時(shí)間：2023-04-08 11:47:21
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一、引言
國家統(tǒng)計(jì)局最近公布的數(shù)據(jù)顯示2014年3月份，全國居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲2.4%。其中，城市上漲2.5%，農(nóng)村上漲2.1%；食品價(jià)格上漲4.1%，非食品價(jià)格上漲1.5%。如果我們不能有效、科學(xué)的管理好自己閑置的資金，那么我們手中持有的人民幣將對(duì)內(nèi)不斷貶值。而且近幾個(gè)月以來，股市跌宕起伏，處于觀望狀態(tài)的投資者居多。對(duì)此，許多厭惡風(fēng)險(xiǎn)的投資者為了不損失本金而且要跑贏通貨膨脹，各種保本的理財(cái)方式成為他們首要之選。
二、銀行存款
銀行儲(chǔ)蓄存款是我國最傳統(tǒng)、總量最大、流動(dòng)性最強(qiáng)的一種保本理財(cái)方式。它大體可分為活期存款、定期存款、協(xié)定存款和通知存款四類。在這里以中國建設(shè)銀行公布的人民幣存款掛牌利率為例：其活期存款利率為0.35%，一天通知存款利率為0.8%，協(xié)定存款利率為1.15%，一年定期整存整取存款利率為3.25%。由此可見，不管是活期存款利率還是定期存款利率都比目前市場(chǎng)上出現(xiàn)的各種保本理財(cái)方式的收益率要低。但是銀行存款不管是在國際結(jié)算中還是在國內(nèi)進(jìn)行的各種交易支付中都占據(jù)了重要的地位，通過銀行進(jìn)行結(jié)算依然是人們最信賴的交易方式，特別是一些對(duì)資金流動(dòng)性要求較高的企業(yè)來說，將大部分資金放入銀行活期存款始終是他們最優(yōu)的選擇。
三、理財(cái)產(chǎn)品
我國商業(yè)銀行在二十世紀(jì)九十年代中期開始發(fā)行外匯理財(cái)產(chǎn)品，而直到 2005 年10月光大銀行才在國內(nèi)發(fā)行了第一款人民幣理財(cái)產(chǎn)品“陽光理財(cái)B計(jì)劃”。我國人民幣理財(cái)產(chǎn)品的歷史雖然只有短短的九年，但是其發(fā)展速度很快，2013年的數(shù)據(jù)顯示人民幣理財(cái)產(chǎn)品的市場(chǎng)占比達(dá)到了97%。
保本理財(cái)產(chǎn)品期限最短的為三十余天，最長的為一年甚至一年以上，認(rèn)購的起始金額一般最少是5萬元人民幣，最高的達(dá)到50萬元人民幣。保本理財(cái)產(chǎn)品的收益有固定收益型也有浮動(dòng)收益型，而且這兩種類型理財(cái)產(chǎn)品的平均預(yù)期年化收益率都能達(dá)到4%以上，明顯高于一年定期存款利率為3.25%的水平。但是銀行保本型理財(cái)產(chǎn)品最大的缺點(diǎn)就是投資者不能在投資期限內(nèi)將資金贖回，也不能將其持有的理財(cái)產(chǎn)品做為金融資產(chǎn)進(jìn)行出售資金，所以它的流動(dòng)性在各種保本理財(cái)方式中是最弱的。而且投資者在比較各種產(chǎn)品收益率時(shí)往往會(huì)忽視了資金在申購期和清算期這兩個(gè)時(shí)間段，而恰好在這兩個(gè)時(shí)間段是沒有利息的。假設(shè)投資者投入本金10萬元，實(shí)際收益率為5%，實(shí)際收益天數(shù)為36天，申購期和清算期總共為7天，則投資者名義收益為100，000×5%×36/365=493.15元，實(shí)際損失的利息為100，000×5%×7/365=95.89元，實(shí)際收益則為：493.15-95.89=397.26元。
四、貨幣基金
貨幣基金是集聚市場(chǎng)上的閑散資金，由基金管理人統(tǒng)一保管和運(yùn)籌資金的一種開放式資金，其資產(chǎn)主要是投資于短期貨幣工具，如國債、央行票據(jù)、商業(yè)票據(jù)、銀行定期存單、政府短期債券、企業(yè)債券（信用等級(jí)較高）、同業(yè)存款等短期有價(jià)證券，因此貨幣基金可以算得上是一種具有高安全性、高流動(dòng)性、穩(wěn)定收益性的保本理財(cái)方式。目前在市場(chǎng)上銷售的貨幣基金產(chǎn)品有很多，譬如余額寶、華寶添益、銀華日利等等都是炙手可熱的產(chǎn)品。2013年6月，支付寶網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司開通余額寶功能，與天弘基金公司合作，直銷中國第一支互聯(lián)網(wǎng)基金。作為一種全新的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品，客戶轉(zhuǎn)入余額寶資金規(guī)模在一個(gè)月內(nèi)已突破百億元。余額寶最大的一個(gè)優(yōu)勢(shì)在于其可以實(shí)現(xiàn)T+0轉(zhuǎn)出資金，客戶在享受便捷的理財(cái)服務(wù)的同時(shí)也可以進(jìn)行實(shí)時(shí)網(wǎng)上支付或者轉(zhuǎn)賬服務(wù)，而且所需資金的最低門檻僅為1元。
華寶添益則是一種可以在證券市場(chǎng)上進(jìn)行申購贖回和買賣交易的貨幣基金，由于其可以實(shí)現(xiàn)貨幣基金與股票的“T+0”轉(zhuǎn)換，因此也被人們稱為股民的“余額寶”。購買了華寶添益基金的投資者不僅每日可以享有一定的利息收入，而且當(dāng)二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格小于或等于凈值時(shí)，投資者可以通過買入并贖回操作，享受當(dāng)日基金收益和差價(jià)；當(dāng)二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格大于凈值時(shí)，投資者可以通過賣出并申購的方式賺取差價(jià)。因此在股市波動(dòng)比較大的時(shí)候，投資華寶添益基金是股民不二的選擇。
五、國債逆回購
國債逆回購實(shí)際上就是資金需求方在借款前先以其持有的國債作為抵押，然后資金所有者在證券市場(chǎng)上為資金需求方提供短期貸款并從中獲取利息的一個(gè)過程。國債逆回購可以在上海證券交易所和深圳證券交易所進(jìn)行交易，兩個(gè)市場(chǎng)上都有1天期、2天期、3天期、4天期、7天期、14天期、28天期、91天期和182天期共九種借款期限，而且繳納的傭金費(fèi)也是相同的。唯一不同點(diǎn)是在深交所的國債逆回購必須是1000元的整數(shù)倍交易，而上交所的交易門檻則很高，其國債逆回購交易必須是以10萬元的整數(shù)倍交易。在節(jié)假日、月底、季度末、半年末和年末的時(shí)候，投資國債逆回購的收益率一般會(huì)比較高，例如在2013年9月27日（國慶節(jié)前夕）上交所國債逆回購一天期的收益率最高達(dá)到了57%，如果是當(dāng)天按10萬元成交，則扣除1元的手續(xù)費(fèi)后一天的收益為：（100，000×57%×1/365）-1=155.16元，而且10萬元到第二天即為可用資金，第三天則可用可取。除了資金需求量較大的幾個(gè)時(shí)期以外的其它交易日里，收益率一般都在4%左右，而且同時(shí)需要注意的是星期六、日兩天為休市時(shí)間，所以一般到周五的時(shí)候，一天4%左右的收益率要高于三天的收益率，這對(duì)于時(shí)常投資于七日或七日以內(nèi)國債逆回購的投資者來說很可能會(huì)損失周末兩天的利息收益。因此，國債逆回購還是在資金需求較熱的期間投資比較適宜。
參考文獻(xiàn)：
引言
2013年6月，阿里巴巴集團(tuán)推出了余額寶這一互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品，立即引起了人們的高度關(guān)注，不到20天的時(shí)間累計(jì)用戶就達(dá)到了250多萬，累計(jì)轉(zhuǎn)入資金66億元。截至2014年2月14日，余額寶規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了4000億元以上。從0到2500億元，余額寶用了200多天，而從2500億到4000億元，余額寶僅用了30多天。截至2月26日，余額寶用戶達(dá)8100萬，已超過6700萬名股民。在余額寶迅速發(fā)展的同時(shí)，社會(huì)各界對(duì)其存在的合理性爭論從未停歇。央視評(píng)論員鈕文新指責(zé)余額寶是“趴在銀行身上的‘吸血鬼’，應(yīng)予以取締”，可謂是一石激起千層浪，雖然得到了很多人的支持，但是更多的人認(rèn)為余額寶發(fā)揮了非常好的“鯰魚效應(yīng)”，是推動(dòng)銀行創(chuàng)新的一大動(dòng)力，有利于加快利率市場(chǎng)化的步伐。如今，關(guān)于余額寶的問題仍然受到熱烈的討論，但是仍未有個(gè)定論。
一、余額寶是什么？
余額寶是支付寶推出的余額增值業(yè)務(wù)，支付寶用戶只要將其在支付寶中的剩余資金轉(zhuǎn)入余額寶中便可以獲得高于銀行活期存款的利息收益，但實(shí)際上是天弘增利寶貨幣基金通過余額寶直銷，本質(zhì)上屬于貨幣基金，其投資標(biāo)的包含：期限在1年以內(nèi)的債券、短期融資券、銀行協(xié)議存款、央行票據(jù)、債券回購與逆回購等。余額寶屬于證券投資基金的一種，在我國受《證券投資基金法》及相關(guān)行政法規(guī)的約束和規(guī)范，在目前制度框架內(nèi)，沒有任何人有權(quán)取締一只基金。所以余額寶只要不違反基金法，是不可能被取締的。通過支付寶的客戶資源，天弘基金迅速從一個(gè)籍籍無名的小基金成長為份額最大的貨幣基金，并且對(duì)銀行的活期存款產(chǎn)生了分流的影響，似乎對(duì)銀行造成了威脅。
二、余額寶為什么會(huì)得“民心“？
銀行也代銷很多貨幣基金和理財(cái)產(chǎn)品，基金公司們?cè)?jīng)都把銀行看做最強(qiáng)有力的代銷渠道，因此代銷基金所收取的服務(wù)費(fèi)用便成為了銀行的一項(xiàng)強(qiáng)有力的收入來源。但是余額寶的推出打破了這一模式，原因就在于通過余額寶投資基金不需要開戶費(fèi)、申購費(fèi)，購買一份額基金僅需1元，且隨時(shí)可以申購贖回，實(shí)行“T+0”的制度，靈活便捷。相對(duì)于銀行而言，它具有四個(gè)優(yōu)勢(shì)：時(shí)間成本低，門檻低，產(chǎn)品簡單易懂，收益高。銀行則一直以來因?yàn)榉爆嵉氖掷m(xù)而為人詬病，其短期理財(cái)產(chǎn)品的高門檻也令普通的投資者望洋興嘆?！?萬元起步，10萬元是尋常，甚至幾十萬數(shù)百萬元的入門費(fèi)也是常態(tài)，這對(duì)普通投資者來說是不可思議的，比如中國工商銀行保本型個(gè)人人民幣理財(cái)產(chǎn)品，即是以5萬元起購，以1000元的整數(shù)倍遞增，這樣的高門檻恐怕一般的投資者都難以接受，即使是工行代銷的貨幣基金，其最低申購金額也是在100元、500元等，這與余額寶的僅僅1元的成本相比也是非常高的。另外，余額寶非常值得人們稱道的便是其“以客戶為中心”的服務(wù)理念。雖然一直以來銀行也在宣傳“以客戶為中心”的理念，但是實(shí)際上客戶仍然是在被動(dòng)接受銀行的理財(cái)產(chǎn)品。銀行的理財(cái)產(chǎn)品往往被設(shè)計(jì)得非常復(fù)雜，恐怕其收益如何連銷售人員都“很難說清楚”。而余額寶設(shè)計(jì)簡單，“傻瓜”式的申購贖回步驟讓很多不懂理財(cái)?shù)目蛻趔w驗(yàn)了人生中的第一次理財(cái)，而且客戶每天可以看得到自己的收益，會(huì)有種看著自己的錢包逐漸鼓起來的感覺，這是一種很愉快的感受，自然會(huì)贏得“民心”。
三、余額寶存在的不足與隱患
不過余額寶一直宣揚(yáng)自己的7日年化收益率是銀行活期存款的14倍，這還是有待商榷的。首先，余額寶實(shí)質(zhì)上就是一種貨幣基金，與其他的貨幣基金并無太大區(qū)別，它的“T+0”制度即較高的流動(dòng)性，遠(yuǎn)高于銀行活期存款的利率，對(duì)于貨幣基金來說都是正常的。目前天弘增利寶貨幣基金6.026%的7日年化收益率在173個(gè)開放式貨幣基金中排名第20名，不足為奇。然而余額寶卻將其與銀行活期存款進(jìn)行比較，標(biāo)的就不對(duì)。銀行活期存款利率是受法定基準(zhǔn)利率約束的，不可能超過央行規(guī)定上限，而天弘增利寶貨幣基金主要投資協(xié)議存款的利率是可以商議的，協(xié)議存款的起存金額一般較大，存款期限較長，且針對(duì)的對(duì)象特殊，其向銀行索要的利率高于銀行活期存款實(shí)屬正常。但是，因?yàn)橹Ц秾氶L期以來積累的客戶對(duì)其的信任，使得客戶容易產(chǎn)生一種錯(cuò)覺，認(rèn)為余額寶里的資金除了收益率奇高以外和普通的銀行活期存款并無差異，于是紛紛盲目追求這一高收益，甚至把銀行活期存款轉(zhuǎn)移到余額寶中。其次，余額寶的宣傳存在著一定的誤導(dǎo)因素，過于強(qiáng)調(diào)其收益，而淡化其風(fēng)險(xiǎn)的存在。仔細(xì)觀察余額寶的頁面，會(huì)有一行不易發(fā)現(xiàn)的灰色小字：“天弘基金，過往業(yè)績不預(yù)計(jì)未來表現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)不同于銀行存款。”但是估計(jì)客戶很難注意到這行小字，誤以為余額寶的收益是相當(dāng)穩(wěn)定的，實(shí)際上余額寶仍然存在諸多風(fēng)險(xiǎn)。其中的風(fēng)險(xiǎn)不僅僅有針對(duì)客戶收益的，還有對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)。首先是對(duì)顧客的風(fēng)險(xiǎn)：
第一，便是余額寶的監(jiān)管政策方面的風(fēng)險(xiǎn)。目前，國家的政策對(duì)金融創(chuàng)新還是比較寬松的，雖然余額寶曾經(jīng)遭遇了“備案門”，但是監(jiān)管部門對(duì)其積極作用還是給予了肯定。余額寶實(shí)際上仍是金融市場(chǎng)中的邊緣化產(chǎn)品。我國的金融監(jiān)管部門主要是銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)，而余額寶不歸任何部門監(jiān)管范圍，處于金融監(jiān)管的“灰色地帶”，是“影子銀行”之一?，F(xiàn)在金融監(jiān)管部門對(duì)余額寶的監(jiān)管政策仍然出于空白狀態(tài)，相對(duì)于銀行受到的嚴(yán)格的監(jiān)管，這無疑是貨幣基金繁榮的一個(gè)原因。但是一旦相關(guān)法律法規(guī)體系得到完善，金融監(jiān)管部門加大對(duì)余額寶的監(jiān)管力度，那么余額寶的優(yōu)勢(shì)可能不復(fù)存在。2014年2月28日證監(jiān)會(huì)宣布要進(jìn)一步加強(qiáng)貨幣市場(chǎng)基金風(fēng)險(xiǎn)管理和互聯(lián)網(wǎng)銷售基金監(jiān)管的有關(guān)規(guī)則就是一個(gè)例子，如今貨幣基金仍然享受著“提前支取協(xié)議存款不罰息”的特權(quán)，一旦該政策優(yōu)惠被取消，那么貨幣基金的收益率勢(shì)必會(huì)受到影響，則余額寶的收益也會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)。因此，隨著監(jiān)管體系的日益完善，余額寶未來的發(fā)展形勢(shì)仍然有待考察。
第二，余額寶的最經(jīng)受考驗(yàn)的時(shí)刻莫過于節(jié)假日了。因?yàn)槿藗兺ㄟ^余額寶買東西或者是將錢從余額寶中轉(zhuǎn)出就是贖回基金。但是如果人們因?yàn)榇黉N活動(dòng)扎堆購買各種商品，則余額寶容易出現(xiàn)流動(dòng)性不足的問題。這很像銀行擠兌，因此余額寶必須擁有充足的準(zhǔn)備金以防范流動(dòng)性緊張?，F(xiàn)階段，隨著“云計(jì)算”“大數(shù)據(jù)”等技術(shù)的發(fā)展，余額寶已經(jīng)可以利用支付寶長期以來的客戶的消費(fèi)數(shù)據(jù)計(jì)算出預(yù)期的準(zhǔn)備金需求，從而提前準(zhǔn)備適當(dāng)?shù)臏?zhǔn)備金。余額寶對(duì)客戶從余額寶中轉(zhuǎn)出資金的次數(shù)和金額都有限制，也是在這些計(jì)算的基礎(chǔ)上得出的結(jié)論。然而，這畢竟是概率統(tǒng)計(jì)的結(jié)果，萬一小概率事件發(fā)生，那么對(duì)于余額寶絕對(duì)是毀滅性的打擊。隨著余額寶管理的金額逐漸擴(kuò)大，對(duì)流動(dòng)性管理的難度也會(huì)隨之增大，這對(duì)阿里金融是個(gè)巨大的考驗(yàn)。
第三，余額寶的收益勢(shì)必會(huì)受到宏觀經(jīng)濟(jì)形式的影響，尤其是央行的貨幣政策。余額寶較高的收益率其實(shí)也得益于銀行2013年6月以來的“錢荒”。之前，因?yàn)檠胄袑?shí)行從緊的貨幣政策、熱錢大量流出、銀行對(duì)影子銀行業(yè)務(wù)操縱過度等原因，銀行間利率大幅上漲，大量注資于協(xié)議存款的天弘基金也受益匪淺，這不僅與我國貨幣超發(fā)、產(chǎn)能過剩有關(guān)，也與央行突然一改之前對(duì)各商業(yè)銀行的態(tài)度有關(guān)，導(dǎo)致銀行的資本充足率一時(shí)難以達(dá)到金融監(jiān)管要求。然而，一旦央行像以往一樣給商業(yè)銀行的資金調(diào)度予以支持，那么銀行間的利率會(huì)逐漸平穩(wěn)，月報(bào)的收益會(huì)下降，很有些“銀行富了則余額寶會(huì)變窮“的意味。這種情況最極端的真實(shí)案例莫過于1999年美國網(wǎng)上支付公司paypal設(shè)立的賬戶余額貨幣基金，和余額寶極其類似，最終卻因?yàn)槊绹B續(xù)數(shù)年實(shí)行零利率政策，導(dǎo)致其最終被清盤。一旦銀行實(shí)行了寬松的貨幣政策，則余額寶的收益也會(huì)下降。下圖即為從2013年6月13日到2014年2月27日的余額寶7日年化收益率以及銀行同業(yè)拆放市場(chǎng)的1月期限產(chǎn)品的年化收益率的關(guān)系。從圖中可以看出余額寶的收益率與銀行間利率的大勢(shì)比較相關(guān)的，當(dāng)然余額寶的收益更加平穩(wěn)。
最后一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)就是網(wǎng)絡(luò)操作的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)了。雖然余額寶在創(chuàng)立之初就定下了一個(gè)重要的規(guī)則：“技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)參照銀行，賬戶監(jiān)管超過銀行，資金管理依靠銀行?！北M管余額寶擁有非常嚴(yán)密的保護(hù)，每天也設(shè)定了一定的安全閾值，但是網(wǎng)絡(luò)安全隱患是難以消除的，安全一直是互聯(lián)網(wǎng)致力于解決的問題。這也是銀行存款更安全的原因之一。
以上都是針對(duì)余額寶給予顧客收益的風(fēng)險(xiǎn)。然而，余額寶對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)來說也是有風(fēng)險(xiǎn)的。鈕文新指責(zé)余額寶“綁架利率”，貨幣市場(chǎng)的大部分資金并沒有為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，而是在整個(gè)金融圈里空轉(zhuǎn)。鈕文新認(rèn)為“互聯(lián)網(wǎng)金融”僅僅停留在貨幣市場(chǎng)中，它們通過構(gòu)建很高的收益預(yù)期和方便的互聯(lián)網(wǎng)通道，從銀行把老百姓的存款吸出來，制造銀行系統(tǒng)的流動(dòng)性緊張，拉高存款利率，然后再以協(xié)議定存的方式把錢存給銀行，以便從中得利。有人說鈕文新危言聳聽，認(rèn)為余額寶的成功也是銀行存款利率幾十年來很低的原因所致，甚至有時(shí)無法贏過CPI，但是貨幣基金卻都可以跑贏CPI。其實(shí)人們?nèi)缃袢绱送瞥缬囝~寶，也是人們對(duì)銀行存款的失望造成的。其實(shí)我認(rèn)為鈕文新說得很有道理。余額寶這種新的貨幣基金形式的出現(xiàn)，不僅影響了銀行的負(fù)債業(yè)務(wù)，同時(shí)也影響了銀行的中間業(yè)務(wù)。它打著“收益率是活期存款的14倍”的旗號(hào)造成了“存款大搬家”，同時(shí)因?yàn)闃O低的門檻而對(duì)銀行的理財(cái)產(chǎn)品、基金代銷等中間業(yè)務(wù)造成了沖擊。很多銀行資金短缺，不是將存款利率一浮到頂，就是推出眾多的類余額寶產(chǎn)品，比如“工銀薪金寶”、“現(xiàn)金寶”、“快溢通”等等。其實(shí)這也是銀行缺錢的無奈之舉?，F(xiàn)在金融業(yè)的競(jìng)爭愈演愈烈，金融脫媒的趨勢(shì)也在加劇，哪家銀行不希望用較高的存款利率吸引客戶呢？但是這樣勢(shì)必會(huì)提高銀行的成本，從而提高貸款利率。一直以來利率都是國家宏觀調(diào)控的重要手段之一，商業(yè)銀行受到嚴(yán)密的金融監(jiān)管，按照存貸款基準(zhǔn)利率開展業(yè)務(wù)，是不可能大幅提高存款利率的，否則會(huì)造成經(jīng)濟(jì)混亂，所以有些人指責(zé)對(duì)銀行過低的存款利率失望透頂實(shí)在是有失偏頗。而天弘基金如今因?yàn)榉蓊~擴(kuò)大擁有更多議價(jià)的籌碼從而以更高的協(xié)議利率貸給銀行，使銀行不得不接受更高的融資成本，怎么可能不對(duì)企業(yè)的貸款成本產(chǎn)生影響？有人又指出余額寶的高利率是否會(huì)轉(zhuǎn)嫁到企業(yè)的身上，還應(yīng)該看銀行是縮短其存貸款利差還是把成本加到貸款利率上。我認(rèn)為，如果銀行的資金真的會(huì)大量融入“寶寶”類產(chǎn)品的話，貸款利率一定會(huì)大幅上漲的。如今六個(gè)月以內(nèi)（含6個(gè)月）的貸款年利率為5.6%；五年以上的貸款年利率也是6.55%。余額寶的7日年化收益率已經(jīng)高于一年期貸款年利率了，這就不是單單縮短存貸利差就可以解決的問題了。而且余額寶面臨的多是銀行客戶群中具有“長尾效應(yīng)”的客戶群，這些閑散客戶往往對(duì)理財(cái)不甚了解，容易誤認(rèn)為余額寶等同于銀行活期存款利率，從而無法接受銀行活期存款利率，這樣很容易拉高存款利率，長此以往，勢(shì)必會(huì)影響到企業(yè)的利潤，最終就會(huì)像鈕文新所說的由“人民買單”。
小結(jié)
余額寶的出現(xiàn)還是有它的合理性和創(chuàng)新性的。本來支付寶中的備付金就是巨額的沉淀資金，只是放在那里而不多加利用實(shí)在是對(duì)社會(huì)資源的一種浪費(fèi)。天弘基金敢于在paypal的失敗之后邁出這一步，在其他基金只是想把支付寶當(dāng)成其銷售渠道時(shí)它卻為支付寶量身訂做“余額寶”，這些都是需要極大的勇氣和創(chuàng)新精神的。當(dāng)前中國的投資者主要投資的是房地產(chǎn)、股票和貴金屬，這些投資都面臨風(fēng)險(xiǎn)，一般閑散客戶很難從中獲利。但是余額寶的出現(xiàn)無疑改變了這種困境，不可否認(rèn)它的確存在很多問題?，F(xiàn)在有種建議就是應(yīng)該提高金融資源的配置效率，把余額寶的錢貸給中小企業(yè)，解決中小企業(yè)貸款難的困境，使金融體系真正地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。但是對(duì)余額寶來說，我認(rèn)為這是很難做到的。支付寶這種第三方支付平臺(tái)最初就是為了保障客戶的資金安全而出現(xiàn)的，它再怎么發(fā)展也不應(yīng)該脫離這一基本的軌跡。為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)是很好，但是投資于實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金回收較慢，風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)較大，否則小微企業(yè)怎么會(huì)有貸款難的問題呢？這樣做很難保證客戶資金的安全性，也難以兌現(xiàn)“客戶可以隨時(shí)兌現(xiàn)”的承諾，除非余額寶可以像銀行那樣嚴(yán)格地審核貸款客戶的信譽(yù)并且有套完整的信用評(píng)級(jí)體系才能保證支付寶的流動(dòng)性安全。試問這樣做又和銀行有什么區(qū)別呢？
事實(shí)上，我認(rèn)為，鈕文新所認(rèn)為的“余額寶綁架利率”是有一個(gè)重要前提的，也是我之前的討論中暗含的重要前提。那就是“銀行存款大搬家”的數(shù)額必須超過所有存款一定比重時(shí)才會(huì)出現(xiàn)的現(xiàn)象。現(xiàn)在來看，這是不可能的。首先，鑒于我之前提到的余額寶對(duì)客戶收益可能造成的各種風(fēng)險(xiǎn)，尤其是網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險(xiǎn)，不管怎樣客戶還是不敢把巨額存款托付給余額寶的，畢竟以龐大的注冊(cè)資本為依托的銀行所積累起來的數(shù)十年信譽(yù)是難以被余額寶所撼動(dòng)的，很多基金公司還是不敢放棄銀行這一重要的銷售渠道的，企業(yè)的巨額存款也是以銀行存款為主體的。余額寶的創(chuàng)新可以說只能給銀行銷售基金和理財(cái)產(chǎn)品的手段以啟示，現(xiàn)在銀行也開始逐漸放低身段，各種類余額寶紛紛推出，對(duì)接貨幣基金，年收益率也可以達(dá)到5%以上，甚至可以1分錢起購，這實(shí)質(zhì)上已經(jīng)和余額寶沒什么區(qū)別了。雖然余額寶還有可以隨時(shí)轉(zhuǎn)出資金用于消費(fèi)這一第三方支付平臺(tái)的特有便利，但是對(duì)客戶的吸引力絕對(duì)不會(huì)像以前那么大了，加上銀行強(qiáng)大的客戶號(hào)召力，至少不會(huì)發(fā)生像現(xiàn)在所說的“存款大搬家”的現(xiàn)象了。另外，最近傳得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的“銀行協(xié)議存款大跳水，余額寶收益可能跌破3%”，相信很多客戶也會(huì)開始關(guān)注余額寶一直淡化的風(fēng)險(xiǎn)性問題了。余額寶的超高收益也是在銀行“錢荒”這一特殊背景下出現(xiàn)的，一旦央行實(shí)行寬松的貨幣政策，出手解決“錢荒”問題，那么余額寶的收益率也將不會(huì)這樣令人側(cè)目了。短期來看，余額寶給銀行業(yè)帶來了恐慌，給客戶帶來了巨大的驚喜，但是長期來看，它還只不過是個(gè)普通的貨幣基金罷了，只不過是換了個(gè)銷售途徑，并不會(huì)對(duì)銀行和百姓造成太大的影響。有篇論文的題目叫做“余額寶貴在創(chuàng)新，難稱革命”，我覺得很適合它，不過中國的金融業(yè)很需要這種創(chuàng)新還是毋庸置疑的，中國的金融理財(cái)產(chǎn)品雖然種類很多，但是懂得理財(cái)以及知道這些理財(cái)產(chǎn)品的民眾卻不多。人們的金融知識(shí)匱乏導(dǎo)致很多基金、理財(cái)產(chǎn)品被束之高閣，閑散的資金只能放著貶值而無法流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)中。還是應(yīng)該多加鼓勵(lì)這種金融創(chuàng)新的，它畢竟提高了資本的配置效率，當(dāng)然，除此之外，監(jiān)管部門的監(jiān)管力度也應(yīng)該跟上，也要著力打通資本注入實(shí)體經(jīng)濟(jì)中去的通道，只有這樣，我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展才能更好、更快、更加平穩(wěn)。
參考文獻(xiàn)：
[1] 《支付寶事件：余額寶被指吸血鬼，媒體呼吁取締》（新民網(wǎng)）
[2] 數(shù)據(jù)來源：中國貨幣網(wǎng)；東方財(cái)富通
[3] 《指尖上的理財(cái)產(chǎn)品――余額寶分析》劉凱
一、互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)概述
（一）互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)?shù)暮x與特點(diǎn)
自2013年6月余額寶上線開始，互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)就開啟了振興之路，各種金融理財(cái)創(chuàng)新模式競(jìng)相發(fā)展，中國進(jìn)入全民理財(cái)時(shí)代。理財(cái)，簡單來說，就是對(duì)自己的財(cái)產(chǎn)和債務(wù)進(jìn)行管理，以實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)的保值、增值。互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)其實(shí)就是金融理財(cái)與互聯(lián)網(wǎng)的結(jié)合，就是利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)通過各種互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)金融消費(fèi)者的理財(cái)目的。目前，互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品眾多，涉足貨幣基金、保險(xiǎn)、借貸等多種領(lǐng)域，截止2014年7月，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品用戶規(guī)模達(dá)到6383萬，使用率為10.1%。
互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)有如此規(guī)模是因?yàn)槠渚哂袀鹘y(tǒng)金融理財(cái)所不具備的特點(diǎn)，以余額寶等寶類產(chǎn)品為例。第一，手續(xù)簡單、操作方便。余額寶是支付寶公司推出的，與天弘增利寶貨幣基金對(duì)接的余額增值服務(wù)，已有支付寶賬戶的用戶只要將賬戶內(nèi)資金轉(zhuǎn)存至余額寶內(nèi)，就意味著購買了增利寶貨幣基金進(jìn)行投資，就可獲得基金增值收益。第二，投資門檻低、實(shí)現(xiàn)零散化理財(cái)。余額寶轉(zhuǎn)入單筆最低金額為1元，即其對(duì)接的貨幣基金的銷售起點(diǎn)是1元，有別于以前傳統(tǒng)基金1000元甚至更高的認(rèn)購金額，大大降低了用戶的投資門檻，調(diào)動(dòng)其理財(cái)積極性，廣泛吸收了社會(huì)零散資金。第三，當(dāng)天結(jié)算、收益透明度高。收益當(dāng)天結(jié)算，對(duì)于用戶來說，在手機(jī)上打開操作界面就可以隨時(shí)關(guān)注賬戶收益情況。
（二）互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)
互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)相比傳統(tǒng)金融理財(cái)有許多優(yōu)勢(shì)，但也存在著許多風(fēng)險(xiǎn)，除了理財(cái)?shù)氖袌?chǎng)盈虧風(fēng)險(xiǎn)之外，還有其本身特有的風(fēng)險(xiǎn)。
1.網(wǎng)絡(luò)技術(shù)安全與操作風(fēng)險(xiǎn)?；ヂ?lián)網(wǎng)金融建立在網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的基礎(chǔ)上，其理財(cái)平臺(tái)的管理運(yùn)行都需要強(qiáng)大的技術(shù)支撐，一旦網(wǎng)絡(luò)技術(shù)出現(xiàn)問題，導(dǎo)致系統(tǒng)癱瘓，不僅影響產(chǎn)品信譽(yù)，嚴(yán)重地還會(huì)損及用戶利益，發(fā)生糾紛。同樣，由于互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)操作簡單，一旦系統(tǒng)安全出現(xiàn)問題，極可能出現(xiàn)用戶資金丟失、被盜的情況，甚至?xí)?dǎo)致用戶個(gè)人信息的泄露，損及用戶權(quán)益。
2.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性是指資產(chǎn)能以一個(gè)合理價(jià)格順利變現(xiàn)的能力。以余額寶為例，其收益率越高，資金贖回的比率就越低，其流動(dòng)性就越好。而余額寶初期產(chǎn)品講求的是“T+0”即時(shí)贖回，即賬戶資金能隨時(shí)消費(fèi)和轉(zhuǎn)出，而賬戶內(nèi)資金實(shí)際已投資于貨幣基金，這就使支付寶公司要用自有資金或客戶備付金先行墊付贖回資金，而2010年央行《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》明確規(guī)定“禁止支付機(jī)構(gòu)以任何形式挪用客戶備付金”，因此，一旦出現(xiàn)用戶扎堆贖回或巨額贖回資金的情況，余額寶的流動(dòng)性就可能出現(xiàn)問題。雖然，支付寶公司針對(duì)余額寶用戶又推出新的定期理財(cái)產(chǎn)品以吸引客戶分流資金，但這種流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)依然存在。
3.法律風(fēng)險(xiǎn)。還是以余額寶為例，在其推出之初，大肆宣傳“保本保底”高收益，資金被盜全額補(bǔ)償?shù)鹊?，但卻沒有對(duì)余額寶的運(yùn)行做出詳細(xì)說明，也沒有任何的風(fēng)險(xiǎn)提示。雖然在后期余額寶撤回“保本保底”的宣傳承諾，也做出風(fēng)險(xiǎn)提示，但提示字句過小顏色過淺，并不足以引起警示，再加上相關(guān)法律的缺失，一旦發(fā)生糾紛，影響及后果難以估計(jì)。
二、互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)法律監(jiān)管存在的問題
我國目前并沒有建立完善的互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管體制，互聯(lián)網(wǎng)金融整個(gè)領(lǐng)域及其各個(gè)方面都或多或少地存在監(jiān)管問題，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)?shù)谋O(jiān)管也是如此。
（一）監(jiān)管主體不一，監(jiān)管權(quán)責(zé)不明
中國人民銀行自2010年起就相繼出臺(tái)《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》、《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管辦法》等法規(guī)，對(duì)第三方支付機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)準(zhǔn)入、業(yè)務(wù)規(guī)范等進(jìn)行管理，也就是說支付寶公司的支付業(yè)務(wù)是受中國人民銀行的監(jiān)管。而余額寶是與貨幣基金對(duì)接的余額增值服務(wù)，應(yīng)是由證監(jiān)會(huì)進(jìn)行監(jiān)管。這意味著支付寶公司依據(jù)業(yè)務(wù)的不同，接受不同監(jiān)管主體的監(jiān)管，但是，由于余額寶賬戶中的資金可以自由消費(fèi)、流轉(zhuǎn)，如果沒有對(duì)監(jiān)管主體的監(jiān)管權(quán)責(zé)依照具體標(biāo)準(zhǔn)作出明確規(guī)定，很可能出現(xiàn)監(jiān)管空白或重疊的情況。甚至由于對(duì)理財(cái)機(jī)構(gòu)的資金流轉(zhuǎn)等監(jiān)管不嚴(yán)，還會(huì)給犯罪分子以可趁之機(jī)，使其利用互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)?shù)碾[匿性和便利性從事洗錢等違法犯罪活動(dòng)。
（二）平臺(tái)定位不明，個(gè)人信息保護(hù)不到位
支付寶公司在《余額寶服務(wù)協(xié)議》中作出特別提示“本公司及其關(guān)聯(lián)公司僅向投資者提供資金支付渠道，并非為理財(cái)產(chǎn)品購買協(xié)議的參與方，不對(duì)理財(cái)產(chǎn)品購買協(xié)議的協(xié)議方的任何口頭、書面陳述或者向支付寶網(wǎng)上傳的線上信息之真實(shí)性、合法性做任何明示或暗示的擔(dān)保，或?qū)Υ顺袚?dān)任何連帶責(zé)任……本公司亦無義務(wù)參與與理財(cái)產(chǎn)品協(xié)議交易資金劃轉(zhuǎn)及支付環(huán)節(jié)之外的任何賠償、糾紛處理等活動(dòng)?！币簿褪钦f，支付寶公司僅將自身定位為支付平臺(tái)，并不參與實(shí)際交易。但有人認(rèn)為，支付寶公司在此交易中充當(dāng)委托人的角色，即用戶將資金置于支付寶賬戶中由支付寶公司進(jìn)行管理，支付寶公司選定基金管理公司與其合作，再由基金管理公司對(duì)用戶資金進(jìn)行投資。到底支付寶公司在基金交易過程中應(yīng)如何定位，其是否如其單方的服務(wù)協(xié)議說明的那樣不承擔(dān)任何責(zé)任？另外，余額寶推出一年多來，取得成績的同時(shí)也出現(xiàn)過多起用戶信息被盜、資金被盜刷事件，暴露出他們對(duì)用戶個(gè)人信息保護(hù)不到位、技術(shù)安全不過關(guān)等一系列問題。
（三）信息披露不充分，風(fēng)險(xiǎn)提示不足
《中國證券投資基金法》、《證券投資基金信息披露管理辦法》等法律法規(guī)對(duì)基金管理人、基金托管人以及其他義務(wù)人的信息披露義務(wù)做出了相關(guān)規(guī)定，保證投資人能夠按基金合同約定的時(shí)間及方式查閱或復(fù)制公開披露的信息資料。披露內(nèi)容包括基金合同、招募說明書、托管協(xié)議、定期報(bào)告、重大事件報(bào)告、資產(chǎn)與份額凈值、申購與贖回價(jià)格、基金發(fā)行與運(yùn)作信息披露等等，而余額寶只在開通界面上設(shè)有小字的介紹鏈接，用戶需要點(diǎn)擊若干鏈接之后才能了解部分信息資料，甚至在開通賬戶之后在余額寶界面也不能查找到相關(guān)信息，難以充分保障用戶的知情權(quán)。此外，寶類產(chǎn)品大多僅在界面下方顯示一行“貨幣基金不等同于銀行存款，市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎”的淺色小字作為提示，既沒有更加詳細(xì)的說明，也不足引起用戶的重視。
三、完善互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)法律監(jiān)管的對(duì)策
互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)作為互聯(lián)網(wǎng)金融的一部分，對(duì)其監(jiān)管應(yīng)在互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管框架之內(nèi)，除此之外，針對(duì)具體問題還要作出特殊的監(jiān)管規(guī)制。
（一）互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管的一般規(guī)制
1.完善互聯(lián)網(wǎng)金融立法，構(gòu)建體系化監(jiān)管制度。對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管，必須制定專門的互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管法律，完善互聯(lián)網(wǎng)金融立法，依據(jù)明確的監(jiān)管法律確定監(jiān)管的原則和規(guī)范，確定監(jiān)管主體及其職責(zé)范圍，加強(qiáng)各部門之間的協(xié)作配合。從國際上看，各國對(duì)不同的互聯(lián)網(wǎng)金融類別實(shí)行不同的監(jiān)管，例如，美國對(duì)第三方支付實(shí)行功能性監(jiān)管，實(shí)行較為嚴(yán)苛的監(jiān)管方式，相反，歐盟國家對(duì)第三方支付實(shí)行機(jī)構(gòu)監(jiān)管，實(shí)行比較寬松的監(jiān)管方式。我國應(yīng)借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)國情和市場(chǎng)發(fā)展需要，選擇妥適的監(jiān)管路徑，建立完善的監(jiān)管體系。
2.強(qiáng)化監(jiān)管重點(diǎn)，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新?；ヂ?lián)網(wǎng)金融監(jiān)管要做到主次分明，將保護(hù)互聯(lián)網(wǎng)金融消費(fèi)者的權(quán)益放在首位，以此為中心加強(qiáng)對(duì)消費(fèi)者個(gè)人信息的保護(hù)，強(qiáng)化市場(chǎng)準(zhǔn)入和信息公開制度，建立風(fēng)險(xiǎn)防范和預(yù)警機(jī)制。同時(shí)，充分認(rèn)識(shí)到互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展和創(chuàng)新對(duì)促進(jìn)金融業(yè)和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有重要的積極意義，因此，要在審慎監(jiān)管的同時(shí)，鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新發(fā)展，這其實(shí)也是對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管提出的特殊要求，要求我們建立的監(jiān)管機(jī)制，既要靈活規(guī)定不限制互聯(lián)網(wǎng)金融的創(chuàng)新發(fā)展，又要能將未來出現(xiàn)的創(chuàng)新發(fā)展納入監(jiān)管范圍之中，使互聯(lián)網(wǎng)金融能健康積極發(fā)展。
3.重視行業(yè)自律管理，加強(qiáng)各部門協(xié)作及國際交流?；ヂ?lián)網(wǎng)金融監(jiān)管必須依托已成立的互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會(huì)進(jìn)行自律管理，通過聯(lián)合設(shè)立專門互聯(lián)網(wǎng)金融網(wǎng)站，分門別類地列出相關(guān)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的機(jī)構(gòu)設(shè)置和信用等級(jí)，開設(shè)通報(bào)板塊和投訴專欄，對(duì)違規(guī)企業(yè)公開通報(bào)，受理消費(fèi)者的投訴并將投訴結(jié)果予以公開，以此來約束互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)的行為。由于網(wǎng)絡(luò)的隱匿性，互聯(lián)網(wǎng)金融很有可能成為投機(jī)者和犯罪分子進(jìn)行不法活動(dòng)的工具。因此，在加強(qiáng)監(jiān)管的同時(shí)必須注重各部門之間的協(xié)調(diào)配合，不僅是監(jiān)管部門之間，還包括與其他政府部門、司法部門的協(xié)作，同時(shí)，由于網(wǎng)絡(luò)的即時(shí)性和跨地域性，還必須加強(qiáng)國際間交流合作，做到統(tǒng)一監(jiān)管、共同打擊犯罪。
（二）互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)監(jiān)管的具體規(guī)制
關(guān)鍵詞 支付寶 余額寶 沉淀資金孳息 所有權(quán)
中圖分類號(hào)：D922.28 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
1支付寶沉淀資金及其收益的所有權(quán)
1.1支付寶的簡介
近些年來，第三方支付平臺(tái)在龐大的網(wǎng)絡(luò)交易中承擔(dān)著資金代收代付中介的職能，由于以自身實(shí)力和信譽(yù)作為擔(dān)保，較好地解決了支付安全和交易信用雙重難題，又實(shí)現(xiàn)了資金流、物流、信息流的統(tǒng)一化、公開化，從而獲得了極大的發(fā)展。
我國第三方支付平臺(tái)達(dá)成的交易規(guī)模迅速膨脹，其中主要集中在支付寶（阿里巴巴旗下）、財(cái)付通（騰訊旗下）、銀聯(lián)在線（中國銀聯(lián)旗下）、百付寶（百度旗下）、貝寶（PayPal）、快錢 （99bill）、網(wǎng)銀在線（China bank）、易寶支付（Yeepay）、環(huán)迅支付（IPS）等第三方支付企業(yè)。其中用戶最多、市場(chǎng)占有率最高的支付寶，已經(jīng)跟國內(nèi)外160多家銀行以及一些國際組織建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，占據(jù)了第三方支付交易市場(chǎng)份額的半壁江山。同時(shí)據(jù)2014年2月的北京晨報(bào)報(bào)到的支付寶數(shù)據(jù)顯示，截至2013年，用戶通過支付寶完成了超過27.8億筆，金額超過9000億元的移動(dòng)支付，成為全球最大的移動(dòng)支付公司，具有極大的代表性。
2013 年6月13日，第三方支付平臺(tái)支付寶正式推出了“理財(cái)神器”――余額寶，這是由天弘基金專門為支付寶定制的兼具金融理財(cái)和消費(fèi)雙重功能的基金理財(cái)產(chǎn)品?！坝囝~寶”業(yè)務(wù)的推出，是互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)的新嘗試，據(jù)支付寶官方網(wǎng)站介紹，余額寶是支付寶為個(gè)人用戶推出的通過余額進(jìn)行基金支付的服務(wù)，目前支持天弘基金“增利寶”貨幣基金把資金轉(zhuǎn)入余額寶即為向與支付寶公司簽訂合作協(xié)議的基金公司等機(jī)構(gòu)購買相應(yīng)理財(cái)產(chǎn)品，也就是說用戶將錢轉(zhuǎn)入余額寶實(shí)際上等于自動(dòng)默認(rèn)地授權(quán)給支付寶公司向天弘基金管理公司購買了一款由天弘基金管理的名為“增利寶”的貨幣基金，然后用戶享受這款貨幣基金所帶來的收益。余額寶業(yè)務(wù)利用支付寶廣大的用戶群的優(yōu)勢(shì)，加上自身收益高、便捷、門檻低等特點(diǎn)，一上線便受到大量客戶的追捧。到2014年底余額寶資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到5789.36億元，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品用戶規(guī)模為7849萬。余額寶吸納的資金規(guī)模及用戶數(shù)量創(chuàng)下了互聯(lián)網(wǎng)金融的奇跡。在規(guī)模上成為全球第四、中國第一大基金。
1.2支付寶沉淀資金及其收益的所有權(quán)
沉淀資金是伴隨著第三方支付平臺(tái)的產(chǎn)生發(fā)展而存在的，沉淀資金的來源有兩種。通常情況下，消費(fèi)者在網(wǎng)上選中自己所需購買的商品，與商家達(dá)成交易協(xié)定之后，在網(wǎng)上把貨款付給支付寶所提供的支付平臺(tái)上（實(shí)際上是支付寶在銀行的賬戶），支付寶收到該貨款后立即通知商家發(fā)貨，消費(fèi)者收到商家的貨物，經(jīng)過驗(yàn)收后，再以確認(rèn)收貨的方式通知支付寶向商家付款，支付寶再將相應(yīng)的貨款轉(zhuǎn)至商家賬戶，交易才算完成。這部分消費(fèi)者已付到支付寶平臺(tái)，但商家未收到而存放在支付寶平臺(tái)上的備付金就積累并產(chǎn)生大量的沉淀資金。據(jù)支付寶營運(yùn)商介紹，支付寶的一個(gè)交易流程通常為7 至10 天。而截止到2013年低，支付寶注冊(cè)用戶近3億，到2014年日交易筆數(shù)達(dá)到1800萬筆，日交易額達(dá)106億元。即使以7 天的交易時(shí)長來計(jì)算，產(chǎn)生的沉淀資金大概也足以超過742億元。除了上述因交易雙方貨款存在的延時(shí)交付、延期清算而產(chǎn)生的巨額沉淀資金外，還有一部分沉淀資金是消費(fèi)者為了日后方便支付，而在支付寶平臺(tái)賬戶上預(yù)先充值的一定數(shù)額的資金，等到在電子商務(wù)交易中達(dá)成交易意向后，以電子錢包的形式進(jìn)行使用，這部分資金在進(jìn)行交易之前便以沉淀資金的形式儲(chǔ)存在支付寶平臺(tái)賬戶上。兩種來源的沉淀資金，給支付寶平臺(tái)提供了大量無成本的可用資金，最保守的收益便是將這筆資金存放于銀行，也將獲得不菲的利息收入。如此巨額的沉淀資金，其權(quán)利歸屬以及由此產(chǎn)生的利息收入自然會(huì)引起各方的高度關(guān)注，并且引起人們對(duì)龐大的沉淀資金所產(chǎn)生的利息去向的關(guān)注。
2支付寶沉淀基金孳息所有權(quán)爭議
2010年央行出臺(tái)《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》第二十四條規(guī)定：“支付機(jī)構(gòu)接受的客戶備付金不屬于支付機(jī)構(gòu)的自有財(cái)產(chǎn)。支付機(jī)構(gòu)只能根據(jù)客戶發(fā)起的支付指令轉(zhuǎn)移備付金。禁止支付機(jī)構(gòu)以任何形式挪用客戶備付金?！?013年6月7日《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管辦法》第三條規(guī)定：“支付機(jī)構(gòu)接收的客戶備付金必須全額繳存至支付機(jī)構(gòu)在備付金銀行開立的備付金專用存款戶?！敝袊嗣胥y行〔2013〕第6號(hào)文《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管辦法》第三條明確規(guī)定“支付機(jī)構(gòu)接收的客戶備付金必須全額繳存至支付機(jī)構(gòu)在備付金銀行開立的備付金專用存款賬戶”;第十一條規(guī)定“支付機(jī)構(gòu)的備付金專用存款賬戶應(yīng)當(dāng)與自有資金賬戶分戶管理，不得辦理現(xiàn)金支取”。從這些規(guī)定可以看出，沉淀資金絕不是第三方支付機(jī)構(gòu)的自有財(cái)產(chǎn)，第三方支付平臺(tái)上的沉淀資金是消費(fèi)者交予其代為保管的資金，資金的性質(zhì)應(yīng)該是保管物，該筆資金的所有權(quán)仍是消費(fèi)者的。
根據(jù)我國《合同法》第三百七十七條的規(guī)定：“保管期間屆滿或者寄存人提前領(lǐng)取保管物的，保管人應(yīng)當(dāng)將原物及其孳息歸還寄存人?！痹诿鞔_了沉淀資金的所有權(quán)之后，就可以推出，其利息收入應(yīng)該是沉淀資金所產(chǎn)生的法定孳息，第三方支付平臺(tái)不具有沉淀資金及其所產(chǎn)生的利息的處分權(quán)和受益權(quán)。該部分孳息應(yīng)當(dāng)歸原物的所有人即消費(fèi)者所有。
但是，如果強(qiáng)制要求第三方支付機(jī)構(gòu)發(fā)放巨額的利息，因用戶基數(shù)龐大，分?jǐn)偟絾蝹€(gè)用戶的金額卻十分渺小，統(tǒng)計(jì)及發(fā)放成本甚至可能會(huì)超過孳息本身。所以第三方支付平臺(tái)的服務(wù)協(xié)議中通常都會(huì)以列舉服務(wù)條款的方式，排除了消費(fèi)者要求支付該部分利息的權(quán)利。以支付寶為例，《支付寶服務(wù)協(xié)議》第四部分――《“支付寶服務(wù)”使用規(guī)則》第十條中聲明：“您完全承擔(dān)您使用本服務(wù)期間由本公司保管或代收或代付的款項(xiàng)的貨幣貶值風(fēng)險(xiǎn)及可能的孳息損失?！痹凇丁爸Ц秾毞?wù)”概要》第二條第八項(xiàng)中聲明：“您同意，基于運(yùn)行和交易安全的需要，本公司可以暫時(shí)停止提供或者限制本服務(wù)部分功能，或提供新的功能，在任何功能減少、增加或者變化時(shí)，只要您仍然使用本服務(wù)，表示您仍然同意本協(xié)議或者變更后的協(xié)議?！毕M(fèi)者利用支付寶平臺(tái)進(jìn)行網(wǎng)上交易之前，必須先同意支付寶的服務(wù)協(xié)議，因此實(shí)際運(yùn)用中消費(fèi)者們也就不得不放棄對(duì)該部分利息收益的權(quán)利。更關(guān)鍵的是消費(fèi)者把資金暫存在支付寶平臺(tái)上并不是以獲得利息為目的，而是要享受代收代付的服務(wù)。若是真的很在意利息的得失，可以自行將暫存在支付寶平臺(tái)的資金轉(zhuǎn)入自己的銀行賬戶或者選擇其他方式實(shí)現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)交易。其次，就算是想要主張?jiān)摍?quán)利，也是個(gè)體力量薄弱，求助無門又耗時(shí)耗力，不得不放棄。況且，據(jù)調(diào)查顯示，由于《服務(wù)協(xié)議》篇幅較大，字?jǐn)?shù)較多，專業(yè)性又很強(qiáng)，消費(fèi)者在運(yùn)用時(shí)又圖方便和快捷，都草草瀏覽，加之該服務(wù)條款本身沒有特別標(biāo)注提醒，大部分消費(fèi)者都忽略了這個(gè)問題，所以幾乎所有消費(fèi)者都或主動(dòng)或被動(dòng)地承認(rèn)了這條有點(diǎn)霸道的條款。同時(shí)，根據(jù)我國《物權(quán)法》第一百一十六條的規(guī)定：“法定孳息當(dāng)事人有約定的，按照約定取得;沒有約定或者約定不明確的，按照交易習(xí)慣取得?！背恋碣Y金的孳息又該按照《服務(wù)協(xié)議》中約定的那樣，消費(fèi)者應(yīng)當(dāng)“自愿”放棄。這就產(chǎn)生了矛盾，也使得消費(fèi)者對(duì)沉淀資金法定孳息的所有權(quán)無從保障，這個(gè)矛盾是一定要解決的，不可逃避。
對(duì)于沉淀資金利息歸屬問題之爭，至今仍沒有結(jié)論?？偨Y(jié)各學(xué)者專家的意見，沉淀資金利息的歸屬有以下幾種可能，第一種是該筆利息直接被類似支付寶這樣的第三方支付機(jī)構(gòu)獲得，此前曾被2011年11月《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管暫行辦法（征求意見稿）》采納，但由于利息的額度巨大，且有悖于我國保護(hù)消費(fèi)者權(quán)益的宗旨，最終因爭議過大而被取消;第二種是銀行無償獲取沉淀資金利息，銀行坐收漁翁之利，第三方支付平臺(tái)與消費(fèi)者的”功勞”被銀行無代價(jià)、無成本占有，不僅消費(fèi)者所有權(quán)未得到保護(hù)，恐怕第三方支付公司也多有不滿;第三種是按照消費(fèi)者存入資金金額的比例，把資金產(chǎn)生的利息歸還給消費(fèi)者，由于消費(fèi)者存放在第三方支付平臺(tái)上的資金相對(duì)較少，不僅利息的數(shù)額非常小，發(fā)放管理的難度也非常大，無形中增加了企業(yè)的成本，必然也會(huì)增加消費(fèi)者的消費(fèi)成本。第四種是銀行開設(shè)無息備用金賬戶，這便嚴(yán)重限制了資金的流動(dòng)性，同時(shí)也造成資金的浪費(fèi)，同時(shí)也使得消費(fèi)者徹底失去利息所有權(quán)，是一種變相侵犯消費(fèi)者權(quán)益的方式。第五種便是學(xué)習(xí)國外經(jīng)驗(yàn)，建立存款延伸保險(xiǎn)制度，美國沉淀資金的監(jiān)管和安全是通過美國聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）所提供的“存款延伸保險(xiǎn)”來實(shí)現(xiàn)的。第三方支付機(jī)構(gòu)支將所有沉淀資金存入FDIC保險(xiǎn)的商業(yè)銀行賬戶，所獲利息用來為每個(gè)消費(fèi)者購買上限為10萬美元的保險(xiǎn)項(xiàng)目。但我國并無類似FDIC的機(jī)構(gòu)，如果通過普通保險(xiǎn)公司購買，由于保險(xiǎn)合同需要特定的被保險(xiǎn)人，相當(dāng)于每增加一個(gè)買家就要簽一份保險(xiǎn)合同，操作上存在困難。
3現(xiàn)存問題的解決之道
直到2010年央行出臺(tái)《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》和2013年6月7日央行《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管辦法》，我國才初步形成了對(duì)第三方支付機(jī)構(gòu)沉淀資金的法律監(jiān)管。隨之而來的是，支付寶在6月13日推出“余額寶”業(yè)務(wù)，試圖改變沉淀資金盈利的模式，打破了沉淀資金的僵局，有利于解決沉淀資金收益的歸屬問題。
首先，余額寶的發(fā)展之所以如此迅速，不僅僅在于其具有理財(cái)功能，余額寶作為理財(cái)產(chǎn)品最大的優(yōu)勢(shì)在于其便捷性。它不僅能夠提供高收益，還全面支持網(wǎng)購消費(fèi)、支付寶免費(fèi)轉(zhuǎn)賬、儲(chǔ)蓄卡快捷支付的資金轉(zhuǎn)入等幾乎所有的支付寶功能，只要用戶有需要也可以將余額寶賬戶中的資金隨時(shí)轉(zhuǎn)出，這意味著資金在余額寶中一方面能隨時(shí)用于消費(fèi)，較強(qiáng)的流通性、便捷程度滿足了用戶對(duì)這方面的需求;另一方面又在時(shí)刻保持增值。其次，一邊是國家對(duì)于第三方支付平臺(tái)沉淀資金的利息分配一直語焉不詳，含糊其辭，沒有切實(shí)有效可行的方法，更是無法可依。另一邊，第三方支付機(jī)構(gòu)常被指責(zé)“占用”沉淀資金的利息收入。支付寶作為規(guī)模最大的第三方支付平臺(tái)首當(dāng)其沖，雖然一直辯稱從未占有或動(dòng)用客戶備付金利息，但數(shù)額巨大的利息卻從未見蹤影，支付寶一直以來難逃質(zhì)疑之聲。
余額寶極大地滿足了小額投資的需要，余額寶對(duì)于用戶的最低購買金額沒有限制，一元錢就能起買。余額寶的目標(biāo)是讓那些零花錢也具有獲得增值的機(jī)會(huì)，讓用戶哪怕一兩元、一兩百元都能享受到投資的樂趣和收益。同時(shí)，據(jù)近幾年數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，國內(nèi)貨幣基金的年化收益率普遍在3%至4%，而活期存款的年收益只有0.35%。簡單來說，10萬元，通過活期存款一年的收益只有350元，而如果通過余額寶一年的收益可以達(dá)到3000元至4000元左右，收益比活期高出近十倍。通過余額寶，不論用戶暫存資金數(shù)額是大是小，時(shí)間是長是短，支付寶也能把原本可以實(shí)現(xiàn)的沉淀資金利息還給了客戶自身，彌補(bǔ)消費(fèi)者利息的空缺，尊重消費(fèi)者權(quán)益。支付寶由收取手續(xù)費(fèi)改為收取基金的服務(wù)費(fèi)或者渠道費(fèi)，也許服務(wù)費(fèi)并不足以抵充利息收入的下降，但卻可以提高支付寶的賬戶價(jià)值，使客戶更加喜愛、依賴支付寶。同時(shí)余額寶及類似產(chǎn)品把用戶閑散的活期存款吸引到其中，穩(wěn)定了資金來源，方便了對(duì)沉淀資金的規(guī)?？刂坪凸芾?，增加沉淀資金的利用率，使沉淀資金產(chǎn)生更多社會(huì)經(jīng)濟(jì)效益，推廣合理理財(cái)理念，倒逼銀行改革以提高自己產(chǎn)品、服務(wù)質(zhì)量，而不是做無效率、無意義的沉淀。
從上文可以看出，國家已經(jīng)對(duì)沉淀資金做出了相對(duì)嚴(yán)格和可行的規(guī)定，并且也有效地落實(shí)到第三方支付公司的操作之中，但是對(duì)于沉淀資金的利息問題和類似余額寶這樣合理利用沉淀資金拓展出來的新業(yè)務(wù)，還沒有做出規(guī)定。因余額寶的用戶涉及面越發(fā)廣泛，一旦支付寶賬戶資金出現(xiàn)問題，受損害的則不僅僅是用戶的財(cái)產(chǎn)利益，還可能引發(fā)第三方支付交易的信用危機(jī)，甚至可能觸及整個(gè)金融業(yè)的穩(wěn)定。既然國家在今年的兩會(huì)上已經(jīng)決定鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的發(fā)展與創(chuàng)新，并以余額寶作為典型，那么首先就要明確規(guī)定類似支付寶平臺(tái)上的余額既可以購買協(xié)議存款，也能購買基金，給余額寶一個(gè)正式的“名分”，并規(guī)定公司合作領(lǐng)域，消費(fèi)者購買流程，也要從保障資金安全和保護(hù)消費(fèi)者利益的角度出發(fā)，完善法律法規(guī)，以達(dá)到持久良好發(fā)展。
筆者認(rèn)為，在對(duì)于沉淀資金孳息的問題上，余額寶開辟了一條前景很好的路，國家在立法時(shí)，可以考慮引導(dǎo)將支付寶直接發(fā)展成為余額寶，即以余額寶替代支付寶，一方面是因?yàn)橛囝~寶幾乎具有支付寶的全部功能，技術(shù)完全可以達(dá)到，而且也不會(huì)給目前的消費(fèi)者帶來使用方式轉(zhuǎn)變的困擾。另一方面，沉淀資金孳息可以作為余額寶的收益一部分，返還給消費(fèi)者，以國家保護(hù)消費(fèi)者合法權(quán)益的精神來看，這樣做的爭議與阻力應(yīng)該要比之前2011年11月的《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管暫行辦法（征求意見稿）》中將該筆利息直接被類似支付寶這樣的第三方支付機(jī)構(gòu)獲得的做法小得多。
有人會(huì)認(rèn)為，貨幣型基金的收益并不是固定的，余額寶也是如此，如果貨幣市場(chǎng)表現(xiàn)不好貨幣性基金收益也會(huì)隨之下降，那么這就要求運(yùn)營商要在服務(wù)條款中以極其醒目的方式提醒消費(fèi)者“理財(cái)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎”，以降低糾紛風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，國家應(yīng)該嚴(yán)格監(jiān)督沉淀資金來源及去向，加強(qiáng)對(duì)于基金行業(yè)的規(guī)范和監(jiān)管，降低用戶個(gè)人資產(chǎn)縮水的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，建立起網(wǎng)絡(luò)金融投資保險(xiǎn)及網(wǎng)絡(luò)金融機(jī)構(gòu)過錯(cuò)賠償及處罰制度，規(guī)定要盡量詳細(xì)，保險(xiǎn)應(yīng)由運(yùn)營商為消費(fèi)者統(tǒng)一購買，至于保險(xiǎn)合同的具體條款，何種情況算是運(yùn)營商過錯(cuò)，怎么賠，賠多少，如何罰，由哪些部門負(fù)責(zé)管理都需要經(jīng)過研究后做出具體規(guī)定。我們還可以借鑒美國的有效措施，建立健全信用評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)許可制度，培育專業(yè)性高的信用評(píng)估機(jī)構(gòu)，從而加強(qiáng)對(duì)第三方支付平臺(tái)的制約。最后，完善投訴、舉報(bào)、訴訟機(jī)制，充分發(fā)揮社會(huì)大眾監(jiān)督的作用。除此之外，在大數(shù)據(jù)得到高效運(yùn)用的今天，我們需建立健全高效的沉淀資金交易的風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)庫，提煉出可疑非法交易的典型特征，并將其及時(shí)應(yīng)用到第三方支付平臺(tái)交易的實(shí)時(shí)分析和監(jiān)測(cè)中，從而降低挪用沉淀資金進(jìn)行不法交易的風(fēng)險(xiǎn)。
4結(jié)語
周小川曾表示余額寶不會(huì)被取締，那么它就應(yīng)該被更好的管理、利用，造福大眾。用余額寶的收益彌補(bǔ)消費(fèi)者暫存資金利息的空缺，解決第三方支付平臺(tái)沉淀資金孳息歸屬問題，保障消費(fèi)者權(quán)益的做法或許可以作為利用互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新產(chǎn)品解決互聯(lián)網(wǎng)金融權(quán)利紛爭的嘗試，試著邁出的第一步。雖然，這樣的探索會(huì)磕磕絆絆，會(huì)不斷產(chǎn)生新的問題和新的爭議，但是，穩(wěn)定不一定是最好的出路，或許就是余額寶這種新事物的沖擊，才會(huì)帶來互聯(lián)網(wǎng)金融更大的發(fā)展和進(jìn)步，法律法規(guī)也會(huì)隨其不斷地更新完善，以適應(yīng)社會(huì)的發(fā)展，一切的挑戰(zhàn)便也是機(jī)遇。
（指導(dǎo)老師：黃亮）
L芑鶼钅浚何髂轄煌ù笱？014年省級(jí)大學(xué)生科研訓(xùn)練項(xiàng)目《論互聯(lián)網(wǎng)金融的法律規(guī)制――從余額寶的合法性和法律監(jiān)管論述》（項(xiàng)目編號(hào)：2014100）。
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[5] 參見《支付寶服務(wù)協(xié)議》四（十） ，二（二）8，來源： 支付寶網(wǎng)站，http： //help. alipay. com/lab /help_detail. htm help_id = 1515，2015年3月10日訪問.
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此外，微信理財(cái)通、百度理財(cái)都是等同于余額寶一樣的互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品，均具有高收益、靈活轉(zhuǎn)賬的特點(diǎn)。它們憑著“互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)+大數(shù)據(jù)”的模式，充分發(fā)揮著便利性、低成本的優(yōu)勢(shì)，對(duì)傳統(tǒng)銀行活期存款業(yè)務(wù)造成了巨大的威脅，在服務(wù)中小微企業(yè)和個(gè)人用戶方面更具優(yōu)勢(shì)。
同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品也存在一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。眾多的理財(cái)產(chǎn)品勢(shì)必造成資金的競(jìng)爭。如果處于經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情形下用戶大規(guī)模贖回資金，勢(shì)必造成擠兌風(fēng)險(xiǎn)，類同于商業(yè)銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)問題。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)即當(dāng)一家銀行缺乏流動(dòng)性時(shí)，它就不能依靠負(fù)債增長或者以合理的成本迅速變現(xiàn)資產(chǎn)來獲得充裕的資金，極端情況下，流動(dòng)性不足將導(dǎo)致銀行清算倒閉。本文以余額寶為例，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析研究。以下文中出現(xiàn)的“余額寶”，均代表余額寶之類的互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品。
二、 互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)分析模型
Diamond與Dybvig于1983年提出了著名的銀行擠兌模型（DD模型）。該模型從銀行活期存款的功能、缺陷和優(yōu)化角度，證明銀行因其特有的流動(dòng)性特征而不會(huì)被其他機(jī)構(gòu)或市場(chǎng)取代；同時(shí)證明了防止銀行發(fā)生擠兌風(fēng)險(xiǎn)的兩個(gè)措施：暫停取款和政府存款保險(xiǎn)制度，這兩者均可實(shí)現(xiàn)最優(yōu)化的納什均衡。本文運(yùn)用DD模型對(duì)互聯(lián)網(wǎng)用戶、互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)之間的動(dòng)態(tài)行為進(jìn)行分析，研究其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和策略調(diào)整的機(jī)制。
1. 研究假設(shè)。
基本假設(shè)一：經(jīng)濟(jì)體系由N個(gè)用戶和互聯(lián)網(wǎng)金融論文產(chǎn)品組成。用戶是理性人且厭惡風(fēng)險(xiǎn)，每個(gè)人選擇要么存余額寶，要么不存，兩者選擇其一。
基本假設(shè)二：模型為三期模型，T=0，T=1和T=2。余額寶為引入資金，在T=0時(shí)向存款人提供理財(cái)契約，承諾在T=0存入“1”單位貨幣的存款人，在T=1時(shí)期支取時(shí)按r1計(jì)息，而在T=2支取或還在賬面上，則按r2計(jì)息。r2>r1。
基本假設(shè)三：存款人分為兩類：第一類存款人偏好提前消費(fèi)，選擇在T=1時(shí)期取款；第二類存款人偏好延期消費(fèi)，選擇在T=2時(shí)期取款。所有的存款人在T=0時(shí)期是同質(zhì)的，即每個(gè)人不知道自己在T=1時(shí)期的類型。
2. 理財(cái)契約。根據(jù)假設(shè)1，經(jīng)濟(jì)體系存在于互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品市場(chǎng)。因此，對(duì)于有初始財(cái)富的用戶，面臨兩種選擇，一是全部存入余額寶，二是不存余額寶。理財(cái)契約表示為：
T=0 T=1 T=2
1 r1 0
0 r2
其中“1”代表在T=0時(shí)期每個(gè)用戶得到了“1”單位的初始貨幣。T=2為一個(gè)確定的時(shí)點(diǎn)（如年底或者存款到期時(shí)點(diǎn)），T=1并非T=0和T=2的“中間點(diǎn)”，它可以是其中時(shí)期內(nèi)的任意時(shí)點(diǎn)。
3. 行為描述。表1為兩類存款人在T=1，2期的收益表。
在T=0時(shí)期，每個(gè)人獲贈(zèng)“1”單位的初始資金，由于互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的高收益低風(fēng)險(xiǎn)特征，每個(gè)人都會(huì)選擇將“1”單位貨幣，要么全部存入余額寶，要么全部不存。
在T=1時(shí)期，出現(xiàn)θ狀態(tài)。這里的θ狀態(tài)指發(fā)生意外沖擊，出現(xiàn)流動(dòng)性需求，比如雙十一的網(wǎng)絡(luò)購物狂歡，大量資金將從余額寶中取出進(jìn)行購物消費(fèi)。存款人面臨兩種選擇，一是取出資金進(jìn)行消費(fèi)，我們記這一部分存款人所占比例為t；二是繼續(xù)持有，我們記這一部分存款人所占比例為1-t。第一類存款人取出初始資金，得到的收益為1*（1+r1）=1+r1，而第二類存款人沒有取出初始資金，得到的收益為0。
在T=2時(shí)期，由于第一類存款人已經(jīng)取出全部資金，所以得到的收益為0。第二類存款人因長期持有，得到的收益為1*（1+r2）=1+r2。
4. 理財(cái)契約的一般均衡。存款人取出余額寶資金的目的是為了消費(fèi)，所以假設(shè)第一類存款人在T=1時(shí)期取款進(jìn)行消費(fèi)的數(shù)量為c1，其消費(fèi)效用為u（c1）；第二類存款人持有資金至T=2時(shí)期，取款進(jìn)行消費(fèi)的數(shù)量為c2，其消費(fèi)效用為u（c2）。
u（c1，c2；？茲）=
u（c1），？茲狀態(tài)下的第一類存款人的消費(fèi)效用ρu（c2），？茲狀態(tài)下的第二類存款人的消費(fèi)效用
其中，u（c1）是二次連續(xù)可微、遞增、嚴(yán)格凹的函數(shù)，并且滿足u′（0）=∞，u′（∞）=0。ρ為消費(fèi)時(shí)間偏好，0<ρ<1。
所有存款人的總預(yù)期消費(fèi)效用為：
EU（c1，c2；？茲）=tu（c1）+（1-t）ρu（c2）（1）
由假設(shè)一可知經(jīng)濟(jì)體系中存在N個(gè)存款人，T=0時(shí)期，每個(gè)人獲贈(zèng)“1”單位的初始資金，因此消費(fèi)預(yù)算總額為N個(gè)單位。t比例的第一類存款人消費(fèi)數(shù)量為c1，余下的1-t比例的第二類存款人消費(fèi)數(shù)量為c2。由此可見，N個(gè)用戶的總消費(fèi)預(yù)算約束為：
■+■=N（2）
在（2）式約束下，求解EU（c1，c2；θ）的最大值。
首先，由（1）式和（2）式構(gòu)造拉格朗日函數(shù)L
L=tu（c1）+（1-t）ρu（c2）+？姿[N-■-■]（3）
其中λ為拉格朗日系數(shù)。然后對(duì)（3）式中的c1，c2求偏導(dǎo)，
通過計(jì)算，（4）式與（5）式可聯(lián)合得出（6）式：
u′（c1*）=？籽×■×u′（c2*）（6）
將（6）式變形，得到λ的值為：
？姿=■=■（7）
（6）式為理財(cái)契約達(dá)到均衡時(shí)應(yīng)滿足的條件，c1*和c2*為帕累托均衡解。（7）式為等邊際法則，意味著c1*和c2*為均衡時(shí)，存款人無論何時(shí)取款，其消費(fèi)都是無差異的。
由于u（c1）是二次連續(xù)可微、遞增、嚴(yán)格凹的函數(shù)，所以其均衡解c1*>c1，c2*>c2。
5. 理財(cái)契約的納什均衡。由前面的假設(shè)，我們用一個(gè)有同時(shí)選擇的兩階段博弈模型，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的擠兌風(fēng)險(xiǎn)做進(jìn)一步討論。用客戶1和客戶2分別代表兩種類型的存款人。第一階段為T=1時(shí)期選擇是否取款，第二階段為T=2時(shí)期選擇是否取款。分別用圖1和圖2的兩個(gè)得益矩陣表示。
與前面的假設(shè)類似，假設(shè)存款人在T=1時(shí)期取款資金為c1，存款人持有資金至T=2時(shí)期取款資金為c2，1+r2為存款人一直持有的收益。顯然可以看出，1+r2>c2。以下是兩階段的博弈模型分析。
用逆推歸納法來分析，由劃線法可以得出，圖2中標(biāo)有下劃線的策略為納什均衡策略。兩個(gè)納什均衡（取款，取款）和（不取，不?。┓謩e對(duì)應(yīng)得益（c2，c2）和（1+r2，1+r2）。由于1+r2>c2，可以看出，后一個(gè)帕累托均衡（不取，不?。┟黠@優(yōu)于前一個(gè)均衡（取款，取款）。
當(dāng)?shù)诙A段的博弈是比較理想的納什均衡（不取，不?。?，則第一階段的博弈為圖3的得益矩陣。
圖3可以看出，第一階段的等價(jià)博弈也存在兩個(gè)純策略納什均衡，一個(gè)是（取款，取款），另一個(gè)是（不取，不取）。可以看出，后一個(gè)帕累托均衡（不取，不?。┟黠@優(yōu)于前一個(gè)（取款，取款），同時(shí)也是上策均衡和風(fēng)險(xiǎn)上策均衡。因此兩客戶都會(huì)選擇后一個(gè)均衡（不取，不取），即在T=1時(shí)期都不會(huì)從余額寶中取款出來，余額寶不會(huì)發(fā)生擠兌風(fēng)險(xiǎn)。
如果第二階段的博弈結(jié)果是較不理想的納什均衡（取款，取款），那么第一階段的博弈可以用圖4的得益矩陣所示。此時(shí)也存在兩個(gè)純策略納什均衡，一個(gè)是（取款，取款），另一個(gè)是（不取，不?。?，分別對(duì)應(yīng)于得益（c1，c1）和（c2， c2）。但是由于c1，c2的大小無法確定，也就是說上策均衡可以是（取款，取款），也可以是（不取，不?。Ｈ绻鹀1>c2，則可以確定出上策均衡是（取款，取款），下策均衡是（不取，不?。＿@也就是說，在T=1時(shí)期，由于上策均衡（取款，取款）的存在，大多數(shù)存款人選擇的是從余額寶中提取資金，市場(chǎng)中出現(xiàn)擠兌提現(xiàn)，導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)金融系統(tǒng)崩潰。
三、 互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理措施
以上的模型分析可以看出，由于納什均衡的存在，余額寶之類的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。那么如何防范這樣的擠兌風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)界已有一定的管理措施。
1. 根據(jù)“大數(shù)定律”對(duì)資金賬戶做出額度限制。大量的實(shí)驗(yàn)證明，當(dāng)重復(fù)試驗(yàn)的次數(shù)n增大時(shí)，隨機(jī)事件A的頻率總呈現(xiàn)出穩(wěn)定狀態(tài)。在余額寶中運(yùn)用大數(shù)定理，其成立的基本條件為：（1）資金池樣本量要足夠大，即n→∞，參與的用戶越多越好；（2）單筆取款金額要小，單筆取款產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)總體流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)產(chǎn)生顯著影響；（3）各資產(chǎn)賬戶的離散度要大，即每資產(chǎn)賬戶在整個(gè)資金池中的比例不能過大；（4）各用戶的風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)性較弱，風(fēng)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)分散化，即用戶取款事件都是獨(dú)立同分布的事件。
從第三方支付界的鼻祖Paypal，我們可以得到一些關(guān)于資金額度限制的啟示。Paypal在1999年11月創(chuàng)立了世界第一支貨幣市場(chǎng)基金MMF，申購起點(diǎn)0.01美元，最高賬戶余額為10萬美元。
余額寶對(duì)用戶的資金賬戶也有相應(yīng)的額度限制。比如，單用戶的賬戶資金上限為100萬元，用戶每月轉(zhuǎn)入資金上限為20萬元。微信理財(cái)通也對(duì)每個(gè)賬戶的資金上限作出了100萬元的規(guī)定。這樣的資金額度限制符合大數(shù)定理成立基本條件中的第2條，體現(xiàn)了阿里集團(tuán)與騰訊集團(tuán)對(duì)大數(shù)定理的敬畏。實(shí)際上，對(duì)于任何貨幣基金管理者心里都存在一個(gè)隱患，比如這些資金大量涌入互聯(lián)網(wǎng)金融體系，是否又會(huì)短期撤離，從而發(fā)生類似銀行擠兌的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
2. 根據(jù)“大數(shù)定律”對(duì)用戶行為做出預(yù)測(cè)，提早作好資金準(zhǔn)備。社會(huì)學(xué)者認(rèn)為在一個(gè)群體中，個(gè)體的行為動(dòng)機(jī)無法掌握，但是當(dāng)群體中的個(gè)體達(dá)到一定數(shù)量時(shí)，群體特征就會(huì)出現(xiàn)一定的共同規(guī)律和趨向。如網(wǎng)購個(gè)體的消費(fèi)行為具有隨機(jī)性，但幾千萬總體用戶的消費(fèi)行為卻服從大數(shù)定律。根據(jù)以往“雙十一”網(wǎng)購的數(shù)據(jù)，結(jié)合余額寶的有效用戶數(shù)量、訂單價(jià)格等指標(biāo)，可以預(yù)測(cè)出“雙十一”網(wǎng)購節(jié)可能的贖回金額?；ヂ?lián)網(wǎng)金融公司可提前存儲(chǔ)一定的準(zhǔn)備資金防患于未然，不至于出現(xiàn)大規(guī)模擠兌現(xiàn)象而造成支付困難。
3. 加強(qiáng)監(jiān)管。互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)可分為三大塊：第三方支付、P2P網(wǎng)貸和網(wǎng)上金融超市，涉及的監(jiān)管部門分布于中國人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等權(quán)威機(jī)構(gòu)之中。為余額寶提供資金支付渠道的支付寶，具有第三方支付牌照，由中國人民銀行頒布監(jiān)管。其次，余額寶本質(zhì)上質(zhì)上是投資于貨幣基金，而貨幣基金領(lǐng)域由證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，需警惕基金可能出現(xiàn)的大幅縮水或大規(guī)模擠兌導(dǎo)致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。最后，互聯(lián)網(wǎng)上的信息安全、黑客攻擊等風(fēng)險(xiǎn)，由工信部協(xié)調(diào)監(jiān)管，需防范由于網(wǎng)絡(luò)安全漏洞而出現(xiàn)的賬戶被盜之類的各種風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融新興事物，各監(jiān)管部門需嚴(yán)密分工、協(xié)調(diào)運(yùn)作，嚴(yán)格管控流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)消費(fèi)者權(quán)益。
4. 加強(qiáng)立法?；ヂ?lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品是新生事物，立法相對(duì)滯后，這也是互聯(lián)網(wǎng)金融出現(xiàn)問題的根源?！队囝~寶用戶服務(wù)協(xié)定》中提出：“支付寶僅向投資者提供資金支付渠道，不保證投資者所購買的理財(cái)產(chǎn)品盈利或保本”。這就為將來的虧損埋下了隱患，法律糾紛難以避免。為避免流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)帶來的巨大影響，國家立法部門需充分考慮互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的特點(diǎn)，加快相關(guān)立法建設(shè)，在現(xiàn)有金融法律體系中作修正與補(bǔ)充。如現(xiàn)有的《商業(yè)銀行法》、《證券法》、《保險(xiǎn)法》的修訂，以適應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展特征，有效控制風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，還需加強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)金融消費(fèi)者的權(quán)益保護(hù)?；ヂ?lián)網(wǎng)金融用戶眾多，如果消費(fèi)者的權(quán)益保護(hù)得不到及時(shí)妥善處理，將對(duì)金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境造成較大沖擊，影響社會(huì)和諧穩(wěn)定。各立法部門需根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的獨(dú)特性量身制定出合理的法律法規(guī)，促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康有序發(fā)展。
四、 結(jié)語
隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，越來越多的網(wǎng)民參與了互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的購買，但對(duì)其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足。余額寶本質(zhì)上是貨幣基金產(chǎn)品，其收益率并非百分百穩(wěn)定與持續(xù)。加上目前類似余額寶的產(chǎn)品眾多，競(jìng)爭激烈，互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)民更換金融產(chǎn)品的頻率也日益頻繁。在這種情況下，余額寶為實(shí)現(xiàn)T+0策略，其資金池更容易遭到擠兌，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)防范呼之欲出。本文運(yùn)用DD模型和博弈論，論證了互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品存在的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。若對(duì)其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)置之不理，擠兌行為可能演化成均衡策略，損害廣大投資者利益，甚至危害金融穩(wěn)定。因此，本文建議盡快完善對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管與立法，采取更加有效的風(fēng)險(xiǎn)控制措施，使其健康有序的發(fā)展，成為金融普惠的新渠道。
參考文獻(xiàn)：
一、 引出問題
以網(wǎng)絡(luò)和電子商務(wù)為主要特征的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)席卷了社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活中的許多方面。第三方網(wǎng)絡(luò)支付不斷發(fā)展，其基本功能、業(yè)務(wù)范圍和種類也在逐步拓展，已經(jīng)超出了原有的支付中介業(yè)務(wù)范圍。有的第三方網(wǎng)絡(luò)支付機(jī)構(gòu)開展了基金理財(cái)銷售業(yè)務(wù)，有的還開展了信用貸款業(yè)務(wù)。如支付寶正在搶占銀行獨(dú)占的支付結(jié)算系統(tǒng)；余額寶正在挑戰(zhàn)銀行中間業(yè)務(wù)和活期負(fù)債業(yè)務(wù)；小額金融貸款平臺(tái)正在沖擊銀行的信用貸款業(yè)務(wù)等。目前第三方支付平臺(tái)從事金融業(yè)務(wù)仍處于一個(gè)灰色監(jiān)管狀態(tài)，雖然中國人民銀行先后了《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》及《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法實(shí)施細(xì)則》，但是第三方支付平臺(tái)業(yè)務(wù)擴(kuò)張速度遠(yuǎn)超監(jiān)管力度，仍然會(huì)產(chǎn)生許多未知的風(fēng)險(xiǎn)。第三方支付平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在沉淀資金的巨額利息難以回報(bào)給消費(fèi)者、巨額贖回、信貸業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、用戶賬戶安全及隱私保護(hù)等方面?，F(xiàn)行的監(jiān)管體系并無法完全覆蓋這些風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槠涑^了現(xiàn)有的金融監(jiān)管意識(shí)、監(jiān)管人員儲(chǔ)備準(zhǔn)備、監(jiān)管政策的范圍等，甚至連各國都將實(shí)施的《巴塞爾協(xié)議III》都無法完全覆蓋第三方支付網(wǎng)絡(luò)支付的金融監(jiān)管內(nèi)容。①在此背景下，如果不對(duì)第三方網(wǎng)絡(luò)支付金融監(jiān)管中的法律問題進(jìn)行跨領(lǐng)域、系統(tǒng)化、前瞻性的綜合研究，必然會(huì)造成對(duì)第三方網(wǎng)絡(luò)支付金融監(jiān)管立法上的真空和實(shí)際監(jiān)管上的缺位。
二、 第三方支付平臺(tái)的主要業(yè)務(wù)分析
（一） 支付寶
2010年，中國人民銀行了《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》及《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法實(shí)施細(xì)則》，其中將非金融機(jī)構(gòu)服務(wù)定義為非金融機(jī)構(gòu)作為收、付款人的支付中介所提供的網(wǎng)絡(luò)支付、預(yù)付卡、銀行卡收單以及中國人民銀行確定的其他支付服務(wù)。②第三方支付機(jī)構(gòu)提供的服務(wù)作為非金融機(jī)構(gòu)服務(wù)的一種，第三方支付機(jī)構(gòu)自此有了合法的身份，只要按照管理辦法的規(guī)定獲取牌照，即被正式納入國家監(jiān)管體系。第三方網(wǎng)絡(luò)支付服務(wù)中具有三層主體關(guān)系。首先，第三方網(wǎng)絡(luò)支付平臺(tái)目前必須依托銀行和銀聯(lián)等作為基礎(chǔ)支付層，為其提供最終的結(jié)算服務(wù)。因?yàn)榈谌街Ц镀脚_(tái)的性質(zhì)是非金融機(jī)構(gòu)，非金融機(jī)構(gòu)只具有部分金融功能，但是不具有直接完成銀行間的資金劃撥、支付業(yè)務(wù)的功能，結(jié)算業(yè)務(wù)最后都要通過銀行的支付網(wǎng)關(guān)完成。③其次，技術(shù)服務(wù)商是其中的服務(wù)層。最后，商戶和消費(fèi)者是應(yīng)用層，第三方支付在商戶和消費(fèi)者之間充當(dāng)了信用中介的角色，提供代收代付功能。此外第三方支付平臺(tái)還提供轉(zhuǎn)賬業(yè)務(wù)，該轉(zhuǎn)賬業(yè)務(wù)如果使用手機(jī)操作不收手續(xù)費(fèi)，用電腦操作單筆0.5元人民幣。低收費(fèi)率吸引了大批用戶，且依托電子商務(wù)，用戶更加愿意選擇使用第三方支付平臺(tái)的代收、代付和轉(zhuǎn)賬功能，由此第三方作為信用中介，從買家賬戶轉(zhuǎn)到賣家賬戶之間存在時(shí)間差，其中不僅沉淀了大量的資金，也產(chǎn)生了大量利息。
（二） 余額寶
余額寶是天弘基金專門為支付寶量身定制的一項(xiàng)兼具金融理財(cái)和消費(fèi)雙重功能的基金理財(cái)產(chǎn)品，即天弘增利寶貨幣基金（簡稱余額寶），用戶投資的收益變化則視天弘基金的營業(yè)績而定。④用戶可以將已經(jīng)從銀行卡充值到支付寶的資金轉(zhuǎn)入余額寶，也可以直接從銀行卡充值到余額寶。用戶將資金轉(zhuǎn)入余額寶時(shí)，余額寶提示天弘基金的客戶資金信息，如收益率和收益獲得時(shí)間限制等，再從用戶支付寶賬戶轉(zhuǎn)入天弘基金在支付寶開立的賬戶中。清算機(jī)構(gòu)將支付寶備付金賬戶內(nèi)的資金實(shí)時(shí)轉(zhuǎn)入支付寶基金結(jié)算備付金專用賬戶，然后再將資金轉(zhuǎn)入天弘基金的基金托管的銀行賬戶。⑤用戶轉(zhuǎn)入余額寶的資金數(shù)額由天弘基金公司在次日進(jìn)行份額確認(rèn)。余額寶用戶也可實(shí)時(shí)贖回資金，也可以直接使用余額寶內(nèi)的余額在淘寶和天貓上購物。余額寶贖回的資金流向與購買時(shí)相反。余額寶為支付寶增添了一項(xiàng)貨幣基金銷售的金融業(yè)務(wù)，降低了《非金融支付服務(wù)管理辦法》要求支付寶“實(shí)繳貨幣資本與客戶備付金日均余額的比例不得低于10%”的資本金壓力。余額寶為支付寶賬戶內(nèi)沉淀資金提供了一個(gè)去向，且支付寶的沉淀資金提供了新的盈利方式。長期來看，余額寶吸收資金的成本低，但提供的理財(cái)產(chǎn)品流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)過大。
（三） 阿里小貸
我國商業(yè)銀行的信貸服務(wù)對(duì)象主要是大企業(yè)，基于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的僵硬考察，小微企業(yè)難以達(dá)到商業(yè)銀行對(duì)現(xiàn)金流、信譽(yù)和信用擔(dān)保方面的要求，大部分小微企業(yè)很難獲得商業(yè)銀行的貸款，據(jù)統(tǒng)計(jì)，銀行對(duì)中小企業(yè)的放貸量不到總量的10%。⑥阿里巴巴公司看準(zhǔn)了這樣的市場(chǎng)空白，與銀行聯(lián)合推出了滿足中小企業(yè)融資需要的網(wǎng)絡(luò)貸款。阿里巴巴小額貸款公司提供貸款的對(duì)象只需要滿足以下條件：注冊(cè)期滿6個(gè)月的阿里巴巴誠信通會(huì)員或者是中國供應(yīng)商會(huì)員，擁有個(gè)人實(shí)名認(rèn)證的支付寶賬戶，公司注冊(cè)地僅限于上海、浙江、深圳和廣州，且注冊(cè)時(shí)間需為一年以上。所有賣家的貸款和交易都在支付寶上完成，阿里巴巴可以利用支付寶的數(shù)據(jù)對(duì)賣家的貸款流向?qū)崟r(shí)監(jiān)控。阿里小貸通過隨借隨還與整借零還、提前還款和自動(dòng)還款的方式，實(shí)現(xiàn)貸款資金的快速回流，緩解資金的流動(dòng)性壓力。阿里小貸采用了信用評(píng)級(jí)制度，對(duì)企業(yè)在網(wǎng)絡(luò)中的交易行為數(shù)據(jù)化并進(jìn)行信用等級(jí)評(píng)價(jià)，再以此為依據(jù)向確定向該中小企業(yè)發(fā)放貸款的數(shù)額。此外，阿里小貸設(shè)立了網(wǎng)絡(luò)聯(lián)保貸款機(jī)制，一旦貸款違約，阿里將會(huì)公布商戶信息，增加商戶違約成本，降低違約率。
三、 第三方支付平臺(tái)的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)析
（一） 沉淀資金的權(quán)屬爭議
根據(jù)《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》第24條規(guī)定：“支付機(jī)構(gòu)接受的客戶備付金不屬于支付機(jī)構(gòu)的自由財(cái)產(chǎn)。支付機(jī)構(gòu)只能根據(jù)客戶發(fā)起的支付指令轉(zhuǎn)移備付金。禁止支付機(jī)構(gòu)以任何形式挪用客戶備付金?！蓖瑫r(shí)《存管辦法》第 3 條規(guī)定：“支付機(jī)構(gòu)接收的客戶備付金必須全額繳存至支付機(jī)構(gòu)在備付金銀行開立的備付金專用存款賬戶?！睆倪@些規(guī)定可以確定法律規(guī)定了第三方支付機(jī)構(gòu)并不擁有沉淀資金的所有權(quán)。而第三方支付平臺(tái)的用戶與第三方支付機(jī)構(gòu)之間的法律關(guān)系應(yīng)為混藏保管合同。因?yàn)樨泿艑儆谔厥夥N類物，占有貨幣即擁有貨幣的所有權(quán)，但是第三方支付平臺(tái)的用戶將貨幣放入支付寶并不是為了將貨幣的所有權(quán)轉(zhuǎn)移給支付寶。用戶往往是基于購物或者其他生活服務(wù)支付費(fèi)用的需要存入，第三方支付機(jī)構(gòu)與用戶之間的是資金保管關(guān)系，資金的所有權(quán)并不轉(zhuǎn)移給第三方支付機(jī)構(gòu)，而是仍歸用戶所有。第三方支付機(jī)構(gòu)每日的交易金額數(shù)量龐大，沉淀資金具有較大流動(dòng)性，但是由于消費(fèi)者確認(rèn)收貨存在物流時(shí)間差以及消費(fèi)者可能會(huì)為了便于大單購物而提前在支付平臺(tái)上存入大量資金，這就形成了支付寶上相對(duì)穩(wěn)定的大額資金，這些大額資金可以產(chǎn)生大量的孳息，這些孳息也應(yīng)當(dāng)歸屬于用戶。因中國人民銀行于2011年11月的《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管暫行辦法》中規(guī)定，“支付機(jī)構(gòu)上沉淀資金的利息的10%用于風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，90%歸第三方支付企業(yè)所有?！痹摋l規(guī)定與混藏保管合同的性質(zhì)產(chǎn)生了矛盾?！吨Ц稒C(jī)構(gòu)客戶備付金存管辦法》于2013年6月份正式生效時(shí)取消了關(guān)于利息分配的條款。由此，第三方支付機(jī)構(gòu)不再擁有90%的沉淀資金利息，而應(yīng)向用戶支付沉淀資金產(chǎn)生的全部利息，但是卻會(huì)產(chǎn)生困難。因?yàn)閺暮贤馑甲灾蔚慕嵌葋砜?，用戶將資金放入第三方支付機(jī)構(gòu)是要委托第三方支付機(jī)構(gòu)進(jìn)行代收、代付服務(wù)，而不是獲取利息。因此，沉淀資金的利息歸屬問題至今沒有明確，分歧很大。大量的沉淀資金的利息歸屬未能明確，沉淀資金的使用流向仍為未知，將引發(fā)第三方支付機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)等問題，巨額沉淀資金的利用應(yīng)成為第三方支付平臺(tái)的監(jiān)管重點(diǎn)。⑦
（二） 風(fēng)險(xiǎn)提示與巨額贖回的法律風(fēng)險(xiǎn)
余額寶的出現(xiàn)解決了第三方支付平臺(tái)上的巨額沉淀資金規(guī)模過大和沉淀資金孳息的歸屬問題，支付寶表面上將其沉淀在其中的巨額資金的孳息部分歸還給了用戶，作為基金公司銷售的中介平臺(tái)而向基金公司收取中介服務(wù)費(fèi)用。但是余額寶在宣傳時(shí)只強(qiáng)調(diào)高收益而不談風(fēng)險(xiǎn)的非法操作嫌疑，大多數(shù)人將資金轉(zhuǎn)入余額寶時(shí)關(guān)注的都是余額寶能帶來的高收益，甚至沒有搞明白余額寶的真實(shí)性質(zhì)，因?yàn)榇嫒胗囝~寶的錢也可以及時(shí)轉(zhuǎn)出余額寶進(jìn)行消費(fèi)購物，這會(huì)讓用戶認(rèn)為將資金存入余額寶和存入支付寶沒有太大區(qū)別。而事實(shí)上余額寶為用戶提供的天弘基金雖然是風(fēng)險(xiǎn)較低的貨幣基金，但是仍然要比銀行法定的存款利息來得風(fēng)險(xiǎn)高。用戶選擇將資金存入余額寶時(shí)，余額寶必須對(duì)每一筆進(jìn)賬都作出具有警示性的風(fēng)險(xiǎn)提示。
余額寶存在的第二個(gè)法律風(fēng)險(xiǎn)是巨額贖回風(fēng)險(xiǎn)。余額寶為用戶提供便捷的通道購買貨幣基金，同時(shí)承諾用戶存在余額寶上的資金在特定的時(shí)間內(nèi)可以隨時(shí)轉(zhuǎn)出賬戶，并承諾用戶存入余額寶的本息能及時(shí)返還。日常生活中有些用戶轉(zhuǎn)出，有些用戶轉(zhuǎn)入，總體上賬面資金可以維持平衡，但是如果遇到雙十一這樣的大型購物節(jié)，存入余額寶的資金減少，轉(zhuǎn)出余額寶的資金增加，天弘基金為了留足資金，基金收益會(huì)大大減少，余額寶的資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)大大顯現(xiàn)。如何同時(shí)實(shí)現(xiàn)巨額贖回的高收益和隨時(shí)轉(zhuǎn)出的承諾是余額寶未來的巨大挑戰(zhàn)。
（三） 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)
阿里小貸在向中小企業(yè)發(fā)放貸款時(shí)面臨的最大的風(fēng)險(xiǎn)是較嚴(yán)重的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在阿里小貸“只貸不存”的發(fā)展模式，將導(dǎo)致資金鏈條的僵化。由于政策將小額貸款公司定性為工商企業(yè)，小貸公司只能以自身籌集的資金開展業(yè)務(wù)。而小額貸款公司資本金后繼乏力，流動(dòng)性缺失嚴(yán)重，恐難以滿足小微企業(yè)的旺盛的融資需求，小額貸款公司難以繼續(xù)擴(kuò)展規(guī)模，一旦資金鏈出現(xiàn)斷裂，難以繼續(xù)提供貸款，隨時(shí)可能倒閉。⑧盡管阿里巴巴小額貸款以電子商務(wù)為依托，擁有比較充足的資金。但電子商務(wù)平臺(tái)規(guī)模的不斷擴(kuò)張，需要小額貸款的賣家不斷增加，其仍然會(huì)出現(xiàn)后續(xù)資金不足的現(xiàn)象，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)將成為阿里小貸未來發(fā)展最大的挑戰(zhàn)。
阿里小貸向中小企業(yè)發(fā)放貸款依據(jù)的是阿里巴巴電子商務(wù)平臺(tái)中的交易數(shù)據(jù)和信用數(shù)據(jù)。但是只依據(jù)網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)，只通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行評(píng)估和約束，安全性不夠高。阿里小貸無法考證申貸人的實(shí)際經(jīng)營狀況，只要商家愿意放棄網(wǎng)店的未來發(fā)展，還是有可能逃避還貸。而且目前網(wǎng)絡(luò)商家雇人刷信用為常態(tài)，網(wǎng)絡(luò)中虛擬信用的真實(shí)性將顛覆阿里小貸公司發(fā)放貸款的基本依據(jù)。
（四） 用戶賬戶安全隱患
第三方網(wǎng)絡(luò)支付中最常見的騙局是網(wǎng)絡(luò)釣魚。網(wǎng)絡(luò)釣魚是指當(dāng)用戶在網(wǎng)絡(luò)上進(jìn)行電子支付時(shí)，點(diǎn)擊了虛假的鏈接，進(jìn)入與網(wǎng)上銀行登錄界面幾乎一樣的偽造界面，輸入用戶名和密碼登錄后，偽造頁面上的惡意插件將幫助犯罪分子直接盜取用戶的賬戶和密碼。警惕性不高的用戶往往在登陸網(wǎng)上銀行時(shí)難以發(fā)現(xiàn)，直到賬戶內(nèi)的資金突然減少時(shí)才發(fā)現(xiàn)賬戶被盜，因此造成的損失也常常較為嚴(yán)重。網(wǎng)絡(luò)釣魚導(dǎo)致用戶屢屢被騙的原因大致可以歸為兩點(diǎn)：一是該第三方平臺(tái)本身安全系數(shù)不夠高，惡意用戶篡改了第三方支付平臺(tái)與網(wǎng)上銀行之間的正常跳轉(zhuǎn)頁面，或利用第三方支付平臺(tái)賬戶向其他用戶發(fā)送了偽造的電子郵件鏈接盜取用戶的第三方支付平臺(tái)的賬戶和密碼；二是第三方支付平臺(tái)對(duì)用戶使用安全提示不足，導(dǎo)致用戶不夠警惕，輕信虛假鏈接和電子郵件。
第三方支付平臺(tái)對(duì)用戶的隱私保護(hù)仍不夠完善。目前，用戶使用第三方支付平臺(tái)，一般要提供真實(shí)姓名、聯(lián)系方式、住址、銀行賬號(hào)甚至身份證復(fù)印件等等個(gè)人重要資料進(jìn)行實(shí)名認(rèn)證，并作為交易雙方信用擔(dān)保的憑據(jù)。用戶通過實(shí)名制認(rèn)證后，第三方支付平臺(tái)能為用戶提供更多更好的服務(wù)。但是一旦網(wǎng)站設(shè)計(jì)有疏漏，網(wǎng)頁被黑客入侵，客戶信息安全難以保證。而且第三方支付平臺(tái)的隱私保護(hù)免責(zé)條款過多，公然將黑客、病毒等引發(fā)的安全問題當(dāng)做“免責(zé)事由”，推卸責(zé)任。大部分的第三方支付平臺(tái)均沒有為用戶信息泄露而承擔(dān)責(zé)任。
四、 第三方支付平臺(tái)金融業(yè)務(wù)監(jiān)管的建議
（一）金融監(jiān)管手段應(yīng)當(dāng)寬嚴(yán)并濟(jì)
第三方網(wǎng)絡(luò)支付平臺(tái)作為一種新生事物，是中國金融市場(chǎng)改革與創(chuàng)新，也是未來傳統(tǒng)銀行業(yè)提升金融服務(wù)可以有所借鑒的機(jī)構(gòu)。因此，對(duì)第三方支付平臺(tái)采取的監(jiān)管手段應(yīng)當(dāng)寬嚴(yán)并濟(jì)，給非金融機(jī)構(gòu)留有充足的發(fā)展空間，但是監(jiān)管必須到位。
第三方支付平臺(tái)從事金融業(yè)務(wù)不再是非金融機(jī)構(gòu)牌照內(nèi)的經(jīng)營范圍，是監(jiān)管部門遇到的新的挑戰(zhàn)。首先，第三方支付平臺(tái)作為非金融機(jī)構(gòu)可以從事金融業(yè)務(wù)，只需從法律上將經(jīng)營范圍擴(kuò)大；其次，第三方支付平臺(tái)從事金融業(yè)務(wù)不能成為金融機(jī)構(gòu)的例外，即第三方支付平臺(tái)從事金融業(yè)務(wù)也要遵守金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管規(guī)則；最后，制定公平的市場(chǎng)競(jìng)爭機(jī)制，引導(dǎo)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，而不是從行政的角度來規(guī)制互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展。
第三方支付作為非金融機(jī)構(gòu)從事金融業(yè)務(wù)是否符合金融機(jī)構(gòu)從事金融業(yè)務(wù)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，則需要對(duì)其進(jìn)行嚴(yán)格的實(shí)時(shí)監(jiān)控，組織專家團(tuán)隊(duì)對(duì)其研究，及時(shí)出臺(tái)相關(guān)的政策和法律規(guī)定。建議法律監(jiān)管體系可以分為三個(gè)層次：基礎(chǔ)法律規(guī)范、核心法律規(guī)范及法律規(guī)范。⑨基礎(chǔ)法律規(guī)范主要包括電子商務(wù)及電子支付法律制度、網(wǎng)絡(luò)金融法律制度。核心法律規(guī)范分為金融特別法律制度、民事特別法律制度及技術(shù)特別法律制度。法律規(guī)范對(duì)前兩種法律規(guī)范的輔助與補(bǔ)充，主要包括消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)相關(guān)法律制度、網(wǎng)絡(luò)安全防范與網(wǎng)絡(luò)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范法律制度、網(wǎng)絡(luò)隱私權(quán)益保護(hù)等相關(guān)法律。相關(guān)法律規(guī)定應(yīng)明確界定網(wǎng)絡(luò)第三方支付平臺(tái)的服務(wù)范圍，有力拿捏監(jiān)控力度。同時(shí)監(jiān)管部門應(yīng)及時(shí)建立風(fēng)險(xiǎn)提示及預(yù)警制度、重大事項(xiàng)報(bào)告制度、信息公開制度、糾錯(cuò)制度等。
（二）建立第三方支付平臺(tái)消費(fèi)者的良好保護(hù)機(jī)制
在網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下保護(hù)消費(fèi)者的交易安全和信息安全是監(jiān)管重點(diǎn)，也是監(jiān)管難點(diǎn)。監(jiān)管部門應(yīng)明確第三方支付平臺(tái)的信息安全責(zé)任，首先第三方支付平臺(tái)應(yīng)對(duì)信息傳輸過程中的數(shù)據(jù)真實(shí)性、合法性進(jìn)行監(jiān)控，及時(shí)填補(bǔ)網(wǎng)絡(luò)漏洞；其次第三方支付平臺(tái)應(yīng)對(duì)從事網(wǎng)絡(luò)經(jīng)營活動(dòng)主體雙方的真實(shí)信息進(jìn)行辨認(rèn)，實(shí)名制無疑是最好的選擇；最后，第三方支付平臺(tái)應(yīng)承擔(dān)用戶因信息泄露而遭受的損失。由于大量的用戶資料都掌握在網(wǎng)絡(luò)第三方支付平臺(tái)的手中，因此要制定必要的資料安全使用規(guī)范，形成信息采集、存儲(chǔ)、刪除、使用、備份等一系列規(guī)范。（作者單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)）
注解
① 余豐慧：《互聯(lián)網(wǎng)金融革命：中國金融的顛覆與重建》，第169頁，中華工商聯(lián)合出版社，北京。
② 盛佳、湯潯芳、楊東、楊倩：《互聯(lián)網(wǎng)金融第三浪：眾籌崛起》，北京，中國鐵道出版社，2014年，第13頁。
③ 靳雪銀、柏航周、盧華明：《我國第三方電子支付業(yè)初探》，《改革與戰(zhàn)略》，2012年第7期，第69頁。
④ 李雋：《余額寶概念沖高回落，相關(guān)基金公司或面臨競(jìng)爭》，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》，2013年7月9日。
⑤ 范敏：《“余額寶”業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢(shì)、影響及政策建議》，《時(shí)代金融》（昆明），2013.09.138-139。
⑥ 余豐慧：《互聯(lián)網(wǎng)金融革命：中國金融的顛覆與重建》，中華工商聯(lián)合出版社，北京，第102頁。
2013年6月13日，支付寶推出的“余額寶”業(yè)務(wù)正式上線。截至6月30日，“余額寶”用戶數(shù)量達(dá)到251.56萬，累計(jì)轉(zhuǎn)入資金規(guī)模66.01億元，收益率達(dá)到6.299%（七日年化收益率），累計(jì)用于消費(fèi)的金額12.04億元?！坝囝~寶”業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，將引發(fā)其他支付機(jī)構(gòu)競(jìng)相效仿，產(chǎn)品收益率不斷提升，對(duì)銀行機(jī)構(gòu)傳統(tǒng)存款業(yè)務(wù)構(gòu)成顯著沖擊。
一、基本情況
余額寶使用與在淘寶上購物相類似，客戶將支付寶余額轉(zhuǎn)入余額寶，顯示天弘基金商鋪，客戶資金信息由用戶支付寶賬戶轉(zhuǎn)入天弘基金在支付寶開立的賬戶中。機(jī)構(gòu)清算資金從支付寶備付金賬戶實(shí)時(shí)轉(zhuǎn)入支付寶基金結(jié)算備付金專戶，然后轉(zhuǎn)入天弘基金的基金托管銀行賬戶。轉(zhuǎn)入余額寶的資金在第二個(gè)工作日由基金公司進(jìn)行份額確認(rèn)。余額寶也可實(shí)時(shí)贖回或直接用于淘寶和天貓消費(fèi)。余額寶贖回的資金流向與購買時(shí)相反。
余額寶的推出使支付寶的金融功能更加完備，降低了支付寶“實(shí)繳貨幣資本與客戶備付金日均余額的比例不得低于10%”的資本金壓力。盡管支付寶備付金利息收入減少，但從合作的基金公司獲取的服務(wù)費(fèi)增加。截止2013年6月30日，余額寶收益為6.299%（七日年化收益率）?！坝囝~寶”業(yè)務(wù)得到用戶的熱烈追捧，支付寶吸收存款成本低，但提供的理財(cái)產(chǎn)品收益率高且流動(dòng)性大，長期來看將對(duì)銀行傳統(tǒng)存款業(yè)務(wù)構(gòu)成顯著沖擊。
二、發(fā)展趨勢(shì)
（一）支付機(jī)構(gòu)競(jìng)相效仿，通過提高收益率進(jìn)行攬存
目前，支付機(jī)構(gòu)的盈利主要來源于手續(xù)費(fèi)收入、備付金利息和增值業(yè)務(wù)收入。由于支付市場(chǎng)各支付機(jī)構(gòu)之間競(jìng)爭激烈，手續(xù)費(fèi)收入不能覆蓋成本，備付金管理嚴(yán)格，唯一能大幅擴(kuò)大盈利的來源為增值業(yè)務(wù)收入。據(jù)實(shí)地走訪了解，隨著“余額寶”上線運(yùn)行，重慶易極付科技有限公司已開始準(zhǔn)備效仿支付寶推出類似“××寶”理財(cái)產(chǎn)品。由于相比支付寶而言品牌影響力弱、客戶少，因此將通過更高的收益率來達(dá)到吸引客戶的目的。
（二）對(duì)銀行機(jī)構(gòu)傳統(tǒng)存款業(yè)務(wù)將形成顯著沖擊
由于現(xiàn)有的支付寶客戶有較為現(xiàn)實(shí)的余額管理的需求，所以用戶數(shù)量快速增長。但“余額寶”是立足于淘寶客戶開展的業(yè)務(wù)，在短期內(nèi)吸引支付寶體系外的大額業(yè)務(wù)客戶利用“余額寶”理財(cái)?shù)目赡苄圆淮?。?duì)普通客戶而言，在銀行購買貨幣基金，無論從信任度還是從收益率來看，都比支付寶更有吸引力，選擇面也更寬、更便捷。但是，支付寶吸收存款成本低，提供的理財(cái)產(chǎn)品收益率高且流動(dòng)性大。截止2013年6月30日，余額寶收益為6.3%（七日年化收益率），長期看對(duì)客戶吸引力呈日益增長趨勢(shì)，將構(gòu)成對(duì)銀行傳統(tǒng)存款業(yè)務(wù)的顯著沖擊。
（三）支付機(jī)構(gòu)紛紛向金融或類金融領(lǐng)域拓展業(yè)務(wù)
目前，支付寶除了提供支付結(jié)算服務(wù)，還能夠提供貸款服務(wù)。貸款服務(wù)提供對(duì)象包括個(gè)人和商家。余額寶的推出標(biāo)志著支付寶具有了理財(cái)服務(wù)功能，支付寶用戶能享受的金融服務(wù)功能更加完備。與此同時(shí)，其他支付機(jī)構(gòu)也紛紛將業(yè)務(wù)拓展至其他領(lǐng)域。通聯(lián)重慶分公司去年主營業(yè)務(wù)收入1577萬元，其他業(yè)務(wù)收入1396萬元。其他業(yè)務(wù)收入主要是項(xiàng)目咨詢撮合和委托貸款服務(wù)，其獲取的利潤幾乎與支付業(yè)務(wù)持平。截止6月30日，通聯(lián)重慶分公司的其他業(yè)務(wù)獲取盈利已經(jīng)超過支付業(yè)務(wù)盈利。由于支付市場(chǎng)競(jìng)爭激烈，為獲取更高利潤，支付機(jī)構(gòu)必然向其他金融或類金融領(lǐng)域發(fā)展。
三、產(chǎn)生的影響
（一）“余額寶”為投資人提供了更多的投資理財(cái)選擇，在金融市場(chǎng)中引入了競(jìng)爭
“余額寶”的推出為投資人提供了更多的投資理財(cái)選擇?！坝囝~寶”在金融市場(chǎng)中引入了競(jìng)爭，對(duì)消除銀行機(jī)構(gòu)壟斷，在一定程度上緩解中小企業(yè)融資難問題能夠發(fā)揮積極作用。
（二）向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提出了跨界監(jiān)管的新課題
按照《支付機(jī)構(gòu)客戶備付金存管辦法》規(guī)定，天弘基金在支付寶開立賬戶的余額屬于備付金管理范疇，由人民銀行進(jìn)行監(jiān)管。同時(shí)，按照《證券投資基金銷售管理辦法》（證監(jiān)會(huì)令〔2013〕91號(hào)）第28條和第29條規(guī)定，支付寶還應(yīng)在銀行開立專門賬戶，用于歸集、暫存、劃轉(zhuǎn)基金銷售結(jié)算資金，由證監(jiān)會(huì)監(jiān)管。“余額寶”的購買和贖回涉及兩個(gè)賬戶之間資金流轉(zhuǎn)。但是，目前對(duì)于備付金賬戶和基金結(jié)算賬戶之間的資金流轉(zhuǎn)還存在監(jiān)管空白。如何進(jìn)行跨界監(jiān)管是監(jiān)管部門面臨的新課題。
（三）支付機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)警示不足對(duì)用戶容易造成誤導(dǎo)
支付寶對(duì)“余額寶”的風(fēng)險(xiǎn)提示不足，重點(diǎn)宣傳該產(chǎn)品的收益率，而忽略了收益與風(fēng)險(xiǎn)并存，對(duì)用戶容易造成誤導(dǎo)。支付機(jī)構(gòu)提供支付服務(wù)，并不對(duì)資金投向負(fù)責(zé)，只要有備付金這項(xiàng)資源，各類機(jī)構(gòu)就會(huì)為其定做各項(xiàng)理財(cái)項(xiàng)目。為了支撐較高收益，資金勢(shì)必流入房地產(chǎn)等行業(yè)。一旦受宏觀經(jīng)濟(jì)政策等影響出現(xiàn)資金鏈斷裂，將影響資金安全，危及社會(huì)金融穩(wěn)定，對(duì)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行造成負(fù)面影響。
四、政策建議
（一）建議明確支付機(jī)構(gòu)可從事的業(yè)務(wù)范圍
目前，全國已有223家支付機(jī)構(gòu)獲得支付業(yè)務(wù)許可牌照，支付機(jī)構(gòu)在從事支付業(yè)務(wù)的同時(shí)，也在積極向其他領(lǐng)域拓展業(yè)務(wù)。但是，對(duì)于獲得支付業(yè)務(wù)許可牌照的機(jī)構(gòu)可否從事其他領(lǐng)域業(yè)務(wù)無明確規(guī)定，不利于支付機(jī)構(gòu)的長遠(yuǎn)發(fā)展。建議人民銀行總行盡早確定支付機(jī)構(gòu)的定位，引導(dǎo)支付機(jī)構(gòu)用好備付金資源，在政策允許的范圍內(nèi)發(fā)展擔(dān)保業(yè)務(wù)和小額貸款業(yè)務(wù)，支持農(nóng)村地區(qū)和小微企業(yè)，在與銀行的競(jìng)爭中實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)，尋找利益平衡點(diǎn)，促進(jìn)支付機(jī)構(gòu)盡早規(guī)范發(fā)展。
（二）加強(qiáng)對(duì)創(chuàng)新業(yè)務(wù)的研判和監(jiān)管
支付機(jī)構(gòu)創(chuàng)新拓展了支付業(yè)務(wù)的廣度和深度，其多樣化、個(gè)性化等特點(diǎn)較好地滿足了社會(huì)支付需求，其服務(wù)對(duì)象眾多、影響面廣，在支持“刺激消費(fèi)、擴(kuò)大內(nèi)需”等宏觀經(jīng)濟(jì)政策方面發(fā)揮了積極作用。建議人民銀行總行在某項(xiàng)創(chuàng)新產(chǎn)品推出時(shí)，對(duì)其業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢(shì)預(yù)先研究，及時(shí)調(diào)整制度辦法以及明確監(jiān)管邊界，形成一致的市場(chǎng)預(yù)期，使得創(chuàng)新業(yè)務(wù)從一開始就規(guī)范發(fā)展，將風(fēng)險(xiǎn)防患于未然。
（三）合作建立長效監(jiān)管機(jī)制
創(chuàng)新是對(duì)現(xiàn)有制度的突破，次貸危機(jī)證明風(fēng)險(xiǎn)通常隱藏在各項(xiàng)監(jiān)管的邊緣空隙地帶。一項(xiàng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)涉及多個(gè)監(jiān)管部門，若監(jiān)管部門之間聯(lián)系不暢通，無長效聯(lián)合監(jiān)管機(jī)制，則極易形成監(jiān)管空白，風(fēng)險(xiǎn)一旦爆發(fā)則危害無窮。因此，建議人民銀行總行與其他金融監(jiān)管部門加強(qiáng)合作，未雨綢繆共同建立長效監(jiān)管機(jī)制。
參考文獻(xiàn)
[1]劉士余.支付創(chuàng)新要走在現(xiàn)代服務(wù)業(yè)前列.中國金融，2013年第12期.
關(guān)鍵詞：貨幣市場(chǎng)美國貨幣市場(chǎng)英國貨幣市場(chǎng)日本貨幣市場(chǎng)
貨幣市場(chǎng)是一種短期金融工具的交易市場(chǎng)，這些短期金融工具主要包括國庫券、短期國債、商業(yè)票據(jù)、大額可轉(zhuǎn)讓存單、回購協(xié)議、銀行承兌匯票等貨幣市場(chǎng)工具，還包括銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)。貨幣市場(chǎng)是一個(gè)融通短期貨幣資金供給與貨幣資金需求的虛擬場(chǎng)所,借助于現(xiàn)代通訊手段，以彌補(bǔ)頭寸不足和流動(dòng)性資金不足為主要目的，其實(shí)質(zhì)是以短期信用工具為交易對(duì)象完成短期貨幣資金融通,求得短期貨幣資金供求均衡。它是以資金供求為前提，利益尋求為動(dòng)力，同業(yè)競(jìng)爭和風(fēng)險(xiǎn)為約束，以金融工具價(jià)格發(fā)現(xiàn)為結(jié)果，從而使短期貨幣資源得到有效配置。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，貨幣市場(chǎng)的功能集中表現(xiàn)在：(1)貨幣市場(chǎng)可以促進(jìn)貨幣政策的實(shí)施，貨幣市場(chǎng)是中央銀行貫徹貨幣政策的市場(chǎng)基礎(chǔ)。發(fā)達(dá)的貨幣市場(chǎng)可以為貨幣政策的實(shí)施提供豐富的政策工具，并使貨幣政策迅速大面積的迅速擴(kuò)散。(2)貨幣市場(chǎng)構(gòu)成了金融市場(chǎng)的基礎(chǔ)。貨幣市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)著金融市場(chǎng)融通短期資金的基本功能，反映市場(chǎng)資金供求的基本狀況，它的發(fā)展可以推動(dòng)資本市場(chǎng)的發(fā)展。(3)貨幣市場(chǎng)可以極大地促進(jìn)現(xiàn)代金融制度和金融組織體系的完善和發(fā)達(dá)。①
一、貨幣市場(chǎng)在世界主要國家的發(fā)展?fàn)顩r和主要政策措施
從世界主要本主義國家金融市場(chǎng)發(fā)展來看，經(jīng)過幾百年的發(fā)展，貨幣市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的發(fā)展已經(jīng)比較完整，包括銀行同業(yè)拆借市場(chǎng)、商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、貼現(xiàn)市場(chǎng)等在內(nèi)的眾多子市場(chǎng)平衡發(fā)展。美、英、日的貨幣市場(chǎng)是世界三個(gè)最發(fā)達(dá)的貨幣市場(chǎng)。在英國，傳統(tǒng)的貼現(xiàn)市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)相互競(jìng)爭、相互滲透，金融創(chuàng)新工具不斷出現(xiàn)。美國的貨幣市場(chǎng)自由化程度最高，規(guī)模最大，境內(nèi)外業(yè)務(wù)是嚴(yán)格分開的。相對(duì)而言，日本的貨幣市場(chǎng)則不如美英，由于政府的干預(yù)，資金是單向流動(dòng)的，而且各貨幣市場(chǎng)的利率水平也是不一致的。
(一)美國貨幣市場(chǎng)
美國經(jīng)濟(jì)環(huán)境從70年代開始出現(xiàn)重大變化，通貨膨脹率不斷上升，利率波動(dòng)不定，比如，在50年代，3個(gè)月期的美國國庫券利率波幅在1—3.5%，而到了70年代，波幅就增大到4—11.5%之間，80年代更增加到5——15%之間，利率的大幅度上升（甚至到20%），使得長期債券的資本損失高達(dá)50%，回報(bào)率為負(fù)40%。由于這些情況的發(fā)生，使得金融中介機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)向社會(huì)提供的傳統(tǒng)金融產(chǎn)品不能帶來理想的利潤，更由于嚴(yán)格的法規(guī)制度的限定，比如美國聯(lián)儲(chǔ)規(guī)定的較高準(zhǔn)備要求，美聯(lián)儲(chǔ)體系通過Q條款對(duì)定期存款規(guī)定了利率上限等，逼使新形勢(shì)下金融中介機(jī)構(gòu)拼命予以業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的創(chuàng)新。美國自60年代掀起的金融創(chuàng)新浪潮，極大的推動(dòng)了貨幣市場(chǎng)的發(fā)展，突出表現(xiàn)在貨幣市場(chǎng)涌現(xiàn)出許多新的工具，如大額可轉(zhuǎn)讓存單（CDs），出現(xiàn)了新的子市場(chǎng)，如商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)、可轉(zhuǎn)讓存單（CDs）市場(chǎng)等。80年代后，美國貨幣市場(chǎng)與國際貨幣市場(chǎng)的關(guān)系日益密切，尤其是歐洲美元市場(chǎng)的迅速膨脹使得兩者的關(guān)系更加復(fù)雜。
美國為了促進(jìn)貨幣市場(chǎng)的發(fā)展主要采取了以下政策：
1．鼓勵(lì)金融創(chuàng)新。美國是世界上金融創(chuàng)新最活躍的國家，美國早期的貨幣市場(chǎng)是指證券經(jīng)紀(jì)人之間的短期拆款市場(chǎng)，隨著美國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，必然會(huì)產(chǎn)生政府和其他經(jīng)濟(jì)單位對(duì)短期貨幣資金的大量供求，由于法律法規(guī)限制，美國銀行進(jìn)行了大量的金融創(chuàng)新，產(chǎn)生了大額可轉(zhuǎn)讓存單、回購協(xié)議、銀行承兌匯票等金融工具。這些創(chuàng)新的金融工具加上短期國債、國庫券和商業(yè)票據(jù)等傳統(tǒng)金融工具，為貨幣市場(chǎng)提供了豐富的交易品種，這是活躍貨幣市場(chǎng)的前提。
2．建立專業(yè)化的多種金融工具子市場(chǎng)。美國貨幣市場(chǎng)是由眾多的子市場(chǎng)組成。主要包括政府證券市場(chǎng)、聯(lián)邦資金市場(chǎng)、商業(yè)本票市場(chǎng)、可轉(zhuǎn)讓銀行定期存單市場(chǎng)、銀行承兌匯票市場(chǎng)、回購市場(chǎng)與歐洲美元市場(chǎng)。這些發(fā)達(dá)的子市場(chǎng)都各自專門經(jīng)營一種類型的金融資產(chǎn),為其主要參與者提供專門的服務(wù)。如聯(lián)邦資金市場(chǎng)成為大商業(yè)銀行和金融公司調(diào)整它們流動(dòng)頭寸的主要手段，它作為貨幣市場(chǎng)最富有流動(dòng)性的部分,對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)大或緊縮貨幣供應(yīng)量反應(yīng)迅速，美聯(lián)儲(chǔ)把其市場(chǎng)利率變化視為貨幣政策的一種指示器,被市場(chǎng)參與者密切關(guān)注。而聯(lián)邦證券市場(chǎng)卻是政府籌集短期資金的有力場(chǎng)所，也是聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行實(shí)施公開市場(chǎng)操作之主要場(chǎng)所。美國貨幣市場(chǎng)的多樣性，使市場(chǎng)充滿了競(jìng)爭與活力，拓寬了融資渠道，調(diào)動(dòng)了各經(jīng)濟(jì)主體的參與積極性；同時(shí)市場(chǎng)的專業(yè)化使得美國貨幣市場(chǎng)向著深層次發(fā)展，為部門經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起了巨大的推動(dòng)作用。
3．完全開放金融市場(chǎng)，使其參與者充分競(jìng)爭。美國貨幣市場(chǎng)是完全競(jìng)爭的公開市場(chǎng)，貨幣市場(chǎng)上幾乎所有證券價(jià)格與利率完全由相應(yīng)的供求狀況決定。美聯(lián)儲(chǔ)用諸如公開市場(chǎng)操作這種間接的經(jīng)濟(jì)手段對(duì)貨幣市場(chǎng)加以干預(yù)。證券發(fā)行多采用公開招標(biāo)方式發(fā)售，各參與者自由競(jìng)價(jià)，如國庫券的發(fā)行。在美國很多大的企業(yè)都可以按照相關(guān)法規(guī)要求自由發(fā)行商業(yè)票據(jù)，經(jīng)過權(quán)威的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)，在充分考慮期限長短、風(fēng)險(xiǎn)大小、供求狀況等因素后按質(zhì)定價(jià)。并且凡是符合條件的參與者都允許進(jìn)入各子市場(chǎng)進(jìn)行交易活動(dòng)。
4．建立配套的發(fā)行市場(chǎng)與流通市場(chǎng)。在美國貨幣市場(chǎng)上，除了聯(lián)邦資金市場(chǎng)與回購協(xié)議市場(chǎng)無流通市場(chǎng)外，其他的子市場(chǎng)都有與發(fā)行市場(chǎng)配套的流通市場(chǎng)，這樣可以便于各種金融工具的日常買賣，達(dá)到調(diào)劑短期資金余缺、發(fā)現(xiàn)價(jià)格、為投資者保值理財(cái)?shù)哪康?。在美國尤以政府證券市場(chǎng)、銀行承兌匯票與銀行可轉(zhuǎn)讓定期存單市場(chǎng)最為發(fā)達(dá)。發(fā)行市場(chǎng)與流通市場(chǎng)是貨幣市場(chǎng)運(yùn)作的“兩條腿”，缺一不可。②
5．發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者尤其是貨幣市場(chǎng)基金
政府和銀行等金融機(jī)構(gòu)是傳統(tǒng)貨幣市場(chǎng)的主體，他們?cè)谪泿攀袌?chǎng)上大量供給和獲得資金，促進(jìn)了貨幣市場(chǎng)的發(fā)展。但最引人矚目的是美國貨幣市場(chǎng)基金的發(fā)展，它為中小投資者進(jìn)入貨幣市場(chǎng)提供了有效途徑，貨幣基金的功能類似于銀行活期存款和支票存款賬戶?；鸪钟姓呖梢砸罁?jù)其持有基金的價(jià)值簽發(fā)支票，但基金的收益遠(yuǎn)高于銀行活期存款和支票存款賬戶。貨幣市場(chǎng)基金最早由美國創(chuàng)立，這與美國具有發(fā)達(dá)、完善的貨幣市場(chǎng)以及豐富的貨幣市場(chǎng)工具是分不開的。美國貨幣市場(chǎng)基金深受投資者的青睞，其資產(chǎn)規(guī)模、基金數(shù)量都呈現(xiàn)一種穩(wěn)步增長的態(tài)勢(shì)。
美國貨幣市場(chǎng)基金余額由1977年的不足40億美元，增長到1978年的近100億美元，1979年超過400億美元，1982年達(dá)到了2300億美元，到1993年底為5000億美元，1977——1993年間的年均增長33%。特別是在80年代，貨幣市場(chǎng)基金的增長速度更是驚人得快，因?yàn)樵谡麄€(gè)80年代，不管是免稅形式的貨幣基金還是不能免稅形式的貨幣基金的資產(chǎn)余額，幾乎均呈45度線的增長趨勢(shì)，到1989年7月底不可免稅形式的貨幣基金的資產(chǎn)余額達(dá)3240億美元，幾乎同時(shí)，銀行承兌票商業(yè)票據(jù)、國庫券和余額分別為620億美元、4930億美元和4140億美元。所有這些變化都有利于貨幣市場(chǎng)基金的快速發(fā)展，其資產(chǎn)在1991年達(dá)到5000億美元。1996年大約有650家應(yīng)稅基金，250家免稅基金，總資產(chǎn)大約為7500億美元，80％以上為納稅的資產(chǎn)。其股份大約占所有金融中介資產(chǎn)的4％，而且在所有共同基金（股票基金、債券基金、貨幣市場(chǎng)基金）總資產(chǎn)中占25％以上。1997年達(dá)到1萬億美元。2001年達(dá)22853億美元，貨幣市場(chǎng)基金數(shù)量達(dá)1015只，投資者賬戶4720萬個(gè)，是貨幣市場(chǎng)基金發(fā)展史上的巔峰。2002年，凈資產(chǎn)規(guī)模調(diào)整為22720億美元，基金數(shù)量下降為989只，投資者賬戶4540萬個(gè)?？梢娯泿呕鸬南鄬?duì)規(guī)模，以及在市場(chǎng)中所占的位置。貨幣市場(chǎng)基金的發(fā)展對(duì)促進(jìn)貨幣市場(chǎng)的發(fā)展可謂功不可沒。
（二）英國貨幣市場(chǎng)
英國貨幣市場(chǎng)的發(fā)展有200多年的歷史。貨幣市場(chǎng)分為貼現(xiàn)市場(chǎng)和平行市場(chǎng)兩個(gè)主要組成部分。在貼現(xiàn)市場(chǎng)上金融機(jī)構(gòu)以折價(jià)形式買賣未到期債券和票據(jù)，西方大多數(shù)國家的貨幣市場(chǎng)上，都是工商企業(yè)向銀行貼現(xiàn)，銀行向中央銀行再貼現(xiàn)。英國則不然，各種票據(jù)的貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)都在貼現(xiàn)市場(chǎng)通過貼現(xiàn)公司進(jìn)行。英國貼現(xiàn)市場(chǎng)的主要職能是集中銀行的暫時(shí)剩余資金，在最大限度內(nèi)加以運(yùn)用，同時(shí)消化國庫券和公債，達(dá)到相互融通資金的目的。平行市場(chǎng)主要是是銀行同業(yè)拆借市場(chǎng)，大額可轉(zhuǎn)讓存單市場(chǎng)，回購協(xié)議市場(chǎng)等。
英國貨幣市場(chǎng)的發(fā)展主要有以下措施：其一，發(fā)展貼現(xiàn)銀行和貼現(xiàn)公司，貼現(xiàn)市場(chǎng)在貨幣市場(chǎng)中具有獨(dú)特性，倫敦11家貼現(xiàn)行是貼現(xiàn)市場(chǎng)的核心。英格蘭銀行對(duì)這一市場(chǎng)進(jìn)行直接控制和指導(dǎo)，也是政府實(shí)施貨幣政策的場(chǎng)所。貼現(xiàn)行是英格蘭銀行作為最后貸款人的唯一對(duì)象，其放款數(shù)量一般能滿足貼現(xiàn)行對(duì)資金的實(shí)際需求。貼現(xiàn)市場(chǎng)通過獲得英格蘭銀行的這種流動(dòng)性保證反過來又保證了銀行系統(tǒng)流動(dòng)性的穩(wěn)定。貼現(xiàn)銀行成為英格蘭銀行與商業(yè)銀行之間的緩沖器，也是英格蘭銀行向商業(yè)銀行及投資者傳導(dǎo)其貨幣政策意圖的渠道。其二，發(fā)展平行市場(chǎng)，使其自由發(fā)展，擴(kuò)大市場(chǎng)參與。平行市場(chǎng)是銀行同業(yè)拆借市場(chǎng)，大額可轉(zhuǎn)讓存單市場(chǎng)等，從1996年開始金邊證券回購市場(chǎng)也正式運(yùn)作，該市場(chǎng)包括回購協(xié)議市場(chǎng)和金邊債券借貸市場(chǎng)，它是一種批發(fā)的專業(yè)市場(chǎng)最低交易金額在100萬英鎊。目前的市場(chǎng)參與者有清算銀行、大的歐洲銀行、貼現(xiàn)行、金邊債券造市商、國際證券公司。該市場(chǎng)參與者或者直接交易或者通過經(jīng)紀(jì)人來交易?；刭弲f(xié)議利用中央金邊債券局清算系統(tǒng)進(jìn)行交易的結(jié)算。1997年11月，金邊回購協(xié)議金額達(dá)720億英鎊，金邊債券借貸達(dá)240億英鎊。③在貨幣市場(chǎng)信用工具中，國庫券是重要的信用工具之一，其市場(chǎng)利率也是貨幣市場(chǎng)的重要基準(zhǔn)；國家對(duì)平行市場(chǎng)沒有干預(yù)，利率變化完全由資金供求決定。其三，貨幣市場(chǎng)上國內(nèi)業(yè)務(wù)與國際業(yè)務(wù)渾為一體,表現(xiàn)出貨幣市場(chǎng)的開放性與國際性。英國倫敦?fù)碛惺澜缟献畲蟮臍W洲貨幣市場(chǎng)，在世界范圍內(nèi)融通資金，必然要對(duì)國內(nèi)的貨幣市場(chǎng)進(jìn)行滲透。
（三）日本貨幣市場(chǎng)。
亞洲國家中，隨著幾次金融改革的進(jìn)行，日本的貨幣市場(chǎng)最近幾十年有了突飛猛進(jìn)的發(fā)展。日本貨幣市場(chǎng)發(fā)展的主要措施有：
其一，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新。金融創(chuàng)新在日本的貨幣市場(chǎng)構(gòu)成體系發(fā)展中也發(fā)揮了十分重要的作用。在70年代以前，日本的貨幣市場(chǎng)很不發(fā)達(dá)，市場(chǎng)交易工具和交易范圍都遠(yuǎn)不如美國。但進(jìn)入70年代以后，伴隨著金融創(chuàng)新，貨幣市場(chǎng)迅速發(fā)展。除原來市場(chǎng)更加規(guī)范化外，其它新子市場(chǎng)不斷建立和發(fā)育。1970年貨幣市場(chǎng)體系中增加了票據(jù)市場(chǎng)，1971年增加了東京美元市場(chǎng)，1979年增加了日元可轉(zhuǎn)讓存單市場(chǎng)，1985年又增加了日元計(jì)價(jià)銀行承兌匯票市場(chǎng)。市場(chǎng)信用工具不斷增加，市場(chǎng)構(gòu)成體系不斷發(fā)展?？梢?金融創(chuàng)新構(gòu)成了一國貨幣市場(chǎng)構(gòu)成體系不斷完備的重要推動(dòng)力量。
其二，70年代末，日本啟動(dòng)了以金融自由化、市場(chǎng)化和國際化為主要內(nèi)容的金融改革。在金融改革過程中相繼建立和發(fā)展了拆借市場(chǎng)、票據(jù)市場(chǎng)、回購市場(chǎng)、大額定期存單轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)、銀行承兌票據(jù)市場(chǎng)等貨幣市場(chǎng)。
其三，日本允許貨幣市場(chǎng)向各類投資者開放。日本的貨幣市場(chǎng)分為銀行間市場(chǎng)和公開市場(chǎng)。銀行間的市場(chǎng)只有銀行可以參加，包括銀行同業(yè)市場(chǎng)和票據(jù)買賣市場(chǎng)，以及從1987年起開放的東京美元拆借市場(chǎng)。在公開市場(chǎng)上，個(gè)人、企業(yè)、政府都可以參加，它包括債券回購市場(chǎng)、大額可轉(zhuǎn)讓存單市場(chǎng)、無擔(dān)保票據(jù)市場(chǎng)、政府短期證券市場(chǎng)、短期國債市場(chǎng)以及以日元計(jì)價(jià)的銀行承兌票據(jù)市場(chǎng)。據(jù)1995年統(tǒng)計(jì)資料，日本貨幣市場(chǎng)交易總額達(dá)107萬億日元，其中主要比重如下：銀行同業(yè)市場(chǎng)36.2％，票據(jù)買賣市場(chǎng)占9.3％，債券回購市場(chǎng)占10.5%，可轉(zhuǎn)讓存單市場(chǎng)22.8%，短期國債市場(chǎng)占11.4％，無擔(dān)保票據(jù)市場(chǎng)占9.8%。④
日本貨幣市場(chǎng)雖然得到了巨大發(fā)展但是日本的貨幣市場(chǎng)與英美相比，其發(fā)達(dá)程度和公開程度還存在差距。由于各貨幣子市場(chǎng)的參與者的差異以及中央銀行對(duì)其干預(yù)程度的不同，使日本貨幣子市場(chǎng)的利率水平不一；中央銀行只能依賴部分貨幣子市場(chǎng)執(zhí)行貨幣政策，貨幣政策的履蓋面和傳導(dǎo)途徑不如英美國家；⑤英美都有發(fā)達(dá)的國債市場(chǎng)為中央銀行進(jìn)行公開市場(chǎng)操作和調(diào)控經(jīng)濟(jì)提供條件,而日本雖有類似于英美國庫券性質(zhì)的日本短期政府債券，但其發(fā)行方式不是公開招標(biāo)方式，而是定率公募。由于發(fā)行利率限制在低于市場(chǎng)利率水平和日本銀行再貼現(xiàn)利率水平之下，使短期政府債券失去吸引力，日本的短期國債市場(chǎng)尚未真正形成。中央銀行只能利用短期證券來穩(wěn)定貨幣市場(chǎng)的季節(jié)性波動(dòng),而無法利用它來執(zhí)行貨幣政策。
二、各主要國家發(fā)展貨幣市場(chǎng)政策總結(jié)。
根據(jù)上述分析,就貨幣市場(chǎng)本身的建設(shè)而言,我們可以總結(jié)國外發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家的貨幣市場(chǎng)共性特征如下：
第一，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，不斷開發(fā)和創(chuàng)新信用工具，開拓貨幣市場(chǎng)的廣度和深度。體現(xiàn)貨幣市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度的一個(gè)重要標(biāo)志就是市場(chǎng)交易對(duì)象的多樣化和豐富性。信用工具的多樣化,不僅可以帶動(dòng)貨幣市場(chǎng)結(jié)構(gòu)體系的改善,而且使人們有條件對(duì)各子市場(chǎng)上各種信用工具的風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行比較并做出選擇，其結(jié)果必然使市場(chǎng)交易深度不斷拓展，交易規(guī)模不斷擴(kuò)大。
亞洲開發(fā)銀行Masahiro Kawai
“如何保持經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長”
北大國家發(fā)展研究院簡報(bào)2010年第60期
盡管在亞洲金融風(fēng)暴后，亞洲國家的經(jīng)濟(jì)在抵御金融危機(jī)方面大有改進(jìn)，但是，亞洲在全球金融危機(jī)面前仍然很脆弱。
首先，亞洲國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展更多依賴于美國和歐洲國家對(duì)其產(chǎn)品的需求，而不是國內(nèi)的需求。
其次，亞洲國家的經(jīng)濟(jì)增長延續(xù)了以環(huán)境惡化和社會(huì)不平等加劇為代價(jià)的發(fā)展模式，這些均不利于經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。
最后，亞洲國家通過減少對(duì)發(fā)達(dá)國家出口的依賴、擴(kuò)大內(nèi)需，便可減少大量的經(jīng)常賬戶盈余，使得本國的外部經(jīng)濟(jì)保持平衡。
另外，亞洲國家需要讓經(jīng)濟(jì)增長的福祉輻射到社會(huì)所有部門，讓民眾擁有更多脫貧致富的機(jī)會(huì)。與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)增長還需要與環(huán)境資源的長期約束保持一致。
然而，如何做到以上兩點(diǎn)呢？亞洲國家需要從需求和供給兩方面著手。
在需求方面，亞洲國家需要刺激家庭消費(fèi)。首先，應(yīng)當(dāng)將過多的企業(yè)儲(chǔ)蓄重新分配給家庭以提高家庭的收入水平，并且通過發(fā)展農(nóng)村部門提高農(nóng)民的收入水平。
其次，落實(shí)傾向于低收入人群的收入再分配政策，以提高整個(gè)國家的邊際消費(fèi)傾向，并且政府需要提供完善的社會(huì)保障，減少居民的預(yù)防性儲(chǔ)蓄以提高邊際消費(fèi)傾向。
在供給方面，亞洲國家需要重視人力資本的投資、研發(fā)活動(dòng)的投入、信息和通訊技術(shù)以及服務(wù)部門的發(fā)展。其中，人力資本和研發(fā)活動(dòng)的投資是全球化中經(jīng)濟(jì)增長和競(jìng)爭力提高的關(guān)鍵。
另外，亞洲國家需要簽署自由貿(mào)易和投資協(xié)定，消除國家間貿(mào)易和合作的壁壘，這既可以擴(kuò)大亞洲公司的市場(chǎng)份額，又可以在區(qū)域內(nèi)創(chuàng)造更多的投資和貿(mào)易機(jī)會(huì)。
制度
不確定收入和養(yǎng)老金改革影響儲(chǔ)蓄率
國際貨幣基金組織Marcos Chamon等
“不確定收入和中國的家庭儲(chǔ)蓄”
NBER工作論文16565號(hào)
從20世紀(jì)90年代中期開始，中國的家庭儲(chǔ)蓄出現(xiàn)快速增長的趨勢(shì)。而老年儲(chǔ)蓄率則在新世紀(jì)的前十年里出現(xiàn)了U型增長。這到底是因?yàn)槭裁丛蛟斐傻哪兀?/p>
研究發(fā)現(xiàn)，收入不確定性的提高，以及中國對(duì)養(yǎng)老金的改革，能夠幫助我們理解上述現(xiàn)象。
通過對(duì)1989年－2006年中國家庭的面板數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，伴隨著收入不確定性的提高，平均收入有一個(gè)較快的增長。
有意思的是，家庭收入方面的永久性差異一直很穩(wěn)定，而短期性差異變化很快。在年輕一代的家庭中，儲(chǔ)蓄率的上升和收入不確定性提高有一致性。而在年老一代的家庭中，儲(chǔ)蓄率的提高和養(yǎng)老金替代部分減少是一致的，尤其是對(duì)1997年之后退休的老人來說，更是如此。
結(jié)論顯示，超過50％的中國家庭的儲(chǔ)蓄率提高，是由于年輕一代家庭的收入不確定性增加，以及年老一代家庭遭遇養(yǎng)老金改革所致。
觀點(diǎn)
農(nóng)業(yè)生物技術(shù)提升食品供給和生物燃料
加州大學(xué)伯克利分校
Steven E. Sexton和David Zilberman
“農(nóng)業(yè)生物技術(shù)怎樣推進(jìn)食品
和生物燃料供給”
NBER工作論文16699號(hào)
由于環(huán)境保護(hù)以及對(duì)石油燃料耗盡的擔(dān)憂，開發(fā)生物燃料成為一種新時(shí)尚。但生物燃料的開發(fā)引起對(duì)食品供應(yīng)不足的擔(dān)憂，尤其在不少國家未脫離貧困的情況下，利用原本的食物作為生物燃料的原材料，加劇了道德上的擔(dān)憂。
一、短期國際資本流動(dòng)相關(guān)理論分析
短期國際資本又稱游資或熱錢，是指在國際金融市場(chǎng)上對(duì)各種經(jīng)濟(jì)金融信息極為敏感的、以高收益為目的、但同時(shí)承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的、具有高度流動(dòng)的短期投資資金。資產(chǎn)收益率差異是導(dǎo)致短期國際資本流動(dòng)的主要?jiǎng)訖C(jī)，資本會(huì)從收益率低的經(jīng)濟(jì)體流向收益率高的經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行套利。就資產(chǎn)收益率來看，影響主要是利率、匯率和資產(chǎn)組合三大方面。
利率是一國資產(chǎn)收益率的體現(xiàn)。當(dāng)兩國利差發(fā)生變動(dòng)時(shí)，投資者出于套利動(dòng)機(jī)，會(huì)引起短期國際資本的流入或流出。匯率對(duì)短期國際資本流動(dòng)的影響則是雙向的，一方面，堅(jiān)挺的匯率作為一國經(jīng)濟(jì)面較好的表示會(huì)吸引短期國際資本的流入；另一方面，短期國際資本的流入會(huì)造成外匯占款過多、基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量增加和外匯儲(chǔ)備的增加，構(gòu)成了人民幣升值的最直接的壓力。而就資產(chǎn)組合而言，最主要是證券市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的收益率差異導(dǎo)致了短期國際資本的國際間流動(dòng)。在此同時(shí)，兩國間的風(fēng)險(xiǎn)水平和投資者的能力往往決定了資本流動(dòng)的規(guī)模。
二、我國短期國際資本流動(dòng)現(xiàn)狀
資本具有強(qiáng)烈的逐利性。現(xiàn)階段的中國，一方面在加入世界貿(mào)易組織后資本賬戶逐漸開放客觀上為短期國際資本流動(dòng)創(chuàng)造了條件，另一方面由于現(xiàn)階段我國資本不夠開放因而受金融危機(jī)打擊較小，經(jīng)濟(jì)長期向好，正是短期國際資本青睞的目標(biāo)。
1996年中國成為世界貨幣基金組織（IMF）的第八條款國，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常賬戶的完全開放；2001年中國加入世界貿(mào)易組織（WTO），資本賬戶的開放速度加快，金融業(yè)的開放造成了事實(shí)上的資本賬戶自由化，而資本項(xiàng)目的完全開放指日可待。在客觀上為短期國際資本的流動(dòng)創(chuàng)造了條件。
中國經(jīng)濟(jì)長期向好，政局穩(wěn)定，獲利機(jī)會(huì)多，對(duì)具有明顯投機(jī)性質(zhì)的短期國際資本流動(dòng)具有很強(qiáng)吸引力。在此次由美國次級(jí)債危機(jī)而蔓延至全球的金融危機(jī)中，中國由于本身資本項(xiàng)目開放程度較低，同時(shí)中國具有充足的外匯儲(chǔ)備應(yīng)對(duì)危機(jī)，因此所受沖擊較小。
鑒于以上原因，應(yīng)采取相應(yīng)措施，以應(yīng)對(duì)短期國際資本流動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。
三、應(yīng)對(duì)短期國際資本流動(dòng)的對(duì)策建議
（一）完善人民幣匯率制度
匯率政策不僅是一國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的基礎(chǔ)，而且是資本項(xiàng)目可兌換的前提條件。合理的匯率機(jī)制可以降低大規(guī)模資本流動(dòng)對(duì)一國經(jīng)濟(jì)帶來的沖擊。在中國加入世界貿(mào)易組織后，資本賬戶腳步加快、程度加深。為確保中國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定持續(xù)運(yùn)行，必須依靠更為開放與合理的人民幣匯率制度以及完善的外匯市場(chǎng)來保障。
優(yōu)化人民幣匯率形成機(jī)制。開放經(jīng)濟(jì)下，匯率是資產(chǎn)價(jià)格的重要代表。為了避免短期國際資本流動(dòng)帶來的巨大風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)確保人民幣匯率維持在一個(gè)能夠體現(xiàn)國際均衡水平的均衡匯率之上。人民幣匯改前，人民幣匯率單一盯住美元。匯改后，和原有單一盯住美元的匯率決定體制相比，一籃子貨幣匯率決定機(jī)制之下，人民幣匯率更能體現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值，但也存在籃子貨幣的選取和權(quán)重的確定的困難。在這種情況下，可以通過增加人民幣匯率的浮動(dòng)幅度減輕中央銀行公開市場(chǎng)操作干預(yù)經(jīng)濟(jì)的責(zé)任，同時(shí)使匯率決定更能體現(xiàn)市場(chǎng)供求關(guān)系，從而為其向長期目標(biāo)過渡創(chuàng)造條件。然而，增加人民幣匯率的浮動(dòng)幅度只能緩解央行的調(diào)控壓力。在有管理的浮動(dòng)匯率制下，中國人民銀行必須要提高自身駕馭外匯市場(chǎng)的能力，把握好匯率的調(diào)整時(shí)機(jī)、調(diào)整幅度、貨幣籃子中幣種及權(quán)重的確定，實(shí)現(xiàn)匯率的內(nèi)外價(jià)值均衡。
發(fā)展和健全外匯市場(chǎng)。完善的人民幣匯率制度不僅包括一個(gè)合理的人民幣匯率形成機(jī)制，而且需要一個(gè)健全和活躍的外匯市場(chǎng)來為其保駕護(hù)航。從交易機(jī)制方面來看，需要進(jìn)一步提高市場(chǎng)效率，控制交易風(fēng)險(xiǎn)。按照公平、公開、公正原則，實(shí)現(xiàn)各個(gè)交易主體地位的平等、市場(chǎng)交易信息披露的完全以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)事務(wù)處理的公正。從豐富交易品種方面來講，外匯交易市場(chǎng)交易品種較為單一。目前人民幣匯率的靈活性增強(qiáng)會(huì)給企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)帶來一定的結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)。為了防范結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)豐富外匯市場(chǎng)交易品種，為企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)提供匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的工具。從交易主體方面來說，可適度鼓勵(lì)一些中小銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)以及大型企業(yè)和公司進(jìn)入外匯市場(chǎng)參與交易。通過外匯交易主體范圍的擴(kuò)大，外匯市場(chǎng)的價(jià)格能比以前更能反映市場(chǎng)供求關(guān)系，從而形成市場(chǎng)化的匯率。
（二）加強(qiáng)短期國際資本流動(dòng)的監(jiān)管
加強(qiáng)國內(nèi)監(jiān)管力度。資本項(xiàng)目管制政策在本次金融危機(jī)中對(duì)避免我國經(jīng)濟(jì)受到外來激烈刺激、降低金融市場(chǎng)波動(dòng)、維護(hù)本國金融體系的穩(wěn)定起到了積極的作用。但是，加入世界貿(mào)易組織后，中國必須履行金融業(yè)進(jìn)一步開放的承諾，實(shí)現(xiàn)資本賬戶的完全開放。在這種情況下，必須建立起一個(gè)合理審慎的、符合市場(chǎng)規(guī)律的監(jiān)管體系，來對(duì)短期國際資本的流動(dòng)狀況進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)管。這個(gè)體系不僅要對(duì)國際資本的流入流出進(jìn)行實(shí)時(shí)的監(jiān)測(cè)，而且要有資本流動(dòng)的預(yù)警方案。具體而言，這就要求有關(guān)部門組織力量對(duì)各國外匯、黃金、證券市場(chǎng)等金融市場(chǎng)作實(shí)時(shí)的監(jiān)測(cè)；建立以利率、匯率為核心的金融風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)評(píng)估體系，實(shí)時(shí)關(guān)注并及時(shí)預(yù)警；構(gòu)造合理的外匯檢查應(yīng)急預(yù)案，防止異常資金繞過監(jiān)管；構(gòu)造合理的外匯收支口徑并實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)，研究制定緊急事件應(yīng)急方案。
加大區(qū)域國際金融合作。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)全球化的大背景下，資本流動(dòng)的跨國性和高流動(dòng)性使得金融風(fēng)險(xiǎn)在各國之間傳遞。在這種情況下，有必要建立區(qū)域內(nèi)、乃至是世界范圍內(nèi)的短期國際資本流動(dòng)監(jiān)控網(wǎng)絡(luò)，促進(jìn)區(qū)域乃至全球經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。具體來講，可以采取加強(qiáng)與國際經(jīng)濟(jì)組織的聯(lián)系、與其他國家的貨幣當(dāng)局進(jìn)行合作與協(xié)調(diào)、建立有效的多國信息披露機(jī)制等措施加大區(qū)域金融的合作。
參考文獻(xiàn)：
一、背景
按照聯(lián)合國的傳統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)：一個(gè)國家或地區(qū)60歲以上的人口占總?cè)丝诘?0%，或者65歲以上的老年人占總?cè)丝诘?%，即認(rèn)為該地區(qū)進(jìn)入老齡化社會(huì)。根據(jù)全老齡辦公布的數(shù)據(jù)，根據(jù)全國老齡辦公布的數(shù)據(jù)，2014年末，我國60周歲及以上人口21242萬人，占總?cè)丝诘?5.5%，65周歲及以上人口13755萬人，占總?cè)丝诘?0.1%。中國老齡化比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過國際標(biāo)準(zhǔn)，到2020年我國老年人口將達(dá)到2.48億，老齡化水平將達(dá)到17%。根據(jù)IMF（國際貨幣基金組織）的數(shù)據(jù)，我國2016年的人均GDP世界排名71位。人均GDP不高，然而老齡化越來越嚴(yán)重，“未富先老，未備顯老”在中國已成定局。
根據(jù)中國財(cái)政部的數(shù)據(jù)顯示，2015年，全國社會(huì)保險(xiǎn)基金總收入46354億元，比上年增長14.6%；總支出39118億元，比上年增長16.1%；本年收支結(jié)余7236億元，年末滾存結(jié)余58893億元?；鸹I集模式接近現(xiàn)收現(xiàn)付制，今年雖然有所結(jié)余，但是余額不大，如出現(xiàn)較大的波動(dòng)，將導(dǎo)致社?；鸪霈F(xiàn)較大虧空。另外由于長期的計(jì)劃生育政策，導(dǎo)致我國現(xiàn)在的人口結(jié)構(gòu)中“四二一”，“八四二一”的比例較高，人口結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)收現(xiàn)付制帶來很大的沖擊，并且處于中間的勞動(dòng)力面臨工資漲幅小，房價(jià)飛漲的困境，生活壓力巨大，家庭養(yǎng)老的質(zhì)量也不高。社會(huì)養(yǎng)老和家庭養(yǎng)老都面臨較大的壓力，為了為老年人提供補(bǔ)充養(yǎng)老方式，提高老年人的養(yǎng)老生活，發(fā)展合適的商業(yè)養(yǎng)老形式迫在眉睫。
二、解決方案與定價(jià)
在改革開放30多年的時(shí)間里，面臨退休的人或者已經(jīng)退休的人都有自己的房子，然而自己的退休金確較低，也就是所謂的“房子富人，現(xiàn)金窮人”。住房反向抵押貸款，也就是“以房養(yǎng)老”的養(yǎng)老方式對(duì)于提高有房的老年人的養(yǎng)老生活水平將有巨大的幫助。
“以房養(yǎng)老”是老年人將自己的房子抵押給保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)，保險(xiǎn)公司根據(jù)老年人的房產(chǎn)估值，年齡等因素，一次性或在一段時(shí)間內(nèi)定期支付一筆錢給老年人養(yǎng)老，老年人可以繼續(xù)使用房產(chǎn)，待老年人搬離或去世，保險(xiǎn)公司根據(jù)合約收回房產(chǎn)的一種養(yǎng)老制度。
“以房養(yǎng)老”的定價(jià)方法主要由三種方法：①支付因子定價(jià)法（資產(chǎn)定價(jià)法）：資產(chǎn)定價(jià)法的原理是構(gòu)造資產(chǎn)價(jià)格和與資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)的因素間的函數(shù)關(guān)系。首先找出對(duì)資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生影響的可測(cè)因素，并確定各個(gè)因素所占的權(quán)重大??；然后構(gòu)造資產(chǎn)價(jià)格與相關(guān)因素間的函數(shù)關(guān)系。②保險(xiǎn)精算定價(jià)法：根據(jù)精算的收支平衡原理定價(jià)，保險(xiǎn)公司獲得的收益現(xiàn)值與老年人獲得的貸款的現(xiàn)值相等。根據(jù)收支平衡等式得到關(guān)于未來房價(jià)的期初貸款額度的函數(shù)關(guān)系，即為定價(jià)公式。③對(duì)于有贖回合同，即老年人可以將自己的房子從金融機(jī)構(gòu)贖回，此時(shí)“以房養(yǎng)老”合同是一個(gè)嵌入期權(quán)的合同，需要用B-S公式計(jì)算。
本文以期權(quán)定價(jià)方法來舉例說明“以房養(yǎng)老”的定價(jià)問題。
根據(jù)有贖回權(quán)的“以房養(yǎng)老”合同，可以將其視為一種歐式看跌期權(quán)。t時(shí)刻，老年人贖回房子要付的本息和XeRt=K（R為貸款合同的利率水平），K為期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格，st為t時(shí)刻房產(chǎn)價(jià)格。當(dāng)合同結(jié)束時(shí)，如果stK，老年人贖回房子。所以合同介紹金融機(jī)構(gòu)的收入的現(xiàn)值等于房價(jià)期望的現(xiàn)值減去期權(quán)價(jià)格，即E（st）-max（st-K，0）
根據(jù)精算的等價(jià)原則，在合同生效時(shí)一次性支付給貸款人的貸款總額等于貸款人在合同結(jié)束時(shí)從借款人那得到的收益的現(xiàn)值。為了計(jì)算貸款額，我們有兩個(gè)目標(biāo)：①合同結(jié)束時(shí)的抵押房屋的價(jià)格；②有贖回權(quán)情況下，贖回權(quán)的價(jià)值。
假設(shè)房價(jià)的變化都服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)，房價(jià)變動(dòng)公式：dst=μstdt+σstdwt，其中：st表示合同已經(jīng)生效t時(shí)間長度的房屋價(jià)格，μ表示房屋價(jià)格的預(yù)期收益率，σ表示房屋價(jià)格的波動(dòng)率，wt表示標(biāo)準(zhǔn)布朗運(yùn)動(dòng)。
根據(jù)前面的分析，“以房養(yǎng)老”合同的價(jià)格：
eRt（E（st）-E（max（st-K，0）））
第一項(xiàng)：
（E（st）=E（s0exp（（μ-0.5σ2）t+σwt））=s0eμt
第二項(xiàng)：根據(jù)Black-Scholes公式：
E（max（st-XeRt，0））=s0eμtN（d3）-XeRt×N（d4）
d3=d4+σ■=（log（s0/XeRt）+（r+0.5σ2）t）/σ■
所以“以房養(yǎng)老”合同的價(jià)格為：
X=e-rt×（s0eμt-s0eμtN（d3）+XeRt×N（d4））
三、風(fēng)險(xiǎn)分析及解決方案
從“以房養(yǎng)老”合同定價(jià)公式可以看出，實(shí)際價(jià)格可能與計(jì)算到的價(jià)格不一樣，所以保險(xiǎn)公司經(jīng)營中存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，主要由三類風(fēng)險(xiǎn)：①利率風(fēng)險(xiǎn)；②長壽風(fēng)險(xiǎn)；③房價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于長期保障性產(chǎn)品的定價(jià)利率，保監(jiān)會(huì)規(guī)定了利率上限，所以經(jīng)營中面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)較?。粚?duì)于長壽風(fēng)險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司根據(jù)保監(jiān)會(huì)公布的生命表進(jìn)行定價(jià)，存在的風(fēng)險(xiǎn)較小，為了預(yù)防平均壽命上升導(dǎo)致的損失，保險(xiǎn)公司可以根據(jù)自己的數(shù)據(jù)采用一個(gè)保守的定價(jià)生命表定價(jià)；房價(jià)風(fēng)險(xiǎn)是定價(jià)中的最大風(fēng)險(xiǎn)，尤其是目前房地產(chǎn)價(jià)格上升速度較快，泡沫較為嚴(yán)重，雖然市場(chǎng)中關(guān)于房價(jià)降與不降眾說紛紜。為應(yīng)對(duì)當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于具有可贖回權(quán)的“以房養(yǎng)老”合同，當(dāng)前保險(xiǎn)公司可以低估房產(chǎn)價(jià)格先與有需求的老年人簽訂合同，待房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)大幅消除，保險(xiǎn)公司再根據(jù)房產(chǎn)的實(shí)際價(jià)格重新調(diào)整年金金額。如此操作既能滿足當(dāng)下對(duì)“以房養(yǎng)老”的需求，又能使得保險(xiǎn)公司在房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較大時(shí)開展該項(xiàng)產(chǎn)品。
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