為更多的科技型企業(yè)提供融資的可能性，并由此形成創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的良性化持續(xù)發(fā)展。但是資本的逐利性與貪婪性，使得機(jī)構(gòu)投資者與其他利益集群，希望借助對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的包裝與概念炒作，抬高股票估價(jià)以實(shí)現(xiàn)股票的高溢價(jià)發(fā)行，最終實(shí)現(xiàn)其短期套利的根本目的。在具體實(shí)施中，公司所有人與發(fā)行人往往對(duì)擬上市企業(yè)的行業(yè)前景、專利數(shù)量、科研實(shí)力及創(chuàng)新能力等進(jìn)行包裝與過(guò)度宣傳，以此作為創(chuàng)業(yè)板公司實(shí)現(xiàn)股票溢價(jià)的依據(jù)，并由此推高公司的估值，實(shí)現(xiàn)公司股票高溢價(jià)發(fā)行的根本目的。在強(qiáng)化市場(chǎng)效率，激勵(lì)投資的同時(shí)，市場(chǎng)參與者主體的自控能力與內(nèi)部監(jiān)督，是法律法規(guī)無(wú)法回避的現(xiàn)實(shí)。由發(fā)行者與相關(guān)機(jī)構(gòu)來(lái)最終確定股票的發(fā)行價(jià)格和溢價(jià)幅度，雖然在形式上是由市場(chǎng)機(jī)制來(lái)形成發(fā)行價(jià)格，但實(shí)質(zhì)上是市場(chǎng)監(jiān)管者對(duì)自身義務(wù)與責(zé)任的回避，并不利于證券市場(chǎng)的健康發(fā)展，也不利于對(duì)高新科技的價(jià)值判定與數(shù)值量化。因此，在創(chuàng)業(yè)板的股票估值與價(jià)格認(rèn)定上不能完全由發(fā)行人和券商來(lái)決定其價(jià)格。如果不對(duì)創(chuàng)業(yè)板中的投機(jī)要素做出相應(yīng)規(guī)制，基于技術(shù)這一無(wú)形財(cái)產(chǎn)的價(jià)值評(píng)估與盈利預(yù)期，所形成的創(chuàng)業(yè)板溢價(jià)機(jī)制中的政策利好將被投機(jī)行為消耗殆盡，出現(xiàn)股價(jià)與企業(yè)成長(zhǎng)性的倒掛，并進(jìn)一步加深市場(chǎng)的不信任感。股值認(rèn)定的科學(xué)與合理直接決定了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的投資價(jià)值與融資意義，對(duì)這一要素進(jìn)行不加規(guī)制的完全市場(chǎng)化制度設(shè)定是存在極大瑕疵的，嚴(yán)重影響創(chuàng)業(yè)板的正常融資功能，增加創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)。
（二）融資最大化下的無(wú)形財(cái)產(chǎn)價(jià)值異化
融資功能作為資本市場(chǎng)資源配置的基礎(chǔ)之一，對(duì)于促進(jìn)社會(huì)資本形成、完善金融體系、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)具有不可替代的作用。創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立，在很大程度上即是為了便利投資，擴(kuò)大融資渠道。但是在這一融資過(guò)程中，證券市場(chǎng)最初的市場(chǎng)化高估價(jià)所帶來(lái)的融資利好，很快被過(guò)度的融資需求所替代，融資最大化的需求畸形進(jìn)一步加劇了無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的異化。在這一過(guò)程中，如何通過(guò)最大化提高股票估值，依靠較高的溢價(jià)發(fā)行價(jià)格從證券市場(chǎng)獲得更多的資金，成為高科技企業(yè)上市的唯一目的。例如數(shù)據(jù)顯示，在我國(guó)首批上市的二十余家創(chuàng)業(yè)板公司中，平均市盈率超過(guò)五十倍，而市盈率最高的寶德股份則高達(dá)近八十倍，遠(yuǎn)高于A股市盈率以及中小板的市盈率，這種超高的市盈率除了滿足融資需求外，并不利于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的良性有序發(fā)展。如果說(shuō)在無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值異化過(guò)程中，投機(jī)性要素是利用了外部監(jiān)管缺失的漏洞，那么融資性目的之濫用則成因于市場(chǎng)化估價(jià)的法律讓渡。當(dāng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的股票定價(jià)完全依賴于技術(shù)等無(wú)形資產(chǎn)的市場(chǎng)評(píng)判時(shí)，市場(chǎng)本身定價(jià)手段的匱乏和評(píng)估機(jī)制的缺陷，導(dǎo)致了在無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值認(rèn)定上的兩難境地。一方面，創(chuàng)業(yè)型企業(yè)希望能夠通過(guò)技術(shù)的資本化來(lái)獲取其進(jìn)一步發(fā)展所需的資金，通過(guò)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)其融資目的；另一方面，專利成果等無(wú)形資產(chǎn)價(jià)格的市場(chǎng)形成機(jī)制因?yàn)榻y(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的缺乏而具有極大的隨意性，融資能否成功以及融資的規(guī)模很大程度上取決于科技型企業(yè)對(duì)其專利技術(shù)的市場(chǎng)化運(yùn)作。在創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)建初期和公司剛上市時(shí)期，市場(chǎng)及投資者對(duì)這些科技型公司的成長(zhǎng)預(yù)期超出了正常水平，導(dǎo)致股票估值和發(fā)行價(jià)格遠(yuǎn)超其實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況所能支撐的水平。這一融資的放大效應(yīng)被市場(chǎng)的后續(xù)進(jìn)入者所利用，利用對(duì)高科技概念的投機(jī)和對(duì)市場(chǎng)的操縱，人為抬高股價(jià)以實(shí)現(xiàn)股票高溢價(jià)，達(dá)到超額融資目的。但是法律設(shè)定所形成的政策慣性，使得政府等行政管理者不愿承擔(dān)因?yàn)檫^(guò)度投機(jī)和超額融資所導(dǎo)致的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管責(zé)任。融資最大化的利益驅(qū)動(dòng)加上資本市場(chǎng)的逐利本質(zhì)，使得無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值異化的泡沫逐漸形成并不斷擴(kuò)大，最終背離創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)融資功能的初衷。
二、無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值判斷：法律平衡下的理性回歸
在對(duì)創(chuàng)業(yè)板溢價(jià)機(jī)制的分析中，無(wú)論是溢價(jià)機(jī)制的形成還是股票發(fā)行價(jià)格的畸高，其根本問(wèn)題都在于創(chuàng)業(yè)板價(jià)值所依托之無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的法律規(guī)制與有效監(jiān)管。當(dāng)立法趨向于依靠市場(chǎng)的力量來(lái)完成對(duì)股票定價(jià)中的無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估與資本合理規(guī)制時(shí)，其對(duì)市場(chǎng)的尊重和對(duì)市場(chǎng)支配地位的認(rèn)可并沒(méi)有錯(cuò)，但是市場(chǎng)主體的投機(jī)異動(dòng)與資本擴(kuò)張卻擾亂了市場(chǎng)機(jī)制運(yùn)行的正常秩序。強(qiáng)化市場(chǎng)參與主體的責(zé)任承擔(dān)，擴(kuò)大外部監(jiān)管的積極作用，成為無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷法律平衡的FRIENDSOFACCOUNTING公司治理重要內(nèi)容。
（一）無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的法律解析
價(jià)值表現(xiàn)形式的無(wú)形性是技術(shù)類資本的最大特點(diǎn)，但這一無(wú)形性特點(diǎn)卻對(duì)資本市場(chǎng)的運(yùn)行產(chǎn)生了極大的障礙。當(dāng)技術(shù)成為高科技企業(yè)的核心價(jià)值與最為重要的融資手段時(shí)，其價(jià)值判斷無(wú)論在方法還是在計(jì)量上，都迥異于貨幣、實(shí)物等有形物。技術(shù)作為提升產(chǎn)品質(zhì)量、增加企業(yè)創(chuàng)新能力的信息集成，是知識(shí)積淀的質(zhì)變突破，體現(xiàn)為一種與生產(chǎn)過(guò)程相關(guān)的方法、工藝及知識(shí)（平全虎等，2004），是技術(shù)秘密、管理經(jīng)驗(yàn)與生產(chǎn)技能的綜合體現(xiàn)，其價(jià)值判定必然體現(xiàn)出極大的不確定性。實(shí)物形態(tài)的出資在價(jià)值認(rèn)定上可以借助類型化的市場(chǎng)定價(jià)與價(jià)值測(cè)算，得出較為準(zhǔn)確與公平的量化結(jié)果。但是在技術(shù)股權(quán)的價(jià)值判定中，除了研發(fā)成本與中間費(fèi)用的具體量化之外，還有大量凝結(jié)在技術(shù)中的智力要素需要實(shí)現(xiàn)資本的價(jià)值量化，同時(shí)依托技術(shù)而產(chǎn)生的智力與資本的期權(quán)利益也需要得到資本化的利益補(bǔ)償。但是在實(shí)踐中，無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值確定，往往受制于經(jīng)濟(jì)環(huán)境、技術(shù)認(rèn)可度、技術(shù)變現(xiàn)效率、法律法規(guī)及政府決策等一系列外部因素，很難進(jìn)行科學(xué)、中立、權(quán)威的價(jià)值評(píng)估，技術(shù)股權(quán)進(jìn)而也就具有極大的價(jià)值彈性與波動(dòng)空間。因此，《公司法》難以通過(guò)有限的立法手段完成對(duì)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的翔實(shí)規(guī)范，只能交由中立的第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場(chǎng)化的評(píng)定，但這種評(píng)定方式或多或少又會(huì)受到人為因素與市場(chǎng)趨利行為的影響而產(chǎn)生價(jià)值的異變，偏離價(jià)值的中立性標(biāo)準(zhǔn)。
（二）無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的理性反思
從資本市場(chǎng)的角度對(duì)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的評(píng)判加以分析，則其價(jià)值判斷的不確定性不只是對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值大小產(chǎn)生影響，更為重要的是直接決定了以無(wú)形資產(chǎn)為決定要素的科技型企業(yè)的股值認(rèn)定與溢價(jià)評(píng)估。國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心在《中國(guó)股市IPO發(fā)行與定價(jià)方式演變》的調(diào)查研究報(bào)告中指出，新股發(fā)行定價(jià)的關(guān)鍵因素是每股稅后利潤(rùn)和發(fā)行市盈率這兩項(xiàng)指標(biāo)。報(bào)告別指出在稅后利潤(rùn)的計(jì)算上，應(yīng)參照證監(jiān)會(huì)《股票發(fā)行定價(jià)分析報(bào)告指引》的第四條有關(guān)“發(fā)行價(jià)格的確定方法和結(jié)果”的相關(guān)規(guī)定，說(shuō)明發(fā)行價(jià)格的測(cè)算方法、二級(jí)市場(chǎng)的定位、商定的發(fā)行價(jià)格和市盈率倍數(shù)，綜合公司現(xiàn)狀和發(fā)展前景，確定利潤(rùn)幅度。在發(fā)行市盈率的計(jì)算上，研究報(bào)告則建議采用參照滬深兩市平均市盈率的做法。在這兩項(xiàng)指標(biāo)要素的綜合評(píng)判上，并沒(méi)有針對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的特別規(guī)定，但是無(wú)形資產(chǎn)作為現(xiàn)代企業(yè)的一項(xiàng)重要財(cái)產(chǎn)，對(duì)股票價(jià)格評(píng)定的重要影響是毋庸置疑的，因此這兩項(xiàng)指標(biāo)自然適用于股票定價(jià)中的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值要素。但無(wú)論是稅后利潤(rùn)的計(jì)算還是市盈率的評(píng)定，都無(wú)法直接用以確定無(wú)形資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)具有的實(shí)際價(jià)值。以創(chuàng)業(yè)板為例，在其股價(jià)認(rèn)定中，因?yàn)槠渲饕獌?nèi)容是對(duì)技術(shù)類無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行價(jià)值判定，故而無(wú)法形成確定的發(fā)行價(jià)格測(cè)算方法；又因?yàn)樽C監(jiān)會(huì)已經(jīng)將價(jià)格評(píng)定的權(quán)利全權(quán)委托于市場(chǎng)，則必然是由市場(chǎng)主體來(lái)商定股票的發(fā)行價(jià)格和市盈率倍數(shù)，由此又陷入了制度理性與資本量化的博弈困境。在這一制度預(yù)設(shè)與細(xì)則規(guī)定之下，證券市場(chǎng)主體作為無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值化的受益者，又兼具市場(chǎng)的自發(fā)監(jiān)管者身份，必然導(dǎo)致投機(jī)盛行、監(jiān)管缺位。但是，如果恢復(fù)到由證監(jiān)會(huì)或政府主管部門主導(dǎo)一切的股票定價(jià)機(jī)制，則無(wú)形資產(chǎn)的資本屬性很有可能被忽視，其市場(chǎng)價(jià)值也完全可能被低估。政府監(jiān)管部門非專業(yè)性的價(jià)值評(píng)定制度設(shè)計(jì)與技術(shù)手段的運(yùn)用，更會(huì)沖抵證券市場(chǎng)的融資效應(yīng)，抑制技術(shù)市場(chǎng)的發(fā)展與科技的創(chuàng)新。因此，在無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值判斷中，過(guò)嚴(yán)的法律規(guī)制將阻礙市場(chǎng)的融資功能，而過(guò)寬的制度設(shè)計(jì)又會(huì)造成市場(chǎng)的投機(jī)與隨意。只有嚴(yán)格按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》規(guī)定，對(duì)企業(yè)的技術(shù)發(fā)明、專利成果進(jìn)行體現(xiàn)市場(chǎng)規(guī)律的成本核算與價(jià)值評(píng)定，并依照法律規(guī)范建立合理的追責(zé)機(jī)制與監(jiān)管體系，才能正確實(shí)現(xiàn)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值評(píng)判。
（三）無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的法律平衡
無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的合理實(shí)現(xiàn)，其根本在于解決市場(chǎng)估值與約束機(jī)制的協(xié)調(diào)問(wèn)題，需要運(yùn)用相關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、法律規(guī)范所形成的基本機(jī)制和程序規(guī)范約束市場(chǎng)的利益沖動(dòng)，在法律框架之下實(shí)現(xiàn)兩者的利益平衡。一方面通過(guò)市場(chǎng)化的價(jià)值評(píng)估和核算，計(jì)算無(wú)形資產(chǎn)的相關(guān)價(jià)值；另一方面也要借助中介機(jī)構(gòu)與審計(jì)機(jī)構(gòu)之功能，對(duì)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的合理性加以規(guī)制，在實(shí)現(xiàn)無(wú)形資產(chǎn)應(yīng)有之價(jià)值的同時(shí)又防止無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的虛高。在無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的合理評(píng)定中，對(duì)市場(chǎng)行為的自治性的保護(hù)，使得法律一直試圖在私法自由與公法干預(yù)之間尋求一定的平衡，以實(shí)現(xiàn)最優(yōu)的市場(chǎng)功能。同樣以創(chuàng)業(yè)板溢價(jià)機(jī)制為例，作為平等主體之間的經(jīng)濟(jì)行為，股票估值與發(fā)行價(jià)格的確立原來(lái)應(yīng)當(dāng)按照當(dāng)事人意思自治原則由市場(chǎng)主導(dǎo)，但是當(dāng)市場(chǎng)主體獲取信息不對(duì)等，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)被人為扭曲時(shí)，尤其是當(dāng)交易一方處于不對(duì)等狀態(tài)，甚至將對(duì)他人產(chǎn)生不利時(shí)，公法介入即具有了正當(dāng)性與必要性（趙旭東，2004）。此時(shí)的公法調(diào)整，是為了保障市場(chǎng)參與者地位的實(shí)質(zhì)平等和交易的高效與安全，而不是為了限制平等主體在私法自治下的意思自由，其目的是通過(guò)合理的監(jiān)管行為保證交易的平等，并以此解決安全和效率的平衡問(wèn)題。從現(xiàn)代商業(yè)社會(huì)的發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，效率優(yōu)先已成為其理念基礎(chǔ)，我國(guó)目前的《公司法》、《證券法》及相關(guān)規(guī)則，之所以在無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值判斷上賦予市場(chǎng)極大的權(quán)力空間，其根源也在于認(rèn)定市場(chǎng)為最有效的評(píng)價(jià)手段。但是市場(chǎng)化價(jià)值判斷中的效率優(yōu)勢(shì)并不能完全取代對(duì)于評(píng)判結(jié)果公正與合理的要求，效率的優(yōu)先與公平的兼顧也并不產(chǎn)生必然的矛盾，兩者的平衡體現(xiàn)為效率的優(yōu)先與結(jié)果的公平。應(yīng)當(dāng)通過(guò)以會(huì)計(jì)準(zhǔn)則核算為基礎(chǔ)的內(nèi)生性自律行為與以法律監(jiān)管為內(nèi)容的外部約束機(jī)制的共同適用，尋找無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)判中效率與安全的最佳契合點(diǎn)（張維迎，1996），實(shí)現(xiàn)其價(jià)值評(píng)判的合理與合法。
三、無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值優(yōu)化：自律與法律的雙重規(guī)制
（一）無(wú)形資產(chǎn)合理價(jià)值的實(shí)現(xiàn)路徑
在無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)過(guò)程中，應(yīng)確立市場(chǎng)的基礎(chǔ)性價(jià)值評(píng)定功能，并以此實(shí)現(xiàn)無(wú)形資產(chǎn)公允價(jià)值的合理評(píng)判，通過(guò)市場(chǎng)參與主體的自我約束與市場(chǎng)的外部規(guī)制，實(shí)現(xiàn)對(duì)違反市場(chǎng)機(jī)制行為的自律糾錯(cuò)與外部規(guī)制。在《深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估管理辦法》的第四章專門規(guī)定了無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估中的法律責(zé)任承擔(dān)問(wèn)題，第十八條規(guī)定：“評(píng)估機(jī)構(gòu)有瀆職行為或與委托人串通提供虛假結(jié)果，給國(guó)家或他人造成損害的，評(píng)估機(jī)構(gòu)應(yīng)與委托人承擔(dān)連帶賠償責(zé)任；構(gòu)成犯罪的，依法追究直接責(zé)任人的刑事責(zé)任。”第二十條規(guī)定，在評(píng)估工作中、不負(fù)責(zé)任，致使無(wú)形資產(chǎn)的評(píng)估結(jié)果嚴(yán)重失實(shí)的，應(yīng)對(duì)該評(píng)估機(jī)構(gòu)予以處罰。這兩條規(guī)定遵循了上述規(guī)制原則，突破性地明確了評(píng)估機(jī)構(gòu)這一市場(chǎng)參與主體的責(zé)任，具有重要的法律示范意義。但是相關(guān)條款僅強(qiáng)化了外部監(jiān)管的責(zé)任約束，并沒(méi)有對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)和其他市場(chǎng)參與主體的自我約束加以法律設(shè)定，也缺少對(duì)外部監(jiān)管部門權(quán)力界限與連帶責(zé)任的規(guī)范要求，綜上，應(yīng)當(dāng)在其法律規(guī)范設(shè)計(jì)中，增加內(nèi)部監(jiān)管與外部約束協(xié)調(diào)適用的條款規(guī)定。這種雙生性的路徑優(yōu)化缺一不可，因?yàn)樯淌禄顒?dòng)主體的自律行為可以在私法自治最大化的語(yǔ)境下實(shí)現(xiàn)對(duì)違規(guī)行為的糾正，外部法律規(guī)范與監(jiān)管機(jī)制的適時(shí)介入則可以在尊重市場(chǎng)主體自主性的前提之下，解決其固有之唯利缺陷。因此，無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值合理實(shí)現(xiàn)的最佳路徑抉擇，應(yīng)該是對(duì)市場(chǎng)的價(jià)值評(píng)判功能的維護(hù)與激勵(lì)，具體表現(xiàn)為法律規(guī)制與主體自律相結(jié)合的制度化約束體制的價(jià)值確認(rèn)與投機(jī)抑制。
（二）市場(chǎng)本源下的內(nèi)生性規(guī)制
市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)作為無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值最大化的量化指標(biāo)，通過(guò)市場(chǎng)參與主體的內(nèi)生化自律規(guī)制，是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)量化功能的優(yōu)先選擇。這一市場(chǎng)本源下的內(nèi)生性規(guī)制強(qiáng)調(diào)對(duì)信息披露的要求，注重公司內(nèi)部監(jiān)管力度的強(qiáng)化（王園林、劉子?xùn)|，2011），以便于我國(guó)統(tǒng)一化內(nèi)控機(jī)制的建立與完善。其具體規(guī)制指標(biāo)包括以下四方面：1.強(qiáng)調(diào)董事會(huì)獨(dú)立性。董事會(huì)作為公司的重要機(jī)構(gòu)，在內(nèi)部自律約束中，發(fā)揮著重要的作用，其職責(zé)包括對(duì)券商及其從業(yè)人員進(jìn)行監(jiān)督（余龍、王世霞，2011）、商討制定承銷規(guī)則、督促相關(guān)市場(chǎng)參與主體執(zhí)行相關(guān)法律規(guī)定、保護(hù)投資者利益，上述職能的規(guī)范性履行能夠有效地約束市場(chǎng)參與主體的內(nèi)部人控制行為。2.規(guī)范企業(yè)行為與道德準(zhǔn)則。主要通過(guò)依法建立現(xiàn)代企業(yè)制度、對(duì)企業(yè)開展運(yùn)行效率評(píng)估、聘請(qǐng)專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行咨詢規(guī)劃等措施，盡可能提升上市公司的經(jīng)營(yíng)管理水平及內(nèi)控水平。同時(shí)，強(qiáng)化企業(yè)社會(huì)責(zé)任，明確企業(yè)道德準(zhǔn)則，以投資者保護(hù)為核心道德標(biāo)準(zhǔn)。3.強(qiáng)化公司內(nèi)部審計(jì)職能。這一措施具體包括兩方面內(nèi)容，首先是公司內(nèi)部的審計(jì)監(jiān)管，主要是通過(guò)會(huì)計(jì)師等對(duì)報(bào)表審計(jì)意見(jiàn)的簽署加以實(shí)現(xiàn)；其次是公司內(nèi)部的律師監(jiān)管，通過(guò)實(shí)時(shí)的法律風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與法律風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防實(shí)現(xiàn)相關(guān)內(nèi)控職能。這一制度設(shè)計(jì)中的關(guān)鍵點(diǎn)是對(duì)內(nèi)部審計(jì)機(jī)構(gòu)的責(zé)任進(jìn)行明確規(guī)定，要對(duì)相關(guān)機(jī)構(gòu)因?qū)徲?jì)失誤所造成的評(píng)估問(wèn)題進(jìn)行追責(zé)，相關(guān)個(gè)人也要承擔(dān)連帶責(zé)任。4.增強(qiáng)公司治理信息公開。依法將企業(yè)自身財(cái)務(wù)現(xiàn)狀、人動(dòng)、經(jīng)營(yíng)狀況等信息和資料向證券管理部門報(bào)告，并向社會(huì)公開。使投資者充分了解有關(guān)信息，對(duì)公司無(wú)形資產(chǎn)市場(chǎng)評(píng)估的合理性加以分析，抑制發(fā)行人和承銷商的投機(jī)行為，以保障投資者利益、接受社會(huì)公眾的監(jiān)督，并進(jìn)而實(shí)現(xiàn)自我約束與自我控制。在具體程序設(shè)計(jì)上，可以參照納斯達(dá)克信息披露制度中的初次發(fā)行披露和持續(xù)公開披露規(guī)則（余龍、王世霞，2011）：首次披露主要以招股說(shuō)明書形式進(jìn)行，持續(xù)信息披露則針對(duì)與證券交易和證券價(jià)格有關(guān)的一切重大信息。
目前安徽省科技型中小企業(yè)新的融資渠道主要有互聯(lián)網(wǎng)金融融資、知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資、金融租賃融資、小額貸款融資等模式。
隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的不斷成熟以及金融創(chuàng)新的步伐加快，在大數(shù)據(jù)時(shí)代的背景下，互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)業(yè)的迅猛發(fā)展為企業(yè)融資難的發(fā)展困境帶來(lái)了轉(zhuǎn)機(jī)，與傳統(tǒng)的商業(yè)銀行間接融資、資本市場(chǎng)直接融資等融資模式相比，互聯(lián)網(wǎng)金融融資模式更具有普惠性、便捷性、針對(duì)性等特點(diǎn)。
安徽省近年來(lái)專利數(shù)量、質(zhì)量快速提升。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2008年到2012年的5年間，安徽省專利申請(qǐng)量和授權(quán)量均增長(zhǎng)11倍，增速居全國(guó)首位。企業(yè)已成為安徽省知識(shí)產(chǎn)權(quán)創(chuàng)造和運(yùn)用的主體，2012年，安徽省2400多家企業(yè)提交了1.2萬(wàn)件發(fā)明專利申請(qǐng)，企業(yè)數(shù)量相比2011年增加了400余家，發(fā)明專利申請(qǐng)量增幅高達(dá)78%。截止2013年10月底，安徽省擁有有效發(fā)明專利10969件，每萬(wàn)人口有效發(fā)明專利擁有量1.83件，較2012年同期增長(zhǎng)54.6%?？萍夹椭行∑髽I(yè)雖然屬于知識(shí)密集型企業(yè)，且大部分企業(yè)已經(jīng)擁有許多知識(shí)產(chǎn)權(quán)，卻難以利用這種優(yōu)勢(shì)，仍舊面臨著融資難困境。因此，筆者認(rèn)為，應(yīng)該努力對(duì)這些智力資源進(jìn)行有效運(yùn)用，以此幫助企業(yè)渡過(guò)難關(guān)，并為企業(yè)融得發(fā)展資金。
金融租賃融資是一種契約安排，允許一方（承租企業(yè)）以定期支付租金為條件使用租賃公司所購(gòu)置的財(cái)產(chǎn)（設(shè)備）。它的最大特點(diǎn)就是所有權(quán)和使用權(quán)分離，租賃公司的出租決定直接取決于承租企業(yè)的未來(lái)租金支付能力，不依靠評(píng)估承租企業(yè)的信用歷史、財(cái)產(chǎn)和技術(shù)基礎(chǔ)來(lái)做決定。這樣，一般剛剛成立沒(méi)有詳細(xì)完備的財(cái)務(wù)報(bào)表與固定資產(chǎn)的科技型中小企業(yè)就受益良多。企業(yè)采用金融租賃融資方式有以下便利：企業(yè)申請(qǐng)租賃程序簡(jiǎn)潔方便；可迅速引進(jìn)設(shè)備；促進(jìn)企業(yè)自有資金利用率最大化；企業(yè)租金支付手段靈活。
小額貸款公司是中國(guó)金融制度的創(chuàng)新，對(duì)緩解中小企業(yè)資金短缺，推動(dòng)就業(yè)具有重要意義。此外，小額貸款獨(dú)有的申請(qǐng)程序簡(jiǎn)單、放貸過(guò)程快、手續(xù)簡(jiǎn)便、還款方式靈活、貸款范圍較廣、營(yíng)銷模式靈活等特點(diǎn)，也給科技型中小企業(yè)融資帶來(lái)了便利。
隨著科技型中小企業(yè)的數(shù)量規(guī)模不斷增長(zhǎng)，企業(yè)在發(fā)展中所面臨的融資缺口也不斷擴(kuò)大，融資壓力日趨加大，尤其在后金融危機(jī)時(shí)代，科技型中小企業(yè)由于其自身發(fā)展獨(dú)特的特點(diǎn)，在融資方面顯得更加被動(dòng)。因此，為了更好促進(jìn)科技型中小企業(yè)發(fā)展，深入的分析科技型中小企業(yè)融資所面臨的問(wèn)題以及深層次的原因，針對(duì)性提出解決的辦法就顯得尤為重要。
二、安徽省科技型中小企業(yè)融資面臨的問(wèn)題及成因
科技型中小企業(yè)在發(fā)展進(jìn)程中，資金缺乏和融資難等問(wèn)題阻礙其發(fā)展壯大。在企業(yè)成長(zhǎng)的四個(gè)階段――種子期，創(chuàng)建期，成長(zhǎng)期，成熟期中，尤以前兩個(gè)為甚。種子期企業(yè)由于團(tuán)隊(duì)不完善，研究難度大，成果出現(xiàn)不確定等缺陷，資金投入風(fēng)險(xiǎn)大，因此難以吸引外部投資。創(chuàng)建期企業(yè)主要利用種子期的新發(fā)明新技術(shù)，完成新產(chǎn)品的研究和開發(fā)，資金需求較大，投資面較分散，科技產(chǎn)品的研發(fā)面臨不確定性，市場(chǎng)的波動(dòng)和科技產(chǎn)品更新周期短暫，都對(duì)企業(yè)的融資產(chǎn)生較大的阻力。具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。
（一）中小企業(yè)獲取銀行信貸難
中小企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)和管理水平與大型企業(yè)差異較大，償債能力面臨更多的不穩(wěn)定因素。由此，銀行業(yè)存款類金融機(jī)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)的信心不足，在科技型中小企業(yè)身上表現(xiàn)的尤為突出。截至2013年10月末，安徽全省銀行金融機(jī)構(gòu)對(duì)小企業(yè)的貸款也僅占全部貸款比例的30.94%，可見(jiàn)對(duì)中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，并不能通過(guò)銀行貸款來(lái)解決其融資難問(wèn)題，而其主要原因在于：一是商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)的授信成本、信息的采集成本以及后期的監(jiān)控成本較高；二是基層商業(yè)銀行信貸審批權(quán)有限，基層放貸受到約束；三是針對(duì)廣大中小企業(yè)覆蓋廣、業(yè)務(wù)繁，銀行經(jīng)營(yíng)成本上升。
（二）資本市場(chǎng)不完善
目前我國(guó)資本市場(chǎng)融資主要通過(guò)證券市場(chǎng)，證券市場(chǎng)分為主板（包括中小板），創(chuàng)業(yè)板，新三板和新四板。發(fā)展較為成熟，融資量大的是主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，而新三板和新四板都屬于發(fā)展初期，尚未形成健全體系。由于在主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板上市要求非常嚴(yán)苛，安徽省大多數(shù)科技型中小企業(yè)難以達(dá)到上市要求，尤其在其需要融資的創(chuàng)業(yè)初期。至于新三板市場(chǎng)和新四板市場(chǎng)這兩個(gè)融資平臺(tái)，目前尚未發(fā)展健全，而且新四板目前只在幾個(gè)地區(qū)進(jìn)行區(qū)域型示范試驗(yàn)。因此，安徽省的中小企業(yè)也很難通過(guò)這兩個(gè)渠道進(jìn)行融資。
（三）政府扶持力度不足以及中介服務(wù)機(jī)構(gòu)不完善
政府在扶持中小企業(yè)，尤其科技型中小企業(yè)上，政策多為指導(dǎo)性意見(jiàn)，在發(fā)放銀行貸款，擔(dān)保體系健全方面的影響力有限。頒布的相關(guān)政策繁多，條件較高，實(shí)施復(fù)雜，經(jīng)費(fèi)有限，在科技型企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期，資金支持難以到位。
中介服務(wù)機(jī)構(gòu)提供土地、房產(chǎn)、物品、無(wú)形資產(chǎn)等價(jià)格評(píng)估和企業(yè)資信評(píng)估服務(wù)，以及提供仲裁、檢驗(yàn)、鑒定、認(rèn)證、公證服務(wù)。但目前從擔(dān)保公司內(nèi)部管理和風(fēng)險(xiǎn)防范情況看，擔(dān)保機(jī)構(gòu)缺乏相應(yīng)的法律法規(guī)保護(hù)，社會(huì)信用體系不健全，專業(yè)人才少，風(fēng)險(xiǎn)防范的質(zhì)量和技術(shù)跟不上，代償率逐漸上升，特別是受宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響，擔(dān)保機(jī)構(gòu)的生存和發(fā)展也受到很大挑戰(zhàn)。
（四）其他融資渠道存在的問(wèn)題
被稱為“地下金融”的民間融資，由于現(xiàn)階段各種相關(guān)制度和法律法規(guī)的不完善，加大了其行為的金融風(fēng)險(xiǎn)和金融欺詐的可能。至于典當(dāng)融資，作為科技型中小企業(yè)基本沒(méi)有實(shí)物資產(chǎn)用來(lái)抵押，因此，此渠道行不通。雖然不少銀行當(dāng)前都推出了“應(yīng)收賬款保理業(yè)務(wù)融資”，但實(shí)踐證明由于目前社會(huì)、經(jīng)濟(jì)環(huán)境的制約，該方式可操作性不強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)也較大。
（五）科技型中小企業(yè)融資難的原因
綜上所述，科技型中小企業(yè)融資難的原因可以歸結(jié)為兩方面：一方面是由于科技型企業(yè)自身存在投入大，風(fēng)險(xiǎn)大的特點(diǎn)，因而缺乏足夠的資金，另一方面則是現(xiàn)有市場(chǎng)針對(duì)這類企業(yè)的融資擔(dān)保體制尚未發(fā)展成熟。企業(yè)的收益不確定，規(guī)模較小，致使許多融資渠道受阻，如銀行貸款、擔(dān)保貸款、風(fēng)險(xiǎn)投資方面較難得到有力支持。
此外，科技型中小企業(yè)在其發(fā)展過(guò)程中，由于面臨稅費(fèi)較重、成本上升等問(wèn)題，同時(shí)外部復(fù)雜多變的宏觀環(huán)境也對(duì)科技型中小企業(yè)的發(fā)展造成了障礙，所以企業(yè)往往需要大量資金以幫助其渡過(guò)這些困境。
三、完善科技型中小企業(yè)創(chuàng)新型融資渠道的對(duì)策
科技型中小企業(yè)發(fā)展雖然面臨復(fù)雜多變的融資困境，但目前安徽省在拓寬科技型中小企業(yè)融資渠道創(chuàng)新方面也已經(jīng)有了一些有益的嘗試，這為解決中小企業(yè)的融資難問(wèn)題提供了多種有效的解決途徑。
（一）互聯(lián)網(wǎng)金融融資
科技型中小企業(yè)通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)金融融資有以下幾個(gè)模式。
1. 通過(guò)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)模式融資。點(diǎn)對(duì)點(diǎn)融資模式即中小企業(yè)通過(guò)第三方互聯(lián)網(wǎng)中介平臺(tái)尋求有相應(yīng)貸款能力并能滿足其融資需求的一個(gè)或多個(gè)貸款方，以達(dá)到借貸雙方資金匹配的融資模式，其特點(diǎn)在于交易成本降低與風(fēng)險(xiǎn)防控，互聯(lián)網(wǎng)傳播快速、涉及面廣、用戶聚集等特點(diǎn)可增強(qiáng)中小企業(yè)與貸款方的信息透明度與對(duì)稱性，中小企業(yè)通過(guò)此模式進(jìn)行融資可自主擇優(yōu)選擇利己的貸款利率，從而降低交易成本，而多個(gè)貸款方也可通過(guò)共同出借融資資金以降低所需承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。
2. 基于大數(shù)據(jù)平臺(tái)下，通過(guò)小額貸款融資。此模式主要是指由電子商務(wù)企業(yè)發(fā)起設(shè)立的小額貸款公司，為滿足電子商務(wù)領(lǐng)域中小企業(yè)的融資需求，經(jīng)審核向其進(jìn)行融資貸款。具體而言，貸前，小額貸款公司通過(guò)引入網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)模型和在線視頻資信調(diào)查的方式，交叉檢驗(yàn)中小企業(yè)電子商務(wù)經(jīng)營(yíng)及第三方認(rèn)證數(shù)據(jù)，考察中小企業(yè)的營(yíng)業(yè)現(xiàn)狀及財(cái)務(wù)的真實(shí)性，評(píng)估其還貸能力。貸后，監(jiān)控中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)行為、現(xiàn)金流等財(cái)務(wù)情況與交易狀況，將中小企業(yè)在電子商務(wù)網(wǎng)絡(luò)上的行為數(shù)據(jù)換算為信用評(píng)價(jià)，以控制貸款風(fēng)險(xiǎn)。
3. 通過(guò)大眾籌資模式融資?？萍夹椭行∑髽I(yè)可以通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)和社會(huì)性網(wǎng)絡(luò)服務(wù)平臺(tái)，以合資資助或預(yù)購(gòu)的形式，向公眾募集融資資金?？萍夹椭行∑髽I(yè)可以以其股權(quán)和創(chuàng)新項(xiàng)目的未來(lái)收益為基礎(chǔ)，面向社會(huì)公眾，進(jìn)行在線籌資。
4. 通過(guò)電子金融機(jī)構(gòu)―門戶融資模式融資。首先，科技型中小企業(yè)可以選擇互聯(lián)網(wǎng)金融門戶平臺(tái)作為挑選信貸產(chǎn)品的前提；然后，對(duì)門戶平臺(tái)上所提供的金融機(jī)構(gòu)信貸產(chǎn)品以垂直比價(jià)的方式進(jìn)行比對(duì)，并確定為其提供匹配信貸產(chǎn)品融資的電子金融機(jī)構(gòu)；最后，科技型中小企業(yè)運(yùn)用由自助銀行、電話銀行、手機(jī)銀行和網(wǎng)上銀行構(gòu)成的電子銀行立體服務(wù)體系便捷地獲得金融機(jī)構(gòu)融資。
（二）知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資
知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資具體可以從以下幾方面著手解決。
1. 安徽省政府應(yīng)該積極推動(dòng)相關(guān)專利權(quán)質(zhì)押貸款政策措施的制定實(shí)施，為科技型中小企業(yè)融資提供政策上的支持。
2. 借鑒引用發(fā)達(dá)地區(qū)的“銀行+企業(yè)專利權(quán)/商標(biāo)專用權(quán)質(zhì)押”的直接質(zhì)押融資模式和“銀行+政府基金擔(dān)保+專利權(quán)反擔(dān)?！钡拈g接質(zhì)押模式以及 “銀行+科技擔(dān)保公司+專利權(quán)反擔(dān)?！被旌夏Ｊ剑鉀Q安徽省科技型中小企業(yè)的融資難的問(wèn)題。
3. 推動(dòng)安徽省科技型中小企業(yè)基金的建立，通過(guò)基金的形式來(lái)面向社會(huì)廣大投資人士融資，同時(shí)企業(yè)經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的豐厚回報(bào)也將進(jìn)一步回饋投資者，并且推動(dòng)基金規(guī)模的建設(shè)與質(zhì)量的提高，從而產(chǎn)生良性循環(huán)。
（三）金融租賃融資
促進(jìn)金融租賃的良好發(fā)展，可以從以下幾點(diǎn)考慮。
1. 完善政策支持體系，拓展租賃公司的資金來(lái)源。鼓勵(lì)銀行提供對(duì)于租賃公司的信貸支持，擴(kuò)大投資稅收的補(bǔ)給范圍，改革設(shè)備折舊制度，增強(qiáng)融資靈活性。同時(shí)鼓勵(lì)民間資本和外資進(jìn)入融資租賃行業(yè)，開展現(xiàn)代租賃業(yè)。
2. 改革管理體制，促進(jìn)租賃業(yè)健康發(fā)展。建立統(tǒng)一的租賃機(jī)構(gòu)審批部門，減少多頭管理，促進(jìn)規(guī)范化運(yùn)營(yíng)，將包括資信評(píng)估，保險(xiǎn)，，咨詢，公證，通關(guān)，稅收，仲裁等一攬子服務(wù)，提供交易平臺(tái)。
3. 促進(jìn)金融租賃業(yè)向中小企業(yè)傾斜?？梢蕴剿鳠o(wú)形資產(chǎn)租賃，可開展軟件，專利，商標(biāo)，品牌，商務(wù)模式租賃，加速科技成果的產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)化進(jìn)程。同時(shí)也可以探索商品在線租賃，建立在線平臺(tái)可以通暢信息渠道，為中小企業(yè)取得租賃信息提供更好的選擇，撮合交易。
（四）小額貸款融資
對(duì)于小額貸款（以下簡(jiǎn)稱“小貸”）對(duì)企業(yè)融資的幫助，可以通過(guò)以下途徑實(shí)現(xiàn)。
1. 財(cái)稅部門應(yīng)對(duì)小額信貸信用放款的機(jī)構(gòu)給予稅收優(yōu)惠。
（1）稅收優(yōu)惠，對(duì)于小額信用放款，由于它是對(duì)弱勢(shì)群體和中小企業(yè)放貸，應(yīng)該享有一定的稅收優(yōu)惠。
（2）設(shè)立政府批發(fā)資金和擔(dān)保資金，對(duì)公益性小貸公司給予資金支持。財(cái)政部曾經(jīng)撥給中和農(nóng)信兩億的資金，對(duì)小貸公司是一種支持。還可以設(shè)立政策性的小額信貸，包括各種政府擔(dān)保的小額信貸。
2. 監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)給予小貸公司非公眾非存款類金融機(jī)構(gòu)的法律地位。小貸公司雖從事金融業(yè)務(wù)，但政府將其定位為普通的工商企業(yè)，因此小貸公司不能夠提取呆壞帳準(zhǔn)備金，也不能核銷。但如果將其定位為一個(gè)金融機(jī)構(gòu)，會(huì)計(jì)制度問(wèn)題、稅收問(wèn)題、撥備核銷的問(wèn)題、同業(yè)拆借的利率問(wèn)題就都迎刃而解了。
3. 地方政府應(yīng)該建立對(duì)小貸公司配套的監(jiān)管體系，確保小貸公司健康發(fā)展。重點(diǎn)就是三條“紅線”：（一）亂集資；（二）變相吸收公眾存款；（三）詐騙。只要不觸及這三條“紅線”，小貸公司的發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)就可控。
（五）加強(qiáng)信用體系建設(shè)
目前社會(huì)信用體系建設(shè)并不健全，還需要在以下幾個(gè)方面加以改進(jìn)。
1. 規(guī)范征信標(biāo)準(zhǔn)。目前各地區(qū)各部門均在進(jìn)行相應(yīng)的信用體系建設(shè)，但是由于涉及到不同的行業(yè)和地域，這些信用體系的標(biāo)準(zhǔn)因此存在較大的差距。因而給評(píng)估科技型中小企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)了困難。規(guī)范各地區(qū)各行業(yè)的征信標(biāo)準(zhǔn)可以使得在評(píng)價(jià)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，使銀行在搜集和整理企業(yè)信息時(shí)節(jié)約資金成本，從而有助于減少企業(yè)的融資成本。
2. 加強(qiáng)中小企業(yè)信用檔案建設(shè)?？梢钥紤]單獨(dú)建設(shè)覆蓋所有中小企業(yè)的“中小企業(yè)信用檔案”，凡是只要在工商部門注冊(cè)的中小企業(yè)都必須納入這個(gè)“信用檔案”中來(lái)。由于有了專門針對(duì)中小企業(yè)信用信息的數(shù)據(jù)，銀行等金融機(jī)構(gòu)在對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估時(shí)就有了更精確的信息來(lái)源，這不僅提高了中小企業(yè)信用信息的使用效率，也解決了銀行等金融機(jī)構(gòu)在向中小企業(yè)發(fā)放貸款時(shí)的信息不對(duì)稱問(wèn)題。
3. 政府部門應(yīng)加強(qiáng)在信用體系建設(shè)中的引導(dǎo)作用。由于中國(guó)信用體系建設(shè)起步比西方要晚，加之中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展對(duì)完善的信用體系的迫切要求，不可能像西方信用體系那樣逐步發(fā)展而來(lái)。因此政府部門應(yīng)該要加強(qiáng)引導(dǎo)功能，建立健全信用體系。
（六）利用創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)融資，考慮建立比創(chuàng)業(yè)板更低層次的市場(chǎng)融資
政府部門應(yīng)該努力降低創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的門檻，拓寬和優(yōu)化融資渠道，筆者建議從以下幾個(gè)方面改進(jìn)。
1. 完善創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的進(jìn)入退出機(jī)制。由于目前創(chuàng)業(yè)板股票數(shù)量少、交易不活躍，因而限制了創(chuàng)業(yè)板的融資能力，但未來(lái)改革的方向應(yīng)該是放松企業(yè)進(jìn)入限制，加強(qiáng)事中和事后監(jiān)管。如此一來(lái)，既吸收了大量企業(yè)進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板，使創(chuàng)業(yè)板更具活力，強(qiáng)化了創(chuàng)業(yè)板的投融資能力，又通過(guò)加強(qiáng)事中和事后的監(jiān)管，有效地防范了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。此外，完善的退出機(jī)制也會(huì)使創(chuàng)業(yè)板更加健康有效。通過(guò)將不合規(guī)的企業(yè)或是自愿退出創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)剔除出去，能夠改善創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的流動(dòng)性。
2. 尋求其他股權(quán)融資渠道。目前中小企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資除了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)以外，還主要有全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)以及區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)，即我們通常所稱的“新三板”、“新四板”市場(chǎng)。但是，由于目前這兩個(gè)融資渠道還處在初級(jí)階段，它們?nèi)谫Y功能還有待進(jìn)一步完善。2014年5月9日，國(guó)務(wù)院“新國(guó)九條”，里面就提到了“加快多層次股權(quán)市場(chǎng)建設(shè)”。 科技型中小企業(yè)應(yīng)該抓住政策機(jī)遇，突破“融資難”的瓶頸，走出發(fā)展期間的資金困境。
3. 探索建立專門針對(duì)科技型中小企業(yè)的融資市場(chǎng)。在現(xiàn)實(shí)情況下，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)對(duì)于初創(chuàng)期的科技型中小企業(yè)融資來(lái)說(shuō)，依舊門檻太高，因此，在國(guó)內(nèi)科技型中小企業(yè)迅猛發(fā)展的勢(shì)頭下，需要建立一個(gè)適合科技型中小企業(yè)融資的新型市場(chǎng)，促進(jìn)科技型企業(yè)發(fā)展壯大。
（七）政府應(yīng)加大政策扶持力度，助力科技型中小企業(yè)融資
1. 安徽省政府應(yīng)鼓勵(lì)建設(shè)科技型中小企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，并予以政策支持。其中在緩解企業(yè)融資難問(wèn)題上，符合條件的小額貸款公司經(jīng)核準(zhǔn)可向多家銀行借款，可向其主要股東定向借款。同時(shí)鼓勵(lì)探索成立小額再貸款公司，并建立融資性擔(dān)保機(jī)構(gòu)與銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)間風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，以加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防控。
2. 安徽省政府應(yīng)支持引導(dǎo)對(duì)科技型中小企業(yè)員工進(jìn)行技能培訓(xùn)，提高企業(yè)人力資本。如：相關(guān)部門可以制定政策，將民營(yíng)企業(yè)人才納入選拔享受政府特殊津貼、省學(xué)術(shù)技術(shù)帶頭人及后備人選等優(yōu)秀人才范圍，與國(guó)有企業(yè)同等對(duì)待；支持職工技能培訓(xùn)，尤其支持技工院校面向中小企業(yè)開展職工崗位技能提升培訓(xùn)，培訓(xùn)所需經(jīng)費(fèi)從就業(yè)專項(xiàng)資金中列支。
中圖分類號(hào)：F233 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2015）004-000-01
一、引言
科學(xué)技術(shù)的不斷發(fā)展，推動(dòng)了科技企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中的發(fā)展，作為推動(dòng)我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的新興產(chǎn)業(yè)，科技企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)中的作用日益凸顯。為了促進(jìn)科技企業(yè)的發(fā)展，必須通過(guò)金融創(chuàng)新來(lái)促進(jìn)科技創(chuàng)新，營(yíng)造良好的科技企業(yè)融資環(huán)境。
二、我國(guó)科技金融的實(shí)踐現(xiàn)狀及技術(shù)資產(chǎn)金融的相關(guān)性
科技金融在我國(guó)金融和科技體制改革實(shí)踐中不斷發(fā)展和深入，業(yè)務(wù)體系也日漸豐富，表現(xiàn)如下：①政府支持。即無(wú)償資助和相關(guān)政策扶持。無(wú)償資助包括站立申請(qǐng)資助資金、國(guó)家技術(shù)創(chuàng)新基金、科技工作獎(jiǎng)勵(lì)資金和企業(yè)所得稅稅收減免等。②科技貸款。包括無(wú)擔(dān)保的信用貸款、企業(yè)利用知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押組合獲得貸款等，其發(fā)放的主體主要是科技小額貸款公司和科技支行。③科技擔(dān)保。科技擔(dān)保的服務(wù)對(duì)象是科技企業(yè)，內(nèi)容有商業(yè)擔(dān)保模式、政策性擔(dān)保模式等[1]。④股權(quán)投資。依據(jù)企業(yè)各個(gè)階段的融資需求，分為創(chuàng)業(yè)投資、天使投資、并購(gòu)基金等。技術(shù)資產(chǎn)是是指企業(yè)具有的能為企業(yè)籌集資金，且由科學(xué)技術(shù)形成的一種無(wú)形資產(chǎn)?？萍计髽I(yè)融資主要是由于科學(xué)技術(shù)形成的知識(shí)產(chǎn)權(quán)，如專用技術(shù)權(quán)、植物新品種、專利、著作權(quán)等。技術(shù)資產(chǎn)的特點(diǎn)有依附性、專屬性、虛擬性、溢出性、壟斷性、預(yù)期性、時(shí)效性等，技術(shù)資產(chǎn)與傳統(tǒng)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)相比，在外延上與其有交叉效應(yīng)，具體表現(xiàn)形式為技術(shù)產(chǎn)權(quán)、科技產(chǎn)品稱號(hào)、科技企業(yè)稱號(hào)和科技人才稱號(hào)等。
三、基于科技金融的技術(shù)資產(chǎn)金融發(fā)展趨勢(shì)
1.技術(shù)資產(chǎn)金融的信用化發(fā)展
技術(shù)資產(chǎn)信用化是指科技企業(yè)以其自身所具有的技術(shù)資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)資產(chǎn)、以科技擔(dān)保和科技貸款為手段進(jìn)行債券融資。技術(shù)資產(chǎn)在融資的過(guò)程中的特點(diǎn)、問(wèn)題及對(duì)策如下。
（1）特點(diǎn)。技術(shù)資產(chǎn)在信用化過(guò)程中可能產(chǎn)生的特點(diǎn)有以下三點(diǎn)：①對(duì)專業(yè)的貸款部門和機(jī)構(gòu)要求高，實(shí)行專業(yè)的運(yùn)營(yíng)機(jī)制，對(duì)技術(shù)資產(chǎn)的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估專業(yè)性要求高，能有效解決風(fēng)險(xiǎn)和收益不對(duì)稱的問(wèn)題。如北京銀行就為科技企業(yè)專門定制了“創(chuàng)融通”、“信保貸”等金融產(chǎn)品以及包括“融信寶”信用貸款、小額擔(dān)保貸款、知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款等49中融資航母產(chǎn)品，這有助于滿足任何發(fā)展階段科技企業(yè)的融資需求。②對(duì)第三方擔(dān)保和再擔(dān)保機(jī)構(gòu)的需求大。技術(shù)資產(chǎn)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)很大，對(duì)專業(yè)的第三方擔(dān)保機(jī)構(gòu)需求明顯，以分散科技企業(yè)在信用化過(guò)程中的金融風(fēng)險(xiǎn)[2]。③需要實(shí)行聯(lián)合貸款的聯(lián)保和互保機(jī)制。在同一技術(shù)領(lǐng)域下，一些企業(yè)可以通過(guò)共同貸款進(jìn)行聯(lián)保和互保來(lái)解決企業(yè)在融資中面臨的融資成本高、規(guī)模小等問(wèn)題，并有效解決因技術(shù)資產(chǎn)專屬性引發(fā)的交易問(wèn)題。
（2）問(wèn)題。技術(shù)資產(chǎn)信用化中，可能會(huì)受自身盈利模式、依賴性、專屬性及銀行等金融機(jī)構(gòu)對(duì)信用化資產(chǎn)的保值性、變現(xiàn)性等有高要求影響，會(huì)出現(xiàn)評(píng)估難、變現(xiàn)難、保值性差等問(wèn)題。技術(shù)資產(chǎn)自身具有一定的依附性和虛擬性，在評(píng)估價(jià)值時(shí)獨(dú)立性不高，受主觀因素的影響大，評(píng)估結(jié)果的準(zhǔn)確性和公正性都較差；技術(shù)資產(chǎn)自身具有一定的依附性和專屬性，在信用過(guò)程中的交易性較差，不易表現(xiàn)，使得銀行等一些傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)其質(zhì)押貸款的欲望不夠；技術(shù)資產(chǎn)自身具有一定的時(shí)效性，科技企業(yè)在使用技術(shù)資產(chǎn)進(jìn)行質(zhì)押時(shí)可能會(huì)受金融機(jī)構(gòu)對(duì)技術(shù)資產(chǎn)的擔(dān)憂而使其貶值，進(jìn)而嚴(yán)重制約了技術(shù)資產(chǎn)的信用化發(fā)展。
（3）對(duì)策。首先，政府要給予科技企業(yè)一定的政策支撐，頒布一些有利于科技企業(yè)技術(shù)資產(chǎn)融資的優(yōu)惠政策，建立并完善知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易平臺(tái)。其次，社會(huì)相關(guān)組織要不斷鼓勵(lì)和組織技術(shù)資產(chǎn)交易服務(wù)、技術(shù)資產(chǎn)評(píng)估等中介機(jī)構(gòu)，借助這些機(jī)構(gòu)的力量促進(jìn)技術(shù)資產(chǎn)融資的順利進(jìn)行。最后，金融、資產(chǎn)、技術(shù)等相關(guān)學(xué)術(shù)要不斷探索和實(shí)踐，以建立最為科學(xué)合理的技術(shù)資產(chǎn)估價(jià)模型。
2.技術(shù)資產(chǎn)金融的證券化發(fā)展
技術(shù)資產(chǎn)證券化是科技企業(yè)在科技金融背景下技術(shù)資產(chǎn)發(fā)展的另一個(gè)重要方向，是指科技企業(yè)在資本市場(chǎng)采用發(fā)行證券的方式進(jìn)行融資，如發(fā)行債券和股票等。證券是一種金融工具，有收益性、償還性、投機(jī)性、流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)性等特點(diǎn)，技術(shù)資產(chǎn)的預(yù)期性、壟斷性和虛擬性會(huì)使得證券市場(chǎng)走向兩個(gè)極端：一是技術(shù)資產(chǎn)收益的壟斷性和預(yù)期性會(huì)使得證券估值泡沫，二是受技術(shù)資產(chǎn)虛擬性影響，會(huì)使得證券價(jià)值低估，最為典型的代表是新三板和創(chuàng)業(yè)板的對(duì)立走勢(shì)。我國(guó)新三板，即中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份公司代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，自2006年試點(diǎn)以來(lái)的交易就較為清淡，流動(dòng)性不強(qiáng)。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止2013年上半年，全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的實(shí)際掛牌公司只有212家，融資金額為89966.19萬(wàn)元。而我國(guó)創(chuàng)業(yè)板自上市處日均市盈率就高達(dá)111倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期滬市主板近11倍、中小板31倍、深市主板20倍。新三板、創(chuàng)業(yè)板和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)受交易制度、入市制度和監(jiān)管制度等和技術(shù)資產(chǎn)證券化存在的偏差，會(huì)使得運(yùn)行效果不佳。為了解決上述問(wèn)題，要吸收和借鑒國(guó)外先進(jìn)的資本市場(chǎng)制度，尤其是場(chǎng)外市場(chǎng)制度，如監(jiān)管制度、新三板低門檻入市制度、創(chuàng)業(yè)板退市制度、做市商交易制度等。
四、結(jié)語(yǔ)
總之，基于科技金融背景下的技術(shù)資產(chǎn)融資是市場(chǎng)化、科技化發(fā)展下的趨勢(shì)，對(duì)拓展科技企業(yè)融資渠道，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義。技術(shù)資產(chǎn)的信用化和證券化是科技企業(yè)融資的主要發(fā)展方向，為了解決技術(shù)資產(chǎn)在信用化和證券化進(jìn)程中出現(xiàn)的變現(xiàn)難、保值差以及使得證券市場(chǎng)走向極端等問(wèn)題，政府必須采取科學(xué)合理的扶持政策，建立完善的資本市場(chǎng)體系，借鑒國(guó)外科學(xué)的科技企業(yè)融資服務(wù)制度，加大對(duì)我國(guó)金融資產(chǎn)的監(jiān)管力度。
參考文獻(xiàn)：
