序論：速發(fā)表網(wǎng)結(jié)合其深厚的文秘經(jīng)驗(yàn)，特別為您篩選了11篇風(fēng)險(xiǎn)投資文范文。如果您需要更多原創(chuàng)資料，歡迎隨時與我們的客服老師聯(lián)系，希望您能從中汲取靈感和知識！

篇1

（二）風(fēng)險(xiǎn)資本到2007年的時候我國風(fēng)險(xiǎn)資本總額達(dá)到了1205.85億元，相對上一年的風(fēng)險(xiǎn)資本總量583.85，翻了一番。我國風(fēng)險(xiǎn)資本一方面來源于國內(nèi)，一方面來源國際，在2006年以前，國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資本占有過半比重，而到2007年海外風(fēng)險(xiǎn)資本占有明顯優(yōu)勢。內(nèi)資風(fēng)險(xiǎn)資本主要由政府資金、企業(yè)資金、金融機(jī)構(gòu)資金和個人出資組成。企業(yè)出資占內(nèi)資風(fēng)險(xiǎn)資本的過半比例，其次是政府資金。個人資本在風(fēng)險(xiǎn)資本中的比例不大，但是個人資本升幅較快，呈快速增長趨勢。

（三）風(fēng)險(xiǎn)資本投資行業(yè)情況我國風(fēng)險(xiǎn)投資涉及的行業(yè)很多，從工業(yè)、農(nóng)業(yè)再到第三產(chǎn)業(yè)都有，但是50%左右的風(fēng)險(xiǎn)資本都投在了生物科技、IT行業(yè)、半導(dǎo)體行業(yè)、新能源和高效節(jié)能技術(shù)及傳統(tǒng)制造業(yè)上。這些行業(yè)都屬于除了制造業(yè)以外都屬于高科技行業(yè)的范疇，有利于推動我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展。制造業(yè)得到風(fēng)險(xiǎn)投資的青睞是由我國的特色國情決定的，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國廉價的勞動力得到世界的認(rèn)可，很多國家企業(yè)開始在我國尋找代工，也正是這個機(jī)遇使風(fēng)險(xiǎn)投資看到了盈利的前景，把風(fēng)險(xiǎn)資本投向了傳統(tǒng)的制造業(yè)。

（四）風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模我國風(fēng)險(xiǎn)投資總量是呈穩(wěn)步增長趨勢的，單個項(xiàng)目的平均投資額度也越來越大，投資項(xiàng)目也越來越多。但是，我國風(fēng)險(xiǎn)投資一個顯著的特點(diǎn)就是項(xiàng)目金額在300萬元以下的更容易獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的支持，這是由我國政府風(fēng)險(xiǎn)投資的原因造成的。另外，我國風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)合投資的情況增多，既有利于企業(yè)獲得更多的風(fēng)險(xiǎn)投資，推動企業(yè)發(fā)展，也有利于降低投資風(fēng)險(xiǎn)，獲得更多投資效益。

（五）風(fēng)險(xiǎn)投資方式我國風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資的方式主要是參股，股權(quán)比例由投資機(jī)構(gòu)和被投資企業(yè)共同協(xié)商確定。但有一個明顯的現(xiàn)象，我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在被投資企業(yè)所在股權(quán)比例一般在10~20%之間，而且這種股權(quán)分配的方式在所有風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資項(xiàng)目中占有的比例最高，而且呈上升趨勢，股權(quán)比例在10%以下的項(xiàng)目所占比例持續(xù)下降。這種現(xiàn)象說明風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)越來越謀求被投資企業(yè)經(jīng)營權(quán)，這也是我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)逐步走向成熟的表現(xiàn)。畢竟只有參與到企業(yè)的經(jīng)營當(dāng)中才能對所投資的項(xiàng)目切實(shí)把握，有利于充分發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢對被投資企業(yè)進(jìn)行必要的經(jīng)營指導(dǎo)，從而降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

（六）風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的經(jīng)營時間2005年，我國風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目一個顯著的特點(diǎn)就是，經(jīng)營時間1年以下和5年以上的企業(yè)獲得的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目增多，而經(jīng)營時間1~3年的企業(yè)獲得的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目減少。這是由于企業(yè)發(fā)展到三年左右的時間時，是企業(yè)發(fā)展面臨轉(zhuǎn)折的階段，市場風(fēng)險(xiǎn)和技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)都較大，然而這個階段也正是企業(yè)需要大量資金支持的階段。國家有必要出臺相應(yīng)的政策扭轉(zhuǎn)這種局面，否則很多具有潛力的企業(yè)可能被迫淘汰。（七）資本退出我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)資本退出的方式有三種，上市交易、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和清算。以2007年為例，當(dāng)年資本退出的投資項(xiàng)目中，48.08%的采取上市交易的方式實(shí)現(xiàn)資本退出，47.77%通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)，通過清算方式完成資本退出過程的僅占3.85%。其中，以股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式實(shí)現(xiàn)資本退出的，所轉(zhuǎn)讓的股權(quán)大部分被企業(yè)原股東收購，被其他企業(yè)收購的很少。

二、我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展存在的問題

（一）政府在風(fēng)險(xiǎn)資本構(gòu)成中占有比例過大，民間資本來源不足在風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的初期階段由政府引導(dǎo)建立風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，以提高風(fēng)險(xiǎn)投資基金的信譽(yù)，提高投資者的信息和安全感是有必要的，但政府在風(fēng)險(xiǎn)資本構(gòu)成中不能占主導(dǎo)作用，要及時做出轉(zhuǎn)變。畢竟政府資金軟約束性等特性，容易導(dǎo)致資金的低效使用和濫用。然而，我國風(fēng)險(xiǎn)資本構(gòu)成中，政府一直處在主導(dǎo)地位，雖說隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展政府直接出資轉(zhuǎn)變?yōu)檎推髽I(yè)及外資機(jī)構(gòu)并舉的局面，然而，事實(shí)上，我國風(fēng)險(xiǎn)投資資本構(gòu)成依然不能擺脫政府主導(dǎo)的狀況。

（二）現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)投資政策和措施難以對境內(nèi)外資金形成較大吸引力首先我國創(chuàng)業(yè)板市場沒有形成，使得風(fēng)險(xiǎn)投資的推出渠道不暢。相對美國78.6%的資本退出方式選擇公開上市，我國此比例僅為42.31%。正是由于資本退出渠道的不暢導(dǎo)致很多境外投資機(jī)構(gòu)不愿意進(jìn)入中國風(fēng)險(xiǎn)投資市場。其次，我國缺乏對風(fēng)險(xiǎn)投資的稅收優(yōu)惠政策及金融扶持。相對西方發(fā)達(dá)國家而言，我國在風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)上，沒有出臺稅收優(yōu)惠或豁免政策，在中國進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資必須交所得稅，不利于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的發(fā)展。第三，我國不承認(rèn)合伙制企業(yè)合法地位，導(dǎo)致我國風(fēng)險(xiǎn)投資活動面臨雙重征稅的窘境。另外沒有針對國外投資公司出臺相應(yīng)的調(diào)整政策，也導(dǎo)致國內(nèi)環(huán)境缺乏對境外風(fēng)險(xiǎn)資本的吸引力。

（三）風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展缺少法律法規(guī)的保障風(fēng)險(xiǎn)投資作為金融活動的一種，但其運(yùn)行機(jī)制卻很獨(dú)特，必須出臺相應(yīng)的法律法規(guī)規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)運(yùn)行機(jī)制，拓寬融資渠道。我國在進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資以后，也出臺了相應(yīng)的法律法規(guī)，然收效甚微。在我國，風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的許多領(lǐng)域都無法可依。具體體現(xiàn)為：一是長期以來，我國政府對風(fēng)險(xiǎn)投資公司的設(shè)立條件、資金籌集、業(yè)務(wù)經(jīng)營范圍、組織形式、經(jīng)營運(yùn)作、股權(quán)實(shí)現(xiàn)等沒有做出系統(tǒng)性的規(guī)定；二是對于企業(yè)上市、股權(quán)交易及兼并收購規(guī)則沒有從法律的角度進(jìn)行詳細(xì)闡述，做出規(guī)定；三是針對風(fēng)險(xiǎn)投資稅收的界定上只有一些零散的條例，沒有形成正式的法律條文。

（四）資本市場建設(shè)不完善風(fēng)險(xiǎn)投資的目的是為了獲得投資收益，而企業(yè)上市對投資公司來說是最有利用可圖的，然而，在我國那些風(fēng)險(xiǎn)投資公司扶持的企業(yè)很難達(dá)到我國的要求，造成風(fēng)險(xiǎn)投資公司資本退出難度加大。一是股票發(fā)行受額度限制，中小型高科技企業(yè)沒有行業(yè)主管部門，沒有地方政府支持很難的得到上市額度；二是風(fēng)險(xiǎn)投資的對象多為私人控股高科技企業(yè)，然而，在我國私人企業(yè)上市國家雖不禁止，但也不提倡；三是風(fēng)險(xiǎn)投資的對象多為中小型高科技企業(yè)，其規(guī)模、業(yè)績等很難達(dá)到主板市場的上市標(biāo)準(zhǔn)，而中國并沒有設(shè)立二板市場，從而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)即使投資成功，也難以變現(xiàn)。

（五）風(fēng)險(xiǎn)投資人才缺乏風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)涉及到公司戰(zhàn)略規(guī)劃、企業(yè)經(jīng)營管理、投資、稅務(wù)、金融、高科技等眾多學(xué)科知識，面臨的實(shí)踐操作異常復(fù)雜，不僅需要風(fēng)險(xiǎn)投資基金經(jīng)理人有專業(yè)素養(yǎng)，更要有豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。然而，我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的時間短，投資經(jīng)驗(yàn)缺乏，加上我國傳統(tǒng)應(yīng)試教育束縛了人才的發(fā)展，導(dǎo)致我國風(fēng)險(xiǎn)投資人才匱乏，這是我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)難以達(dá)到國外同行水平的根本原因。

三、構(gòu)建我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的建議及對策

（一）宏觀上發(fā)揮政府的引導(dǎo)示范作用高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化需要強(qiáng)大的資金流支持，風(fēng)險(xiǎn)投資正是為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供資金支持的產(chǎn)業(yè)，因此，必須大力發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)。首先明確政府直接出資介入風(fēng)險(xiǎn)投資個功能地位。通過政府直接出資吸引、帶動更多的民間資本參與到風(fēng)險(xiǎn)投資中來，彌補(bǔ)民間風(fēng)險(xiǎn)投資的缺口，推動高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級。但風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展壯大以后，政府工作的重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到法律制度建設(shè)、金融支持、稅收激勵方面。其次，建立風(fēng)險(xiǎn)投資階段的相對前移機(jī)制。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的生命周期一般都經(jīng)歷種子期、導(dǎo)入期、成長期和成熟期四個階段。目前我國高新技術(shù)企業(yè)正處在種子期，政府直接風(fēng)險(xiǎn)投資可以介入到風(fēng)險(xiǎn)相對較大的種子期，避免后期和民間資本爭利，也彌補(bǔ)了種子期的投資空白，推動高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。第三，政府要建立功成身退機(jī)制。政府直接出資介入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域的目的是為了扶持風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的發(fā)展，并不是以盈利為目的的，一旦政府投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)能夠獨(dú)立運(yùn)營，并有充足的民間資本供給時，政府要適時退出。

（二）完善相關(guān)法律制度及風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制我國對外招商引資的經(jīng)驗(yàn)和國外風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的歷程告訴我們，健全和穩(wěn)定的法律環(huán)境是風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的前提條件，也是境外風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)確定是否在我國投資時考慮的一個重要因素。然而，長期的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制積累下來的詬病在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域還廣泛存在，經(jīng)濟(jì)體制、社會體制還沒有成熟，地方保護(hù)主義盛行，市場競爭缺乏公平等嚴(yán)重阻礙了我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，必須健全法律法規(guī)體系，為風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展創(chuàng)造一個穩(wěn)定、有序、合理的市場環(huán)境。如，完善公司法，承認(rèn)合伙制的合法地位，調(diào)動各方投資熱情；完善知識產(chǎn)權(quán)法，保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的權(quán)益；完善金融法規(guī)，規(guī)范市場主體行為等。另外，發(fā)展多層次資本市場，完善風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。風(fēng)險(xiǎn)資本增值是風(fēng)險(xiǎn)投資的目的，而這依賴于資本市場的發(fā)展情況。長期以來，我國中小型科技企業(yè)上市難，沒有建立創(chuàng)業(yè)板，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)資本退出難，也是我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展緩慢的重要原因。因此，建立創(chuàng)業(yè)板，降低中小企業(yè)公開上市門檻是非常必要的，讓風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)可以順利退出資本。此外還要規(guī)范收購兼并市場，減少風(fēng)險(xiǎn)資本退出難度，推動風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展。

篇2

[關(guān)鍵詞]風(fēng)險(xiǎn)投資；；財(cái)務(wù)目標(biāo)

風(fēng)險(xiǎn)投資體系通常涉及投資者（Investor）、風(fēng)險(xiǎn)資本家（VentureCapitalist）、創(chuàng)業(yè)者（Inventor）三方參與者，他們是相互獨(dú)立的財(cái)務(wù)主體，通過風(fēng)險(xiǎn)資本這一樞紐，構(gòu)成了雙重委托的關(guān)系。如圖1所示。

風(fēng)險(xiǎn)資本從資本供應(yīng)者——投資者，流向資金運(yùn)作者——風(fēng)險(xiǎn)資本家（風(fēng)險(xiǎn)投資公司），經(jīng)過后者的篩選決策，再流向資金使用者——風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)（創(chuàng)業(yè)者）。通過風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營和發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)資本得到價值增值，再流至風(fēng)險(xiǎn)投資公司，風(fēng)險(xiǎn)投資公司將收益回饋給投資者。風(fēng)險(xiǎn)資本周而復(fù)始的循環(huán)，形成了風(fēng)險(xiǎn)資本的周轉(zhuǎn)。

一、風(fēng)險(xiǎn)資本家對投資者的首重及其財(cái)務(wù)目標(biāo)的趨同效應(yīng)

風(fēng)險(xiǎn)投資體系中的投資者，往往是擁有長期資金的機(jī)構(gòu)投資者，如養(yǎng)老退休基金、保險(xiǎn)公司、銀行信托基金、投資基金等，此外還有少數(shù)富有的個人和家庭。在美國，養(yǎng)老退休基金是最大的風(fēng)險(xiǎn)資本的來源。投資于這一行業(yè)需要非同尋常的勇氣、耐心和專業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)，廣大中小散戶由于認(rèn)識上的原因，而且缺乏承受高風(fēng)險(xiǎn)的能力，一般只投資于證券，而不會冒險(xiǎn)涉足風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。

風(fēng)險(xiǎn)資本家大都來自工商企業(yè)和金融界的精英，并擁有良好的業(yè)界關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，他們最大的本錢莫過于自己的行業(yè)信譽(yù)和資歷，這與他們所能募集的資金數(shù)額是正相關(guān)的?！皩δ切┚哂懈吣芰Χ移淠芰σ呀?jīng)通過以前的成功得以展示的人們來說，當(dāng)他們想擴(kuò)張其經(jīng)營時，會較少地受到個人財(cái)富稟賦的制約”（張維迎，1995）。同時，風(fēng)險(xiǎn)資本家還具備相當(dāng)專業(yè)的知識和經(jīng)驗(yàn)，從而，在選擇和評估投資項(xiàng)目、組建風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)、物色職業(yè)經(jīng)理人時游刃有余。通過預(yù)期的研究和背景審核的幫助，風(fēng)險(xiǎn)資本家利用其專業(yè)人員來評估投資的前景，但是，與成功投資項(xiàng)目相關(guān)的因素太復(fù)雜，而且多為主觀上的判斷，這些判斷包括所提供的經(jīng)營管理隊(duì)伍的質(zhì)量，再加上風(fēng)險(xiǎn)資本家先前對此行業(yè)的個人經(jīng)驗(yàn)，有時甚至只是“勇敢的直覺”。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資更多的像是一門藝術(shù)，而不是科學(xué)。

投資者與風(fēng)險(xiǎn)資本家形成了風(fēng)險(xiǎn)投資體系中的第一重委托關(guān)系。這種關(guān)系的契約化載體就是風(fēng)險(xiǎn)投資公司。隨之而來的便是由于不確定性。信息不對稱、交易費(fèi)用而引起的人問題。不論是事前的逆向選擇，還是事后的道德風(fēng)險(xiǎn)，其外在表現(xiàn)最終都?xì)w結(jié)為財(cái)務(wù)目標(biāo)的沖突。投資者的財(cái)務(wù)目標(biāo)是預(yù)期投資回報(bào)最大化，風(fēng)險(xiǎn)資本家的財(cái)務(wù)目標(biāo)是風(fēng)險(xiǎn)資本經(jīng)營業(yè)績最大化，最終獲得最大化聲譽(yù)和個人收益。那么，風(fēng)險(xiǎn)投資公司采取什么樣的產(chǎn)權(quán)組織形式，如何構(gòu)造委托人與人之間的契約關(guān)系，才能有效地克服人問題，降低成本呢？

“一種能夠提供個人刺激的有效的制度是使經(jīng)濟(jì)增長的決定性因素，有效率的組織需要在制度上作出安排和確立所有權(quán)，以便造成一種刺激，將個人的經(jīng)濟(jì)努力變成私人收益率接近社會收益率的活動”（道格拉斯。諾斯，1989）。在風(fēng)險(xiǎn)投資體系中的制度安排和產(chǎn)權(quán)設(shè)計(jì)，其效率性集中表現(xiàn)為各財(cái)務(wù)主體的財(cái)務(wù)目標(biāo)的趨同效應(yīng)，也就是“私人收益率接近社會收益率”的微觀表現(xiàn)過程。換言之，需要建立能夠促使各財(cái)務(wù)主體的財(cái)務(wù)目標(biāo)趨同的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制。

西方發(fā)達(dá)國家的風(fēng)險(xiǎn)投資實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明，有限合伙人公司（VentureCapitallimitedPartnership）是最有效率的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織形式。美國風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)組織形式中，有限合伙人公司占80％以上。在這個制度下設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金（風(fēng)險(xiǎn)資本），投資者是有限合伙人（LimitedPartner），風(fēng)險(xiǎn)資本家是一般合伙人（GeneralPartner），雙方通過簽訂契約來組建風(fēng)險(xiǎn)投資公司。

有限合伙人只對所投入資金負(fù)有限責(zé)任，不能參與風(fēng)險(xiǎn)資本的具體運(yùn)作，但對一些重要事項(xiàng)亦有表決權(quán)，如合伙人契約的修改，在期滿前解散有限合伙組織，或延長基金的期限，解雇一般合伙人，投資項(xiàng)目的資產(chǎn)評估。一般要求有三分之二的有限合伙人同意，上述內(nèi)容變更才會有效。

一般合伙人負(fù)有無限責(zé)任，他們投入占風(fēng)險(xiǎn)資本1％左右的自有資金，但一般不用現(xiàn)金，主要是作為一種管理承諾和稅務(wù)優(yōu)惠上的考慮。一般合伙人參與投資收益的分配，一般可拿到所有投資收益的20％，另外80％屬于有限合伙人的投資回報(bào)。通常要在風(fēng)險(xiǎn)資本產(chǎn)生了最低的投資收益率（至少是保本）之后，一般合伙人才能兌現(xiàn)這20％的投資回報(bào)。

一般合伙人必須定期向有限合伙人報(bào)告所投資企業(yè)的業(yè)務(wù)進(jìn)展和資產(chǎn)價值變化，至少每年舉行一次一般合伙人、有限合伙人和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)管理層的三方聯(lián)席會議。由有限合伙人或他們的代表組成的咨詢委員會主要提供技術(shù)評估服務(wù)，如風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的資產(chǎn)評估，因?yàn)檫@是影響到最后投資者所獲利潤的關(guān)鍵。

契約同時還規(guī)定一般合伙人不能在風(fēng)險(xiǎn)基金之外用自己的資金去投資該基金所投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，或從企業(yè)獲得股票；追加募集的同名基金不能投放于一般合伙人先前所投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，以防止他們?yōu)榻鉀Q已投資企業(yè)的虧損而盲目追加投資；一般合伙人必須在用完一定比例的前期基金（如5％左右），才能再次募集下一輪基金。

上述契約條款所構(gòu)造的激勵與約束機(jī)制，既分散了投資風(fēng)險(xiǎn)，又在一定程度上克服了風(fēng)險(xiǎn)資本家作為資金管理者（人）而非所有者（委托人）的人問題，誘使人從自己利益出發(fā)，選擇對委托人最有利的行動，使雙方福利同時趨于最大化。

二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)對風(fēng)險(xiǎn)資本家的第二重與財(cái)務(wù)目標(biāo)的趨同效應(yīng)

創(chuàng)業(yè)者以其新點(diǎn)子、新思想、新項(xiàng)目，形成對風(fēng)險(xiǎn)資本家的資金和管理經(jīng)驗(yàn)的需求，兩者結(jié)合的產(chǎn)物就是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，并且形成風(fēng)險(xiǎn)投資體系中的第二重委托關(guān)系。風(fēng)險(xiǎn)資本家（及其風(fēng)險(xiǎn)投資公司）作為投資中介，按照能否帶來高投資回報(bào)這一根本標(biāo)準(zhǔn)，選擇具有高成長性（良好市場前景）的項(xiàng)目進(jìn)行融資、投資，組建風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。這些項(xiàng)目多為高新技術(shù)，也可能是滿足市場需求的更新?lián)Q代的產(chǎn)品和技術(shù)、新開放的行業(yè)、新的經(jīng)營服務(wù)方式等等。在信息社會，推動知識型企業(yè)發(fā)展的基本力量既不是產(chǎn)品，也不是市場，而是個性化的客戶需求。就連IBM這樣的跨國大企業(yè)也宣稱自己不屬于制造業(yè)，而是提供全面服務(wù)的公司。從出售產(chǎn)品，到出售服務(wù)，最后爭取成為規(guī)則制定者，是大企業(yè)集團(tuán)夢寐以求的目標(biāo)。

前面已經(jīng)提到，風(fēng)險(xiǎn)資本家的財(cái)務(wù)目標(biāo)是風(fēng)險(xiǎn)資本經(jīng)營業(yè)績最大化，創(chuàng)業(yè)者的財(cái)務(wù)目標(biāo)是追求貨幣收入的最大化，在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中往往通過經(jīng)理股票期權(quán)計(jì)劃（ExecutiveStockOptionsPlan）來實(shí)現(xiàn)。同時，創(chuàng)業(yè)者也追求一種領(lǐng)導(dǎo)自己企業(yè)的成就感，體現(xiàn)了雙因素（經(jīng)濟(jì)因素和心理因素）激勵效應(yīng)。風(fēng)險(xiǎn)投資就是把寶押在創(chuàng)業(yè)者及經(jīng)理人身上，對打算介入的“種子公司”的經(jīng)理人和管理隊(duì)伍素質(zhì)反復(fù)打量、嚴(yán)格遵選，“一個公司最大的資產(chǎn)不是它的經(jīng)營思想，而是站在它身后的人，包括自絡(luò)在內(nèi)的現(xiàn)代技術(shù)永遠(yuǎn)是一種工具，而管理永遠(yuǎn)是一切工具的駕馭者”（Amadeus投資公司AutonRichard），風(fēng)險(xiǎn)資本家如果擁有一支優(yōu)秀的管理隊(duì)伍，投資者甚至愿意給他下跪，而沒有這些條件，他轉(zhuǎn)身就走。

美國IDG國際數(shù)據(jù)集團(tuán)總裁麥戈文在《國際資本眼中的因特網(wǎng)投資》報(bào)告中，提出風(fēng)險(xiǎn)資本選擇投資項(xiàng)目的三條標(biāo)準(zhǔn)：成長速度快、有望成為行業(yè)排頭兵、有一個好的管理團(tuán)隊(duì)。最重要的是第三條，同時，他認(rèn)為當(dāng)前國外風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入中國有四大風(fēng)險(xiǎn)：管理風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)、法制風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)。其中，管理風(fēng)險(xiǎn)就是指中國缺乏高素質(zhì)的職業(yè)經(jīng)理人隊(duì)伍，創(chuàng)業(yè)管理滯后。

風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)仍然存在人問題，風(fēng)險(xiǎn)資本家（委托人）和創(chuàng)業(yè)者（人）雙方利益的平衡機(jī)制同樣是通過簽訂契約來構(gòu)造的。在投資契約中，確定可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股這一類復(fù)合式證券作為融資工具。風(fēng)險(xiǎn)資本家名義上是一個非執(zhí)行董事，但他是最有影響力的董事，他注重與企業(yè)建立合作伙伴關(guān)系，他的專長和經(jīng)驗(yàn)使他完全有能力（也完全有必要）控制企業(yè)，對企業(yè)的發(fā)展過程充分了解，有效地降低因信息不對稱而造成的人風(fēng)險(xiǎn)。

長期持有可轉(zhuǎn)換代先股的風(fēng)險(xiǎn)資本家也可以擁有普通股表決權(quán)，相當(dāng)于優(yōu)先股已經(jīng)提前轉(zhuǎn)換為普通股，并且由于利益的捆綁，不會出現(xiàn)“用腳投票”的退出現(xiàn)象。這是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與一般股份有限公司的重大區(qū)別?！盎旌辖?jīng)濟(jì)”概念的使用與擴(kuò)散，是二十世紀(jì)對經(jīng)濟(jì)思想史的巨大貢獻(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)際上是一種混合式或邊緣式的股份有限公司。

投資合同確保風(fēng)險(xiǎn)資本家參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)管理，并分享風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的成長。風(fēng)險(xiǎn)資本家與創(chuàng)業(yè)者通過對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來盈利的預(yù)測，來決定各自所占的股份；并根據(jù)轉(zhuǎn)換比例來調(diào)整雙方所持有的股份，還與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績掛鉤。這個轉(zhuǎn)換比例是動態(tài)的，可以隨風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)盈利目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)程度而調(diào)整，這是對不完全契約的一種修正，是協(xié)調(diào)雙方財(cái)務(wù)目標(biāo)是一個關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，起到了控制風(fēng)險(xiǎn)、保護(hù)投資者和激勵管理層等作用。事實(shí)上，這種對未來成長性的預(yù)期將比已經(jīng)明晰的股權(quán)更具有激勵作用。在受讓資本權(quán)益的分配上采取建立于資產(chǎn)增量基礎(chǔ)上的“經(jīng)營者基金”模式，利用經(jīng)營者自身創(chuàng)造的效益，通過再投入生產(chǎn)的價值來激勵分配。經(jīng)營者基金不是簡單的股權(quán)量化，而是一種動態(tài)的股權(quán)分配與管理方式，經(jīng)營者為公司創(chuàng)造更多效益才能為自己爭取更多的股份和利益，其效果就是讓經(jīng)營者永不滿足。經(jīng)營者基金突破了傳統(tǒng)的產(chǎn)權(quán)制度改革中普遍把資產(chǎn)量化，建立存量基礎(chǔ)上的做法，而是把分配建立在增量的基礎(chǔ)上，也就是在保證公司資產(chǎn)保值增值的前提下，將增量部分資產(chǎn)按比例分成，并以此來達(dá)到持久地激勵經(jīng)營者、凝聚人力資源的目的。

三、風(fēng)險(xiǎn)投資及其啟示

現(xiàn)代商業(yè)社會中，個人價值最終是通過對財(cái)產(chǎn)的占有來體現(xiàn)的。風(fēng)險(xiǎn)投資基金的資金注入有99％來自投資者，風(fēng)險(xiǎn)資本家僅以1％的資金承諾便可獲得20％的收益分配權(quán)，這付高比例利潤分成的“金手銬”，表明風(fēng)險(xiǎn)資本家在風(fēng)險(xiǎn)投資公司中有直接的重大經(jīng)濟(jì)利益。特別值得一提的是，風(fēng)險(xiǎn)資本家參與收益分配所憑借的要素就是其私有股權(quán)化的智力資本，從“資本雇傭勞動”到“智力勞動雇傭資本”，既是人類社會物質(zhì)文明發(fā)展的一個巨大進(jìn)步，也是人類精神自由發(fā)展的歷史性突破。實(shí)際上，風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)是投資于人（People）而不是投資于證券（Paper）。在新經(jīng)濟(jì)時代，公司價值的創(chuàng)造主要體現(xiàn)在知識及其創(chuàng)新方面，傳統(tǒng)的資本運(yùn)作時代將逐步成為歷史。如果說知識代表了過去和現(xiàn)在，創(chuàng)新則意味著未來。盡管契約中有苛刻的約束條件，優(yōu)秀而充滿自信的風(fēng)險(xiǎn)資本家，還是愿意接受這種固定期限的合伙制基金與投資業(yè)績掛鉤的高額利潤分成措施。

企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要推動力量之一。有限合伙制是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)中將激勵機(jī)制、約束機(jī)制完美結(jié)合，從而提高投資效率的重要途徑。但是，目前在我國，有限合伙制企業(yè)尚不具有法人資格，這不能不說是我國企業(yè)組織制度上的重大缺陷。從世界立法趨勢來看，為了適應(yīng)高效快捷的市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)作節(jié)奏，降低民事主體的交易成本，很多國家都盡可能多地賦予民事主體以法人資格。英美法系國家在法人與非法人的民事權(quán)利認(rèn)定上，更是沒有太大差異。

從監(jiān)管的角度看，風(fēng)險(xiǎn)投資公司一般資本金較普通合伙制企業(yè)要大，業(yè)務(wù)復(fù)雜，對社會經(jīng)濟(jì)影響也較大，各國通常將其作為金融機(jī)構(gòu)來對待，由金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)統(tǒng)一監(jiān)管。正因?yàn)榉蓪Ψㄈ说谋O(jiān)管比對非法人的監(jiān)管要嚴(yán)格和有效，所以也應(yīng)適時賦予有限合伙人的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)以法人資格。只有當(dāng)具備法人資格的有限合伙制成為風(fēng)險(xiǎn)投資市場的主流形式，各類資金才能在有效的公司治理結(jié)構(gòu)下規(guī)范運(yùn)作，民間資金才能真正進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)資本市場。（編輯：pulp）

風(fēng)險(xiǎn)投資并不僅僅局限于高科技領(lǐng)域，在成熟產(chǎn)業(yè)推行高附加值的服務(wù)化經(jīng)營方面，在推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級換代方面，也具有廣闊的應(yīng)用前景，這一認(rèn)識對于我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、西部大開發(fā)產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的制定，具有現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。朱總理在“國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十個五年計(jì)劃綱要的報(bào)告”中指出：要“高新技術(shù)和先進(jìn)適用技術(shù)改造提升傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)”，“通過自主創(chuàng)新和引進(jìn)技術(shù)，加快對推動結(jié)構(gòu)升級的共性技術(shù)、關(guān)鍵技術(shù)和配套技術(shù)的開發(fā)”，“通過上市、兼并、聯(lián)合、重組等形式，在主要行業(yè)形成若干擁有自主知識產(chǎn)權(quán)、主業(yè)突出、核心能力強(qiáng)的大公司和企業(yè)集團(tuán)，使之成為調(diào)整結(jié)構(gòu)、促進(jìn)升級的骨干和依托”。

例如，成立于2000年6月的二十一世紀(jì)科技投資有限責(zé)任公司，是由深圳鼎尊投資有限公司、東北高速公路股份有限公司、國通證券有限責(zé)任公司、上海港機(jī)股份有限公司和西安交大開元科技股份有限公司五家股東投資3.35億元人民幣組建的。鑒于目前中國的《公司法》中沒有明確有限合伙制這一公司組織形式，而且有限合伙制中的一般合伙人仍然需要聘請職業(yè)經(jīng)理人來處理投資業(yè)務(wù)，依然要控制這一層面上的道德風(fēng)險(xiǎn)并進(jìn)行有效的激勵，以避免創(chuàng)業(yè)投資中的心態(tài)浮躁。急功近利，因此該公司從成立伊始，就考慮了如何控制人風(fēng)險(xiǎn)，采取了準(zhǔn)合伙制（項(xiàng)目合伙制或內(nèi)部募集制）的風(fēng)險(xiǎn)投資公司組織形式。

具體實(shí)施辦法如下：項(xiàng)目經(jīng)過必要的審查和評估程序準(zhǔn)備投資時進(jìn)行內(nèi)部募集，這個環(huán)節(jié)有四個必要條件，必須同時滿足項(xiàng)目才能獲得通過。

（1）項(xiàng)目經(jīng)理或項(xiàng)目小組成員必須承諾，公司如果投資，項(xiàng)目經(jīng)理或項(xiàng)目小組成員也必須投資，而且根據(jù)項(xiàng)目的規(guī)模公司有一個基本投資額的要求；

（2）在投資決策通過后，決策人員中投贊成票者要有一個基本投資額；

（3）向全公司進(jìn)行公開募集，對投資的總?cè)藬?shù)有一個最低的基本要求，目前是要求三個人或三人以上；

（4）內(nèi)部募集投資總額必須達(dá)到一個基本投資額下限。

內(nèi)部募集后，員工與公司簽訂委托協(xié)議，說明各自承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和享有的權(quán)益，確認(rèn)投資自愿的原則。同時，公司將按照項(xiàng)目收入的一定比例提成，作為公司獎金，其中的50％發(fā)給項(xiàng)目人員，體現(xiàn)提成業(yè)績向項(xiàng)目人員傾斜。

篇3

伴隨著知識經(jīng)濟(jì)時代的來臨,高科技產(chǎn)業(yè)成為了中國產(chǎn)業(yè)升級中的一個焦點(diǎn),在高科技成果產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程中,風(fēng)險(xiǎn)資本作為一種金融資本,它需要在高科技項(xiàng)目之間靈活的進(jìn)入和退出實(shí)現(xiàn)自身價值增值,為高科技成長提供助力。所以退出是進(jìn)入的先決條件。中國風(fēng)險(xiǎn)投資自發(fā)展以來,退出渠道不暢通一直是制約其發(fā)展的瓶頸所在。

一、風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道是風(fēng)險(xiǎn)投資成功與否的關(guān)鍵

所謂風(fēng)險(xiǎn)投資,根據(jù)美國全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會的定義,是指由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本。風(fēng)險(xiǎn)投資也可以理解為一個動態(tài)循環(huán)的過程。風(fēng)險(xiǎn)投資者以自身的相關(guān)產(chǎn)業(yè)或行業(yè)的專業(yè)知識與實(shí)踐經(jīng)驗(yàn),結(jié)合高效的企業(yè)管理技能與金融專長,對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目積極主動地參與管理經(jīng)營,直至風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目公開交易或通過并購方式實(shí)現(xiàn)資本增值與資金的流動性。一輪風(fēng)險(xiǎn)資本投資退出以后,該資本將投向被選中的下一個風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目,這樣循環(huán)往復(fù),不斷獲取風(fēng)險(xiǎn)資本增值。

所謂風(fēng)險(xiǎn)投資退出,是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到一定階段以后,風(fēng)險(xiǎn)投資者認(rèn)為有必要是時候?qū)L(fēng)險(xiǎn)資本從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中退出,因而選擇一定的方式(公開上市、出售或回購、清算)通過資本市場將風(fēng)險(xiǎn)資本撤出,以求實(shí)現(xiàn)資本增值或者降低損失,為介入下一個項(xiàng)目做準(zhǔn)備。高收益是通過風(fēng)險(xiǎn)投資成功的退出而實(shí)現(xiàn)的,可行的退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資成功的關(guān)鍵。

二、幾種退出渠道

一般而言,按照法律條款限制、交易市場環(huán)境制約以及企業(yè)發(fā)展階段的不同,退出渠道一般可以分為:競價式轉(zhuǎn)讓——股份公開上市;契約式轉(zhuǎn)讓——出售或回購;強(qiáng)迫式轉(zhuǎn)讓——清算。以下根據(jù)不同方式逐一比較分析。

(一)競價式轉(zhuǎn)讓——股份公開上市(IPO)

股份公開上市(IPO)是指風(fēng)險(xiǎn)投資者通過風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份公開上市,將擁有的私人權(quán)益轉(zhuǎn)換成為公共股權(quán),在獲得市場認(rèn)可后,轉(zhuǎn)手以實(shí)現(xiàn)資本增值。股份公開上市被一致認(rèn)為是風(fēng)險(xiǎn)投資最理想的退出渠道,其主要原因是在證券市場公開上市可以讓風(fēng)險(xiǎn)資本家取得高額的回報(bào)。

風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份上市離不開“第二證券市場”的作用,這類證券市場以發(fā)行高科技風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股票為主,發(fā)行的標(biāo)準(zhǔn)低于一般的證券“主板”市場,只要風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的規(guī)模和資金達(dá)到了一定的標(biāo)準(zhǔn)就可以在這類市場上上市公開發(fā)行股票。在歐美發(fā)達(dá)國家中,著名的“第二證券市場”有:美國專為沒有資格在紐約證券交易所等主板市場上市的較小的企業(yè)的股票交易而建立的0TC(柜臺交易)市場以及在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來的NASDAQ(全國證券自營商協(xié)會自動報(bào)價系統(tǒng));英國于1980年建立的USM(未正式上市公司股票市場);日本政府于1983年在大阪、東京和名古屋建立的“第二證券市場”等。

(二)契約式轉(zhuǎn)讓——出售或回購

美國風(fēng)險(xiǎn)投資以契約式方式退出有兩種形式——股份出售或回購。股份出售是指一家一般的公司或另一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司,按協(xié)商的價格收購或兼并風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)或風(fēng)險(xiǎn)資本家所持有的股份的一種退出渠道,也稱收購。股份出售分兩種:一般購并和第二期購并。一般購并主要是指公司間的收購與兼并;第二期購并是指由另一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司收購,接受第二期投資。股份回購是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家本人出資購買風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)家手中的股份。隨著兼并的第五次浪潮的開始,風(fēng)險(xiǎn)資本更多的采用回購或出售的方式退出。

(三)強(qiáng)迫式轉(zhuǎn)讓——破產(chǎn)清算

眾所周知,相當(dāng)大部分的風(fēng)險(xiǎn)投資不會很成功,當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)因不能清償?shù)狡趥鶆?wù),被依法宣告破產(chǎn)時,按照有關(guān)法律規(guī)定,組織股東、有關(guān)專業(yè)人員和單位成立清算組,對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行破產(chǎn)清算。對于風(fēng)險(xiǎn)資本家來說,一旦確認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)失去了發(fā)展的可能或者成長太慢,不能給予預(yù)期的高額回報(bào),就要果斷地撤出,將能收回的資金用于下一個投資循環(huán)。

三、幾種退出渠道的比較分析

(一)幾種退出渠道自身優(yōu)缺點(diǎn)比較

(二)幾種退出渠道的國別分析

1、美國

美國是世界上最早發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的國家,30年代美國就有了第一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司。在政府、法律、稅收方方面面的幫助支持下,美國風(fēng)險(xiǎn)投資蓬勃發(fā)展,為美國經(jīng)濟(jì)增長做出了突出貢獻(xiàn)。時至今日,美國已經(jīng)毫無疑問的成為了世界上風(fēng)險(xiǎn)投資最發(fā)達(dá)的國家。美國風(fēng)險(xiǎn)投資多元化的退出渠道,發(fā)達(dá)健全的產(chǎn)權(quán)市場,一直是世界各國爭相模仿的對象。美國的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)既可以通過NASDAQ市場公開上市,也可以在不同發(fā)展時期在私人權(quán)益市場上以出售或回購的方式實(shí)現(xiàn)退出。

所謂NASDAQ是全美證券商協(xié)會自動報(bào)價系統(tǒng)(NationalAssociationofSecuritiesDealersAutomatedQuotations)的英文縮寫,但目前已成為那斯達(dá)克股票市場公司(NasdaqStockMarket,Inc.)的代名詞,其職能是操作并維持NASDAQ報(bào)價系統(tǒng)的運(yùn)轉(zhuǎn),并提供各種金融服務(wù)。1999年NASDAQ成交額11萬億美元,首次超過紐約證交所,占美國三大股市的51%。雖然2001年以來,世界市場對NASDAQ的影響很大,但也不能改變影響它在世界金融領(lǐng)域的重要地位。

NASDAQ是全世界風(fēng)險(xiǎn)投資公開上市最大的市場,90年代美國通過風(fēng)險(xiǎn)基金和原始股上市等途徑進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)投資每年都在450億至650億美元之間,其中NASDAQ吸納的約占半數(shù)。更有微軟、英特爾、西斯科、戴爾、雅虎等等著名的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都在NASDAQ實(shí)現(xiàn)了成功退出和再度融資。NASDAQ不僅是美國的創(chuàng)業(yè)板市場,更是世界優(yōu)秀風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)展示自己的舞臺。

所謂私人權(quán)益資本市場是指不必經(jīng)過美國政權(quán)交易委員會審批登記的,在私人之間或各金融與非金融機(jī)構(gòu)之間交易的權(quán)益資本。最常見的權(quán)益資本投資是普通股和可轉(zhuǎn)換的優(yōu)先股或帶有優(yōu)先權(quán)及認(rèn)股權(quán)證的次級貸款。這些有價證券可能是上市公司發(fā)行的,但大多數(shù)是由私人公司和非上市公司發(fā)行的。美國私人權(quán)益資本市場是整個資本市場的一個重要組成部分,私人權(quán)益資本其中又包括了風(fēng)險(xiǎn)資本和非風(fēng)險(xiǎn)資本。私人權(quán)益市場一般具有四種形式:有組織的私人權(quán)益資本市場;天使市場;非正式的私人資本市場以及144法規(guī)資本市場?？梢哉f私人權(quán)益資本市場是為風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)行出售或回購提供了廣闊的舞臺。

由表2可看出,在風(fēng)險(xiǎn)投資最發(fā)達(dá)的美國第二種退出方式——出售或回購達(dá)到了60%(一般購并25%,管理層回購25%,二次購并10%,共60%),成為最主要的退出渠道。這種方式投資年限是最短的,報(bào)酬率中等,但是對于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)來說,要注重投資資本的贏利性和流動性的統(tǒng)一,才能達(dá)到收益最大化,所以多數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)會選擇這種退出渠道。公開上市回報(bào)率最高,達(dá)到了7.1,屬于完全成功,但只占到了20%。破產(chǎn)清算是無奈之舉,不僅長期占用資金而且成本都只能回收20%,試想如果沒有這么高的風(fēng)險(xiǎn),豈不是人人都來涉足風(fēng)險(xiǎn)投資,所以正是存在很高的失敗率,才能保證風(fēng)險(xiǎn)投資者的高收益。

2、中國

80年代初,隨著改革開放,國人開始了解美國的“硅谷神話”?！爸嘘P(guān)村電子一條街”的興起標(biāo)志著我國高科技產(chǎn)業(yè)步入了探索和發(fā)展的階段,同時也開始了我國風(fēng)險(xiǎn)投資的探索之路。短短十幾年,中國的風(fēng)險(xiǎn)投資取得了長足的發(fā)展(見表3)。

現(xiàn)行的條件下,當(dāng)前我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道中,出售和回購占據(jù)絕對優(yōu)勢。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)可以通過回購、直接被上市公司收購、被跨國公司兼并甚至風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)之間進(jìn)行重組達(dá)到退出的目的(見下頁表4)。

盡管我國風(fēng)險(xiǎn)投資已經(jīng)取得了較快速度的增長,但是相對于發(fā)達(dá)國家我們還處于起步階段。當(dāng)前,退出渠道的不暢通已經(jīng)成為嚴(yán)重阻礙風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的瓶頸。

當(dāng)前的中國,不存在二板市場,主板市場限制多,主板市場相對于大多數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來說門檻太高。如發(fā)起人認(rèn)購的股本數(shù)不少于3000萬元,股票發(fā)行后的公司股本總額不低于5000萬元,企業(yè)有三年以上的營業(yè)業(yè)績且連續(xù)盈利,無形資產(chǎn)

根據(jù)王松奇、王國剛主編《2002年中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告》中的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目退出渠道分析整理而成占總資產(chǎn)的比重不高于20%等等;現(xiàn)有的制度框架內(nèi),主板市場上國有股法人股不能流通與交易,可流通股僅限于社會公眾股,而我國許多風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都是國家參股扶持的,這與風(fēng)險(xiǎn)投資要求一次性全部退出實(shí)現(xiàn)回報(bào)相矛盾。

此外,產(chǎn)權(quán)市場不健全,產(chǎn)權(quán)制度還待完善。風(fēng)險(xiǎn)投資是長期股權(quán)投資,沒有產(chǎn)權(quán)明晰的股份制企業(yè),風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)就很難通過產(chǎn)權(quán)交易,全身而退。風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)達(dá)的國家股票市場和產(chǎn)權(quán)市場非常健全。在我國,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)大多有政府背景,國有股法人股一般通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓。這樣做往往不能獲得充分的市場信息,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份并不一定能根據(jù)自身的情況在最合適的時間找到最合適的買家和最真實(shí)的價格,影響風(fēng)險(xiǎn)資本的流動性及其收益。

四、當(dāng)前我國風(fēng)險(xiǎn)投資最佳退出渠道——出售或回購

公開上市和出售或回購已經(jīng)是世界上最頻繁采取的退出渠道,也是當(dāng)前我國風(fēng)險(xiǎn)投資最佳退出渠道(見表5),這是因?yàn)?

第一、我國目前不存在二板市場,而主板條件對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來說要求太高。

由于不存在二板市場,風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)在國內(nèi)只能選擇主板上市。從表5中我們可以看出,我國主板市場對“先天弱小”的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)“門檻”太高。《公司法》規(guī)定,上市公司的股本總額不得少于5000萬元,且必須達(dá)到連續(xù)三年盈利的要求,香港的創(chuàng)業(yè)板市場和新加坡的SESDAQ市場對此沒有要求,其他方面創(chuàng)業(yè)板的上市條件相對我國主板市場的要求也較寬泛。因此,通過主板上市對中國大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來說是行不通的。

第二、公開上市成本很高。近幾年來,美國風(fēng)險(xiǎn)投資以IPO方式退出的數(shù)量正在逐年減少。風(fēng)險(xiǎn)投資家不愿采用IPO方式退出的原因主要是這種退出渠道的費(fèi)用十分昂貴,如作為承銷商的投資銀行,一般索取投資總額5%-10%的傭金,美國NASDAQ在2001年10月宣布提高企業(yè)在NASDAQ市場的上市交易費(fèi)用,NASDAQ全國市場首次上市費(fèi)用從95,000美元上調(diào)58%,至150,000美元;小型股市場IPO交易費(fèi)用從10,000美元調(diào)到40,000美元。香港創(chuàng)業(yè)板也根據(jù)實(shí)際情況,相對提高了企業(yè)上市的費(fèi)用,這為中國風(fēng)險(xiǎn)投資海外上市設(shè)置了不小的障礙。除了昂貴的上市費(fèi)用以外,對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的公眾監(jiān)督更廣泛,信息披露要求更充分,公司必須更加規(guī)范地運(yùn)作,實(shí)際上失去了公司部分控制權(quán)和靈活性,也可能增加運(yùn)作成本。

第三、出售或回購相對于公開上市操作簡單,費(fèi)用低,可以實(shí)現(xiàn)一次性全部撤出且適合各種規(guī)模類型的公司。股份出售或回購的談判對手通常只有幾個,所涉及的部門和手續(xù)相對要少,可以做到股份的全部轉(zhuǎn)讓而沒有后顧之憂。對于處于萌芽階段規(guī)模弱小、風(fēng)險(xiǎn)巨大的高新技術(shù)企業(yè),這可能是唯一可行的退出渠道。

第四、股份的出售或回購還可以作為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)回避風(fēng)險(xiǎn)的一種工具。例如,北京科技風(fēng)險(xiǎn)投資股份有限公司(簡稱北科投)投資于華諾公司(從事寬帶網(wǎng)絡(luò)通訊技術(shù)開發(fā)及其應(yīng)用推廣的高新技術(shù)企業(yè))之初,雙方在遵循國際慣例的基礎(chǔ)上,結(jié)合我國的具體實(shí)際,設(shè)定了管理層回購條約,即北科投投資1500萬人民幣,占有30%的股份,一年以后,管理層以1500萬人民幣的價格,回購風(fēng)險(xiǎn)投資公司一半的股份。這一條款最大限度地鎖定了投資風(fēng)險(xiǎn),它保證北科投可以獲得較其他投資人更為優(yōu)先的套現(xiàn)權(quán)利。

第五、就是在二板市場發(fā)達(dá)的國家,出售或回購已經(jīng)成為最主要的退出渠道。

在歐洲出售和回購已經(jīng)成為風(fēng)險(xiǎn)投資退出的主要渠道。究其原因主要是近幾年來NASDAQ市場走跌,行情不明朗,投資者對走勢信心不足;其次是公開上市費(fèi)用太高。

綜上所述,由于現(xiàn)實(shí)的種種原因,中國二板市場呼之未出,時機(jī)還未成熟,筆者認(rèn)為當(dāng)前中國風(fēng)險(xiǎn)投資的最適宜的退出渠道是出售或回購,同時也呼吁政府與相關(guān)各界加快健全產(chǎn)權(quán)市場,完善產(chǎn)權(quán)制度,為風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供良好的政策環(huán)境、法律環(huán)境和市場環(huán)境。

參考文獻(xiàn):

[1]張樹中.美國創(chuàng)業(yè)資本的退出機(jī)制分析[J].經(jīng)濟(jì)管理文摘,1999,(2).

[2]龔超、賈石國.試論風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制[J].金融科學(xué),2000,(2).

[3]王松奇、王國剛.2002年中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告[Z].中國財(cái)經(jīng)出版社,2002.

[4]劉曼紅.風(fēng)險(xiǎn)投資:創(chuàng)新與金融[M].中國人民大學(xué)出版社,1998.

篇4

從整個創(chuàng)業(yè)投資的運(yùn)作過程來看，每一步驟都與投資銀行的業(yè)務(wù)和技術(shù)緊密相關(guān)，證券公司從事這一業(yè)務(wù)，有著其他機(jī)構(gòu)難以相比的優(yōu)勢。

創(chuàng)業(yè)投資為證券公司業(yè)務(wù)的開展提供了難得的機(jī)遇和廣闊的空間。而證券公司必須突破傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)范圍，拓寬、延伸金融服務(wù)，服務(wù)手段從相對固定向不固定轉(zhuǎn)變，服務(wù)方法從相對簡單向多樣化轉(zhuǎn)變，技術(shù)含量從較低向較高轉(zhuǎn)變，服務(wù)周期從相對較短向孵化型轉(zhuǎn)變。

有條件的證券公司可以分步實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)：（1）設(shè)立專業(yè)部門，專門從事高科技公司的投融資服務(wù)。（2）發(fā)起設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金公司。由證券公司發(fā)起設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金公司，積極實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資組織革新，通過組織資產(chǎn)運(yùn)作和管理投資直接投入到系統(tǒng)性專業(yè)化的風(fēng)險(xiǎn)投資之中去。

從機(jī)構(gòu)組織和制度上保障風(fēng)險(xiǎn)投資基金不偏離基金投資的投資原則和經(jīng)驗(yàn)宗旨，并借此規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)，是今后證券公司開展風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展趨勢和基本方向。

只要虛心學(xué)習(xí)國外先進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的成功經(jīng)驗(yàn)，并充分利用自身的獨(dú)特優(yōu)勢，不斷進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，與之展開公平競爭，中國真正意義上的投資銀行將在業(yè)務(wù)競爭和創(chuàng)新中壯大成長。

二為風(fēng)險(xiǎn)投資服務(wù)的投資銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新

在現(xiàn)階段，我國的證券公司介入風(fēng)險(xiǎn)投資必須以投資銀行業(yè)務(wù)及其創(chuàng)新和現(xiàn)有資源為立足點(diǎn)。因?yàn)樽C券公司開展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的優(yōu)勢之一是證券公司是金融市場工具創(chuàng)新最具活力的主體，證券公司只有具備了不斷引進(jìn)和創(chuàng)新的金融工具，才能使與風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的新業(yè)務(wù)不斷拓展。

1、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股

根據(jù)美國硅谷風(fēng)險(xiǎn)投資成功案例分析，風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)的投資一般是通過優(yōu)先股的形式進(jìn)行的。這種優(yōu)先股具有如下特性：

（1）優(yōu)先清償。以優(yōu)先股形式入股可使風(fēng)險(xiǎn)投資在企業(yè)破產(chǎn)后對企業(yè)資產(chǎn)和技術(shù)享有優(yōu)先索取權(quán)，這樣便可將損失減為最小。

（2）收益性。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)能夠支付優(yōu)先股的紅利給風(fēng)險(xiǎn)資本，再愿意冒險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)投資者也不希望他們的投資顆粒無收。

（3）可贖回性。風(fēng)險(xiǎn)資本除了通過風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的IPO順利獲得退出之外，如果風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的發(fā)展速度未達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)投資者的期望值，可以要求風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)購回這些優(yōu)先股。

（4）有限的決策參與權(quán)。參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的優(yōu)先股不同之處在于：一般優(yōu)先股并不享受表決權(quán)，但風(fēng)險(xiǎn)投資的股份一般對企業(yè)的重大事務(wù)，如企業(yè)出售，生產(chǎn)安排等享有與所占股份不成比例的表決權(quán)，對經(jīng)理層的決策甚至享有凍結(jié)權(quán)。根據(jù)美國學(xué)者M(jìn)ax和Grmper分別利用1990年的實(shí)際數(shù)據(jù)進(jìn)行的分析，這種優(yōu)先股的投資方式較一般的證券投資在減少逆向選擇和避免風(fēng)險(xiǎn)投資承擔(dān)過高風(fēng)險(xiǎn)方面都更加有效。

（5）可轉(zhuǎn)換性。這是此種優(yōu)先股最具適用性的地方。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)展順利時，風(fēng)險(xiǎn)投資者有權(quán)將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換成普通股，從而擁有風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的部分股權(quán)，甚至實(shí)現(xiàn)對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的控制。

2、“棘輪”條件

“棘輪”條件（ratchets）指的是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)用低價發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險(xiǎn)投資有權(quán)獲得一定量的股票以保證其持股比例不因新股票的發(fā)行而改變。這樣，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)因經(jīng)營不善被迫以較低價格發(fā)行新股票籌資時，風(fēng)險(xiǎn)投資不會因“股份稀釋”而影響其表決權(quán)。

3、再投資期權(quán)

根據(jù)不同的情況和契約的約定，再投資期權(quán)有以下三種情況：

第一，追加投資。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營較好，發(fā)展前途樂觀，股票有升值潛力時，風(fēng)險(xiǎn)投資還可用預(yù)先確定的價格向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)追加投資，這樣風(fēng)險(xiǎn)投資便可以低于市場價格的低價增加其在成功把握較大的企業(yè)內(nèi)的股份，從中獲利。這種期權(quán)已成為風(fēng)險(xiǎn)資本的一大獲利源泉，以致有人總結(jié)道：“所謂的風(fēng)險(xiǎn)資本投資，不過是購買了對企業(yè)進(jìn)行再投資權(quán)利的期權(quán)而已。”

第二，轉(zhuǎn)換貸款。風(fēng)險(xiǎn)投資者向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供貸款，在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展順利時風(fēng)險(xiǎn)投資者可以按照貸款時的約定將貸款轉(zhuǎn)換成普通股。如果貸款已經(jīng)由風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)歸還，風(fēng)險(xiǎn)投資者仍能按原來的貸款金額及約定的較為優(yōu)惠的轉(zhuǎn)換比例，購買公司普通股。

第三，可轉(zhuǎn)換債券。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券給風(fēng)險(xiǎn)投資公司和證券公司，在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營不佳時，債券甚至低于面值發(fā)行，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市或經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好，其股份有很大升值潛力時，將債券轉(zhuǎn)換成股份。

以上三種形式的本質(zhì)是：風(fēng)險(xiǎn)資本憑借其較早進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的便利，設(shè)計(jì)了以債務(wù)形式存在、既能盡量減少風(fēng)險(xiǎn)又能在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營狀況轉(zhuǎn)好時增加股份、獲得較高收益的金融創(chuàng)新品種，成功實(shí)現(xiàn)了控制風(fēng)險(xiǎn)下的收益最大化。

4、合資

合資的方式有很多種，其中比較適合國內(nèi)證券公司采用的方式有兩種：

第一，與其他風(fēng)險(xiǎn)資本共同投資。為分散風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資通常以共同投資的方式運(yùn)作，即一般以一家證券公司的風(fēng)險(xiǎn)資本充當(dāng)“領(lǐng)導(dǎo)者”，其他的風(fēng)險(xiǎn)投資實(shí)體作為“追隨者”，在主要的融資階段，一般有兩到三家共同參與。這樣，使得單個的風(fēng)險(xiǎn)投資可投資于更多的企業(yè)，減少了投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)，也可以通過風(fēng)險(xiǎn)投資的共同審計(jì)，減少判斷錯誤的可能性。

第二，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者或中小投資人共同投資。戰(zhàn)略投資者看重投資對象未來對于自己公司戰(zhàn)略發(fā)展的利益，在戰(zhàn)略投資者是否作出合資決策時，非常注重風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來產(chǎn)品或技術(shù)的使用權(quán)、產(chǎn)品市場分享權(quán)、產(chǎn)品經(jīng)銷權(quán)、未來產(chǎn)品或技術(shù)的共同開發(fā)權(quán)以及最終購買風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)其余部分股權(quán)的期權(quán)。因此引進(jìn)戰(zhàn)略投資者雖然可能是投資銀行退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的一個渠道，但引進(jìn)戰(zhàn)略投資者進(jìn)行合資可能意味著失去對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的控制。

而引進(jìn)中小投資人雖然投資額較小，但往往不參與公司的具體管理工作，對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的重大決策干預(yù)較少，除了關(guān)心公司的投資回報(bào)外，不在乎公司的管理和控制權(quán)問題，所以，引進(jìn)中小投資人的合資是較理想的選擇。

證券公司利用廣泛的客戶群，完全可以通過合資的方式幫助風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成功實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的拓展，從而為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)首次公募發(fā)行和投資銀行常規(guī)業(yè)務(wù)的開發(fā)創(chuàng)造條件。

三為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供全方位創(chuàng)新服務(wù)

1、培育和儲備風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理者

證券公司內(nèi)部需要有管理、財(cái)務(wù)和科技等專家組成具有一定權(quán)威的高科技產(chǎn)業(yè)評估咨詢小組，為投資和貸款決策提供咨詢服務(wù)；同時培養(yǎng)具備金融、保險(xiǎn)、管理、科技、投資等各方面知識以及預(yù)測、處理、承受風(fēng)險(xiǎn)能力的人才，以適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，中國風(fēng)險(xiǎn)投資離不開投資銀行的金融創(chuàng)新服務(wù)和對風(fēng)險(xiǎn)投資家、高級管理人員的培育。

2、為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供管理增值服務(wù)

風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理與傳統(tǒng)意義上的企業(yè)有較大的不同。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)本身高科技或市場化的特性，順應(yīng)現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)激烈競爭的新形勢而誕生的管理模式，它以知識管理為內(nèi)容、以人本管理為核心、以戰(zhàn)略管理為導(dǎo)向和以柔性管理組織形式，全面、高能量、高速進(jìn)行經(jīng)營管理和決策，選擇企業(yè)最佳的經(jīng)營方案，實(shí)現(xiàn)最大的經(jīng)濟(jì)效益，達(dá)到最高的科學(xué)管理水平。

投資銀行如何協(xié)助公司加強(qiáng)管理，通過管理創(chuàng)造價值，是投資銀行提供風(fēng)險(xiǎn)投資延伸服務(wù)的核心。投資銀行的專業(yè)人員必須揉合不同的技巧和專業(yè)能力，才可能協(xié)助風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)通過管理提高其價值，這些技巧和能力包括行業(yè)知識、技術(shù)遠(yuǎn)見、服務(wù)方法、行業(yè)關(guān)系、全球業(yè)務(wù)、為顧客專門設(shè)計(jì)的建議、交易經(jīng)驗(yàn)、新穎的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、進(jìn)入資本市場的能力、透析及深入的研究等各個方面。要達(dá)到管理增值的目標(biāo)還須投資銀行擔(dān)任風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)和戰(zhàn)略管理顧問，這包括私募配售、初次公開發(fā)行、股本設(shè)計(jì)、可轉(zhuǎn)換債券、投資級別債券和高收益?zhèn)鶆?wù)融資等方面的財(cái)務(wù)與融資服務(wù)，以及購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面的戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)。

3、為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供全新的售后服務(wù)

在支持風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)公開發(fā)行股票后，證券公司風(fēng)險(xiǎn)資本部門還應(yīng)通過售后市場研究和交易支持、長期融資安排以及戰(zhàn)略咨詢服務(wù)三大塊業(yè)務(wù)來保持與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或高科技公司的持續(xù)伙伴關(guān)系。

首先，售后市場研究和交易支持主要是支持IPO后的股價和流通量，形成和保持較高的上市開盤價和日后股價的持續(xù)攀升，并能提高其二級市場的流通量，這是維護(hù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)二級市場形象、保證公司后續(xù)融資的重要支持手段。其次，長期融資安排主要是證券公司未來協(xié)助高科技公司建立合適的資金結(jié)構(gòu)方面提供長期專業(yè)服務(wù)，即利用各種各樣的融資工具如增發(fā)新股、可轉(zhuǎn)換證券、債券發(fā)行和合資等，以確保業(yè)務(wù)已上軌道的公司能實(shí)現(xiàn)最低的融資成本。第三，在戰(zhàn)略咨詢服務(wù)方面主要是隨著科技公司規(guī)模日漸壯大，證券公司的財(cái)務(wù)顧問部門應(yīng)向其提供多種不同發(fā)展戰(zhàn)略，比如在購并、戰(zhàn)略銷售、買方顧問、重組顧問、戰(zhàn)略合作等方面給風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)一些戰(zhàn)略建議與業(yè)務(wù)指導(dǎo)，為企業(yè)爭取最高的價值。

四利用業(yè)務(wù)創(chuàng)新進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制

對于中國的投資銀行來講，風(fēng)險(xiǎn)投資是對投資銀行業(yè)務(wù)外延的拓展，是重大的業(yè)務(wù)創(chuàng)新。證券公司在控制風(fēng)險(xiǎn)方面必須具有足夠的專業(yè)優(yōu)勢才有能力篩選成功的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，良好的監(jiān)控風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的能力可以提高證券公司風(fēng)險(xiǎn)投資的成功率。

1、通過對客戶的遴選規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

證券公司的投資銀行部門應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行廣泛的遴選，聘請工程師、科學(xué)家、財(cái)務(wù)法律專家對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的有形資產(chǎn)、企業(yè)合同等進(jìn)行檢查，根據(jù)種種跡象判斷和識別風(fēng)險(xiǎn)的類型，并對風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率和風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生后預(yù)期的投資損失進(jìn)行計(jì)算，運(yùn)用數(shù)學(xué)方法和模型，計(jì)算出在可以忍受的風(fēng)險(xiǎn)水平下的投資損益，從而作出對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的投資取舍。

2、通過契約的合理設(shè)計(jì)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

風(fēng)險(xiǎn)投資是通過明確的合約設(shè)計(jì)，將其權(quán)利和義務(wù)明確化和制度化來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的。比如前述，設(shè)計(jì)可轉(zhuǎn)讓的優(yōu)先股參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，既可為今后增資有前景的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)設(shè)計(jì)購股選擇權(quán)，從而實(shí)現(xiàn)高收益，又可以在企業(yè)經(jīng)營不佳時要求優(yōu)先債務(wù)清償，盡量減少損失。在前述的再投資期權(quán)方式中，證券公司通過設(shè)計(jì)種種參股的選擇權(quán)，使得參與的風(fēng)險(xiǎn)大大降低，投資的效率得到了提高。

3、通過有效監(jiān)控來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

篇5

⑴日本相關(guān)政策措施。日本風(fēng)投起源于1972年。因受歷史原因、經(jīng)濟(jì)體制、企業(yè)經(jīng)營形態(tài)文化及民族特性影響，在對風(fēng)投扶持中，日本政府更多采用直接參與模式。政府在風(fēng)司的融資、投資等過程中發(fā)揮著主導(dǎo)作用，扶持政策包括權(quán)益投資、提供貸款、政府信用擔(dān)保等。近年來，日本政府又采用了新的方式支持風(fēng)投行業(yè)的發(fā)展。例如，2000年4月開始的天使投資稅制優(yōu)惠條款。對投資于創(chuàng)立時間不超過10年、研究開發(fā)資金比例高的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的個人投資者，股票轉(zhuǎn)讓收益實(shí)施1/4利稅扣除，如果出現(xiàn)損失3年內(nèi)給予結(jié)轉(zhuǎn)，以此鼓勵個人投資者對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投資。2006年實(shí)施的新《公司法》中，日本政府徹底廢除了最低資本金規(guī)制，增加了重視人力資源以“人合公司”為特點(diǎn)的公司組織形態(tài)——合同公司，進(jìn)而為風(fēng)投企業(yè)的創(chuàng)建和發(fā)展提供了法律制度層面的保障。為了支持風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展，日本政府還積極擴(kuò)大對風(fēng)投企業(yè)的政府采購，實(shí)施了政府“試購買”制度。截止2012年12月已有43個都道府縣實(shí)施了此制度。2010年10月12日，NEO、Hercules與JASDAQ市場合并成立新JASDAQ市場，這樣日本擁有了7個面向新興企業(yè)的股票市場。新型市場為中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供了從股票市場獲取資金的同時，也為風(fēng)投資金提供了獲得高利潤的退出渠道。日本政府的做法對日本風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)發(fā)展起到助推器作用。但從長遠(yuǎn)看，政府的大力介入及其導(dǎo)向?qū)θ毡撅L(fēng)投業(yè)造成了負(fù)面影響。一般來說，除了國家命脈產(chǎn)業(yè)，政府是不適宜參加產(chǎn)業(yè)經(jīng)營的，更何況是風(fēng)險(xiǎn)較大的投資業(yè)。在日本政府導(dǎo)向作用下，銀行等金融集團(tuán)在風(fēng)險(xiǎn)投資中一直扮演重要角色。銀行運(yùn)作的謹(jǐn)慎原則與風(fēng)投的高風(fēng)險(xiǎn)性相對立，導(dǎo)致日本風(fēng)投業(yè)運(yùn)作保守，發(fā)展受限。⑵我國相關(guān)政策措施。從1984年原國家科委科技促進(jìn)發(fā)展研究中心首次提出建立創(chuàng)業(yè)投資機(jī)制建議開始，我國風(fēng)投政策法律研究與實(shí)踐已有20年發(fā)展歷史。我國現(xiàn)有風(fēng)投中多家公司資本來自于政府財(cái)政撥款。但是，除了直接投資外，我國風(fēng)險(xiǎn)投資公司間接扶持政策還很不完善。例如：目前還未制定出專門針對風(fēng)投機(jī)構(gòu)的稅收優(yōu)惠政策，且存在對風(fēng)投機(jī)構(gòu)雙重納稅問題。⑶中日相關(guān)政策環(huán)境比較。比較中日政策環(huán)境措施可以得出，在風(fēng)投發(fā)展初期，政府以各種方式直接提供資金參與風(fēng)險(xiǎn)投資是必要的。但政府應(yīng)在產(chǎn)業(yè)發(fā)展到一定階段后逐漸退出，通過間接方式指導(dǎo)、調(diào)控風(fēng)投發(fā)展是比較合理的政府行為；政府長期直接參與風(fēng)投的發(fā)展，往往會事與愿違，且會對其發(fā)展形成一定阻力，達(dá)不到預(yù)期效果。日本相關(guān)政策在短期內(nèi)對風(fēng)投行業(yè)有很大推動作用，長期會使行業(yè)運(yùn)行保守。我國政策環(huán)境還遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到日本水平，類似在1998年前的日本，創(chuàng)業(yè)板上市門檻過高，使得作為風(fēng)險(xiǎn)資本首要的退出渠道并不順暢。日本風(fēng)投行業(yè)政策環(huán)境也在啟示我國政府，應(yīng)該加強(qiáng)對該行業(yè)的政策傾斜，發(fā)揮政府的最大效用。

2.法律環(huán)境比較

⑴日本相關(guān)法律環(huán)境。為保證扶持政策的連續(xù)性，明確相關(guān)主體的運(yùn)作規(guī)則，日本以法律形式對相關(guān)優(yōu)惠政策進(jìn)行了確認(rèn)。2000年以后，通過修訂《中小企業(yè)等投資事業(yè)有限責(zé)任組合契約法》，擴(kuò)大投資對象和業(yè)務(wù)范圍，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本向企業(yè)初創(chuàng)期等高風(fēng)險(xiǎn)階段投資；以《金融商品交易法》替代《證券交易法》，完善風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制;創(chuàng)設(shè)天使優(yōu)惠稅制，鼓勵個人風(fēng)險(xiǎn)投資。2009年，頒布《產(chǎn)業(yè)活力再生特別措置法》，由政府提供8000億日元的擔(dān)保額度，吸引民間資金為風(fēng)險(xiǎn)基金出資和投資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。通過營造良好的政策環(huán)境，日本風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)得到較大發(fā)展，推動科技型中小企業(yè)做強(qiáng)、做大，促進(jìn)了日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。⑵我國相關(guān)法律環(huán)境。我國風(fēng)投立法還相當(dāng)滯后。一方面，我國尚未建立起一個完整的風(fēng)投法律體系，還存在法律空白；另一方面，現(xiàn)有《公司法》《證券法》等法律存在很多與風(fēng)司發(fā)展不相適應(yīng)的地方，阻礙和制約著風(fēng)險(xiǎn)投資公司的運(yùn)作與發(fā)展。比如，《公司法》規(guī)定實(shí)行注冊資本實(shí)收制，而不是國際上通行的承諾制，在客觀上抑制了民間資本的進(jìn)入。另外，我國相關(guān)法律還限制養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金等機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資。投資過程中，我國主要存在投資手段、再融資能力、對外投資比例限制和對無形資產(chǎn)比例限制等法律障礙。風(fēng)投機(jī)構(gòu)為保證利益不受風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)創(chuàng)業(yè)者或管理者侵犯，通常要求采用諸如分階段投資及持有優(yōu)先股形式進(jìn)行投資，但我國目前可采用的金融工具卻僅有普通股。風(fēng)險(xiǎn)資本的退出渠道也很受限。⑶中日相關(guān)法律環(huán)境比較。日本為了推動風(fēng)投快速發(fā)展，近年來制定了一系列法律法規(guī)，并于2006年公布了新《公司法》，增加了風(fēng)司采取合同公司的形式。日本風(fēng)投相關(guān)法律的制定及法律環(huán)境的完善，經(jīng)歷了不斷發(fā)展的過程。我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展歷史短暫，與日本相比，有關(guān)立法存在很大差距。不僅與風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的很多方面存在法律空白，現(xiàn)有《公司法》《證券法》等法律也存在與發(fā)展不適應(yīng)的地方。

3.文化環(huán)境比較

⑴日本文化環(huán)境。日本文化環(huán)境與我國相似。日本社會強(qiáng)調(diào)集體主隊(duì)精神，排斥個人主義、創(chuàng)造力和個人創(chuàng)業(yè)行為。在這種創(chuàng)業(yè)環(huán)境影響下，日本獨(dú)立創(chuàng)業(yè)活動并不很普遍。日本屬于“征信國家”，擁有較完善的信用體系，這對風(fēng)投行業(yè)的發(fā)展無疑是最有幫助的。⑵中國文化環(huán)境。中國人普遍安于現(xiàn)狀，缺乏冒險(xiǎn)精神。反映在風(fēng)險(xiǎn)投資中，投資者和創(chuàng)業(yè)者均厭惡風(fēng)險(xiǎn)，滿足獲取穩(wěn)定收益，不愿嘗試創(chuàng)業(yè)。我國信用體系不健全，市場參與主體的信用意識普遍缺乏，失信者比比皆是，這也是我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)滯后的一個重要原因。⑶中日文化環(huán)境比較。日本與我國創(chuàng)業(yè)文化有很多相似之處，人們普遍缺乏創(chuàng)新精神，冒險(xiǎn)意識不夠，與風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展不相適應(yīng)。從信用體系比較可看出，我國信息公開方式、信用服務(wù)企業(yè)市場發(fā)育程度、對失信者懲戒制度等，與日本存在很大差距。信用體系的不完善、市場參與主體信用意識的缺乏是制約我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)和風(fēng)司發(fā)展的主要障礙之一。

二、改善我國風(fēng)險(xiǎn)投資公司支撐環(huán)境的路徑選擇

1.強(qiáng)化政策環(huán)境

對風(fēng)司的政策扶持，應(yīng)逐步減少政府直接出資比例，轉(zhuǎn)而對風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展采取間接扶持政策，努力營造適宜風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的宏觀環(huán)境。應(yīng)深化稅制改革，實(shí)施優(yōu)惠的稅收政策。還應(yīng)對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行政策傾斜，國家和地方財(cái)政每年應(yīng)當(dāng)新增部分撥款，專項(xiàng)用于創(chuàng)新成果的商品化孵化期的投入，為風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展創(chuàng)造良好的市場環(huán)境。

2.完善法律環(huán)境

我國應(yīng)盡快制定有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資法律法規(guī)，比如《投資公司管理辦法》等，明確風(fēng)險(xiǎn)投資基金的法律定位，使風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)營有章可循、有法可依；同時，對現(xiàn)有《公司法》《證券法》等法律中與風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展不相適應(yīng)的地方進(jìn)行修改和完善，以便風(fēng)險(xiǎn)投資以股權(quán)方式進(jìn)入和退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。

篇6

事實(shí)上，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的可延遲性Delayability(即風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的機(jī)會價值)在很大程度上類似于歐式期權(quán)，我們用下圖來表示風(fēng)險(xiǎn)投資中的期權(quán)特性。在下圖中，期權(quán)的標(biāo)的物是風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目在不同時刻投資后，未來的凈營運(yùn)收入按一定折現(xiàn)率(通常可取內(nèi)部收益率)折現(xiàn)到時刻的值。假設(shè)當(dāng)前時刻作出投資決策時的凈現(xiàn)值是并假設(shè)投資者處于風(fēng)險(xiǎn)中性世界里。根據(jù)無套利均衡的思想，曲線2的軌跡表示當(dāng)前投資獲得的按無風(fēng)險(xiǎn)連續(xù)復(fù)利計(jì)算的在時刻的值，其中為符合風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)的無風(fēng)險(xiǎn)利率。曲線1表示時刻進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時，標(biāo)的物的價值大于風(fēng)險(xiǎn)中性世界中在時刻的值，此時風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會價值可看作一種看漲的歐式期權(quán)，執(zhí)行價為，標(biāo)的物價格為。曲線3表示時刻進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時，標(biāo)的物的價值()小于風(fēng)險(xiǎn)中性世界中在時刻的值，此時風(fēng)險(xiǎn)投資價值可看作一種看跌的歐式期權(quán)，執(zhí)行價為，標(biāo)的物價格為。

風(fēng)險(xiǎn)投資的期權(quán)特性

如果投資項(xiàng)目出現(xiàn)曲線1情況，則可延遲投資；出現(xiàn)曲線3情況，且又滿足(為設(shè)定的進(jìn)行項(xiàng)目投資所需的的臨界點(diǎn))，則應(yīng)在當(dāng)前進(jìn)行投資。

基本模型的建立

風(fēng)險(xiǎn)投資決策考慮在什么時機(jī)投資。假設(shè)不同時機(jī)風(fēng)險(xiǎn)投資額為，風(fēng)險(xiǎn)投資的現(xiàn)金流入量折現(xiàn)值(指折現(xiàn)值到時刻)為。則表示當(dāng)前投資時的投資額，表示當(dāng)前投資時的現(xiàn)金流入量。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資的特征，高度的不確定性是風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的主要特征之一。在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時，不同時刻進(jìn)行投資，投資成本和投資現(xiàn)金流入量的不確定性變化主要是由于投入材料、設(shè)備、勞動價格及項(xiàng)目產(chǎn)品的市場價格變化造成的，而描述這些價格變化的隨機(jī)過程主要有幾何布朗運(yùn)動，均值回復(fù)過程等。因而，可以假定、的變化是一個隨機(jī)過程，并服從幾何布朗運(yùn)動。則：

（1）

（2）

式中：、分別表示V、C的期望增長率，符號可取正負(fù)；

、分別是V、C變動率的標(biāo)準(zhǔn)差；

、為維納過程，其中，、滿足標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布。根據(jù)等式(1)、(2)，可得：

令，則。從而有：

(3)

同理：(4)

設(shè)表示標(biāo)的物V的衍生產(chǎn)品的價格，并有：

（5）

式中：；。則表示t時刻投資比當(dāng)前投資增加的現(xiàn)金流入量。

同理，假設(shè)：(6)

式中：；。表示標(biāo)的物C的衍生產(chǎn)品的價格。則表示t時刻投資成本比當(dāng)前投資成本的增加額。

由(3)、(4)、(5)、(6)得：

（7）

（8）

根據(jù)投資機(jī)會價值的含義和風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)，記t時刻的投資機(jī)會價值折現(xiàn)到當(dāng)前時刻的值為則：

(9)

式中：表示欲在時刻擁有該項(xiàng)投資權(quán)利，需要付出的費(fèi)用。若設(shè)該項(xiàng)投資權(quán)利擁有期限為期，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的最大投資機(jī)會價值為：

（10）

根據(jù)不同的()和的值，在風(fēng)險(xiǎn)投資時機(jī)選擇時應(yīng)遵循以下準(zhǔn)則：

1)，則項(xiàng)目不投資；

2)則項(xiàng)目在當(dāng)前進(jìn)行投資；

3)，則在取得值的時期進(jìn)行投資；

4)，則項(xiàng)目不投資。

從以上時機(jī)選擇準(zhǔn)則中，認(rèn)識到準(zhǔn)則3)、4)與圖1中的曲線1相符合，說明風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的可延遲性，即存在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會價值，類似于一種看漲歐式期權(quán)。準(zhǔn)則1)、2)與圖1中的曲線3相符合，該風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會價值為負(fù)。

結(jié)論與評價

本文依據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的投資機(jī)會價值的期權(quán)特性，構(gòu)建了一種新的風(fēng)險(xiǎn)投資時機(jī)決策模型，把投資的可延遲性看成期權(quán)為風(fēng)險(xiǎn)投資決策提供了一種全新的思路。同時依據(jù)以上的分析，我們可以看到基于期權(quán)特性的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評價過程的方法對于NPV方法而言具有如下優(yōu)點(diǎn)：①期權(quán)定價并不需要知道投資期內(nèi)各年的現(xiàn)金流量；②由于期權(quán)定價公式是利用風(fēng)險(xiǎn)中性定價方法得到的，所以不必進(jìn)行所謂的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整。這兩個優(yōu)點(diǎn)使得期權(quán)定價方法與基于凈現(xiàn)值法的風(fēng)險(xiǎn)投資評價方法相比更科學(xué)、更易于處理。然而，這種方法要成為一種實(shí)用的風(fēng)險(xiǎn)投資分析工具，許多方面還有待于進(jìn)一步研究，其中關(guān)鍵是如何識別t時刻現(xiàn)金流入量V(t)和投資成本C(t)的變化規(guī)律。

參考文獻(xiàn)：

[1]彭壽康，資本資產(chǎn)定價模型與風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目評價[J]，預(yù)測，2000(1)

[2]師萍，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資報(bào)酬率的構(gòu)建模式[J]，數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，1999(8)

[3]TyebjeeT.T.andA.V.Bruno.Amodelofventurecapitalistinvestmentactivity.ManagementScience.1984,30(9):1051-1066.

[4]FriedV.H.andR.D.Hisrich.Towardamodelofventurecapitaldecisionmaking.FinancialManagement.1994,23(3):28-37.

[5]鄒輝文、陳德錦、張玉臣、張克亮，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的終選方法和評估指標(biāo)[J]，科研管理，2002（9）104-109

[6]范柏乃、沈榮芳、陳德棉，風(fēng)險(xiǎn)投資理論研究綜述，浙江金融，2000（9）

[7]徐憲平.風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)評價與控制[M].中國管理科學(xué),2001,9(4):75-80.

[8]劉曼紅.風(fēng)險(xiǎn)投資:創(chuàng)新與金融，北京:中國人民大學(xué)出版社,1998.83-85.

篇7

1風(fēng)險(xiǎn)投資中的風(fēng)險(xiǎn)因素分析

1．1技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)因素

在投資于高新技術(shù)產(chǎn)品創(chuàng)造過程中，由于技術(shù)因素而導(dǎo)致產(chǎn)品研發(fā)、中試、規(guī)模化生產(chǎn)失敗的可能性，造成了風(fēng)險(xiǎn)投資中的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，它是風(fēng)險(xiǎn)投資中一項(xiàng)極其重要的風(fēng)險(xiǎn)因素。一般來說，科技成果要轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力，通常需要經(jīng)過三個階段：研究開發(fā)（R&D）、中間實(shí)驗(yàn)（R&D成果工程化）和批量生產(chǎn)（工程化R&D成果產(chǎn)業(yè)化）。三個階段中，每一階段都存在著技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)因素。具體來說，各階段的風(fēng)險(xiǎn)因素表現(xiàn)在：

（1）研究開發(fā)階段的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)因素。技術(shù)在未通過物化表現(xiàn)出來以前，是看不見摸不著的東西，它一般表現(xiàn)為信息狀態(tài)，存在于圖紙、資料之中或存在于作為知識載體的人的大腦里，因而具有極大的不確定性。此階段面臨的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)因素主要在于科研能否成功，也許投入了大量人力、物力之后，技術(shù)上沒有取得什么突破，甚至是可能一無所獲，得不到任何科研成果。

（2）中間實(shí)驗(yàn)階段的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)因素。此階段是在第一階段（R&D）的基礎(chǔ)上將實(shí)驗(yàn)成果進(jìn)行示范驗(yàn)證，并初步投入生產(chǎn)，得到可投放市場的產(chǎn)品。此階段面臨的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)主要在于R&D階段獲得的成果可能難以實(shí)現(xiàn)可行的商品化設(shè)計(jì)，或者根本不具有實(shí)際應(yīng)用性。

（3）規(guī)?；a(chǎn)階段的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)因素。此階段的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)因素在于產(chǎn)品也許由于技術(shù)問題難以獲得批量生產(chǎn)，或者由于新技術(shù)的出現(xiàn)使得原先技術(shù)顯得過時。

1．2市場風(fēng)險(xiǎn)因素

產(chǎn)品在市場上存在著贏利或虧損的可能性與不確定性，會造成風(fēng)險(xiǎn)投資中的市場風(fēng)險(xiǎn)因素。市場變幻莫測，隱藏著許多不確定性。產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在市場容量不確定、市場接受時間不確定和市場競爭不確定幾個方面。

（1）市場容量的不確定性。市場對產(chǎn)品的需求量到底為多少，具有極大的不確定性。當(dāng)新產(chǎn)品剛上市時，由于消費(fèi)還沒有達(dá)到一定程度，也許會造成銷售不暢，產(chǎn)品積壓；或者因?yàn)榇藭r企業(yè)生產(chǎn)能力有限，而產(chǎn)品在市場上極受歡迎，造成產(chǎn)品供不應(yīng)求，而當(dāng)企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)能力后，又出現(xiàn)供大于求的局面。

（2）市場接受時間的不確定性。新產(chǎn)品投放市場后，到底要經(jīng)過多長時間才能被消費(fèi)者所接受，也具有不確定性。有些產(chǎn)品，也許技術(shù)含量很高，但在一定的社會經(jīng)濟(jì)條件下，卻不為市場所接受。例如“銥星”，技術(shù)含量是比較高的，但其產(chǎn)品不為消費(fèi)者所接受，從而導(dǎo)致了“銥星”公司的破產(chǎn)。

（3）市場競爭的不確定性。一項(xiàng)新產(chǎn)品從創(chuàng)意的產(chǎn)生到進(jìn)行商品化生產(chǎn)，一般要經(jīng)過數(shù)月到數(shù)年的時間，在這么長的時間內(nèi)，市場環(huán)境會發(fā)生很大的變化，最初預(yù)計(jì)市場前景良好的產(chǎn)品可能在激烈的市場競爭中不再占據(jù)優(yōu)勢，新的更具競爭力的產(chǎn)品已經(jīng)出現(xiàn)。

1．3資金風(fēng)險(xiǎn)因素

因資金不能適時適量供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的發(fā)展需要而導(dǎo)致高技術(shù)創(chuàng)新失敗的可能性，造成了風(fēng)險(xiǎn)投資中的資金風(fēng)險(xiǎn)因素。在高新技術(shù)的發(fā)展過程中，隨著發(fā)展階段的深入，對資金的需求也會增加，風(fēng)險(xiǎn)投資公司也許不能適時籌集到足夠的資金，從而造成在高新技術(shù)發(fā)展的某一階段出現(xiàn)資金供應(yīng)的“斷層”，使風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營發(fā)展無法實(shí)現(xiàn)，從而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營失敗和風(fēng)險(xiǎn)投資失敗。

1．4管理風(fēng)險(xiǎn)因素

在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)組織中，管理被看作一種生產(chǎn)要素，它能將其他各種生產(chǎn)要素組織起來形成生產(chǎn)力。風(fēng)險(xiǎn)投資中的管理風(fēng)險(xiǎn)是指高新技術(shù)企業(yè)在創(chuàng)新和發(fā)展過程中，因管理不善而導(dǎo)致失敗的可能性。管理風(fēng)險(xiǎn)主要由人員素質(zhì)欠缺、企業(yè)的組織與管理體制缺陷所引起。

（1）人員素質(zhì)缺陷引起的管理風(fēng)險(xiǎn)。人是生產(chǎn)要素中最活躍的因素，也是企業(yè)最寶貴的財(cái)富和最稀缺的資源。然而，從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的人員構(gòu)成來看，其人員多為科研人員或工程技術(shù)人員、或?yàn)槟稠?xiàng)新技術(shù)的發(fā)明者，他們普遍缺乏管理知識，不具備管理能力，這為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理帶來了極大的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)與管理體制缺陷引起的管理風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)與管理體制缺陷，會造成約束機(jī)制的乏力，引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)（moralhazard）問題，如管理人員的貪污受賄、攜款外逃等。

1．5道德風(fēng)險(xiǎn)因素

由于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)人員的道德原因而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)投資失敗的可能性，造成了風(fēng)險(xiǎn)投資中的道德風(fēng)險(xiǎn)因素。由于信息分布的嚴(yán)重不對稱，高新技術(shù)企業(yè)在進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新時，只是有些藍(lán)圖和設(shè)想，沒有現(xiàn)成的生產(chǎn)線可供投資人參考，這種無形狀態(tài)，既無法讓投資人確信項(xiàng)目的價值，又不能構(gòu)成企業(yè)商業(yè)信譽(yù)的基礎(chǔ)，因而道德風(fēng)險(xiǎn)很大，也許會出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的“圈錢”行為，騙取風(fēng)險(xiǎn)投資者的資金，到時候卻拿不出什么成果。

1．6其他風(fēng)險(xiǎn)因素

其他風(fēng)險(xiǎn)是指由其他因素導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資失敗的可能性。包括社會、政治、法律和自然環(huán)境等多種因素，這些因素的變化，均會給風(fēng)險(xiǎn)投資的成功與否造成不確定性。

2風(fēng)險(xiǎn)投資中的風(fēng)險(xiǎn)防范策略

2．1投資前對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行全方位考察，審慎論證投資的可行性

投資前對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行全方位考察，審慎論證投資的可行性，這是風(fēng)險(xiǎn)投資中非常重要的一步，也是風(fēng)險(xiǎn)投資能否取得成功的先決條件。一般來說，可以從以下幾方面對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行考察論證：

（1）技術(shù)方面。風(fēng)險(xiǎn)投資前要對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的技術(shù)先進(jìn)性、可行性進(jìn)行科學(xué)論證，選擇那些技術(shù)先進(jìn)、可行和產(chǎn)品市場前景看好的高新技術(shù)進(jìn)行投資?？疾爝^程中，要將技術(shù)的先進(jìn)性、可行性和產(chǎn)品的市場前景結(jié)合起來進(jìn)行綜合評估，不能只注重技術(shù)的先進(jìn)性而忽視對可行性和產(chǎn)品市場前景的考察。

（2）人才方面。風(fēng)險(xiǎn)投資界有條公認(rèn)的法則：一流的人才加上二流的項(xiàng)目遠(yuǎn)優(yōu)于一流的項(xiàng)目加上二流的人才。風(fēng)險(xiǎn)投資前要對項(xiàng)目人員各自的知識結(jié)構(gòu)、經(jīng)驗(yàn)情況以及總體素質(zhì)進(jìn)行認(rèn)真評估。一個好的創(chuàng)新企業(yè)中，既要有富于創(chuàng)新能力的科學(xué)家、工程師，又要有經(jīng)驗(yàn)豐富的企業(yè)管理人員、財(cái)務(wù)人員以及市場營銷人員。

2．2與其他投資者聯(lián)合進(jìn)行投資

對資金需求量大的項(xiàng)目，如果讓一個投資者承擔(dān)，他可能因資金不足承受不了，如果投資萬一失敗，也可能會導(dǎo)致投資者的破產(chǎn)，而與其他投資者聯(lián)合組建投資辛迪加(syndication)，不僅可以增加資金來源，防止資金不足出現(xiàn)資金供應(yīng)“斷層”，而且可以減少風(fēng)險(xiǎn)，如果投資萬一失敗，因投資者注入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的資金有限，就可以避免破產(chǎn)的威脅。另外，進(jìn)行聯(lián)合投資，也可以使風(fēng)險(xiǎn)投資者做出更好的投資決策，多個決策者一致同意的投資，會要好于只有一個決策者所做出的投資決策。

2．3加強(qiáng)對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的監(jiān)管

由于信息不對稱(informationasymmetry)，可能會導(dǎo)致逆向選擇（adverseselection）和道德風(fēng)險(xiǎn)（moralhazard）問題。針對此類問題，國外風(fēng)險(xiǎn)投資制度制定了嚴(yán)密的、控制性的合同條款，授予出資者額外的控制權(quán)以及董事會中較多席位，風(fēng)險(xiǎn)投資者在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)和管理危機(jī)時，可以進(jìn)行積極的干預(yù)，甚至擁有更換經(jīng)營者的權(quán)力。然而，由于風(fēng)險(xiǎn)投資具有高度的不確定性，無論風(fēng)險(xiǎn)投資合同設(shè)計(jì)得怎樣周密，都不可能預(yù)計(jì)到風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)將來所有可能發(fā)生的事情，所以，風(fēng)險(xiǎn)投資者向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)注入資金后，以積極的態(tài)度對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)加強(qiáng)監(jiān)管很有必要。風(fēng)險(xiǎn)投資者可以采取如下措施對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)加強(qiáng)監(jiān)管：委派在行業(yè)中經(jīng)驗(yàn)豐富的經(jīng)營管理專家參加風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)董事會，參加企業(yè)重大決策及經(jīng)營戰(zhàn)略的制定，或是給風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供管理咨詢服務(wù)；定期審閱風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表，加強(qiáng)對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)監(jiān)督，以防資金被挪用或侵占；給風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)推薦高水平的營銷、財(cái)務(wù)等專業(yè)管理人員。

2．4采取分階段的投資策略

階段性投資即投資者不是一次性的投入全部資金，而是根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營和財(cái)務(wù)狀況分階段投入資金。著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩爾曼認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)投資中的階段性投資是風(fēng)險(xiǎn)投資者能夠采取的最強(qiáng)有力的控制機(jī)制。階段性的投資策略對風(fēng)險(xiǎn)的防范主要通過以下兩方面起作用：

（1）有利于風(fēng)險(xiǎn)投資者對投資效果進(jìn)行及時評估，做出是否追加投資的決策，降低失敗投資的損失。在每一階段結(jié)束后，投資者與企業(yè)雙方就是否進(jìn)行下一階段的投資以及投資細(xì)節(jié)進(jìn)行協(xié)商，如果前一階段的投資能達(dá)到預(yù)期的效果，而且企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資者之間能夠愉快合作，則風(fēng)險(xiǎn)投資者會繼續(xù)向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投資，否則，風(fēng)險(xiǎn)投資者會終止對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的投資，從而將失敗投資的損失降低到最小限度。

（2）有利于風(fēng)險(xiǎn)投資者對風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的監(jiān)督和約束。階段性投資能使雙方在每一階段進(jìn)行選擇，決定是否繼續(xù)合作，選擇權(quán)的存在使得企業(yè)管理者心有壓力，從而努力經(jīng)營，以期獲得風(fēng)險(xiǎn)投資者的繼續(xù)投資。

2．5采取組合的投資策略

根據(jù)投資原理，組合投資(portfolioinvestment)有利于分散投資風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資者可以從以下幾方面進(jìn)行組合投資：對不同的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以及不同的企業(yè)發(fā)展階段進(jìn)行投資；對不同地域的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行投資；在不同時間段內(nèi)進(jìn)行投資。

2．6選擇適當(dāng)?shù)耐顺龇绞胶屯顺鰰r機(jī)

風(fēng)險(xiǎn)投資者進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，其目的在于資本收益最大化，而這一目標(biāo)只有在其投入資本退出時，才能得到充分體現(xiàn)，因而，經(jīng)過一段時間后，不論風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營成功與否，風(fēng)險(xiǎn)資本都要從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中退出。選擇適當(dāng)?shù)耐顺龇绞胶屯顺鰰r機(jī)，對于風(fēng)險(xiǎn)投資者實(shí)現(xiàn)其目標(biāo)，防范投資風(fēng)險(xiǎn)具有重要意義。

（1）對于失敗項(xiàng)目，風(fēng)險(xiǎn)投資者應(yīng)采取果斷措施，在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長前期就通過破產(chǎn)機(jī)制，采取清算方式從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中退出，以將損失降低到最低限度。

（2）對于業(yè)績一般的項(xiàng)目，風(fēng)險(xiǎn)投資者可以在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長中期通過產(chǎn)權(quán)交易市場以購并或股份回購的方式退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。

（3）對于成功項(xiàng)目，風(fēng)險(xiǎn)投資者可以在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長早期通過首次公開發(fā)行（initialpublicoffering，IPO）的方式，或是通過買殼上市的間接途徑上市轉(zhuǎn)讓股權(quán)，以獲得最大收益并及時從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中退出。

參考文獻(xiàn)

1范柏乃.現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)行與管理[M].上海：同濟(jì)大學(xué)出版社，2002

2黃漢權(quán).風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)業(yè)[M].北京：中國人民大學(xué)出版社，2001

3王立國.創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展研究[M].大連：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2004

篇8

一、網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的界定及特點(diǎn)

本文所討論的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)是指在互聯(lián)網(wǎng)上注冊域名，建立網(wǎng)站，利用互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行各種商務(wù)活動的企業(yè)。這些網(wǎng)絡(luò)企業(yè)所從事的商務(wù)活動主要包括通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行商品采購和銷售，通過互聯(lián)網(wǎng)對實(shí)體企業(yè)進(jìn)行宣傳和對其他產(chǎn)品進(jìn)行網(wǎng)上營銷，通過互聯(lián)網(wǎng)向特定顧客提供信息服務(wù)，通過互聯(lián)網(wǎng)向上網(wǎng)的人們提供虛擬的社區(qū)服務(wù)等。

網(wǎng)絡(luò)企業(yè)具有以下幾個特點(diǎn):成本遞減性;邊際報(bào)酬遞增;贏者通吃、強(qiáng)者更強(qiáng);注意力經(jīng)濟(jì)下的“免費(fèi)”原則。

二、初創(chuàng)期網(wǎng)絡(luò)企業(yè)如何吸引風(fēng)險(xiǎn)投資

根據(jù)我國學(xué)者關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資評估的研究和著名風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)IDGVC、軟銀中國創(chuàng)投等的成功案例,可以知道風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)選擇投資項(xiàng)目時一般考慮以下幾個方面:行業(yè)環(huán)境、創(chuàng)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)、技術(shù)因素、市場因素、商業(yè)模式、變現(xiàn)能力等。本文從創(chuàng)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)、商業(yè)模式兩個方面闡述初創(chuàng)期網(wǎng)絡(luò)企業(yè)如何吸引風(fēng)險(xiǎn)投資。

1.創(chuàng)業(yè)管理團(tuán)隊(duì)。美國風(fēng)險(xiǎn)投資之父GeneralDoriot曾說：“可以考慮對有二流想法的一流企業(yè)家投資，但不能考慮對有一流想法的二流企業(yè)家投資”。技術(shù)和市場的不確定性使得網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的發(fā)展具有很大的不確定性。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更看重管理團(tuán)隊(duì)的以下特征：

（1)激情。創(chuàng)業(yè)者必須具備激情，這種激情會感染周邊所有的人。在一種激情的環(huán)境中，每個人的心態(tài)都會變得積極主動。這種激情同時也是一種帶動作用、感化作用，會激勵整個團(tuán)隊(duì)，甚至團(tuán)隊(duì)的新成員行動起來。

（2)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)背景。從互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的投資案例來看，那些有著良好互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)背景的人很容易獲得風(fēng)險(xiǎn)投資。如季琦在創(chuàng)辦如家酒店連鎖公司時，由于他在攜程的成功經(jīng)歷以及和IDG多年的良好合作，使得IDG為季琦投資了l50萬美元，不久又追加投資至200萬美元。

（3)良好的教育背景及豐富的管理經(jīng)驗(yàn)。處于高新技術(shù)企業(yè)頂端的網(wǎng)絡(luò)企業(yè)，要求它的管理團(tuán)隊(duì)必須是高素質(zhì)的管理人才，要具有良好的教育背景和豐富的管理經(jīng)驗(yàn)。如雅虎的楊致遠(yuǎn)是美國斯坦福大學(xué)電機(jī)工程碩士;搜狐的張朝陽曾在1986年考取李政道獎學(xué)金，赴美留學(xué)，并于1993年獲麻省理工學(xué)院博士學(xué)位。

（4)創(chuàng)新精神。創(chuàng)新或創(chuàng)意是互聯(lián)網(wǎng)世界的生存前提，無論是雅虎的網(wǎng)絡(luò)門戶模式，亞馬遜的網(wǎng)上超市模式，還是eBay的網(wǎng)上拍賣模式，創(chuàng)新使網(wǎng)絡(luò)企業(yè)具有無窮無盡的增長動力。

（5)團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)。一個管理團(tuán)隊(duì)是由管理、財(cái)務(wù)、技術(shù)、生產(chǎn)、營銷等各方面人才組成的，是企業(yè)發(fā)展的基本保證。投資者更希望網(wǎng)絡(luò)企業(yè)的技術(shù)人員有強(qiáng)大的創(chuàng)新能力，更希望管理層利用掌握的信息按照顧客的需要調(diào)整發(fā)展計(jì)劃，更希望企業(yè)的管理者有全球性擴(kuò)張經(jīng)營的長遠(yuǎn)目光。

2.商業(yè)模式。風(fēng)險(xiǎn)投資家在被問到“評估被投風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)時最重要的考慮因素”問題時，大部分風(fēng)險(xiǎn)投資家會首先回答是商業(yè)模式。由于互聯(lián)網(wǎng)的本質(zhì)就是分享、溝通和娛樂，因此，構(gòu)建互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式可以考慮以下幾個方面：

（1)充分利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的優(yōu)勢和效率，來替代傳統(tǒng)行業(yè)所能提供的產(chǎn)品和服務(wù)。以批批吉服飾(上海)有限公司為例，在2007年9月舉行的商界論壇最佳商業(yè)模式中國峰會上，PPG獲得年度最佳商業(yè)模式第三名。PPG的商業(yè)模式是將男裝交給七家合作企業(yè)貼牌生產(chǎn)，PPG負(fù)責(zé)產(chǎn)品質(zhì)量的管理，然后通過無店鋪的在線直銷和呼叫中心方式，將產(chǎn)品直接交到消費(fèi)者手里。這種直銷模式，去除了中間商所賺的利潤，同時將存貨率大大的減低，極大地降低了成本，取得了巨大的競爭優(yōu)勢。PPG的概念吸引了風(fēng)險(xiǎn)投資的關(guān)注。其首席運(yùn)營官黎勇勁就來自于PPG的第一家投資商，當(dāng)時他的身份是集富亞洲董事。他選中PPG的原因有三：商業(yè)模式好、市場夠大、管理團(tuán)隊(duì)能力很強(qiáng)。

（2)開發(fā)“長尾市場”。在網(wǎng)絡(luò)時代，由于關(guān)注的成本大大降低，人們有可能以很低的成本關(guān)注正態(tài)分布曲線的“尾部”，關(guān)注“尾部”產(chǎn)生的總體效益甚至?xí)^“頭部”。通過對市場的細(xì)分，企業(yè)集中力量于某個特定的目標(biāo)市場，或嚴(yán)格針對一個細(xì)分市場，或重點(diǎn)經(jīng)營一種產(chǎn)品和服務(wù)，創(chuàng)造出產(chǎn)品和服務(wù)優(yōu)勢。GoogleAdWords、Amazon都是長尾理論的優(yōu)秀案例。

（3)尋找新的收入模式。GoogleAdSense是針對網(wǎng)站主的一個互聯(lián)網(wǎng)廣告服務(wù)，它面向的客戶是數(shù)以百萬計(jì)的中小型網(wǎng)站和個人，對于普通的媒體和廣告商而言，這個群體的價值微小得簡直不值一提，邊際收益很少，且需求各異又使得邊際成本大，但是Google利用自己開發(fā)的“搜索”技術(shù)，大大地降低了邊際成本，從而能為其提供個性化定制的廣告服務(wù)，將這些數(shù)量眾多的群體匯集起來，形成了非?？捎^的經(jīng)濟(jì)利潤。

（4)吸引“注意力”。網(wǎng)絡(luò)企業(yè)吸引用戶注意力的目的在于獲得更多的“點(diǎn)擊數(shù)”，成為用戶心目中能夠經(jīng)常想到的領(lǐng)域經(jīng)營者，那么企業(yè)面臨的商機(jī)是無限的。網(wǎng)絡(luò)企業(yè)贏得注意力應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：①關(guān)聯(lián)性。網(wǎng)站必須有瀏覽者需要的東西，而且應(yīng)該重點(diǎn)考慮用戶訪問網(wǎng)站是為了得到什么。②權(quán)威性。身處信息爆炸時代，在Google、百度隨便鍵入一個關(guān)鍵詞得到的都是成百上千的網(wǎng)站地址。要想獲得高度黏著力，網(wǎng)站必須具備權(quán)威性。③參與性。參與性通常體現(xiàn)在互動、競爭、娛樂等方面。④共有性和個性化。如當(dāng)當(dāng)網(wǎng)有“我的當(dāng)當(dāng)”，使購物者比較輕松方便的管理自己的定單。

篇9

1.風(fēng)險(xiǎn)資本的合同治理研究

在風(fēng)險(xiǎn)資本合同治理中有影響的學(xué)者主要進(jìn)行了如下三個方面的研究：有些學(xué)者研究分階段投資在風(fēng)險(xiǎn)資本治理中的效率。認(rèn)為分階段投資是風(fēng)險(xiǎn)資本控制投資項(xiàng)目最好的辦法。發(fā)現(xiàn)分階段投資對風(fēng)險(xiǎn)資本具有項(xiàng)目質(zhì)量的學(xué)習(xí)效應(yīng)。的研究則發(fā)現(xiàn)分階段投資是解決投資后風(fēng)險(xiǎn)資本被創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)套牢的有效機(jī)制。其他學(xué)者的研究也發(fā)現(xiàn)，相對于事前的一次性投資，分階段投資能解決事后風(fēng)險(xiǎn)資本被創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)套牢的道德風(fēng)險(xiǎn)問題。同時，也有學(xué)者指出分階段投資可能導(dǎo)致產(chǎn)權(quán)保護(hù)力度不夠的情況下，風(fēng)險(xiǎn)資本事后套牢創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的問題.部分學(xué)者研究風(fēng)險(xiǎn)資本使用投資工具的投資治理作用。發(fā)現(xiàn)美國風(fēng)險(xiǎn)資本大量使用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等可轉(zhuǎn)換證券。由于在風(fēng)險(xiǎn)資本投資中，投資合同簽訂后投資雙方付出的努力對風(fēng)險(xiǎn)資本投資的成功都具有重要的作用。不少學(xué)者發(fā)現(xiàn)通過合理的轉(zhuǎn)換比例、轉(zhuǎn)換條件設(shè)計(jì)，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股能解決風(fēng)險(xiǎn)資本和創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)事后投資過程中投入不足的雙邊道德風(fēng)險(xiǎn)問題。還有部分學(xué)者利用規(guī)范分析研究投資合同中關(guān)鍵決策控制權(quán)分配在風(fēng)險(xiǎn)資本治理中的作用。認(rèn)為，由于創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)異質(zhì)性的人力資本在創(chuàng)業(yè)中的重要性，賦予風(fēng)險(xiǎn)資本關(guān)鍵決策控制權(quán)可以解決風(fēng)險(xiǎn)資本投資后被創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)套牢的道德風(fēng)險(xiǎn)問題。發(fā)現(xiàn)具有控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)資本，在創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)管理層不能勝任的情況下，能付出最優(yōu)的努力搜尋職業(yè)經(jīng)理人并用職業(yè)經(jīng)理人替換創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)管理層。不少學(xué)者研究關(guān)鍵控制權(quán)在風(fēng)險(xiǎn)資本和創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理層之間的調(diào)整。等發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本會擁有對投資企業(yè)關(guān)鍵決策（資產(chǎn)處置，項(xiàng)目退出方式，管理層替換）的控制權(quán)，尤其是在投資企業(yè)經(jīng)營狀況變的比較糟糕的情況下。論證了當(dāng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)業(yè)績高度相關(guān)的指標(biāo)變差時應(yīng)該由風(fēng)險(xiǎn)資本控制；在業(yè)績指標(biāo)中等的情況下，應(yīng)該由雙方共同控制；而在業(yè)績指標(biāo)非常好時則由創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)繼續(xù)控制。

2.風(fēng)險(xiǎn)資本增值服務(wù)治理研究

投資后，風(fēng)險(xiǎn)資本一般會通過增值服務(wù)提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)的管理水平，幫助企業(yè)獲取創(chuàng)業(yè)過程中稀缺的人力資源和外部資源———融資、供應(yīng)商關(guān)系、客戶等。近年來，學(xué)者傾向從企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)特征、風(fēng)險(xiǎn)資本特征來研究風(fēng)險(xiǎn)資本提供增值服務(wù)的關(guān)鍵影響因素。認(rèn)為影響風(fēng)險(xiǎn)資本提供增值服務(wù)的因素主要有項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)（創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)管理水平）、商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、項(xiàng)目不確定性以及風(fēng)險(xiǎn)資本管理人的經(jīng)驗(yàn)。證實(shí)德國風(fēng)險(xiǎn)資本投資階段偏好與所投企業(yè)特征（市場增長率、是否作為沉默合伙人）顯著影響風(fēng)險(xiǎn)資本對所投企業(yè)咨詢類的增值服務(wù)（研發(fā)咨詢、制造決策、銷售決策以及融資決策）的選擇和頻率。發(fā)現(xiàn)具有商業(yè)經(jīng)驗(yàn)合伙人的風(fēng)險(xiǎn)投資公司會更積極的幫助被投資企業(yè)招募管理人員，董事，協(xié)助后續(xù)融資，并保持與被投資公司積極的聯(lián)系。同時獨(dú)立型風(fēng)險(xiǎn)投資公司比附屬型風(fēng)險(xiǎn)投資公司更積極支持被投資公司發(fā)現(xiàn)相對于獨(dú)立型風(fēng)險(xiǎn)資本，公司型風(fēng)險(xiǎn)資本向創(chuàng)業(yè)型企業(yè)提供更有效的增值服務(wù)功能。另一些學(xué)者研究風(fēng)險(xiǎn)資本提供增值服務(wù)的類型及對其投資企業(yè)業(yè)績的影響，主要有如下的研究成果：研究表明美國，英國，法國以及荷蘭等國風(fēng)險(xiǎn)資本比較注重的增值方式是戰(zhàn)略咨詢、人際往來、以及幫助企業(yè)建立與其他公司和專業(yè)機(jī)構(gòu)的網(wǎng)絡(luò)服務(wù)。證實(shí)風(fēng)險(xiǎn)資本通過在戰(zhàn)略層面（董事會建議，幫助融資，商業(yè)建議）、教練服務(wù)以及網(wǎng)絡(luò)服務(wù)（合同資源，管理層招募）等增值服務(wù)幫助比利時高科技企業(yè)提升價值。Vladimir等（2010）研究表明，相比獨(dú)立型風(fēng)險(xiǎn)資本，公司型風(fēng)險(xiǎn)資本能顯著的提高與母公司戰(zhàn)略一致的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的IPO估值和并購溢價。

3.風(fēng)險(xiǎn)資本董事會治理研究

國外關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)資本對參股企業(yè)董事會的投資治理研究主要集中在三個方面：一部分學(xué)者研究風(fēng)險(xiǎn)資本對創(chuàng)業(yè)型企業(yè)董事會結(jié)構(gòu)———董事會獨(dú)立性、規(guī)模以及董事長和總經(jīng)理兩職分離的影響。大部分學(xué)者的研究表明風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入能顯著增加被投資企業(yè)董事會的獨(dú)立性，主要體現(xiàn)在：接受風(fēng)險(xiǎn)資本投資的企業(yè)的董事會構(gòu)成中有更多的具有行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的獨(dú)立董事董事長與總經(jīng)理一般是分別任命的接受風(fēng)險(xiǎn)資本投資的企業(yè)具有更大的董事會.另一方面，在公開上市時，接受風(fēng)險(xiǎn)資本投資的企業(yè)的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)持股比例更低，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)更可能被替換。另一部份學(xué)者研究影響風(fēng)險(xiǎn)資本董事會治理的關(guān)鍵因素。學(xué)者們研究發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)資本聯(lián)合投資、風(fēng)險(xiǎn)資本投資股權(quán)比例、風(fēng)險(xiǎn)資本類型（獨(dú)立型，公司型）以及風(fēng)險(xiǎn)資本聲譽(yù)（能力）等都是影響風(fēng)險(xiǎn)資本改善董事會治理的關(guān)鍵因素，主要結(jié)論有：聯(lián)合投資、風(fēng)險(xiǎn)資本聲譽(yù)以及風(fēng)險(xiǎn)資本股權(quán)投資比例與風(fēng)險(xiǎn)資本參股企業(yè)的董事會獨(dú)立性正相關(guān)。此外，證實(shí)公司型風(fēng)險(xiǎn)資本投資的企業(yè)董事會和薪酬委員會中具有更多的外部董事；同時會出現(xiàn)更高比例的強(qiáng)制性CEO輪換。還有少部分學(xué)者研究風(fēng)險(xiǎn)資本董事會治理的效率。證實(shí)風(fēng)險(xiǎn)資本能提高其投資企業(yè)董事會獨(dú)立性，并顯著的降低公開上市后公司失敗率.發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本能力（quality）對參股企業(yè)上市后董事會獨(dú)立性以及財(cái)務(wù)報(bào)表的質(zhì)量有積極影響。

4.國內(nèi)相關(guān)研究介紹

國內(nèi)關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)資本對參股企業(yè)投資治理的研究大多還處于總結(jié)發(fā)達(dá)國家風(fēng)險(xiǎn)資本的典型合同治理機(jī)制，并對之進(jìn)行規(guī)范或定性分析。一些學(xué)者通過定性分析或規(guī)范分析研究分階段投資在風(fēng)險(xiǎn)資本投資治理中的作用。勞劍東等（2001）發(fā)現(xiàn)分階段投資情況下，風(fēng)險(xiǎn)資本相當(dāng)于獲得了在后續(xù)階段放棄投資或重新評估企業(yè)并繼續(xù)投資的期權(quán)。陳灝康（2006）認(rèn)為分期注入資金是風(fēng)險(xiǎn)投資家所能運(yùn)用的重要監(jiān)控機(jī)制。曹國華，潘蓉（2007）認(rèn)為在分階段投資下，創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理層為了獲得企業(yè)所需的后續(xù)資金，必須按照合同的規(guī)定運(yùn)作企業(yè)并投入有效的努力。另一些學(xué)者研究投資形式在風(fēng)險(xiǎn)資本投資治理中的作用。唐偉（2005）認(rèn)為在風(fēng)險(xiǎn)資本家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理層的聯(lián)合努力能提高項(xiàng)目收益，雙方的努力程度與投入正相關(guān)，且在風(fēng)險(xiǎn)資本投入比例低的條件下，風(fēng)險(xiǎn)資本應(yīng)該獲得普通股。李建軍、費(fèi)方域（2010）發(fā)現(xiàn)可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股是風(fēng)險(xiǎn)資本實(shí)施事前獲得控制權(quán)的有效機(jī)制。還有一些學(xué)者對風(fēng)險(xiǎn)投資治理中的控制權(quán)分配的效率進(jìn)行了研究。為了減少創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理層的機(jī)會主義行為，同時為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供必要的管理支持，風(fēng)險(xiǎn)資本通常會以適當(dāng)?shù)姆绞街苯訁⑴c企業(yè)管理（張曉晴，2006）。李建軍，費(fèi)一文（2008）研究發(fā)現(xiàn)，在風(fēng)險(xiǎn)資本和創(chuàng)業(yè)企業(yè)管理層關(guān)于退出方式和時機(jī)的選擇存在利益沖突的情況下，條件控制相對單邊控制能更好的解決合同不完全情況下事后退出方式和時機(jī)的有效選擇問題?？傮w來說，國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資本投資治理研究還處于從國外典型問題出發(fā)，總結(jié)國外主要研究成果的階段；還非常缺乏中國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)和關(guān)系文化特征背景下的風(fēng)險(xiǎn)投資治理問題研究，尤其缺乏中國市場背景下，結(jié)合中國風(fēng)險(xiǎn)資本自身稟賦特征、所投資企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)特征的風(fēng)險(xiǎn)資本投資治理模式和效率的實(shí)證研究。

二、現(xiàn)有研究總結(jié)

總體來說，對風(fēng)險(xiǎn)投資的治理機(jī)制的研究，取得了一些有建設(shè)性的積極的研究成果，有力的促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)投資理論的升華和實(shí)務(wù)的發(fā)展，但現(xiàn)有研究還需進(jìn)一步深化。

1.目前關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)資本投資治理的研究

主要集中在合同治理、增值服務(wù)以及董事會治理的模式與增值服務(wù)的作用上，缺乏對風(fēng)險(xiǎn)資本選擇的各種投資治理關(guān)鍵影響因素的研究，尤其缺乏風(fēng)險(xiǎn)資本組織結(jié)構(gòu)特征、、風(fēng)險(xiǎn)資本人力資本特征、風(fēng)險(xiǎn)資本投資風(fēng)格以及所投企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)特征等關(guān)鍵因素對風(fēng)險(xiǎn)資本選擇合同治理、增值服務(wù)治理以及董事會治理等治理方式影響的研究。忽略風(fēng)險(xiǎn)資本投資環(huán)境（風(fēng)險(xiǎn)資本稟賦特征，所投企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)特征），單純地研究風(fēng)險(xiǎn)資本投資治理機(jī)制的作用是不符合管理學(xué)中情景管理理論的，這樣的研究對風(fēng)險(xiǎn)資本投資實(shí)踐指導(dǎo)意義不大。

2.目前研究缺乏關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)資本投資治理

對企業(yè)持續(xù)增長影響機(jī)理的深入實(shí)證研究。風(fēng)險(xiǎn)資本對所投資企業(yè)創(chuàng)新能力與長期業(yè)績的提升是風(fēng)險(xiǎn)資本投資成功的關(guān)鍵。關(guān)于合同治理的研究缺乏關(guān)于包含分階段投資、投資工具、關(guān)鍵決策分配權(quán)（管理層替換權(quán)，優(yōu)先清算權(quán)等）以及反稀釋條款等合同治理模式對風(fēng)險(xiǎn)資本所投資企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力、盈余管理和長期業(yè)績影響的效率分析。增值服務(wù)治理效率的分析相對較多，但大多集中在增值服務(wù)對風(fēng)險(xiǎn)資本參股企業(yè)長期績效的影響，缺乏關(guān)于增值服務(wù)對企業(yè)創(chuàng)新能力和管理能力影響的深入研究。最后，關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)資本如何影響被投資企業(yè)董事會治理效率的研究就更少。

3.目前的研究缺乏

對于風(fēng)險(xiǎn)資本治理機(jī)制之間內(nèi)相互影響的研究。目前國內(nèi)外學(xué)者傾向于從治理機(jī)制內(nèi)生關(guān)系（替代或互補(bǔ)）的角度研究治理組合對上市公司的治理效率缺乏關(guān)于合同治理、增值服務(wù)治理以及董事會治理之間的相互影響的研究，就很難指導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)資本投資治理組合的選擇，也更難以深入分析風(fēng)險(xiǎn)資本治理組合與創(chuàng)業(yè)型企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新、長期業(yè)績之間的關(guān)系。

4.缺乏轉(zhuǎn)型市場

尤其是中國市場背景下的風(fēng)險(xiǎn)資本治理機(jī)制的實(shí)證研究。當(dāng)前，相關(guān)研究主要集中在北美、歐洲等西方發(fā)達(dá)市場。過去由于風(fēng)險(xiǎn)資本投資數(shù)據(jù)的缺乏，還缺少對中國風(fēng)險(xiǎn)資本治理微觀機(jī)制的黑箱進(jìn)行深入解剖和系統(tǒng)研究，以梳理我國風(fēng)險(xiǎn)資本治理機(jī)制特征，揭示我國風(fēng)險(xiǎn)資本治理機(jī)制的形成機(jī)理、治理機(jī)制之間的相互影響以及治理機(jī)制組合對所投資企業(yè)創(chuàng)新能力和長期增長的影響。，將限制風(fēng)險(xiǎn)資金對我國新興產(chǎn)業(yè)的孵化和推動，不利于我國產(chǎn)業(yè)產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

篇10

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資；制約因素；策略；高新技術(shù)

我國從20世紀(jì)80年代中期開始進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資的嘗試，走過了20多年的歷程。此嘗試在促進(jìn)我國科技成果轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化等方面發(fā)揮了重要作用；但和發(fā)達(dá)的國家相比，還存在較大的差距。分析制約我國風(fēng)險(xiǎn)投資的因素，采取相應(yīng)的策略，對促進(jìn)我國風(fēng)險(xiǎn)投資研究的發(fā)展具有重要意義。

一、我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的制約因素

1．受風(fēng)險(xiǎn)投資人文社會環(huán)境的制約。風(fēng)險(xiǎn)投資是把資金投向處于較大風(fēng)險(xiǎn)的高新技術(shù)領(lǐng)域，期望成功后，通過所有者權(quán)益的變現(xiàn)獲得較高收益的投資行為。高新技術(shù)行業(yè)作為新型的行業(yè)，技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)等各種風(fēng)險(xiǎn)較大，失敗的可能性較大。傳統(tǒng)的投資往往把安全性放在第一位，對具有較大風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)缺乏投資的積極性；而風(fēng)險(xiǎn)投資是一種主動承擔(dān)投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)來博取高收益的行為。這就需要社會能提供適合風(fēng)險(xiǎn)投資的人文社會環(huán)境，能鼓勵人們敢于冒險(xiǎn)、勇于創(chuàng)新、接納失敗。我國當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)投資的人文環(huán)境還不太理想，主要表現(xiàn)在以下幾個方面：我國由于受長期計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制的影響，科研計(jì)劃主要由國家安排，為數(shù)不多的科研經(jīng)費(fèi)掌握在少數(shù)人手中，形成了科研人員對國家的過分依賴，缺乏自我創(chuàng)新的精神；在科研體系中，過分依賴學(xué)術(shù)權(quán)威，論資排輩的現(xiàn)象還大量存在，不利于社會創(chuàng)新體系的形成；受我國長期傳統(tǒng)文化思想的影響，“知足常樂”、“小富即安”、“槍打出頭鳥”、“勝者為王、敗者為寇”等倫理道德觀念深入人心，對風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展非常不利；我國缺乏對風(fēng)險(xiǎn)投資失敗的社會保障制度，一旦投資失敗，可能永世不得翻身；在資本市場上，投機(jī)氛圍太濃，缺乏戰(zhàn)略投資者等等，對我國風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展形成了很大的制約。

2．受風(fēng)險(xiǎn)投資政策的制約。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種市場行為，有效的市場機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)。但從世界各國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)來看，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)離不開政府的政策支持，包括稅收優(yōu)惠政策、貨幣政策、財(cái)政投入政策等。例如，美國政府為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，1978年將資本收益稅由49．5％降至28％；1981年進(jìn)一步降為20％，且規(guī)定風(fēng)險(xiǎn)投資額60％免于征稅，40％減半征收，極大地促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。我國臺灣地區(qū)的《科學(xué)工業(yè)園設(shè)置管理?xiàng)l例》規(guī)定，園內(nèi)企業(yè)可以全部免征進(jìn)口稅、貨物稅、營業(yè)稅，5年內(nèi)可以免征盈利事業(yè)所得稅，外銷產(chǎn)品不征收任何稅收。西班牙政府對卡賈圖科學(xué)城的建設(shè)前后投入資金達(dá)到100億美元；日本的筑波科學(xué)城的建設(shè)歷時20年，耗資13000億日元；德國政府在20世紀(jì)80年代，用于高新技術(shù)開發(fā)園區(qū)的建設(shè)資金超過1．9億馬克。我國政府雖然明確地提出了支持風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的計(jì)劃，也采取了有關(guān)促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的政策，但大多數(shù)促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的政策都是由地方政策出臺的，缺乏統(tǒng)一的、行之有效的管理，不利于風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)在更大范圍和規(guī)模上的長期、穩(wěn)定發(fā)展。

3．受風(fēng)險(xiǎn)資金來源渠道的制約。風(fēng)險(xiǎn)資金的來源是發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的基本問題。風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)之一是高風(fēng)險(xiǎn)性。為了分散風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)，所以在資金來源方面，應(yīng)具有一定的規(guī)模；在資金來源方面也應(yīng)多元化，這才有利于分散風(fēng)險(xiǎn)，讓更多的資金加入到風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)來。1994年，在美國的風(fēng)險(xiǎn)投資資金來源中，各種基金的比例達(dá)到53％，使美國數(shù)以萬計(jì)的企業(yè)和普通民眾通過基金以較少的資金從事風(fēng)險(xiǎn)投資，為美國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展開辟了廣闊的融資渠道。相比之下，我國風(fēng)險(xiǎn)資金主要來源于政府，渠道單一。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1999年我國92家風(fēng)險(xiǎn)投資公司的74億元的資金絕大部分是由政府出資的。根據(jù)科技部的《我國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告2005》，從2004年風(fēng)險(xiǎn)投資的資本構(gòu)成比例來看，政府、銀行和國有獨(dú)資公司占有46％，外資為21％，個人資金占3％，其余為各類企業(yè)資金。政府的資金來源于納稅人，不可能過多地參與高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動。這種單一的風(fēng)險(xiǎn)資金的供給渠道，與我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化所需的巨大資金需求是極不相稱的。

4．受風(fēng)險(xiǎn)投資人才匱乏的制約。風(fēng)險(xiǎn)投資的成功因素除了需要有新的技術(shù)外，更重要的是需要有目光敏銳、具有遠(yuǎn)見卓識的人才。許多風(fēng)險(xiǎn)公司甚至把風(fēng)險(xiǎn)人才作為是否投資的第一因素。風(fēng)險(xiǎn)投資的人才要求具有經(jīng)營管理、投資理財(cái)、戰(zhàn)略規(guī)劃以及科學(xué)技術(shù)等方面的綜合知識，同時還必須具備豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。在國外，風(fēng)險(xiǎn)投資人才的成長過程，通常是一大批技術(shù)專家或經(jīng)營管理人員在政府的支持和鼓勵下，從大學(xué)、研究所或大公司中分離出來，創(chuàng)辦自己的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，在將高新技術(shù)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品的過程中成長起來的。從我國目前的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的現(xiàn)狀看，人才缺乏是十分突出的問題。其原因主要是我國高等教育專業(yè)分工過細(xì)，同時缺乏有利于創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)的用人機(jī)制所造成的。

5．受風(fēng)險(xiǎn)資金退出途徑的制約。風(fēng)險(xiǎn)投資的失敗率很高，業(yè)內(nèi)人士有一種說法：“成三敗七?！边@就要求風(fēng)險(xiǎn)投資成功的項(xiàng)目預(yù)期年回報(bào)率很高，一般應(yīng)達(dá)到60％以上，才能彌補(bǔ)其他未成功的項(xiàng)目的虧損。這不可能從利潤分紅中獲取，一般來說要通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓來實(shí)現(xiàn)。其中最主要的方式是通過IPO的方式來實(shí)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資在投資時首先要考慮的是資金能否成功退出。由于被風(fēng)險(xiǎn)資金投資的企業(yè)是以高新技術(shù)企業(yè)為主，這些企業(yè)在發(fā)展初期，很難達(dá)到主板市場規(guī)定的上市條件。因此許多國家為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，大都為風(fēng)險(xiǎn)投資的退出提供了主板以外的二板市場。而我國目前雖然在深圳證券交易所建立了類似的交易市場，但無論是上市制度，還是規(guī)模上都遠(yuǎn)遠(yuǎn)地不能滿足風(fēng)險(xiǎn)投資的需要。由于資金退出困難，使我國許多風(fēng)險(xiǎn)資金沉淀在所投資的企業(yè)，不能形成風(fēng)險(xiǎn)投資的良性循環(huán)，更談不上高回報(bào)。這些因素都嚴(yán)重地制約了我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。

6．受專門中介機(jī)構(gòu)不完善的制約。為風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)包括一般中介機(jī)構(gòu)和專門中介機(jī)構(gòu)。一般中介機(jī)構(gòu)包括律師事務(wù)所、會計(jì)師事務(wù)所、審計(jì)師事務(wù)所等，這些中介機(jī)構(gòu)在我國有不同程度的發(fā)展。但為風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)服務(wù)的專門中介機(jī)構(gòu)如科技項(xiàng)目評估機(jī)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)投資擔(dān)保機(jī)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)投資咨詢機(jī)構(gòu)等在我國還不完善。例如，由于專門為風(fēng)險(xiǎn)投資服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)不到位，風(fēng)險(xiǎn)投資者在選擇投資項(xiàng)目時，因?yàn)闊o法對高新技術(shù)項(xiàng)目進(jìn)行價值認(rèn)定而變得慎之又慎，從而影響了投資的效率。

7．受法制環(huán)境的制約。風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，需要有相應(yīng)的法律制度來加以規(guī)范。在我國的現(xiàn)有法律制度中，有許多對風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展起到制約作用，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：首先，從國外的風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)踐來看，較為適合的組織形式大多采用有限合作制的形式，它有利于降低風(fēng)險(xiǎn)投資的道德風(fēng)險(xiǎn)及運(yùn)作成本，但這項(xiàng)制度在我國法律上是禁止的。其次，風(fēng)險(xiǎn)投資往往選擇高新技術(shù)作為自己的投資領(lǐng)域，這個領(lǐng)域能吸引風(fēng)險(xiǎn)投資的動力，主要來源于知識產(chǎn)權(quán)。一種創(chuàng)新產(chǎn)品、一項(xiàng)新的科研成果如果能形成一定的市場規(guī)模，就能給風(fēng)險(xiǎn)投資帶來豐碩的利潤，但目前我國的法律制度對于知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)的力度還不夠，嚴(yán)重挫傷了

風(fēng)險(xiǎn)投資積極性。再次，我國現(xiàn)有法律制度對風(fēng)險(xiǎn)投資的股份結(jié)構(gòu)、資金來源、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓等方面都作出了嚴(yán)格的限制，對風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展也起到了制約作用。

二、發(fā)展我國風(fēng)險(xiǎn)投資的策略

1．營造有利于風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的外部環(huán)境。第一，創(chuàng)造適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的社會人文環(huán)境，大力宣傳風(fēng)險(xiǎn)投資的作用，鼓勵創(chuàng)新，為風(fēng)險(xiǎn)投資失敗者提供保障機(jī)制。第二，政府要制定優(yōu)惠的政策，鼓勵風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。如對被風(fēng)險(xiǎn)資金投資的企業(yè)實(shí)行優(yōu)惠的稅收政策，對商業(yè)銀行投向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的投資實(shí)行貼息貸款、擔(dān)保貸款等。第三，建立健全促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的法規(guī)，對現(xiàn)行的法律中不利于風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的法律條文進(jìn)行適當(dāng)修改。如《公司法》第24條規(guī)定，以產(chǎn)權(quán)技術(shù)作價出資的金額不超過公司注冊資本的20％；第152條規(guī)定上市公司股本總額不少于人民幣5000萬元，開業(yè)時間3年以上，最近3年連續(xù)盈利等，這些都不利于風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。另外我國還沒有針對風(fēng)險(xiǎn)投資制定專門法律，國家可考慮制定《風(fēng)險(xiǎn)投資法》等類似的法律，這有利于規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資者的投資行為，保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)投資者的利益。第四，要加強(qiáng)對知識產(chǎn)權(quán)的保護(hù)。風(fēng)險(xiǎn)投資的對象主要是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，如果缺乏對知識產(chǎn)權(quán)的保護(hù)，風(fēng)險(xiǎn)資金投資的企業(yè)就不可能獲得應(yīng)有的收益，從而嚴(yán)重影響風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。第五，要發(fā)展和完善專門為風(fēng)險(xiǎn)投資服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)。

篇11

1科技評估

1.1科技評估的概念

2000年12月28日科技部頒發(fā)的《科技評估管理暫行辦法》將科技評估定義為“是指由科技評估機(jī)構(gòu)根據(jù)委托方明確的目的，遵循一定的原則、程序和標(biāo)準(zhǔn)，運(yùn)用科學(xué)、可行的方法對科技政策、科技計(jì)劃、科技項(xiàng)目、科技成果、科技發(fā)展領(lǐng)域、科技機(jī)構(gòu)、科技人員以及與科技活動有關(guān)的行為所進(jìn)行的專業(yè)化咨詢和評判活動”。從更廣泛的意義上來講，科技評估是對與科學(xué)技術(shù)活動有關(guān)的行為，根據(jù)委托者的明確目的，由專門的機(jī)構(gòu)和人員依據(jù)大量的客觀事實(shí)和數(shù)據(jù)，按照專門的規(guī)范、程序，遵循適用的原則和標(biāo)準(zhǔn)，運(yùn)用科學(xué)的方法所進(jìn)行的專業(yè)化判斷活動。其結(jié)果要?dú)w結(jié)為能夠回答委托者特定目的評估結(jié)論和評估分析。

1.2科技評估的范疇

科技評估的范疇主要是職能性評估和經(jīng)營性評估兩大方面，職能性評估是指對政府科技活動有關(guān)行為進(jìn)行的客觀的、科學(xué)的評價和判斷，為政府有關(guān)部門發(fā)揮決策、監(jiān)督職能提供服務(wù)。經(jīng)營性評估是指對企業(yè)或其他社會組織與科技活動有關(guān)行為進(jìn)行的客觀的、科學(xué)的評價和判斷，為他們對被評事物的決策、判斷提供參考依據(jù)。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，科技評估作為一種咨詢活動，不應(yīng)僅僅只為政府決策服務(wù)，還應(yīng)深入到市場中的各類科技活動之中，接受非政府機(jī)構(gòu)委托的評估任務(wù)，如企業(yè)投資項(xiàng)目的科技評估、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資的科技評估、企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易中的科技評估等。

1.3科技評估的分類

科技評估可從不同角度分類。從評估時間上，可分為事先評估、事中評估、事后評估和跟蹤評估四類。事先評估是在某項(xiàng)科技活動實(shí)施前所進(jìn)行的評估，主要包括實(shí)施該項(xiàng)活動必要性和可行性兩方面內(nèi)容。它常常帶有預(yù)測的性質(zhì)，但不同于一般的預(yù)測分析；事中評估是在科技活動實(shí)施過程中進(jìn)行的監(jiān)督性評估，著重檢驗(yàn)是否按照預(yù)定的目標(biāo)、計(jì)劃執(zhí)行，對前面工作的進(jìn)展與預(yù)期效果進(jìn)行比較，并對未來進(jìn)行預(yù)估，以發(fā)現(xiàn)問題，調(diào)整或修正目標(biāo)與策略；事后評估是科技活動完成后進(jìn)行的評估。另外，從評估空間上，可分為國家評估和地方評估；從評估規(guī)模上，可分為宏觀評估、中觀評估和微觀評估；從評估方法上分，可分為定性評估、定量評估及定性與定量相結(jié)合的評估；從評估形式上，可分為通信評估、會議評估、調(diào)查評估、專訪評估和組合評估等。

1.4科技評估的方法

評估方法有廣義和狹義兩種概念，廣義概念包括評估準(zhǔn)備、評估設(shè)計(jì)、信息獲取、評估分析與綜合、撰寫評估報(bào)告等評估活動全過程的方法，狹義概念特指評估分析與綜合的方法。

科技評估可選用的方法多種多樣，關(guān)鍵是要依據(jù)不同對象，有針對性地選擇評估方法。常用的分析評價方法有定性和定量結(jié)合的方法、多指標(biāo)綜合評價方法、指數(shù)法及經(jīng)濟(jì)分析法和基于計(jì)算機(jī)技術(shù)的評估方法等。

2風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理

風(fēng)險(xiǎn)管理是通過對風(fēng)險(xiǎn)的識別、衡量和控制，以最少的成本將風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的各種不利后果減少到最低限度的科學(xué)管理方法。風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理的出發(fā)點(diǎn)和歸宿，都是企圖運(yùn)用系統(tǒng)的、綜合的現(xiàn)代科學(xué)管理方法，有效地?cái)U(kuò)大投資活動的有利因素，控制和抑制不利因素，達(dá)到以最小的成本，安全、可靠地實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資利益的最大化。

2.1風(fēng)險(xiǎn)識別

風(fēng)險(xiǎn)識別是風(fēng)險(xiǎn)管理的第一步，是指對企業(yè)面臨的，以及潛在的風(fēng)險(xiǎn)加以判斷、歸類和鑒定風(fēng)險(xiǎn)性質(zhì)的過程。存在于企業(yè)自身周圍的風(fēng)險(xiǎn)多種多樣、錯綜復(fù)雜，無論是潛在的，還是實(shí)際存在的，是靜態(tài)的，還是動態(tài)的，是企業(yè)內(nèi)部的，還是與企業(yè)相關(guān)聯(lián)的外部的，所有這些風(fēng)險(xiǎn)在一定時期和某一特定條件下是否客觀存在，存在的條件是什么，以及損害發(fā)生的可能性等，都是在風(fēng)險(xiǎn)識別階段應(yīng)予以回答的問題。在風(fēng)險(xiǎn)投資中，風(fēng)險(xiǎn)一般可以分為兩類：系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是由公司之外的各種因素引起的，如戰(zhàn)爭、經(jīng)濟(jì)衰退、通貨膨脹、高利率等與政治、經(jīng)濟(jì)和社會相聯(lián)系的風(fēng)險(xiǎn)，是不能通過多角化投資而分散的，因此又稱作不可分散風(fēng)險(xiǎn)或市場風(fēng)險(xiǎn)。重要的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有政治風(fēng)險(xiǎn)、法律法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)和政策風(fēng)險(xiǎn)等。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)也被稱作可分散風(fēng)險(xiǎn)，它是由公司本身的商業(yè)活動和財(cái)務(wù)活動帶來的，如企業(yè)的管理水平、研究與開發(fā)、消費(fèi)者需求的改變、市場營銷風(fēng)險(xiǎn)以及法律訴訟等，其可以通過多角化投資組合而分散，是公司特有的風(fēng)險(xiǎn)。重要的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有決策風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、完工風(fēng)險(xiǎn)和市場風(fēng)險(xiǎn)。作為風(fēng)險(xiǎn)投資者，其關(guān)心的往往只是項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，因非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)完全可以通過合理的投資組合而得到分散。

2.2風(fēng)險(xiǎn)衡量

風(fēng)險(xiǎn)衡量對已經(jīng)識別的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析評估，以確定其損害程度的過程。風(fēng)險(xiǎn)衡量的方法分為定性風(fēng)險(xiǎn)評價方法和定量風(fēng)險(xiǎn)評價方法兩大類，定性風(fēng)險(xiǎn)評價方法又可分為主觀評價法和客觀評價法，傳統(tǒng)的主觀評價法主要有觀察法、資產(chǎn)負(fù)債表透視法和事件推測法等?，F(xiàn)代的主觀風(fēng)險(xiǎn)評價方法致力于將傳統(tǒng)主觀方法涉及到的因素綜合在一起，并且設(shè)法將傳統(tǒng)上的主觀方法的定性分析特征轉(zhuǎn)向定量分析上，由此而將主觀分析擴(kuò)展到能夠同時完成綜合評價風(fēng)險(xiǎn)因素與測量風(fēng)險(xiǎn)臨界值的雙重任務(wù)?，F(xiàn)代客觀風(fēng)險(xiǎn)評價法中，最具代表性的是“Z記分”方法。作為一種綜合評價風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的方法，“Z記分”方法首先挑選出一組決定企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大小的最重要的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)的數(shù)據(jù)比率，然后根據(jù)這些比率在預(yù)先顯示或預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營失敗方面的能力大小給予不同的加權(quán)，最后將這些加權(quán)數(shù)值進(jìn)行加總，就得到一個風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的綜合風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)?shù)值，將其對比臨界值就可知企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的危急程度。定量風(fēng)險(xiǎn)評價方法主要有風(fēng)險(xiǎn)圖法、決策樹法等。

2.3風(fēng)險(xiǎn)控制

風(fēng)險(xiǎn)控制是指在對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行全面的分析之后，實(shí)施各種風(fēng)險(xiǎn)控制工具，力圖在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之前消除各種隱患，減少損失產(chǎn)生的原因及實(shí)質(zhì)性因素，將損失的后果減少到最低限度。實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)控制的步驟是風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測——風(fēng)險(xiǎn)決策——實(shí)施決策方案——方案的成果評價。風(fēng)險(xiǎn)控制的主要方法有風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防、風(fēng)險(xiǎn)分散、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償、風(fēng)險(xiǎn)抑制等。

3科技評估與風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理

科技評估與風(fēng)險(xiǎn)管理既有聯(lián)系也有區(qū)別，科技評估作為一種專業(yè)化判斷活動，在介入風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理后，其任務(wù)便是對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識別和衡量，其結(jié)果作為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資決策和制定風(fēng)險(xiǎn)控制實(shí)施方案的依據(jù)。可見，在風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理中，科技評估實(shí)質(zhì)是風(fēng)險(xiǎn)的識別和衡量的過程，而風(fēng)險(xiǎn)管理還包括了風(fēng)險(xiǎn)控制的實(shí)施過程，這樣科技評估就可以作為風(fēng)險(xiǎn)管理一個組成部分，實(shí)現(xiàn)兩者的有機(jī)結(jié)合，促進(jìn)共同發(fā)展。科技評估與風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)系如附圖所示：

3.1科技評估是提高風(fēng)險(xiǎn)投資管理效率的重要手段

科技評估經(jīng)過近十年的發(fā)展，已有一整套較為完備的評估規(guī)范和技術(shù)方法，在評估設(shè)計(jì)、評估信息采集、綜合分析、評估質(zhì)量控制等方面的研究已較為成熟，同時，由于科技評估機(jī)構(gòu)長期致力于國家和地方各類科技計(jì)劃、科技項(xiàng)目、科研機(jī)構(gòu)等方面的評估，對于科技產(chǎn)業(yè)、科技政策等方面的研究也是其他咨詢機(jī)構(gòu)無法比擬的。而我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)尚處于起步階段，國家還未出臺較為完備的有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的行政法規(guī)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制還很不健全，對風(fēng)險(xiǎn)管理人才培訓(xùn)的投入和重視程度還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因此，將科技評估運(yùn)用到風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理中將能充分發(fā)揮其作用，提高管理效率。

3.2科技評估方法是衡量風(fēng)險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)的有效工具

定量和定性方法相結(jié)合是科技評估方法應(yīng)用的基本思路，這與現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)評價所采取的方法既有相近又有其獨(dú)到之處，科技評估中最常用的方法是多指標(biāo)綜合評估方法，它是在對多個影響因素進(jìn)行分析研究之后，設(shè)計(jì)一套相應(yīng)的評估指標(biāo)體系，并對每一個評估指標(biāo)都制定具體的標(biāo)準(zhǔn)和統(tǒng)一的計(jì)算方法，使其能對金額、人數(shù)等可計(jì)量的指標(biāo)進(jìn)行定量評估，同時對社會影響等因素亦可做定性評估的描述。這與上面介紹的“Z記分”方法僅依靠可計(jì)量的數(shù)據(jù)作為評價基礎(chǔ)相比較更為有效。采取科技評估方法衡量投資風(fēng)險(xiǎn)也更為準(zhǔn)確、可信。

3.3科技評估是推動風(fēng)險(xiǎn)投資管理創(chuàng)新的動力

引入評估機(jī)制，使風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資選擇與投資決策相分離，使得風(fēng)險(xiǎn)投資管理更為透明化，也遏止了內(nèi)部人員的“暗箱操作”等種種不良現(xiàn)象。通過獨(dú)立的、專業(yè)化的評估中介組織的運(yùn)作，將能使風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的管理層能更客觀地認(rèn)識到投資風(fēng)險(xiǎn)，從而可集中精力于投資決策，通過管理體制的創(chuàng)新，保證投資的科學(xué)性和安全性，也提高了投資成功率。

3.4科技評估參與風(fēng)險(xiǎn)投資管理是其自身發(fā)展的需要

科技評估工作現(xiàn)階段主要是為各級科技行政管理部門，主要是國家和省、市科技管理部門服務(wù)，而且大部分科技評估機(jī)構(gòu)是由科技管理部門所屬的有關(guān)單位，如軟科學(xué)研究機(jī)構(gòu)、科技咨詢機(jī)構(gòu)、科技情報(bào)機(jī)構(gòu)等部門產(chǎn)生，但由科技管理部門所屬的單位評估科技管理部門的科技項(xiàng)目、科技計(jì)劃等等，在一定程度和一定范圍內(nèi)不可避免的受到科技管理部門的影響。因而，評估水平難以提高。因此，科技評估機(jī)構(gòu)作為一種社會中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，和各類資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)一樣，應(yīng)逐步社會化和多元化，如參與到風(fēng)險(xiǎn)投資管理的咨詢工作中，只有社會化、多元化，才能充分引進(jìn)競爭機(jī)制，優(yōu)勝劣汰，提高評估水平，促進(jìn)科技評估事業(yè)的發(fā)展。

3.5科技評估促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資實(shí)現(xiàn)動態(tài)管理

風(fēng)險(xiǎn)投資從進(jìn)入到退出的全過程中，無時無處不存在著風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)施某項(xiàng)投資決策前需要進(jìn)行深入分析以確定各種存在風(fēng)險(xiǎn)的影響程度；進(jìn)行投資后，還應(yīng)深入到所投資的企業(yè)進(jìn)行跟蹤調(diào)查分析，對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營、財(cái)務(wù)狀況，市場競爭狀況，企業(yè)的發(fā)展趨勢與步驟等，經(jīng)常進(jìn)行科學(xué)的、系統(tǒng)的分析與判斷，發(fā)現(xiàn)潛在的風(fēng)險(xiǎn)，及時采取有效措施，杜絕它的發(fā)生或降低它的危害；風(fēng)險(xiǎn)投資退出后，還要對風(fēng)險(xiǎn)投資的效果進(jìn)行測評，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，作為今后投資決策的參考?？梢?，風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理是一個動態(tài)的過程，實(shí)現(xiàn)管理目標(biāo)需要實(shí)施一系列的評估，科技評估的事前、事中和事后評估能夠滿足這一要求，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理動態(tài)管理。

參考文獻(xiàn)

1國家科技評估中心編.科技評估規(guī)范，科技評估概論[M].北京：中國物價出版社，2001