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1.私募股權投資概況
1.1 私募股權投資的定義
“私募股權”（PE）一詞源于英文“Private Equity”，也有人譯為私人權益資本，是相對于在市場上公開募集的可以隨時在市場上公開交易的權益資本而言的。利用私募股權方式募集到的資本即私募股權資本，與其相對應的投資即私募股權投資。
1.2 股權估值是私募股權投資運作中的關鍵環(huán)節(jié)
私募股權投資的目的是獲得資本增值收益。投資機構通過對有高成長預期的目標企業(yè)進行權益投資，成為其股東，并通過行使股東權利為其提供經營管理增值服務，待被投資企業(yè)發(fā)展壯大后，選擇合適的時機轉讓所持股權，獲得投資收益，達到資本增值的目的?？梢?，在選定投資目標后面臨的最重要的問題就是對擬投資企業(yè)進行估值，尤其是股權估值，對于私募投資機構而言，是否能對擬投資企業(yè)進行正確的股權估值，不僅關系到投資成本的高低，更直接影響到整個投資項目的成敗。
2.種子期企業(yè)的股權估值方法
2.1 種子期企業(yè)的特征
種子期主要是指技術、產品的開發(fā)階段，產生的僅僅是實驗室成果、樣品和專利，而不是產品；甚至有的投資項目往往只是一個好的想法或創(chuàng)意。企業(yè)可能剛剛成立或者正在籌建過程中。該階段的企業(yè)充滿了不確定性，投資風險非常高。對該階段的企業(yè)進行投資成功率是最低的，平均不到10%，當然，獲得單項股權所要求的投資也是最少的，成功后獲利率也是最高的。
2.2 種子期企業(yè)股權估值方法的選擇及應用
通常，對擬投資項目進行價值評估首先應考慮的是財務因素，但種子期目標企業(yè)的風險投資項目往往只是一個想法或創(chuàng)意，其技術、生產、市場以及管理等各方面都還不成熟，尚未形成收益，無法提供可以進行量化分析的財務數(shù)據(jù)。因此，只能依據(jù)項目關鍵的價值驅動因素通過因素評價法從定性的角度分析擬投資項目本身的價值。那么，因素評價法就成為評估種子期目標企業(yè)價值的首選方法。
對處于種子期的企業(yè)進行項目評估，其主要的目的是衡量目標項目是否具有投資價值，是為了正確選擇投資項目。
對種子期項目特征以及其關鍵驅動因素進行分析后，就可以建立一個系統(tǒng)的評估指標體系。由于種子期企業(yè)的大部分指標都沒有現(xiàn)成數(shù)據(jù)和歷史數(shù)據(jù)作為依據(jù)，只能是通過評估小組的專家打分來確定，所以，最終的決策結果在很大程度上會受風險投資家主觀經驗的影響。具體評估指標體系如表2-1所示。假設每一個指標相對于其下一級子指標來說，總權重為1。權重可以利用比較矩陣來計算，評估小組打分必須要借助大量相關資料對目標企業(yè)現(xiàn)有狀態(tài)進行全面分析。特別指出，每一個指標的分值代表該項指標有利于投資的程度，越接近1，對投資越有利，反之，則越不利。確立權重和分別打分后，就可以得到一個總的加權值W。然后，根據(jù)W值的大小將目標企業(yè)的投資風險分成：風險很大、風險較大、風險一般、風險較小和風險很小幾種情況。當然，不同的行業(yè)這個區(qū)間的劃分也不太一樣，還要根據(jù)項目所處具體行業(yè)來作出最后的投資決策。比如在生物醫(yī)藥這樣的高新行業(yè)，一般認為W在0.8-1.0之間風險很小，在0.70-0.80之間風險較小，在0.6-0.7間風險一般，在0.5-0.6間風險較大，小于0.5時，風險很大。
例如：某PE投資機構準備投資一個乙肝治療性疫苗項目，這個項目是國內某著名大學的重點實驗室的科研成果，該實驗室的想法是：利用其科研成果吸引投資機構投資，共同組建一家有限責任公司。以下是公司各項指標的簡單描述：
公司管理人X先生：是企業(yè)發(fā)起人、法人代表、總經理。2013年，他成功的協(xié)助國有企業(yè)改制，成為了公司的總經理，同時也讓國有企業(yè)開始扭轉虧損的局面，轉為盈利。2014年，準備成立該公司并任總經理。
產品技術評價：該產品目前只是在實驗室階段，實施還有很大的可能性，但由于由知名專家研制有很好的獨特性和防模仿性，短期替代品市場難以林立。
產品市場預測：我國目前患有慢性乙肝的人數(shù)多達30萬，每年有200萬的急性乙肝需要治療。因此，乙肝是目前危害我國人民健康的最為嚴重的一種病，故該項產品的市場需求和穩(wěn)定性是可以保證的。
企業(yè)地位：生物醫(yī)藥工程是一門新興的科學，行業(yè)朝氣指數(shù)很高，進人壁壘也很高。
得知以上的信息后，評估專家們可以根據(jù)分析結果對各指標附于權重和進行打分，進而計算分值評估投資項目風險的大小 （見表2-l）。
最后加總得出各個加權值之和W=0.80075，按照上面劃分的幾種情況，認為投資該企業(yè)風險很小，可以進行下一步的投資決策。
3.總結
種子期企業(yè)的風險投資項目往往只是一個創(chuàng)意，沒有可以量化的財務指標對其進行價值評估，故只能使用因素評價法從定性的角度分析項目具體的價值驅動因素來分析目標項目本身是否具有投資價值。（作者單位：楚雄師范學院）
參考文獻：
光禿型的子實體呈塊狀分枝，表面皺褶、粗糙，無菌刺；珊瑚型的子實體從基部不規(guī)則分枝，每一分枝又不規(guī)則向上多次分枝，叢集呈珊瑚狀；變色型的子實體發(fā)黃，菌刺短而粗，有的子實體從幼蕾開始一直到成熟物呈粉紅色；萎縮型的子實體初期生長正常，后期生長緩慢，最后菌刺枯萎、變褐或變成僵菇。
2.光禿無刺型發(fā)生原因及避免措施
菇體呈簇狀分枝，個頭肥大，表面皺縮粗糙，無刺毛，肉質松脆，略顯黃褐色，香味正常。發(fā)生原因主要是溫度偏高，濕度偏低，在25℃溫度下子實體水分蒸發(fā)量過大，而濕度又沒及時跟上，致使子實體不長刺毛，則形成光禿菇。預防辦法：注意控溫保濕，當氣溫超過25℃時，野外菇床栽培，應早晚揭開蓋膜通風，白天把兩頭蓋膜打開透氣；畦溝灌水降低地溫、空間噴灑霧化水增加濕度，保持相對濕度90%以上；并把蔭棚遮蓋物加厚，減少陽光透進，降低水分蒸發(fā)。
3.珊瑚叢集型發(fā)生原因及避免措施
菇體基部多次分枝叢集，形似珊瑚，明顯可看到一條根狀菌索與培養(yǎng)基相連。這種子實體有的在出菇期就死亡，有的能繼續(xù)生長發(fā)育，小枝頂端不斷膨脹，形成多個狀態(tài)的小子實體。其原因主要是空氣中二氧化碳濃度沉積過多，刺激菌柄不斷分化，抑制中心部位的發(fā)育，致使形成不規(guī)則的珊蝴狀子實體；也有的因為培養(yǎng)料中含有芳香化合物殺菌物質，使菌絲生長受到抑制或刺激；常因保溫保濕忽視通風換氣，在飽和的濕度和靜止空氣條件下，使子實體異常發(fā)展。預防辦法：加強通風換氣，改善環(huán)境條件；選擇培養(yǎng)料時，注意剔除杉、松、樟、楊槐等含殺菌物質的樹木；已形成珊瑚狀的子實體，在幼小時立即將它連同表面培養(yǎng)料一起刮掉，然后再行培養(yǎng)，還可照常出菇。
4.色澤異常型發(fā)生原因及避免措施
1 建設工程投資估算及項目動態(tài)控制概述
1.1 工程投資估算的意義
估算，顧名思義，就是在工程實際施工之前對項目的成本進行的一個科學性的猜測，一個估計、一種觀點或是一項近似的計算。項目投資估算對工程設計概算起控制作用，它為設計提供了經濟依據(jù)和投資限額，設計概算不得突破批準的投資估算額。投資估算一經確定，即成為限額設計的依據(jù)，用以對各設計專業(yè)實行投資切塊分配，作為控制和指導設計的尺度或標準。
在項目即將設計時，設計人員在業(yè)主的預算內選擇項目的材料和規(guī)模。隨著項目進入設計階段，設計必須隨時與業(yè)主的預算相吻合。如果項目的設計開始超過預算，設計人員必須找出降低費用的替代方案。在設計階段快結束時，個體專業(yè)承包商必須編制估算以得出他們的投標價。這些利用完整或近乎完整的設計文件編制的估算是非常耗時的，但又是最精確的估算結果，因此，業(yè)主可以清楚地了解項目實際所需的費用。
1.2 估算的影響因素
任何一個工程項目的投資估算，無論是在項目的總體設計階段還是編制還是投標時編制，都必須考慮同樣的基本問題。項目價格受到項目規(guī)模、工作質量、地點、開始時間、工期和其他市場條件的影響。估價的準確性直接受到估價師分析這些基本因素的能力的影響。
首先，項目規(guī)模取決于業(yè)主的需要，項目越大，費用越多。對于項目規(guī)模的不同處理取決于醒目周期各階段估算的編制。在總體設計階段，規(guī)模主要是一個基本容量的問題，比如房地產開發(fā)商的公寓單元或高速公路工程師的公路里數(shù)?；救萘块_始時是依據(jù)專門的參數(shù)考慮的例如地板或屋頂?shù)拿娣e、上下斜坡的數(shù)量以及土方開挖量。隨著設計的深入會獲得更具體的數(shù)據(jù)，直到最后獲得每一項的具體規(guī)模。對于數(shù)量難以確定的項目，使用單價合同，投標人提供單價，實際數(shù)量在施工中確定。
其次，項目質量越高，復雜程度越高，費用就會越高。項目設計人員可能會從藝術的角度或從項目使用者的安全角度要求項目有一個較高的質量。一個核電站，一座大型發(fā)電設施，或公司會議室都可以要求具有比一般的項目高的質量。在決定項目質量時，估算師必須考慮政府規(guī)定，向最終使用者和項目設計人員進行咨詢。
再次，項目建在何處是編制估算過程中應考慮的一個主要方面。因地點的不同而在購買、交接材料、租賃或購買設備，以及勞動力費用中存在許多變化。材料費用是影響其有效性、競爭力和達到有效運輸方法的一個因素。勞動力價格，特別是有組織的勞動力，是當?shù)貎r格談判力量的一個因素。勞動力價格還是影響項目所在地經驗和培訓水平程度的因素。對于許多項目（比如，阿拉斯加輸油管道項目）所需工人的水平和人數(shù)在當?shù)責o法得到滿足，所以勞動力必須從國外調入。
最后，項目何時建如同項目在哪兒建一樣，對項目費用有重要影響。因為估算在實際施工之前編制，估算師必須規(guī)劃項目未來的費用。
1.3 工程管理動態(tài)控制概述
工程動態(tài)控制過程是一個以行為為基礎的過程，它需要持續(xù)地監(jiān)督項目運作。它的目的是保證項目小組能達到設計要求、預算和進度計劃。為保證成功，實際工作情況、工作成本、工作的工期等都應進行書面記錄，并把它與最初的工作計劃進行比較。任何不一致的地方都應標出來并進行調整。實際工期和成本同樣也要記錄下來，并在將來的估算和進度控制中使用。
我國在施工管理中引進項目管理的理論和方法已多年，但是，運用動態(tài)控制原理控制項目的目標尚未得到普及，許多施工企業(yè)還不重視在施工進展過程中依據(jù)和運用定量的施工成本控制、施工進度控制和施工質量控制的報告系統(tǒng)指導施工管理工作，項目目標控制還處于相當粗放的狀況。運用動態(tài)控制原理進行項目目標控制將有利于項目目標的實現(xiàn)，并有利于促進施工管理科學化的進程。
2 決策階段投資估算的動態(tài)控制方法
項目決策階段是研究項目建設必要性、項目技術可行性、項目經濟合理性的關鍵時期。進行決策階段投資估算的動態(tài)控制，首先要對項目的決策階段進行界定。我國基本建設程序的主要階段是：項目建議書階段，可行性研究階段，設計階段，建設準備階段，建設實施階段，竣工驗收和后評價。由于目前我國只對于政府投資性項目才采取審批制度，對于非政府投資項目一律不用審批項目建議書，所以把項目建議書階段和可行性研究階段合并成為項目建議書和可行性研究階段。決策階段包括項目建議書與可行性研究階段、項目評價與決策階段。決策階段投資估算的動態(tài)控制包括以下幾個部分：
2.1 投資估算與資金籌措預測
投資時項目的一項重大現(xiàn)金流出。它數(shù)額大，又集中發(fā)生在前期，對項目經濟評價指標的影響大。此外，投資額的大小、投資使用計劃安排、投資的資金來源及資金成本還影響到項目生產期的有關成本及費用。通過測算應編制4個報表：建設投資估算表、建設初期利息估算表、流動資金估算表、項目總投資使用計劃于資金籌措表。
投資估算根據(jù)掌握數(shù)據(jù)的情況，可進行詳細估算，也可以按單位生產能力或類似企業(yè)情況進行估算。投資估算中應包括建設期利息、投資方向調節(jié)稅，并考慮一定時期內的漲價因素的影響，流動資金可參照同類企業(yè)的情況進行估算。資金籌措計劃應說明資金來源，利用貸款需附貸款意向書，分析貸款條件及利率，說明償還方式，測算償還能力。
2.2 選擇正確的估算方法
投資估算必須選取正確的估算方法，防止估算錯誤。如在投資額的估算、市場需求的預測以及項目投入產出物價格的選取等方面，對通貨膨脹處理方式的不當時，對投資額及項目費用、效益的估算與實際情況有很大偏差，直接影響項目決策的正確性。
投資估算的方法有：資金周轉率法、生產規(guī)模指數(shù)法、比例估算法、指標估算法、模擬概算法。每種方法的適用范圍，從大的方面，前三種方法適用于工業(yè)生產項目的投資估算，后兩種適用于民用建筑的投資估算。最后，要想使投資估算具備預想的精度，必須分析各種影響因素，即以動態(tài)的方法投入到投資估算工作中。在日常生活中，民用建筑用得的常用方法有：指標估算法和模擬概算法。
2.3 指標估算法的計算及參數(shù)選擇
投資估算指標的表示形式較多，如建設項目綜合指標、單項工程指標、單位工程指標，其單位形式以元 、元、元 、元 、元 、元 表示。根據(jù)這些指標，乘以所需的單位數(shù)量，就可求出相應的各單位工程投資。在此基礎上，再估算工程建設預備費、貸款利息、鋪底流動資金及其他費用，即可求出新建項目所需的全部投資。
指標估算法的參數(shù)應根據(jù)不同地區(qū)、年代，進行調整。因為地區(qū)、年代不同，設備與材料的價格就有差異。調整方法可以按主要材料消耗量或“工程量”為依據(jù)也可以按不同工程項目的“萬元工料消耗定額”確定不同的系數(shù)。
3 結束語
投資決策是投資者最為重視的，因為它對工程項目的長遠經濟效益和戰(zhàn)略方向起著決定性的作用。在決策階段，投資估算指標的編制工作，涉及建設項目的產品規(guī)模、產品方案、工藝流程、設備選型、工程設計和技術經濟等各個方面，既要考慮到現(xiàn)階段技術狀況，又要展望近期技術發(fā)展趨勢和設計動向，從而可以指導以后建設項目的實踐。
參考文獻
中圖分類號：F275
文獻標志碼：A
文章編號：1673-291X（2012）14-0135-02
一、房地產項目的投資估算要考慮哪些方面
（一）投資成本方面的估算
房地產項目投資可行性分析中的一個重要方面是房地產開發(fā)項目投資成本方面的估算。主要包括：
1.土地征用及拆遷補償費。包括土地征用費、動遷用房安置費等。
2.前期工程費。包括規(guī)劃、設計、項目可行性研究、水文地質、勘查測量、“七通一平”等支出。
3.建筑安裝工程費。包括以發(fā)包方式支付給承包單位的建筑安裝工程費和以自營方式發(fā)生的建筑安裝工程費。
4.市政基礎設施大配套費。包括應交市配套部門的基礎設施配套費、供熱源頭費、氣源發(fā)展基金等。
5.二次管網配套費。包括應交市、區(qū)主管局的費用和自建的小區(qū)內道路、給排水、供電、供熱、燃氣、通訊、綠化、電視、智能化、路燈、環(huán)境設施等費用。還包括應交區(qū)配套辦的非經營性公建配套費，包括為小區(qū)服務而建設的學校、幼兒園、居委會用房、車庫、車棚、垃圾站、換熱站、調壓站、消防控制中心、變電室、泵房和地下室、地下人防等費用。
6.不可預見費。包含開發(fā)建設中事先不可預見的如地基處理、工程變更和銷售后發(fā)生的保修期延長期間的保修維修費用。
7.開發(fā)間接費。包括房地產開發(fā)項目應承擔的管理費用、銷售費用、貸款利息、稅金等。
總之，房地產成本估算是否正確，是否合理，將直接關系到房地產項目投資的回收以及利潤的大小。
（二）項目銷售收入方面的估算
任何房地產公司開發(fā)的項目，最終肯定要面向社會、面向客戶。項目銷售收入是房地產項目保證收益的前提。銷售收入方面的預測要在充分調查與統(tǒng)計的基礎上完成，可以根據(jù)房地產公司以往的銷售業(yè)績，利用相關方法，對房地產項目所在地未來銷售狀況有個合理的預測與估算。房地產項目銷售收入的估算是否正確與銷售價格有關，在實際定價的過程中，可以根據(jù)某種定位法來確定，也可以使用多種定位法的組合。如常用的定價法有：成本導向定價法、客戶導向定價法以及競爭導向定價法。
通常情況下，房地產公司分析人員可以根據(jù)競爭導向定價法實現(xiàn)銷售價格的確定。因為房地產開發(fā)項目投資成功，一方面可以獲利，另一方面可以在房地產市場競爭中立于不敗地位。房地產公司可以根據(jù)社會因素以及企業(yè)自身因素，決定本項目銷售價格是稍高于還是稍等于同類競爭者。一般在房地產銷售定價的過程中，要進行諸多方面的判斷，以最大限度地保證最終銷售價格的合理性。如要考慮房地產開發(fā)公司的營銷狀況，要考慮外界宏觀環(huán)境對價格的動態(tài)影響、房地產市場中的需求狀況等。
（三）項目銷售稅金及附加方面的合理估算
房地產開發(fā)項目銷售稅金及附加方面涉及到的東西比較多，主要有：項目營業(yè)稅、建設過程中的維護稅、土地增值稅以及房地產開發(fā)公司的所得稅等。對土地增值稅和企業(yè)所得稅，稅務機關往往在實際銷售之際按銷售額的某一比例實施提前征收，最后再統(tǒng)一進行計算后補繳。這種征收方式對房地產開發(fā)公司的投資計劃造成不小影響，對于一些利潤較少、規(guī)模不大的房地產開發(fā)企業(yè)，應該考慮爭取減免或緩繳。
（四）項目不確定性方面的評價
房地產開發(fā)項目不確定性方面的評價主要涉及到盈虧平衡、敏感性和概率等分析。其中概率分析是使用概率理論研究預測各種不確定性因素和風險因素的發(fā)生對項目評價指標影響的一種定量分析方法。而通過敏感性分析，可以找出影響項目經濟效益的關鍵因素，使項目評價人員將注意力集中于這些關鍵因素，必要時可以對某些最敏感的關鍵因素重新預測和估算，并在此基礎上重新進行經濟評價，以減少房地產開發(fā)項目投資風險。
房地產開發(fā)項目投資決策的經濟分析是一個相對復雜的過程。為了讓決策者提出的決策更為合理、更為有效，財務數(shù)據(jù)方面的估算和預測是至關重要的。特別需要注意的是，在具體評估預測時，可能因不同人、不同方法而造成估算預測結果不一致，或者差異過大。因此，在經濟分析時，應該明確不確定的因素，估計項目可能遇到的風險，從而加強房地產開發(fā)投資項目決策的可靠性。
二、房地產項目投資的管理與控制
（一）建立管理表格
要以房地產開發(fā)投資相關數(shù)據(jù)為基礎，分類分項、由明細到匯總建立匯總表、分類表、一級明細表、二級明細表等管理表格。管理表格明細項目的設計要結合本公司和本項目的實際情況，把管理者最關心的要素體現(xiàn)出來。比如可以分成投資匯總表、開發(fā)成本測算控制表、銷售收款預測及控制表、資金來源占用表、資金計劃表、合同管理表、形象進度控制表等。在開發(fā)成本測算控制表中要體現(xiàn)匯總項目的各級明細構成、單方指標、擬投資額、已付款額、付款比例等信息；銷售收款預測及控制表中可以反映實際開發(fā)的商業(yè)用房、住宅、車庫等項目的實際銷售收款情況、銷售計劃及完成情況等；資金計劃表要體現(xiàn)投資各明細項目用款計劃、按季按月具體用款額度計劃；資金來源占用表要根據(jù)銷售來源情況和項目投資用款計劃，結合合同管理表、形象進度控制表等管理表格，編制籌資計劃及運營計劃，對不同時點和期間的資金來源和需求進行統(tǒng)籌管理，既要保持投資管理的剛性，又要體現(xiàn)靈活應對的彈性，在爭取投資資金效率最大化的同時，又要兼顧風險應對。
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1、工程投資估算的重要性
從工程項目策劃、決策，甚至有意向開始，投資者最關心的莫過于工程建設投資，據(jù)此對工程項目取舍做出最初的判斷和決策，它不能肯定一個項目，但完全可以否定一個項目。投資估算是工程建設前期重要工作內容，其作用可歸納為以下幾點：(1)是項目前期決策的重要依據(jù)；(2)進行項目經濟評價的基礎；(3)控制工程造價的最高限額；(4)項目資金籌措和制訂貸款計劃的依據(jù)。
2、投資估算要求
估算編制人員應深入現(xiàn)場，搜集工程所在地有關基礎資料，包括人工工資、主要材料價格、運輸和施工條件、費用標準等，并全面了解建設項目的資金籌措、實施計劃、水電供應、配套工程、征地拆遷補償?shù)惹闆r。具體應做到以下方面：(1)據(jù)主體專業(yè)設計階段和深度，結合行業(yè)特點，所采用生產工藝流程成熟性，以及編制單位所掌握的國家及地區(qū)、行業(yè)或部門相關投資估算基礎資料和數(shù)據(jù)的合理、可靠、完整程度，采用合適方法進行建設項目投資估算；(2)應做到工程內容和費用構成齊全，計算合理，不重復計算，不提高或降低估算標準，不漏項、不少算；(3)應充分考慮擬建項目設計的技術參數(shù)和投資估算所采用的估算系數(shù)、估算指標在質和量方面所綜合內容，遵循口徑一致原則；(4)應將所采用的估算系數(shù)和估算指標價格、費用水平調整到項目建設所在地及投資估算編制年的實際水平。對于由建設項目的邊界條件所產生的與主要生產內容投資無必然關聯(lián)的費用，應結合建設項目實際情況修正；(5)對影響造價變動的因素進行敏感性分析，注意分析市場的變動因素，充分估計物價上漲因素和市場供求情況對造價的影響；(6)投資估算精度應能滿足控制初步設計概算要求，并盡量減少投資估算的誤差。
3、房地產開發(fā)項目投資的影響因素分析
3.1 項目投資環(huán)境
(1)外部因素
政策因素，燃料動力供應，運輸及通訊條件，環(huán)保。要力求全面、細致地了解、掌握這些因素的詳細資料，避免工程支出有不必要的損失，盡可能地實現(xiàn)項目價值的最佳。
(2)技術配套因素
先進的生產技術及裝備是項目規(guī)模效益賴以存在的基礎，相應的管理技術水平是實現(xiàn)規(guī)模效益的保障。若獲取技術的成本過高或當前技術及裝備還沒有達到與經濟規(guī)模生產相適應的先進水平，將會給項目日后的發(fā)展帶來危機，導致項目投資效益低下，工程造價支出嚴重浪費。
(3)市場因素
根據(jù)項目本身的要求，結合建設期的長短，對于“工料機”的市場供求及費用漲落要提前做好摸底工作，并依照市場規(guī)律，盡可能準確地作好推算，匯制圖表，了解工程造價可能發(fā)生范圍，從而做到心中有數(shù)，保證資金的充足供應。
3.2 項目的技術方案
(1)市場定位
項目的市場定位可通過市場調查，運用市場顧問和物業(yè)顧問以及建筑師等專業(yè)力量，在充分了解項目目標客戶情況和需求的基礎上，結合已建項目的市場反映情況、使用過程的優(yōu)缺點和未來發(fā)展趨勢，通過充分討論，確定決策者對項目定位的要求。明確的市場定位使方案設計有據(jù)可依，使設計標準有一個預先的控制。只有將項目定位進一步細化、分解、明確，才一能以此為指導確定項目各分項建設標準。
(2)建設標準
建設標準的明確是投資估算準確的前提。在根據(jù)方案設計進行投資估算時，要充分了解設計意圖及建設標準。只有明確了相應的建設標準和設計思路，并結合對同類項目經驗指標的分析，才能準確地估算出各項目的投資。對于機電設備工程要發(fā)揮機電專業(yè)顧問作用，根據(jù)定位要求提出主要設備配置標準。根據(jù)各方意見經充分討論。形成指導工程建設的項目材料設備配置清單。以此作為編制投資估算的基礎形成準確完整的投資估算。
(3)項目規(guī)模
項目規(guī)模的大小直接關系到造價的高低。有效的實際的項目規(guī)模的確定，會減少早期造價的估算不確定性，增加估算的準確性。應堅持經濟、適用、安全、樸實的原則，合理確定建設規(guī)模。
(4)設計參數(shù)的確定
隨著科技的發(fā)展，現(xiàn)代建筑的功能要求和設備標準在不斷提高和完善，設計內容也日趨復雜。設計參數(shù)的定量化和盡早確定，可以給估算提供更為可靠的估算資料。目前，我國在項目早期階段還無法對項目設計參數(shù)有較全面的認識，這對估算精度的影響是較大的。房地產開發(fā)項目的主要技術參數(shù)包括：建筑面積、層高、層數(shù)、結構形式、基礎形式、各種動力參數(shù)等。主要設備材料選型、價格。建設地區(qū)及建設地點的選擇：建設地區(qū)的選擇是指在幾個不同地區(qū)之間，對擬建項目適宜配置在哪個地區(qū)或范圍的選擇。建設地區(qū)選擇的合理與否，在很大程度上決定著擬建項目的命運，影響著項目投資的高低。另外，通常所說的投資估算，以社會平均管理水平為基礎的，沒有考慮管理水平對項目的造價影響，所以，除了上述比較普遍的影響因素之外，項目管理者的經驗、設計師的經驗水平、估算者的經驗水平也會影響投資估算的準確性。
3.3 選擇的項目投資估算編制方法
(l)估算資料的適用性
在早期估算中，往往是用類似工程的原理進行類比估算，所用到的估算資料的適用性對于估算結果的影響是非常重要的。例如，同為框架結構形式的多層建筑，如果地基條件和基礎形式不一樣，形成造價的大小是不同的。所以，在進行估算前，首先應確認造價資料的適用性。
(2)估算資料的精度
根據(jù)己建工程的造價資料對擬建工程進行估算，需要保證己建成工程資料的精度，也就是說，已成資料中盡可能的包含了工程實際中客觀信息以及在造價中的反映。
(3)估算資料的完善性
由于建設項目的日趨復雜化和施工工藝的不同，導致了項目的個體差異性。所以，對擬建工程進行有效的估算，必須建立在估算資料較為完善的基礎之上，才能充分考慮不同的工程特點對擬建項目的影響情況。
4、房地產開發(fā)項目投資估算工作中存在的問題
房地產開發(fā)項目的投資估算一經確定，參建各方都要圍繞著這一目標開展工作，成本管理就蘊含在項目建設的每一個階段中。長期以來，工程項目一定程度上存在著投資失控，結算>預算>概算>估算的情況比比皆是，從投資估算分析，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：
4.1 指標收集、編制、發(fā)行的時限性
指標的收集、編制、發(fā)行都有時限要求，應根據(jù)項目實際情況分別確定現(xiàn)金、應收賬款、存貨和應付款的最低周轉天數(shù)，并考慮一定的保險系數(shù)；此外，在不同生產負荷下的流動資金，應按不同的生產負荷所需的各項費用金額，分別按照上述公式進行計算，而不能直接按照100%生產負荷下的流動資金承壓生產負荷百分比求的；最后還應該考慮不同時期匯率變化對涉外建設項目動態(tài)投資的影響及計算方法。因此要使用最新的數(shù)據(jù)，同時使用數(shù)據(jù)的來源應盡量可靠。
4.2 政策、法規(guī)的不了解
隨著我國基本建設管理體制改革的不斷深入，地區(qū)建筑市場的壁壘已被打破，異地承攬或跨行業(yè)承攬工程設計、施工的單位和企業(yè)逐年增多。由于我國現(xiàn)行的預算定額、取費基礎、取費標準和預算編制的規(guī)定因地區(qū)和行業(yè)的差別而有所不同，致使一些跨地區(qū)跨行業(yè)承擔工程設計與施工的企業(yè)不甚了解工程所在地或相關行業(yè)的有關規(guī)定，在實際編制工程造價過程中，難免出現(xiàn)差錯。所以，應當通過對工程經濟指標的測算，確定合理的工程投資估算指標和設計概算依據(jù)。
4.3 建設地點選址不當
建設地點的選擇，對建設項目投資的總額，效益的影響都是非常關鍵的。代征地的比重增大，相應的征地及拆遷費也增多；拆遷量的增加，拆遷補償費和安置費也相對較多。因此，對代征地的調查必須在立項前加以足夠重視，對拆遷量調查足夠細致，否則將造成大幅度的追加投資。
4.4 投資估算編制不夠重視
有些合資建設項目在合資雙方協(xié)議立項階段，往往對編制投資估算的準確程度重視不夠，造成多數(shù)合資項目估算漏項或估價不準確，使得工程建設過程中不得不修正概算，追加投資。
5、房地產投資估算工作的改進建議
5.1 明確項目定位
房地產項目的設計主要是根據(jù)建筑物的功能要求來確定建筑物具體的標準、空間、平面布置、結構形式以及建筑群體的總體安排等。一般在項目可行性研究時，并沒有開始進行設計，但是也可以通過一定的方法來對建筑項目的平面布置，建筑層數(shù)以及結構方案進行定位，例如根據(jù)項目的功能要求，并結合項目管理部門的限定要求以及市場需求等就能夠進行定位。
5.2 加強基礎資料的搜集和積累
要確保工程造價的真實性、科學性、合理性就需要準確采集基礎數(shù)據(jù)，增強編制依據(jù)的可信度取得全面、正確的調查資料。就我國當前的估算、概算的現(xiàn)狀來看，有必要建立一個類似的在線分析系統(tǒng)，廣泛收集實際工程案例，分門別類形成各項技術經濟指標并實時更新，在通過預定的計算規(guī)則進行自動分析之后，形成案例數(shù)據(jù)庫。在使用的時候，根據(jù)時期、地域等指數(shù)來進行調整，從而得出待建項目的參考估價，最終減少估價偏差對項目決策的不利影響。
5.3 加強不同專業(yè)人員之間的溝通
在進行投資估算編制時，通常會用到其他專業(yè)人員的工作成果。例如，方案設計人員本著技術先進性的原則，注重工藝技術方案，不考慮項目經濟成本；投資估算人員若是機械般的參照方案設計以及布局來對工程量進行測算，進行項目投資估算，可能會導致項目的投資遠遠超過建設單位投資能力。因此，需要加強投資估算人員與不同專業(yè)人員的溝通，避免在工作中出現(xiàn)不能有效銜接的情況。
結束語
房地產開發(fā)項目投資估算在投資決策中具有非常重要的地位，是項目資金籌措以及制定建設貸款計算的依據(jù)，同時也能夠控制工程概算。只有合理的投資估算才能夠確定工程的總造價，同時也是工程投資控制的目標，只有將投資估算編制合理才能有效的實現(xiàn)項目成本的控制。
參考文獻
中圖分類號：F230 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）30-0138-02
隨著市場經濟的不斷深入，投資格局不斷發(fā)展變化，固定資產投資統(tǒng)計制度方法面臨改革新時期。
一、現(xiàn)行投資統(tǒng)計的基本特點
一是按項目統(tǒng)計?，F(xiàn)行投資統(tǒng)計制度規(guī)定，凡總投資達到500萬及以上的項目，作為投資統(tǒng)計的起報對象，一個單位有多個項目的分別單獨填報，項目分期實施的按期別分別上報，項目實行分級審批入庫制，其中，1億元～5億元的由地市級統(tǒng)計局審批入庫，5億元～10億元的由省級統(tǒng)計局審批入庫，10億元以上由國家統(tǒng)計局審批入庫。
二是按形象進度統(tǒng)計?，F(xiàn)行投資統(tǒng)計制度規(guī)定，投資額中的建筑工程和安裝工程以形象進度作為計算依據(jù)，形象進度以預算單價乘以實物工作量構成，實物工作量則由各分項工程組成；設備工器具購置是以簽訂后買合同和付款憑證為計算依據(jù)，設備到場或安裝后直接計入投資額；其他費用則以財務憑證和有關行政記錄為計算依據(jù)。
三是逐級審核上報?，F(xiàn)行投資統(tǒng)計制度要求，上報投資統(tǒng)計數(shù)據(jù)以逐級審核上報方式進行，即由基層項目單位填寫紙質統(tǒng)計報表并簽字審核后保送基層統(tǒng)計機構，基層統(tǒng)計機構收集整理審核報表后統(tǒng)一報送所轄縣級統(tǒng)計局，縣級統(tǒng)計局投資統(tǒng)計人員在審核好各項屬性指標和數(shù)據(jù)指標后，通過統(tǒng)計內網上報送至所轄地市級統(tǒng)計局，市統(tǒng)計局通過專業(yè)報表審核后再向上一級省統(tǒng)計局報送。
四是下算一級評估。目前地區(qū)投資數(shù)據(jù)的認定是由上一級統(tǒng)計部門根據(jù)該地區(qū)的內外部相關指標來綜合評估認定的。在投資報表層層上報后，國家局對各省進行評估，省局對各市進行評估，以此類推。
二、現(xiàn)行投資統(tǒng)計中存在的問題
一是項目信息收集難。投資統(tǒng)計在項目不固定性上區(qū)別于其他專業(yè)，沒有“定報”的概念。投資項目增減變化的準確反映建立在統(tǒng)計人員對項目充分熟悉基礎上，然而實際項目信息收集難度頗大。目前主要是通過與項目審批部門及時分享當期新開工項目信息來收集。但隨著地方審批簡政放權的不斷深入，很多審批項目已取消，如購買一般設備等行為已被認可為企業(yè)自主行為。項目真實開工時間僅僅從批文上已經不能確認，同時由于時間導致成本上漲使立項批文中的計劃投資與實際投資也會出現(xiàn)較大出入。
二是項目統(tǒng)計入庫難。新開工項目入庫制度的建立，要求所有項目必須“先入庫后有數(shù)”，新開工項目特別是億元以上項目入要提供的材料繁雜，給新開工項目入庫帶來困難。一方面，各建設單位、經濟主體“重建設輕統(tǒng)計”，對項目入庫不夠重視，不能及時向統(tǒng)計部門提供新開工項目的各項資料。另一方面，部分項目往往是邊建設邊補手續(xù)，很多實際已開工項目，因為土地、環(huán)評等手續(xù)未能及時辦理導致項目所需資料收集整理困難。這些都導致部分項目不能及時入庫。
三是項目投資額認定難?，F(xiàn)行投資統(tǒng)計在指標設置上傳統(tǒng)計劃色彩依舊較濃，主要表現(xiàn)在指標多且實用性差、微觀經濟指標設計不夠全面、投資效果統(tǒng)計指標不夠完善等。投資表的填報涉及單位工程、財務、行政、銷售等多個部門，實際工作中，統(tǒng)計人員多由單位會計兼職，對項目實際情況無法及時掌握，其他部門提供材料也不可能逐一核對。上報時間上，由于逐級審核上報需要時間，基層單位整理報送報表的時間一般提前到月底之前，對于統(tǒng)計數(shù)據(jù)只能進行粗略預計，統(tǒng)計變成“籠統(tǒng)計算”。
四是數(shù)據(jù)評估認定難?，F(xiàn)行投資統(tǒng)計制度下，地方投資指標的總量與增速不以上報數(shù)為準，而是由上級統(tǒng)計部門根據(jù)向各部門收集關聯(lián)性指標并賦以不同權重測算評定得來。評估指標在一定程度上反映一個地區(qū)的投資形勢，但評估指標的某些局限性致使不能準確反映。比如權重（下轉147頁）（上接138頁）較大的建筑業(yè)營業(yè)稅，建筑企業(yè)以注冊地統(tǒng)計，外來建筑企業(yè)雖在本地建設卻在注冊地記賬、交稅；中長期貸款，外地銀行的借貸不納入項目所在地統(tǒng)計，銀行外的資金融通也未成為評估依據(jù)。除評估指標的設置存在缺憾，評估指標的取值期間也大多為上季度或上月，時間上也滯后。
引起這些問題的深層次原因則是現(xiàn)行投資統(tǒng)計制度在理論基礎、指標框架、調查方法上都已不能適應新形勢發(fā)展之需要。按照前蘇聯(lián)模式建立、從計劃經濟時代而來的現(xiàn)行投資統(tǒng)計制度，盡管進行過一系列改革和完善，但仍滯后于社會主義市場經濟體制的不斷發(fā)展。在此基礎上建立的指標體系繁雜、調查方法單一，也已無法適應經濟形勢發(fā)展和宏觀調控的需要。因而，以全面反映科學發(fā)展觀進程為目標，以滿足國民經濟核算為方向，以提高統(tǒng)計數(shù)據(jù)為核心的固定資產投資統(tǒng)計制度改革顯得尤為必要和重要。
三、目前投資統(tǒng)計制度方法改革進展
國家統(tǒng)計局不斷加強頂層設計，在組織模式、投資對象、統(tǒng)計起點、數(shù)據(jù)采集、統(tǒng)計頻率等方面對投資統(tǒng)計展開全方位立體式改革，并分層次穩(wěn)步推進。
為探索固定資產投資統(tǒng)計制度方法改革的有效途徑，2013年6月在山西晉城、江蘇無錫、貴州黔東南和陜西西安四地開展首次投資改革試點。為鞏固試點經驗成果，穩(wěn)步推進投資制度改革，2014年投資統(tǒng)計改革試點地區(qū)擴大至9個。5月起，天津、江西、重慶開展省級范圍綜合試點；上海、湖北承擔省級范圍專項試點；山西、江蘇、貴州和陜西開展市級范圍試點。
新投資制度中“固定資產投資”概念轉變成“非金融資產投資”。改革的主要內容包括兩大轉變、三大原則和四種方式。
兩大轉變：一是將固定資產投資調查對象由投資項目轉變?yōu)榉ㄈ藛挝?；二是將固定資產投資額計算方法由形象進度法轉變?yōu)樨攧罩С龇ā?/p>
三大原則：一是遵循“簡潔、友好、可核查”的原則，讓調查對象容易填報，填報數(shù)據(jù)有據(jù)可依、有據(jù)可查；二是遵循與現(xiàn)有統(tǒng)計調查制度相結合的原則（與“企業(yè)一套表”制度相結合；與小微企業(yè)抽樣調查制度相結合；與部門統(tǒng)計調查制度和行政記錄相結合）；三是遵循滿足國民經濟核算和國際對比需要的原則。
中圖分類號：F23 文獻標識碼：A
原標題：試析長期股權投資核算方法對合并報表編制的影響
收錄日期：2011年10月8日
引言
合并報表編制的方法比較獨特，它是以納入合并范圍的母公司和全部子公司的個別財務報表為基礎，在合并工作底稿中編制分錄，將內部交易對合并報表的影響予以取消，然后按照要求合并個別報表各個項目的數(shù)據(jù)而編制的。其中，長期股權投資的合并分錄是最復雜的一個內容，因為現(xiàn)行準則中要求把母公司對子公司的長期股權投資由成本法調整為權益法核算后再編制合并報表分錄，而成本法與權益法之間的轉換原本就是一個比較難的內容，這樣使得合并報表的編制更加復雜化。準則之所以這么規(guī)定，就是為了使合并報表提供更加準確、完整的信息，使信息使用者做出更加正確的決策。筆者認為，在成本法基礎上直接編制合并報表的方法，不僅更容易理解和掌握，而且可以簡化賬項調整的工作量。
一、理論研究
從理論上講，企業(yè)對持有的長期股權投資，無論采用成本法核算，還是采用權益法核算，影響的僅僅是投資企業(yè)或母公司的個別財務報表，對于合并財務報表的結果不產生影響。但是，在兩種方法下編制合并財務報表的技術方法上存在差異。這種技術方法的差異主要表現(xiàn)在抵消分錄上。下面舉例說明兩種方法下抵消分錄的差異。
A公司2009年1月1日以貨幣資金2，100，000元對B公司直接出資設立非全資子公司，A公司占B公司注冊資本的70%，B公司的實收資本為3，000，000元。2009年B公司實現(xiàn)凈利潤400，000元，按凈利潤的10%提取法定盈余公積，按凈利潤的40%向股東分派現(xiàn)金股利；2010年B公司實現(xiàn)凈利潤600，000元，按凈利潤的10%提取法定盈余公積，按凈利潤的40%向股東分派現(xiàn)金股利。假設A公司與B公司的會計期間與會計政策一致，不考慮A、B公司及合并資產、負債的所得稅影響。
在上述兩種思路下，在合并工作底稿中的調整分錄和抵消分錄，如表1所示。（表1）
二、例題分析
1、兩種方法下，母公司和子公司的個別財務報表都存在三類抵消項目：公司個別財務報表中的“長期股權投資”與子公司個別財務報表中的股本、資本公積或所有者權益（控股合并方式下取得子公司股權）；母公司個別財務報表中的“投資收益”與子公司個別財務報表中的“對所有者權益（或股東）的分配”；母公司個別財務報表中的“應收股利”與子公司個別財務報表中的“應付股利”。但按權益法調整合并方法下，多了“投資收益”與期初期末未分配利潤的抵消。
2、兩種方法下的少數(shù)股東權益的金額是相等的，在本例中，少數(shù)股東權益的金額為442，000元，由兩部分組成：一是B公司股本2，000，000的20%，即400，000元；二是B公司留存利潤210，000（300000×70%）的20%，即42，000元。兩者加總金額就是少數(shù)股東權益的金額。
3、連續(xù)各期編制合并財務報表時，首先要消除以前各期事項對本期的影響，將以前各期子公司個別財務報表中利潤分配形成的盈余公積（母公司擁有部分）與年初未分配利潤抵消，并消除上期母公司個別財務報表中確認的投資收益及子公司個別財務報表中反映的對所有者（或股東）的分配對本期期初未分配利潤的影響；然后消除本期三類抵消項目的影響。這么做的原因是合并報表以當期期末母子公司個別財務報表的數(shù)據(jù)為基礎而編制的，不包含以前期間的影響數(shù)，所以要先消除以前期間對本期的影響。
三、結論
無論是成本法下的直接抵消，還是按權益法調整后的抵消，均是編制合并財務報表的手段，并不影響編制結果。但是，筆者認為，基于成本法核算基礎編制的合并財務報表，更符合會計核算的要求，應該在實務界廣泛運用。筆者認為成本法有如下優(yōu)點：
1、基于成本法編制抵消分錄能夠簡化賬項調整的工作量，尤其是在連續(xù)編制合并財務報表的情況下，這一優(yōu)點尤其突出?；跈嘁娣ň幹坪喜蟊淼乃悸吩谟?，先把母公司提供給集團的單獨財務報表中按照成本法核算的“長期股權投資――對子公司投資”報表項目轉換為按照權益法核算的“長期股權投資――對子公司投資”報表項目。調整轉換完畢后，再進行一系列的內部交易的抵消處理。明顯增加會計核算的復雜性，不符合成本效益原則。
2、在母公司長期股權投資于子公司所有者權益的抵消及母公司與子公司、子公司相互之間持有對方長期股權投資的投資收益的抵消等相關處理上可以直接依據(jù)成本法的核算資料進行，便于理解和掌握。
主要參考文獻：
[1]企業(yè)會計準則33號――合并財務報表.第11條.
中圖分類號：F832.48 文獻標識碼：A 文章編號：
一、地鐵現(xiàn)狀介紹
現(xiàn)代城市需要有一個與其現(xiàn)代化生活相適應的現(xiàn)代化交通體系，地鐵作為一種準點、速度快、高效、客運量大、污染小和能耗低的客運交通方式，是我國大城市交通發(fā)展的必然趨勢。
截止到2012年12月31日，中國內地有北京、上海、廣州、深圳、重慶、天津、南京、大連、武漢、沈陽、長春、杭州、成都、蘇州、西安、昆明、佛山等17個城市的地鐵已處于正常運營狀態(tài)，總計運營長度達到2008km。
作為大型市政設施項目，地鐵工程從項目建議書到建設完成投入使用運營，各個階段都需要工程造價專業(yè)的緊密配合，需要工程造價專業(yè)提供準確的經濟技術指標來檢驗和衡量建設方案的經濟可行性，從而比選優(yōu)化方案；另外，近年來BT建設管理模式的興起，使得工程造價必須做到量準、價實、無漏項，可以說工程造價對于類似的大型建設項目俞發(fā)顯得重要。
二、工程造價種類劃分
工程造價根據(jù)建設工程的不同設計階段，具體分為以下幾種：
項目建議書階段的投資估算。
一般通過與已建類似項目的對比得來，因而投資估算的誤差率可30%左右。
2﹑項目可行性研究階段的投資估算。
可行性研究階段，主要是進行全面，詳細，深入的技術經濟分析論證階段。該階段投資估算的誤差率應控制在10%以內。
3、在初步設計階段對建設項目投資額度的概算。
概算是在初步設計或擴大初步設計階段，由設計單位根據(jù)初步設計或擴大初步設計圖紙等資料，預先計算工程從籌建至竣工驗收交付使用全過程建設費用經濟文件。
4、在技術設計階段，要對初步設計概算進行修正，編制修正概算。
5、在施工圖設計和工程項目招投標階段，分別編制施工圖預算和招標攔標價。
施工圖預算是根據(jù)已批準并經會審后的施工圖紙、施工組織設計、現(xiàn)行工程預算定額、工程量計算規(guī)則、材料和設備的預算單價、各項取費標準，預先計算工程建設費用的經濟文件。
攔標價指招標人在招標過程中向投標人公示的工程項目總價格的最高限制標準，是招標人期望的價格。
6、在工程施工和竣工階段，分別要編制施工結算和竣工決算。
工程結算是指施工企業(yè)按照承包合同和已完工程量向建設單位（業(yè)主）辦理工程價清算的經濟文件。
竣工決算，是指在竣工驗收階段，建設單位編制的從籌建到竣工驗收、交付使用全過程實際支付的建設費用的經濟文件。
三、編制建設工程項目投資估算的重要性
1、項目建議書階段的投資估算，是多方案比選，合理確定項目投資的基礎。是項目主管部門審批項目建議書的依據(jù)之一，并對項目的規(guī)劃，規(guī)模起參考作用，從經濟上判斷項目是否應列入投資計劃。
2、項目可行性研究階段的投資估算，是項目投資決策的重要依據(jù)，當可行性研究報告被批準之后，其投資估算額就作為建設項目投資的最高限額，不得隨意突破。
3、投資估算對工程設計概算起著主導控制作用，為后續(xù)工程設計工作提供了經濟技術指標依據(jù)和項目投資的限額，初步設計概算不得突破批準的投資估算額。
4、可作為項目資金籌措及制訂建設貸款計劃的依據(jù)，建設單位可根據(jù)批準的投資估算額進行資金籌措向銀行申請貸款。
四、地鐵地下車站投資估算的編制
地鐵地下車站施工發(fā)法一般分為明挖、暗挖和蓋挖三種。無論對于何種工法的地下車站，充分了解施工方法和工序，是一個工程造價人員必備的能力；再者對于以往工程項目的總結也尤為重要。
對于以往工程項目總結，最后會體現(xiàn)在數(shù)據(jù)指標上，根據(jù)本人的經驗，可以分為兩大類數(shù)據(jù)指標：一類是工程量含量指標，一般為平米含量，即為單位建筑面積上的工程量含量；另一類為綜合單價指標。下面就明挖地下車站的這兩類指標作簡單闡述。
（一）土建工程
1、工程量含量指標
根據(jù)《地鐵概預算編制辦法》中的相關規(guī)定，明挖地下車站土建工程大體上分為圍護結構工程、土石方及支撐工程、內部鋼筋混凝土工程、地基加固、裝修工程、車站附屬設施等幾部分。
（1）圍護結構工程
目前常用的圍護結構形式有地下連續(xù)墻、鉆孔灌注樁、SMW工法樁三種。圍護工程除此之外還應包括樁頂冠梁、樁側噴射混凝土、混凝土擋土墻、土釘護坡等。含量指標如下：
地下連續(xù)墻取墻體混凝土：一般為1.4m3/m2；
鉆孔灌注樁取樁體混凝土：一般為0.65 m3/m2；
SMW工法樁取樁體體積：一般為5.35 m3/m2；
冠梁取梁體混凝土體積：一般為0.07 m3/m2；
噴射混凝土取混凝土體積：一般為0.12 m3/m2；
擋土墻取墻體混凝土體積：一般為0.03 m3/m2；
（2）土石方及支撐工程
土石方及支撐工程主要包括土石方開挖及回填、級配碎石回填、素混凝土回填、混凝土支撐、鋼構柱、鋼支撐、降水等。一般車站主體采取混凝土支撐和鋼支撐，出入口和風道采用鋼支撐。含量指標如下：
土石方開挖取土石方方量：一般為9.3 m3/m2；
砼支撐取混凝土量：一般為0.09 m3/m2；
鋼支撐取其重量：一般取165kg/m2；
（3）內部鋼筋混凝土結構工程
內部鋼筋混凝土結構工程包括墊層、梁、板、柱、墻、樓梯、軌頂風道、站臺板、站臺板下支撐墻以及底板、側墻、頂板防水工程、施工縫、變形縫、誘導縫等。含量指標如下：
所有含鋼筋混凝土構件：一般為2 m3/m2；
防水工程取側墻、底板、頂板的防水工程總面積之和：一般為1.93 m3/m2；
車站主體每立方米混凝土含鋼量在190kg左右，附屬含鋼量在170～180kg。
2、綜合單價指標
因為不同省份有的用市政定額，有的用地鐵定額，在定額消耗量及工程量計算法則上會有偏差，另外人工費、材料費、機械費也會受到地域及時間的影響，所以在確定綜合單價時應綜合這些因素，適度調整。
圍護結構工程
鉆孔灌注樁會受到樁徑、鋼筋含量的影響，一般取3200～3600元/m3；
地下連續(xù)墻一般取3000～3400元/m3；
SMW工法樁一般取800～1000元/m3；
土石方及支撐工程
車站主體部分鋼支撐租賃時間一般按照6個月考慮，車站附屬部分鋼支撐租賃時間一般按照3個月考慮；
車站主體土石方一般取180～220元/ m3；
車站附屬土石方一般取120～160元/ m3；
（3）內部鋼筋混凝土結構工程
該部分的綜合單價會受到混凝土強度等級及工程所在地區(qū)混凝土和鋼筋價格的影響
車站內部鋼筋混凝土結構一般取2000～2400元/ m3；
（4）地基加固
該部分根據(jù)不同地質條件以及加固方法酌情考慮。
（5）車站裝修
公共區(qū)及出入口通道：1800元/m2；
設備區(qū)及管理用房：800元/m2；
軌行區(qū)及風井風道：200元/m2；
（6）施工監(jiān)測
標準站120萬～160萬/站、換乘站150～200萬/站來。
（7）車站附屬設施
標志導向、路引系統(tǒng)： 80～120萬/站；
附屬設施及局部綠化：35～50萬/站；
防火封堵費：10～15萬/站；
環(huán)衛(wèi)設施：15萬/站；
站前廣場及自行車棚：300元/平米。
（8）出入口、風井地面建筑
出入口地面建筑50萬/個；疏散出入口20萬/個；地面風亭30萬/組。
（二）設備安裝工程
動力照明：1500～1800萬/站；
通風空調：1100～1300萬/站；
給排水及消防：300～450萬/站；
整個車站設備安裝工程造價為2800～3300萬。
（三）前期費用
永久征地地區(qū)差異較大，15～30萬/畝不等；
臨時占地：180元/平米；
綠化補償：150元/平米；
房屋拆遷地區(qū)差異較大：3000～8000元/平米；
管線改移：2000元/米；
交通疏解：300元/平米；
市政道路破復：300元/平米。
五、結束語
地鐵是我國城市交通發(fā)展的必然趨勢，而投資估算作為工程項目規(guī)劃、設計中不可或缺的一部分，愈發(fā)顯得重要，這就需要我們多總結、多積累、多思考、多研究，以便于能夠快速、準確、高效的完成工程項目的投資估算，為城市交通的可持續(xù)發(fā)展充分發(fā)揮作用。
參考文獻：
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中圖分類號：TU717 文章編號：1009-2374（2016）32-0181-02 DOI：10.13535/ki.11-4406/n.2016.32.089
根據(jù)官方定義，BIM技術是一種應用于工程設計建造管理的數(shù)據(jù)化工具，通過參數(shù)模型整合各種項目的相關信息，在項目策劃、運行和維護的全生命周期過程中進行共享和傳遞，使工程技術人員對各種建筑信息做出正確理解和高效應對，為設計團隊以及包括建筑運營單位在內的各方建設主體提供協(xié)同工作的基礎，在提高生產效率、節(jié)約成本和縮短工期方面發(fā)揮重要作用。隨著BIM技術在建筑施工中的大量應用，其不僅在質量管控中發(fā)揮著顯著的功能，也在施工進度管理和現(xiàn)場資源配置等方面發(fā)揮著積極的作用。但對目前的相關文獻進行梳理時卻發(fā)現(xiàn)，關于項目前期投資估算指標體系的設立問題仍涉及較少。不難知曉，在推進城鎮(zhèn)化建設過程中，大量存在著項目前期投資估算工作，且這些項目都具有較強的外部性。為此，本文將以“農村電商項目”為例，來進行主題討論。
1 對項目投資估算指標體系結構的認識
根據(jù)基本流程，某項目在立項之后將對其進行資金投入概算，這也就是業(yè)界通常所說的“造價”。那么在實施資金概算過程中應建立怎樣的估算指標體系結構，則成為了這里需要認識的問題。為此以下將從三個方面來進行闡述：
1.1 估算體系實施前的價值取向
不少同行在闡述項目投資估算指標體系問題時，都習慣于用“工具理性”來建立嚴格的成本管控機制，似乎他們所搭建的估算體系中已經將所有概率性事件都納入其中。事實證明，這種主觀判斷時常被“三超”現(xiàn)象所否定。在人們的“有限理性”影響下，估算體系實施前需要建立正確的價值取向，針對農村電商項目的投資活動，因其具有極強的正外部性以及作為新事物在投入運轉中也將面臨諸多不確定性，所以應拋開在“工具理性”下來完成資金概算任務。
1.2 估算體系實施中的手段應用
將“項目投資估算”轉換為我們所熟悉的“項目造價”可知，估算體系在實施中一般是根據(jù)統(tǒng)計原理，將成本項目所預計發(fā)生的費用進行加總，并乘以特定的彈性系數(shù)來決定最終的項目投資總經費。從邏輯上來看，這種手段應用具有邏輯自洽的效果，但在實踐中卻面臨著一系列的挑戰(zhàn)，如在項目工程層層外包中必然會增大項目實際資金投入，那么怎樣在原有的造價管機制下植入“成本監(jiān)管”模塊，則成為了一項十分重要的工作。
1.3 估算體系實施后的效果評價
項目資金作為稀缺資源，在投入使用之后需要對資金的“產出/投入”進行評價。針對農村電商項目資金投入來說，其一般以縣域財政投入為主體，所以確保資金使用效益的最大化，則不僅是成本控制的內在要求，也是對項目資金配置合理性的一種結論性評價。然而，當前最為棘手的問題便是，對項目資金“產出/投入”的評價缺乏有效的參考數(shù)據(jù)，這樣就可能在人為的操作下增大項目資金投入的偏差。
2 BIM技術在估算體系設立中的作用分析
在完善項目資金投入工作上，需要重視BIM技術在其中的積極作用。那么這里就從三個方面來對BIM技術的作用進行分析：
2.1 使項目前期投資估算滿足價值取向
BIM技術的作用主要依靠BIM軟件來實現(xiàn)，在沒有人為價值取向的情況下，BIM技術能夠最大化地完成理性計算和4D模擬。前面已經對“工具理性”現(xiàn)象進行了駁斥，所以專業(yè)技術人員可以根據(jù)農村電商項目的功能定位以及結合當?shù)剞r村物理網線搭建要求進行模擬，進而就能在滿足項目投資價值取向的同時，為項目資金投入提供了具體的可視界面。這樣一來，就能降低傳統(tǒng)依靠項目施工圖紙來進行會商所產生的交易成本。
2.2 使項目前期投資估算依照模塊進行
農村電商項目在施工中不僅需要物理網線，還需要在村社環(huán)境下修建專門的基站以及還需要對農戶的住宅進行改造。這就意味著，該項目的實施需要多工種的協(xié)同作業(yè)，從而這也為項目外包提供了客觀合理性條件。那么BIM技術通過將以上要件轉為一系列的參數(shù)并與BIM進行掛鏈，便可以在模塊化的模擬下對各個環(huán)節(jié)提供資金投入?yún)?shù)。這樣一來，不僅能將總造價與分項目造價有機的聯(lián)系起來，也能為項目外包提供資金管控參考。
2.3 使項目前期投資估算擁有合理數(shù)值
農村電商項目的實施，目的在于使農戶獲得共享經濟的紅利，但在當前仍主要是以理念創(chuàng)新和實踐探索階段。因此，在傳統(tǒng)模式下的項目前期投資估算中，難以避免因專業(yè)技術人員“有限理性”而導致的資金錯配問題。即使可以在多方協(xié)商下來降低“有限理性”的影響，但調和各方的利益關系也將顯著增大項目前期投資估算的時間和人際成本。因此，BIM技術在這一方面便可以根據(jù)相關參數(shù)，提供相對客觀的合理數(shù)值。
3 估算指標體系設立方法構建
根據(jù)以上所述，估算指標體系設立方法可從以下四個方面來構建：
3.1 建立項目使用的價值取向
在關注民生工程項目施工的大背景下，需要在估算項目前期投資時建立起正確的價值取向，這也是遵循經濟學中的規(guī)范分析模式，并杜絕因一味的實證分析而導致資金在后期投入配置上出現(xiàn)麻煩。那么價值取向所包含的內容有哪些呢？具體而言，可以將其概括為：第一，該項目在竣工之后的功能定位，如電商項目在竣工之后將帶領農戶參與到共享經濟的發(fā)展之中；第二，該項目在施工中的社會環(huán)境適應性要求，如項目在施工中與當?shù)厣鐣鷳B(tài)的相容程度。
3.2 規(guī)劃項目施工的成本項目
這一步驟較為常規(guī)，即根據(jù)項目施工要求并結合以往施工經驗，以模塊的形式將項目的成本羅列出來。根據(jù)物理原理，將成本項目按照一級指標、二級指標、三級指標等方式劃分為相對獨立的功能模塊，并在該功能模塊下完成成本項目細化工作。如，將農村電商平臺的基站建設作為相對獨立的功能模塊，在此基礎上設計出基站基本構造成本、基站物理網線成本、基站其他成本三個一級指標，然后再根據(jù)一級指標來細化各自的二級指標。
3.3 項目數(shù)據(jù)與BIM軟件掛接
目前通過引入BIM技術來助理項目先期資金估算工作，所以這時就需要將項目模塊的數(shù)據(jù)與BIM軟件進行掛接，從操作上來看便是通過將項目數(shù)據(jù)輸入到BIM軟件中，實現(xiàn)軟件的仿真能力。專業(yè)技術人員根據(jù)仿真之后的農村電商項目全景圖，通過優(yōu)化項目施工工藝來修正之前建立的功能模塊。造價人員則根據(jù)得到修正的功能模塊，根據(jù)一級、二級、三級指標結構來進行資金概算。需要指出的是，這一步是十分關鍵的環(huán)節(jié)，所以在項目數(shù)據(jù)與BIM軟件掛接上應做到精確。
3.4 BIM數(shù)據(jù)下進行成本管控
前面已經指出，在項目成本控制中因缺乏客觀合理的成本數(shù)據(jù)參數(shù)，從而使得項目在施工成本控制上存在著較大的隨意性。那么在BIM技術協(xié)助下建立起了較為完善的指標體系后，體系中的成本數(shù)據(jù)就應成為成本管控的參照?，F(xiàn)實經驗表明，面對項目施工的諸多不確定性上，還需要對成本指標進行適應性改造，在這里筆者將其提出而不做詳細闡述。
4 展望
在與本文主題相關聯(lián)的BIM技術應用前景展望中，需要重視對以下應用的研究：
4.1 質量優(yōu)先要求
在我國建筑項目施工領域，普遍存在著層層轉包的形式。這種形式的存在導致各承包方為了獲取預期利潤而一味壓低成本。在某些剛性成本無法壓低的情況下，往往從材料的標號上做文章，如鋼精直徑、樓層間的距離等。這種低于標號的施工現(xiàn)狀，將對建筑本身的使用壽命產生負面影響，因此不能只關注工程造價的控制，而應在切實履行合同約定的前提下合理控制成本。
4.2 整體控制要求
建筑項目施工具有周期長的特征，特別在電梯公寓修建領域表現(xiàn)得更為明顯。為此，在展開工程造價控制時，應從建筑項目的整體視閾下實施控制行為。這里應把握這樣一個原則：針對決定質量的關鍵環(huán)節(jié)，不應成為造價控制的重點；而在原材料使用效率、工程進度整體把握方面，則構成工程造價控制的重點。
4.3 責任細化要求
不能只是將工程造價理解為是技術監(jiān)管、財務管理人員的工作，在缺乏過程控制手段的背景下，還應激發(fā)一線施工人員的責任意識。在原材料的節(jié)約使用方面、在技術組織形式優(yōu)化方面，都成為工程造價控制的關鍵環(huán)節(jié)。為此，可以在成本逆向分解并在績效管理的推動下，增強他們的崗位責任感。
以上三個方面要求，應成為BIM技術在項目資金投入估算中著重解決和關注的要件，同時筆者也希望與同行就BIM技術的其他應用進行交流。
5 結語
本文認為，在推進城鎮(zhèn)化建設過程中，大量存在著項目前期投資估算工作，且這些項目都具有較強的外部性，因此BIM技術還需要在這一方面發(fā)揮積極作用。根據(jù)基本流程，某項目在立項之后將對其進行資金投入概算，這也就是業(yè)界通常所說的“造價”。那么在實施資金概算過程中應建立怎樣的估算指標體系結構，則成為了這里需要研究的問題。通過討論可知，基于BIM技術的投資估算體系設立方法可由建立項目使用的價值取向、規(guī)劃項目施工的成本項目、項目數(shù)據(jù)與BIM軟件掛接、BIM數(shù)據(jù)下進行成本管控四個方面構成。在今后的研究中，還需要重點考察BIM技術在項目施工中的應用模式以及在確保項目施工綜合質量的應用前景。
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THE DISCUSSION ON STOCK VALUATION IN OTC MARKETS
Abstract： A healthy equity valuation system will promote the long-term development of the OTC market， and will provide more national and transparent financing channels for those small and medium-sized enterprises. The stock valuation methods used in the OTC market of North America are based on those methods used in the main board markets. In practice， some adjustments are necessary and important. For those small and medium-sized enterprises in China， the stock valuation methods are determined by the characteristics of business. The stock value is inextricably bound to the trend of earnings. The combination of several valuation methods is necessary. It’s better to avoid too many assumptions and complex process. Discount or premium on valuation is the result of risk-return trade-off.
Key words： The OTC market， stock valuation， small and medium-sized enterprises， market-maker
1、股權估值體系是OTC市場長期發(fā)展的基石
OTC市場，即柜臺交易市場。在國外，OTC市場的上市公司通常OTC市場上柜公司通常分為四類：尋求低成本掛牌的外國發(fā)行方；因缺乏規(guī)模、資本或其他條件而無法在主要的證交所上市的新興高成長公司；從主要交易所摘牌的公司；不愿受主板交易制度和披露規(guī)則等嚴格約束的公司。
一個好的OTC市場，需要有如下功能：需要及時披露交易價格等信息；需要滿足買賣雙方的流動性；上市公司能夠被估值；能夠滿足上市公司或產品融資需求；能夠提供保持誠信的機制。
OTC股票從性質上講比主板股票風險更高、波動性更強。只有具有價值發(fā)現(xiàn)功能的OTC市場才吸引企業(yè)前來融資，才能吸引投資者進行交易。
只有建立起健康的股權估值體系，才會促進OTC市場的長期發(fā)展，才能為中小微型與創(chuàng)新企業(yè)提供全國性、富有透明度的融資渠道，在合理保護投資者的前提下，促進實體經濟發(fā)展并提供大量就業(yè)機會。
2、OTC市場股權估值方法研究現(xiàn)狀
2.1北美OTC市場已經形成較為完善的股權估值體系
表1：北美常用的估值方法
2.1.1 EBITDA：一個重要的指標和可比基數(shù)
EBITDA在北美的股權估值體系里是個重要的指標。它被用來代表現(xiàn)金流量，讓投資者對不同公司進行比較，甚至還被應用在跨行業(yè)比較上。
最初是做杠桿收購的投資銀行家們推廣了EBITDA的應用。EBITDA利息覆蓋率（EBITDA除以財務費用）可以用來分析公司的償債能力。
通過去除折舊攤銷、利息和稅收等項目，EBITDA使投資者能更為容易地比較各個公司的財務健康狀況。擁有不同資本結構、稅率和折舊政策的公司可以在EBITDA的統(tǒng)一口徑下對比盈利能力。
尤其是初創(chuàng)階段的公司，前期投入會導致較大的折舊攤銷，EBITDA可用來做為估值的重要參照指標。
例如，EV/EBITDA經常被應用于：比較那些利潤度很低的公司；比較資本結構不同、債務層次較多的公司；進行杠桿收購時常用的估值方法；消除公司不同的資本化模式帶來的盈利主觀調整。
2.1.2 PEG或PEGY：成長股估值的重要方法
如果公司是盈利的，收入也可通過查看市盈率與增長比率或PEG率正常化。對于低增長可比分析而言，有時也用PEGY率，即市盈率/（盈利增長率+股息收益）。
其優(yōu)點包括：考慮到行業(yè)趨勢和成長前景，可對不同增速的公司進行估值調整；按照目前市場條件計算估值倍數(shù)；可提供估值可比標準。因此，PEG或PEGY更多地被應用到成長股的估值。
2.1.3 北美OTC市場股權估值的特點：重要而又藝術的估值調整項
在美國OTC市場，私營公司估值以主板上市公司估值方法為基礎，但是又做了一些必要的調整，包括：
風險折讓，如流動性風險折讓、收入模式單一風險的折讓等；
根據(jù)行業(yè)和公司經營特點，用不同的估值基準來替代更常見的收入和現(xiàn)金流倍數(shù)等；
管理團隊對公司經營的影響；
產業(yè)整合、內在增長、現(xiàn)金流等其他因素。
同時，資本市場的資金供求情況、資本市場對某些特定行業(yè)的資金流入情況等，也都會影響到OTC市場上柜公司的估值。
例如，F(xiàn)acebook發(fā)行上市是經典案例。投資人當時過于樂觀導致估值溢價幅度過高。投資者以google公司的單位客戶價值為參照標準，并按照google公司25%的凈利率對facebook進行盈利預測。當時google等公司的PE大約在15倍左右，市場在假設facebook更快增長的前提下，給出基于5年后EPS的20倍PE估值水平。假設股權投資必要回報率為9%，38美元的發(fā)行價意味著公司5年收入復合增長60%才會給投資者合理回報。2012年上半年facebook營收增長38%，低于市場預期，同時IPO股票供給量過大，市場流動性難以承擔，上市后投資者隨了巨大的市場波動。
2.2我國OTC市場股權估值體系還在探索階段
與國外上百年的OTC市場歷史相比，我國的OTC市場還處于起步階段。截至2013年11月18日，在新三板掛牌的345家。國內對OTC市場的研究多在市場建設方面，對OTC市場股權估值的研究較少。
目前我國新三板市場也未建立做市商制度，轉板過程也比較復雜，必須走IPO程序。因此，新三板公司股權的流動性較差，估值更多是借鑒PE公司的股權估值水平。
根據(jù)目前新三板市場擴容方案，做市商系統(tǒng)可能于2014年中期上線。新三板掛牌公司轉板機制也有望建立，新三板公司存在直接繞過IPO轉板上市的可能。上述政策將改變新三板公司股權交易的流動性，進而會引發(fā)股權估值方法的變革。我國OTC市場股權估值體系也將日益完善。
3、做市商：OTC市場股權估值的引導者
3.1做市商的盈利模式決定了股權估值的重要性
OTC市場交易制度一般采取做市商制度。做市商是指在證券市場上，由具備一定實力和信譽的證券經營法人作為特許交易商，不斷向公眾投資者報出某些特定證券的買賣價格，雙向報價并在該價位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進行證券交易的交易商。
做市商通過這種不斷的買賣來維持市場的流動性，滿足公眾投資者的投資需求。做市商通過買賣報價的適當差額來補償所提供服務的成本費用，并實現(xiàn)一定的利潤。
做市商主要有以下兩種盈利模式：
以賺取交易傭金為主。以此為目的的做市商每日最大可能的進行點選成交，盡量創(chuàng)造交易量，即使報買與報賣的價格相差無幾，也可以賺取交易傭金。該種方式的優(yōu)點是風險低、盈利穩(wěn)定，對資本金占用??；缺點是由于整體交易量有限，收益總額相對不高。但是如果交易量份額占比較高，也可以取得可觀的收入。例如，臺灣興柜市場做市券傭金率上限為5‰，按照07年最高成交金額3100億新臺幣計算，去掉做市部分，其傭金上限可接近16億新臺幣。
以賺取資本利得為主。以此為目的的做市商首先選取優(yōu)質股票，再爭取做市商資格，每日僅盡最基本的做市義務。在預期的時間內買入股份，如果未來股價上漲，再將股票拋出，從價差中受益。該種方式的優(yōu)點是收益率和金額均相對較高；缺點是風險大、盈利波動性大，對資本金耗用大。
OTC股票從性質上講比主板股票風險更高、波動性更強，無論做市商采取哪種盈利模式，估值錯誤均會對自營業(yè)務帶來更大的風險。
3.2做市商需要承擔價值發(fā)現(xiàn)的作用
在柜臺市場上柜的公司一般規(guī)模比較小、業(yè)務較為單一，且多來自新興產業(yè)，業(yè)績波動大，投資風險也較高。一般投資者難以直接根據(jù)公司披露信息進行估值，需要做市商發(fā)揮其專業(yè)優(yōu)勢，引導投資者，發(fā)現(xiàn)公司價值，保證了柜臺市場交易的持續(xù)性。
在交易過程中，做市商所報的價格是在綜合分析市場所有參與者的信息以衡量自身風險和收益的基礎上形成的，投資者在報價基礎上進行決策，并反過來影響做市商的報價，從而促使證券價格逐步靠攏其實際價值。
上柜公司的股權交易能否連續(xù)，在于其定價能否合理。過高的定價會帶來摒棄價值的炒作，最終會損害投資者利益，也不利于上柜公司的市值管理和持續(xù)融資；過低的定價會損傷上柜公司的積極性，不利于上柜公司的價值發(fā)現(xiàn)，也損害了投資者的積極性，使其資金向能合理定價的市場流動。
此外，柜臺市場要求做市商必須持續(xù)交易，這對做市商在資本定價、流動性判斷、經濟預測能力等方面提出了較高的要求。
4、關于我國OTC市場股權估值方法的思考
4.1根據(jù)上柜公司盈利特點選擇合適的估值方法
OTC市場是投融資雙方提供流動性的平臺，上柜公司既可能來自于新興產業(yè)，也可能來自于傳統(tǒng)產業(yè)。
對于分紅穩(wěn)定的上柜公司，可采取DDM絕對估值方法；對于新興行業(yè)的上柜公司，可采取PEG估值方法；對于盈利較少或尚未實現(xiàn)盈利的發(fā)展初期的上柜企業(yè)，P/S、EV/EBITDA等估值方法；對于經營穩(wěn)定的行業(yè)，可采取DCF、P/E等估值方法；對于資本消耗型上柜公司，可采取P/B等估值方法；對于房地產類上柜公司，可以采取重估凈資產法；對于資源品上柜公司，可以采取市值/儲量法。
4.2多種估值方法互為補充
估值方法并不是排他性的，事實上，北美私募股權公司經常會使用多種估值方法對投資標的進行估值，最終確定一個合理的估值區(qū)間。
例如，新興行業(yè)上柜公司適用于PEG估值方法，同時并不排斥DCF等絕對估值方法。因為在運用DCF估值方法時，可以對上柜公司的未來發(fā)展階段進行更為清晰的劃分，同時通過對其自由現(xiàn)金流的預測，更為清晰地把握其盈利模式和成長性。
4.3對折價和溢價的設定最具挑戰(zhàn)
OTC上柜公司收入單一、盈利波動大；有很多公司處于非常細分的小行業(yè)，找不到可比公司。在找到合適的估值方法后，根據(jù)上柜公司特點對估值結果進行修正，是OTC上柜公司估值中最具挑戰(zhàn)性的部分，也是影響估值合理性的關鍵步驟。
在確定OTC上柜公司估值折價或溢價水平時，下面幾個因素應該被重點考慮：股權交易的流動性；盈利的穩(wěn)定性；管理團隊的能力；產業(yè)的發(fā)展趨勢；公司的競爭優(yōu)勢；信息的真實性；OTC市場股權資金供求的趨勢和格局；是否有風險對沖工具；股權是否有被稀釋的可能性。
表2：OTC上柜公司估值折價和溢價的確定
4.4避免過于復雜的過程及過多的主觀假設
OTC上柜公司普遍具有規(guī)模小、業(yè)務單一的特征，其盈利的波動性也相應加大，投資風險高于主板投資。但是，過于復雜的估值過程或過多的主觀假設均會造成較大偏差，進而引發(fā)定價失敗。
4.5盈利趨勢的判斷仍是最關鍵的部分
無論是主板上市公司，還是OTC上柜公司，未來盈利和股東回報的判斷，仍然是整個估值體系的基礎。通過盈利能力、營運能力、償債能力、成長性、現(xiàn)金流情況等財務數(shù)據(jù)進行驗證，既可發(fā)現(xiàn)上柜公司的經營風險，又可發(fā)現(xiàn)上柜公司的經營拐點。
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中國的風險投資業(yè)萌芽于上世紀90年代,從2004年開始進入快速發(fā)展期。經歷了數(shù)年爆炸式的增長,目前中國風險投資行業(yè)的規(guī)模已達數(shù)百億美元。隨著一個個投資神話的誕生,越來越多的資金涌入VC行業(yè)淘金。社保基金加大風險投資比例,保險巨頭則直接設立風險投資基金,地方政府主導下的產業(yè)投資基金和政府引導基金紛紛成立,許多實業(yè)界企業(yè)也把進軍風險投資業(yè)納入其多元化經營戰(zhàn)略之中。對于風險投資基金而言,對投資項目進行準確的估值,既是投資盈利的保證,更是控制投資風險的關鍵。
1、風險投資中的估值難題
1.1財務估值與“投人”偏好
對于創(chuàng)業(yè)型企業(yè)來說,最為核心的資產是創(chuàng)業(yè)者本人,最大的風險也是創(chuàng)業(yè)者本人。因此,業(yè)內才有了“投資就是投人”這句話。同時,好的個人不等于好的團隊,好的技術團隊不等于好的經營團隊。除了甄別創(chuàng)業(yè)者本人,評估創(chuàng)業(yè)團隊也至關重要。對創(chuàng)業(yè)者的評估全靠投資人的經驗,但僅僅依靠短時間的盡職調查很難保證不會“投錯人”,不會“投錯團隊”。所以在“投人”的同時,還要重視財務估值。財務估值是風險投資估值的基礎,但財務估值又很難反映企業(yè)家才能這一最活躍的生產要素。顯然,這是一個估值難題。
1.2市盈率估值法的天然缺陷
目前業(yè)內普遍流行市盈率估值法,但這一方法存在著天然的缺陷。缺陷之一是市盈率法以凈利潤為計算基數(shù)。凈利潤一方面受行業(yè)周期影響,波動性很強,另一方面凈利潤這項財務指標很容易縱。缺陷之二是市盈率估值法的使用前提就是目標企業(yè)的利潤穩(wěn)態(tài)增長。對于除了Pre-IP0和并購以外的其他投資階段,這一前提顯然是不成立的。缺陷之三是合理市盈率倍數(shù)的選取依據(jù)難以確定。實踐中通常是在行業(yè)基準倍數(shù)基礎上“討價還價”來確定市盈率倍數(shù),但行業(yè)基準倍數(shù)未必是目標企業(yè)的合理市盈率倍數(shù)。
2、企業(yè)估值的各種方法及其適用條件
企業(yè)估值方法分為現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法、相對估價法、資產評估法、期權定價法四大類。本文從上述紛繁的諸多方法中選取紅利貼現(xiàn)法、股權自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法、經濟增加值貼現(xiàn)法、市盈率估值法、市凈率估值法這五種方法進行探討。
2.1紅利貼現(xiàn)法(DDM法)
紅利貼現(xiàn)法的理論基礎是股權價值等于其分發(fā)紅利的凈現(xiàn)值,它假定股東收到的紅利是獲得的唯一現(xiàn)金流。具體計算公式是:
EV0=∑niDi(1+Ke)n+Pn(1+Ke)n(1)
其中,Di表示第i期的分紅,Ke表示權益資本的成本,Pn表示n年后的出售價值。
可以看出,對于穩(wěn)態(tài)增長且分紅比例較高的企業(yè),紅利貼現(xiàn)法能夠準確地估算其價值。DDM法是西方國家的經典估值方法,主要由于西方國家都已經進入后工業(yè)化階段,企業(yè)利潤已經進入穩(wěn)態(tài)增長期,高分紅低增長是這些企業(yè)的主要特征。紅利貼現(xiàn)法適用于弱周期行業(yè)的現(xiàn)金牛型企業(yè),不適用于周期性行業(yè)和成長型企業(yè)。
2.2股權自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法(FCFE法)
股權自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法選擇的現(xiàn)金流量是股權自由現(xiàn)金流量,是指公司在支付債務的利息和本金,并滿足投資需求之后所剩余的凈現(xiàn)金流量。
則股權價值EV0=FC+∑niFCFEi(1+Ke)i(2)
FC為當期凈資產,FCFEi為第i期的股權自由現(xiàn)金流,Ke表示權益資本的成本。
股權自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法以能夠為股東自由支配的現(xiàn)金流為計算依據(jù),避免了紅利貼現(xiàn)法過于受分紅政策影響的缺點,反映了“銷售為虛、利潤為實、現(xiàn)金為王”的經營理念。對于現(xiàn)金流比較穩(wěn)定或增長率可預測的企業(yè),FCFE法測算的企業(yè)價值最為接近真實的企業(yè)價值。FCFE法不僅適用于現(xiàn)金牛型企業(yè),也適用于擴展期和成熟期的成長型企業(yè)。
2.3經濟增加值貼現(xiàn)法(EVA法)
經濟增加值貼現(xiàn)法是以貨幣形式度量投資回報與資本成本之間的差異,以度量企業(yè)所獲得的經濟利潤。表明只有在經營成本和資本成本都得到補償之后,才會為投資者增加財富。
則公司的價值為:EV0=FC+Cap0+∑niEVAi(1+WACC)i(3)
其中,NOPAT為稅后凈營業(yè)利潤,凈利潤 + 優(yōu)先股股利 + 利息*(1 ― 所得稅稅率)。WACC為資金成本,表示在目標資本結構下,債務融資成本、優(yōu)先股資金成本、普通股資金成本的加權平均值。
經濟增加值貼現(xiàn)法以企業(yè)獲取的經濟利潤而非會計利潤為計算基數(shù),能夠客觀地反映人力資本、企業(yè)家才能、管理制度、經營模式等會計方法不能核算的生產要素的作用,是企業(yè)估值法中理論上最為科學的方法,EVA法能夠精確估算企業(yè)的真實價值。EVA法不僅適用于成熟期的企業(yè)估值,也適用于初創(chuàng)期和成長期的企業(yè)估值。已有的研究表明,在對高科技企業(yè)估值時,EVA法比股權自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法更為有效。
2.4市盈率估值法(PE法)
市盈率估值法是實踐中常用的估值方法,目標企業(yè)價值:EV0=PE×net•profit(4)
實踐中,PE倍數(shù)大多隨行就市,用上年度的凈利潤做計算基數(shù),有時也使用當年預測凈利潤做計算基數(shù)。市盈率的優(yōu)點在于其能夠反映企業(yè)的盈利能力,能夠把人力資本、企業(yè)家才能等各種生產要素的作用綜合考慮進來。適用于有形資產較輕,主要依靠人才、技術和商業(yè)模式盈利的行業(yè)。也適用于醫(yī)藥、農業(yè)、食品加工、快速消費品等弱周期行業(yè)。但對于周期性較強的行業(yè)不適用,如鋼鐵、汽車、機械、化工、家電、紡織等制造業(yè)的各行業(yè)部門和礦業(yè)等資源類行業(yè)。PE法的其他缺點在1.3中已經介紹,不再贅述。
2.5市凈率估值法(PB法)
市凈率估值法的計算公式是:EV0=PB×book•value(5)
Book value為企業(yè)的凈資產,即賬面價值。市凈率法與市盈率法正好形成互補。PB法僅能反映會計方法能夠核算的資產,不能反映人力資本、企業(yè)家才能、管理制度、經營模式等要素,不能反映企業(yè)的盈利能力。其優(yōu)點一是可以規(guī)避周期性行業(yè)的波動性,二是可以防止凈利潤指標縱,三是可以衡量陷入困境的企業(yè)的價值(沒有盈利也缺乏現(xiàn)金流的企業(yè)只能用PB法估值)。PB法主要適用于制造業(yè)中的強周期性行業(yè)、礦業(yè)等資源類行業(yè)以及不良資產并購等。PB法不適用于固定資產較少的第三產業(yè)。
3、基于產業(yè)演進階段與行業(yè)周期性的估值方法選擇模型
產業(yè)演進通常經歷四個階段:(1)產業(yè)演進的初創(chuàng)階段。企業(yè)主要靠技術創(chuàng)新或商業(yè)模式創(chuàng)新驅動,沒用形成穩(wěn)定市場需求,企業(yè)利潤和現(xiàn)金流均難以預測。加之產業(yè)技術路線尚未確定,單個企業(yè)面臨較大風險。(2)產業(yè)演進的規(guī)模化階段。新技術或新的商業(yè)模式獲得市場認可,產業(yè)進入快速增長期,大量企業(yè)進入行業(yè)淘金,供給大幅上升,行業(yè)競爭加劇,行業(yè)洗牌逐步展開。這一時期,企業(yè)為謀求快速發(fā)展,通常采用低分紅政策,搶占行業(yè)資源,提升行業(yè)地位。由于行業(yè)競爭激烈,企業(yè)利潤和現(xiàn)金流量較不穩(wěn)定。(3)產業(yè)演進的集聚階段。經過規(guī)?；A段劇烈的行業(yè)洗牌,產業(yè)集中度和行業(yè)進入門檻均大幅提高。由于產業(yè)的技術路線和市場需求都趨于穩(wěn)定,企業(yè)的利潤和現(xiàn)金流量都比較穩(wěn)定且可預測。(4)產業(yè)演進的平衡與聯(lián)盟階段。產業(yè)已經形成了比較成熟的市場和競爭結構,產業(yè)演進到了寡頭競爭的格局。這一時期,行業(yè)成長性降低,企業(yè)通常采用高分紅政策。因此針對處于不同產業(yè)演進階段的行業(yè),我們可以有針對性地選取相應的估值方法。處于初創(chuàng)階段和規(guī)?；A段的企業(yè),很少有分紅也沒有穩(wěn)定的現(xiàn)金流,只能使用經濟增加值貼現(xiàn)法進行估值;處于集聚階段的企業(yè)一般具有較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流,具有高成長低分紅的特征,不適用DDM法,而適用股權自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法;處于平衡與聯(lián)盟階段的企業(yè)普遍具有低成長高分紅特征,所以適用紅利貼現(xiàn)法估值。
市盈率法和市凈率法是一對互補的方法。市盈率法適用于弱周期性行業(yè)的估值,市凈率法適用于強周期性行業(yè)的估值。那么,我們根據(jù)以上五種估值方法的特點,用產業(yè)演進階段和行業(yè)周期性特征作為選擇估值方法的依據(jù),構建出二維估值方法選擇模型,如圖1所示。
使用該估值方法選擇模型,在風險投資中投資人就可以快速選出適用目標企業(yè)的估值方法。基于產業(yè)演進階段和行業(yè)周期性特征來選擇估值方法,克服了實踐中僅僅使用市盈率法存在的缺陷,為解決風險投資中的估值難題提供了一條解決途徑。
圖1基于產業(yè)演進階段與行業(yè)周期性的二維估值方法選擇模型
4、結論
本文針對目前風險投資中存在的估值難題,提出了解決思路和方法。本文的研究內容建構了風險投資估值的框架和步驟。即第一步是判斷目標企業(yè)所處的產業(yè)演進階段和行業(yè)周期性,運用估值方法選擇模型選取合適的估值方法;第二步是運用該估值方法進行財務估值;第三步是依據(jù)企業(yè)所處的生命周期階段,選擇該階段的主導競爭力因素,對財務估值結果進行調整。
在風險投資實踐中,普遍使用單一的市盈率法進行估值。鑒于市盈率法存在的缺陷和適用行業(yè)的局限性,本文綜合比較了紅利貼現(xiàn)法、股權自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法、經濟增加值貼現(xiàn)法、市盈率法、市凈率法五種估值方法,探討了這五種估值方法的優(yōu)劣和行業(yè)適用性。在此基礎上,構建了基于產業(yè)演進階段和行業(yè)周期性的二維估值方法選擇模型。認為在產業(yè)的初創(chuàng)階段和規(guī)?；A段,適用經濟增加值貼現(xiàn)法;在產業(yè)的集聚階段,適用股權自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法;在產業(yè)的平衡與聯(lián)盟階段,適用紅利貼現(xiàn)法。對于強周期性行業(yè),適用市凈率法;對于弱周期性行業(yè),則適用市盈率法。
在進行財務估值之后,是運用企業(yè)核心競爭力因素對財務估值結果進行調整。對于初創(chuàng)期的企業(yè),重點考慮企業(yè)家才能和核心技術兩項因素;對于成長期的企業(yè),重點考慮人力資本、核心技術、產業(yè)鏈等因素;對于成熟期的企業(yè),則應重點考慮市場占有、行業(yè)地位、產業(yè)鏈、股東背景等因素。
參考文獻:
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[2] 李斌,馮兵:《風險投資基金:中國機會》,北京,中國經濟出版社,2007年。
